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广发证券-电子行业:HDI景气周期开启,HDI和设备厂商充分受益-200108
2020-01-08 17:39:45  许兴军,王亮,彭雾
研报摘要

  核心观点:
  5G手机集成度提升,手机主板升级势在必行。5G手机中器件用量大幅增加,集成度提升带来主板升级,促使普通HDI向Anylayer HDI和SLP(Substrate-Like PCB)的升级;苹果手机从2017年开始导入SLP,并且延续了此方案,线宽/线距从70um/70um缩小至30um/30um;安卓手机主板有望从一阶、二阶HDI升级至Anylayer HDI,部分旗舰机有望从Anylayer HDI升级至更高阶数或采用SLP,5G时代安卓手机主板价值量有望大幅提升。
  HDI被海外厂商所占据,大陆本土厂商成长迅速。目前HDI基本被中国台湾、日本、韩国、美国企业占据,但在高阶HDI产线的资本开支很少,中国大陆本土的HDI起步较晚,目前中国大陆本土量产的HDI企业有超声电子、Multek(东山精密子企业)、生益电子、景旺电子、胜宏科技等近20家,整体规模偏小,主要侧重于低端HDI的生产,但以Multek、超声电子为代表的少数企业具有Anylayer HDI的制造能力,且规模及技术能力等方面发展速度较快,同时A股的鹏鼎控股也已完成顶部卡位。
  上游设备:受益于HDI厂商扩产,激光钻孔需求量提升。以鹏鼎控股为例,企业2018年在秦皇岛33.4万平方米高阶HDI的扩产项目总投资为24亿元,其中生产设备的投资额为19.4亿元,HDI板的制造过程复杂,需要经过多次压合、电镀、钻孔等工序,尤其是通过很多微盲孔/埋盲孔来提升密度,而盲孔/埋盲孔多用激光钻孔灼掉树脂介质层,孔径要比机械打孔更细,因此HDI工序中激光钻孔的需求量大,大族激光、光韵达等大陆本土HDI激光设备相关企业可提供全方位解决方案,有望充分受益于大陆本土PCB厂商的扩产。
  投资建议。从中国台湾HDI供应商华通、欣兴的股价表现来看,由于此前手机市场需求不振,企业业务多年增长乏力,股价反应不佳,今年随着业绩重回增长轨道,股价也迎来较大涨幅,企业业绩和估值均迎来修复。大家认为HDI行业有望受益于5G带来的主板升级,产业链相关企业有望充分受益。建议关注具有Anylayer和SLP的制造能力HDI厂商,产业链相关标的包括东山精密、鹏鼎控股、超声电子、景旺电子、胜宏科技和生益科技;以及相关厂商扩产带来的上游设备的投资机会,产业链相关标的包括大族激光和光韵达。
  风险提示。智能手机销量大幅下滑的风险;5G商用不及预期的风险;行业景气度下滑的风险;新品研发进度不及预期的风险;产品价格下滑的风险;新技术渗透不及预期的风险;产品市场接受度不及预期的风险。
  
研报全文

广发证券-电子行业:HDI景气周期开启,HDI和设备厂商充分受益-200108

深度分析|电子证券研究报告电子行业HDI景气周期开启,HDI和设备厂商充分受益核心观点:5G手机集成度提升,手机主板升级势在必行。

5G手机中器件用量大幅增加,集成度提升带来主板升级,促使普通HDI向AnylayerHDI和SLP(Substrate-LikePCB)的升级;苹果手机从2017年开始导入SLP,并且延续了此方案,线宽/线距从70um/70um缩小至30um/30um;安卓手机主板有望从一阶、二阶HDI升级至AnylayerHDI,部分旗舰机有望从AnylayerHDI升级至更高阶数或采用SLP,5G时代安卓手机主板价值量有望大幅提升。

HDI被海外厂商所占据,大陆本土厂商成长迅速。

目前HDI基本被中国台湾、日本、韩国、美国企业占据,但在高阶HDI产线的资本开支很少,中国大陆本土的HDI起步较晚,目前中国大陆本土量产的HDI企业有超声电子、Multek(东山精密子企业)、生益电子、景旺电子、胜宏科技等近20家,整体规模偏小,主要侧重于低端HDI的生产,但以Multek、超声电子为代表的少数企业具有AnylayerHDI的制造能力,且规模及技术能力等方面发展速度较快,同时A股的鹏鼎控股也已完成顶部卡位。

上游设备:受益于HDI厂商扩产,激光钻孔需求量提升。

以鹏鼎控股为例,企业2018年在秦皇岛33.4万平方米高阶HDI的扩产项目总投资为24亿元,其中生产设备的投资额为19.4亿元,HDI板的制造过程复杂,需要经过多次压合、电镀、钻孔等工序,尤其是通过很多微盲孔/埋盲孔来提升密度,而盲孔/埋盲孔多用激光钻孔灼掉树脂介质层,孔径要比机械打孔更细,因此HDI工序中激光钻孔的需求量大,大族激光、光韵达等大陆本土HDI激光设备相关企业可提供全方位解决方案,有望充分受益于大陆本土PCB厂商的扩产。

投资建议。

从中国台湾HDI供应商华通、欣兴的股价表现来看,由于此前手机市场需求不振,企业业务多年增长乏力,股价反应不佳,今年随着业绩重回增长轨道,股价也迎来较大涨幅,企业业绩和估值均迎来修复。

大家认为HDI行业有望受益于5G带来的主板升级,产业链相关企业有望充分受益。

建议关注具有Anylayer和SLP的制造能力HDI厂商,产业链相关标的包括东山精密、鹏鼎控股、超声电子、景旺电子、胜宏科技和生益科技;以及相关厂商扩产带来的上游设备的投资机会,产业链相关标的包括大族激光和光韵达。

风险提示。

智能手机销量大幅下滑的风险;5G商用不及预期的风险;行业景气度下滑的风险;新品研发进度不及预期的风险;产品价格下滑的风险;新技术渗透不及预期的风险;产品市场接受度不及预期的风险。

行业评级买入前次评级买入报告日期2020-01-08相对市场表现分析师:许兴军SAC执证号:S0260514050002021-60750532xuxingjun@gf.com.cn分析师:王亮SAC执证号:S0260519060001SFCCENo.BFS478021-60750632gfwangliang@gf.com.cn分析师:彭雾SAC执证号:S0260519030001021-60750604pengwu@gf.com.cn请注意,许兴军,彭雾并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人,不可在香港从事受监管活动。

相关研究:5G终端系列报告三:手机主板升级势在必行,HDI开启新一轮景气周期2019-12-17电子行业:2020年必赢56net手机版:5G风来,终端花开,产业链有望全面复苏2019-12-15-1%15%30%45%61%76%01/1903/1905/1907/1909/1911/19电子沪深300深度分析|电子重点企业估值和财务分析表股票简称股票代码货币最新最近评级合理价值EPS(元)PE(x)EV/EBITDA(x)ROE(%)收盘价报告日期(元/股)2019E2020E2019E2020E2019E2020E2019E2020E东山精密002384CNY26.92019/10/10买入23.250.931.2228.9222.0510.918.981516鹏鼎控股002938CNY46.652019/10/31买入50.101.311.6735.6127.9317.7521.731517景旺电子603228CNY43.352019/10/28买入54.641.441.9230.1022.5821.6915.471518生益科技600183CNY22.82019/10/31买入26.160.640.8535.6226.8222.4517.071819大族激光002008CNY41.122019/11/03买入42.750.811.5350.7726.8838.0919.661516数据来源:Wind、广发证券发展研究中心备注:表中估值指标按照最新收盘价计算深度分析|电子目录索引一、5G手机集成度提升,手机主板升级势在必行.............................................................5(一)5G手机:集成度提升带来主板升级,低阶HDI升级至ANYLAYERHDI或SLP...................................................................................................................................5(二)苹果手机:IPHONEX导入SLP,主板持续升级..............................................7(三)安卓手机:5G带来ANYLAYERHDI升级需求,并将逐步导入SLP................8二、HDI被海外厂商所占据,大陆本土厂商成长迅速........................................................9(一)HDI下游一半以上为手机应用,ANYLAYER占比持续提升...............................9(二)HDI被海外厂商所占据,大陆本土厂商成长迅速..........................................10三、上游设备:HDI厂商扩产带来激光钻孔需求量提升..................................................12四、投资建议....................................................................................................................14五、风险提示....................................................................................................................15深度分析|电子图表索引图1:极细化线路叠加SIP封装需求,新一轮主板升级势在必行.........................6图2:不同制程HDI板的线宽线距........................................................................6图3:一阶HDI到SLP的制作难度逐渐加大........................................................7图4:苹果X主板和初代苹果主板对比.......................................................7图5:采用堆叠式设计的苹果XS主板.............................................................7图6:苹果X开始导入SLP...............................................................................8图7:HDI和SLP结构对比...................................................................................8图8:安卓手机主板规格........................................................................................9图9:HUAWEI旗舰机全系列使用AnylayerHDI,折叠机使用SLP............................9图10:全球HDI产值..........................................................................................10图11:HDI中AnylayerHDI的占比逐渐提升.....................................................10图12:2018年HDI下游应用领域分布...............................................................10图13:2018年全球HDI供应商分布..................................................................11图14:海外HDI厂商历年资本开支(亿人民币)..............................................11图15:HDI产品结构及工艺流程........................................................................13图16:UV激光钻孔通孔、盲孔效果...................................................................13图17:HDI盲孔/埋孔通过激光钻孔来提升密度..................................................13图18:中国大陆本土HDI设备企业A股相关企业..............................................14图19:华通和欣兴单季度营业利润增速..............................................................14图20:华通和欣兴今年以来股价走势(TWD)..................................................14表1:5G相比4G射频前端器件用量大幅增加.....................................................5表2:历代苹果的主板变化..............................................................................8表3:中国大陆本土HDI企业A股相关企业.......................................................12表4:鹏鼎控股高阶HDI扩产项目测算...............................................................12表5:产业链相关标的估值比较表.......................................................................15深度分析|电子一、5G手机集成度提升,手机主板升级势在必行(一)5G手机:集成度提升带来主板升级,低阶HDI升级至AnylayerHDI或SLP5G手机中器件用量大幅增加,集成度提升带来主板升级。

5G手机中主板上的器件用量将大幅增加,在有限的空间中集成度大幅提升,芯片I/O数增加,I/Opitch的尺寸也将进一步缩小,导致焊盘节距、直径缩小,走线密度增加。

以典型的5G手机射频前端器件用量为例,Filters、Bands、SwitchThrows的用量都将翻倍,集成度的提升带来主板升级。

表1:5G相比4G射频前端器件用量大幅增加数据来源:Skyworks,广发证券发展研究中心PCB可用面积趋紧促成普通HDI向AnylayerHDI和SLP(Substrate-LikePCB)的升级。

电子设备轻薄短小的趋势不断催生更高密度(更小线宽线距)的主板,当前智能机中主板所能搭载的元器件数几乎到了极限,需要进一步缩小线宽线距。

过去,多层板的特征尺寸约为100um,普通HDI板的特征尺寸约为60/60μm,AnylayerHDI板的特征尺寸约为40/40μm,SLP的特征尺寸已经小于30/30μm,虽然它是一块PCB,但它的特征尺寸已经非常接近IC载板了,SLP因此得名。

大家以某焊盘节距的缩小为例,焊盘节距在500um的线路板中,线宽线距的要求为60~100um/100um,此时一般采用普通HDI制程;焊盘节距缩小至500um的线路板中,线宽线距的要求为40um/40um,集成度的提升需要采用AnylayerHDI;当焊盘节距缩小至350um,线宽线距进一步缩小,若需要在焊盘之间布两条走线,则线宽线距需缩小至25um/25um,此时需采用SLP制程。

4G5GFilters4070Bands1530Tx/RxFilters3075SwitchThrows1030CACombos10200PeakRate150Mbps>1GbpsAntenna2*2MIMODL4*4MIMODLandUL深度分析|电子图1:极细化线路叠加SIP封装需求,新一轮主板升级势在必行数据来源:《StatusofAdvancedSubstrates2018》Yole,广发证券发展研究中心图2:不同制程HDI板的线宽线距数据来源:《StatusofAdvancedSubstrates2018》Yole,EEWorld,广发证券发展研究中心基于HDI制造的难易程度,HDI大致分为三类:(1)入门类:一阶、二阶、三阶;(2)中高端:四阶及以上、Anylayer;(3)高端类:SLP。

其中一阶HDI指连接相邻两层的HDI,二阶则是连接相邻三层的HDI,升级至四阶及以上需要用到AnylayerHDI(任意层之间均有连接),再升级至采用MSAP工艺的AnylayerHDI(即SLP),特征尺寸逐渐缩小,制造难度也逐渐增加。

极细化线路要求SIP封装要求任意层HDI制程无法满足需要,要求更高密度的类载板2002-2003年2005年2010年2017年多层板:100μm任意层HDI:40μm普通HDI:60μm类载板:30μmHDIAnylayerHDISLP500um60~100um100um100umViaPad300umViaPad150um400um40um40um40umViaPad200umViaPad90um25um25umViaPad140umViaPad60um350um深度分析|电子图3:一阶HDI到SLP的制作难度逐渐加大数据来源:EEWorld,Prismark,广发证券发展研究中心(二)苹果手机:苹果X导入SLP,主板持续升级苹果从2017年开始导入SLP,并且延续了此方案。

苹果从2017年新机苹果X开始启动主板升级完成了SLP的导入,在保留所有芯片情况下将体积减少至原来的70%,为电池腾出更多空间,2018年的苹果XS/XSMax延续了SLP方案。

主板由1片HDI分为2+1结构的3片小板,采用类载板与HDI混搭的技术方案:双层堆叠的2片类载板外加1片连接用的HDI板。

采用双层堆叠设计方案大幅提高了工艺制程难度,但在增加了35%主板面积的情况下缩小了机内占用空间。

图4:苹果X主板和初代苹果主板对比图5:采用堆叠式设计的苹果XS主板数据来源:iFixit,广发证券发展研究中心数据来源:iFixit,广发证券发展研究中心HDI分类一阶HDI二阶HDIAnylayerHDISLP定义连接相邻两层的HDI连接相邻三层的HDI任意层之间均有连接采用MSAP工艺的anylayerHDI线宽/线距(μm)>50>50>35>25难度仅需1-3次压合,不需要设置不同层的过孔,工艺已经非常成熟多次内层,多次压合,内层的埋孔工艺要求高,需要设置不同层的过孔,工艺难度较大的需要用到MSAP工艺,工艺难度更大深度分析|电子图6:苹果X开始导入SLP图7:HDI和SLP结构对比数据来源:《InvestorandAnalystPresentation2017》AT&S,广发证券发展研究中心数据来源:《InvestorandAnalystPresentation2017》AT&S,广发证券发展研究中心从苹果手机主板的历史发展来看,线宽/线距从70um/70um缩小至30um/30um。

苹果手机主板从最初的普通多层板到1-3阶HDI,到苹果4S首次导入AnylayerHDI,到苹果X首次导入SLP,线宽/线距也从70um/70um缩小至30um/30um,且2020年的新机型有望进一步缩小至25um/30um。

表2:历代苹果的主板变化数据来源:Prismark,广发证券发展研究中心(三)安卓手机:5G带来AnylayerHDI升级需求,并将逐步导入SLP5G时代安卓手机主板也将迎来升级。

目前安卓手机中HUAWEI和SAMSUNG的旗舰机选用AnylayerHDI,中端机仍沿用一阶、二阶HDI,oppo、vivo、小米也多采用二阶HDI;5G版本中主板迎来升级,HUAWEI和SAMSUNG的旗舰机有望导入SLP,且AnylayerHDI的阶数持续升级,oppo、vivo、小米的二阶HDI也有望升级至AnylayerHDI;从价格端来看,传统一阶、二阶的单机价格不到2美金,升级至AnylayerHDI后价格有望提升至3~5美金,而高阶的AnylayerHDI和SLP的价格则会更高,因此5G时代安卓手机主板价值量有望大幅提升。

SLP(Total10layers)StackedSLP(Total20layers)Any-layerHDI(Total10layers)苹果X苹果8苹果7Mainboard(SLP)Mainboard(HDI)BatteryHDI结构SLP结构HDI结构主要用于电脑、消费电子、通讯、汽车等领域;Line/Space>35micronSLP结构可用于可穿戴等领域;Line/Space<30microniphone4iphone4siphone5iphone5siphone6iphone6siphone7iphone8iphoneXiphoneXSMax苹果11Year20102011201220132014201520162017201720182019BoardStructure1-8-1;L-shapedAny-layer;L-shapedAny-layer;L-shapedAny-layer;L-shapedAny-layer;L-shapedAny-layer;L-shapedAny-layer;L-shapedAny-layer;L-shapedAny-layer;StackedAny-layer;StackedAny-layer;StackedLayerCount10L10L10L10L10L10L10L10L:6MSAP(2,3,4,7,8,9)10L(APP):6MSAP;8L(W'less):4MSAP8L(W'less):4MSAP;10L(APP):6MSAP;6L(RF):2MSAP8L(W'less):4MSAP;10L(APP):6MSAP;6L(RF):2MSAPBoardThickness790μm720μm720μm710μm630μm630μm630μm580μm550μm;430μm405μm;550μm;325μm405μm;550μm;325μmBoardSize20cm219cm217cm216cm220cm218cm220cm220cm210cm2;14cm216cm2;10cm2;2cm216cm2;10cm2;2cm2Line/Space70μm60μm55μm55μm55μm55μm45-50μm30μm30μm30μm30μmViaSize85μm70μm70μm70μm65μm65μm65μm60μm60μm60μm60μmBallPitch0.5mm0.4mm0.4mm0.4mm0.4mm0.4mm0.4mm0.35mm0.35mm0.35mm0.35mm深度分析|电子图8:安卓手机主板规格数据来源:EEWorld,广发证券发展研究中心以HUAWEI旗舰机为例,目前已全系列使用AnylayerHDI,且折叠机有望导入SLP。

HUAWEI的P30Pro主板分两块,即MainPCB和RFPCB,均采用AnylayerHDI,其中MainPCB采用12层AnylayerHDI,线宽线距为35um/65um,RFPCB采用10层AnylayerHDI,线宽线距为40/90um;同时Mate20、Mate30/Pro也采用12层AnylayerHDI设计,MateX则采用SLP,线宽线距缩小至30/35um。

图9:HUAWEI旗舰机全系列使用AnylayerHDI,折叠机使用SLP数据来源:EEWorld,Prismark,iFixit,广发证券发展研究中心二、HDI被海外厂商所占据,大陆本土厂商成长迅速(一)HDI下游一半以上为手机应用,Anylayer占比持续提升2018年全球HDI产值为92.22亿美金,由于HDI的下游应用中一半以上为手机应HUAWEI旗舰机HUAWEI中端机SAMSUNG旗舰机SAMSUNG中端机Vivo、oppo、小米原规格anylayerHDI一阶、二阶HDIanylayerHDI一阶、二阶HDI一阶、二阶HDI5G升级MateX导入SLP,anylayerHDI阶数继续升级全系列导入anylayerHDI部分旗舰机导入SLP,anylayerHDI阶数继续升级全系列导入anylayerHDI升级为anylayerHDI原规格价格$5~7$2~3$5~7$2~3$1~25G升级价格$>7$5~7$>7$5~7$3~5P30ProMate20XMate30/proMateXMainPCB:12Lany-layerHDIL/S:35/65umRFPCB:10Lany-layerHDIL/S:40/90um12Lany-layerHDIL/S:40/65um12Lany-layerHDIL/S:35/65um10LSLPL/S:30/35um深度分析|电子用,受到手机销量下滑的影响,2019年总体产值小幅下滑至91.78亿美金,其中AnylayerHDI(包括SLP)的占比持续提升,大家认为随着5G手机渗透率持续增加,AnylayerHDI将持续高速成长。

图10:全球HDI产值数据来源:Prismark,广发证券发展研究中心图11:HDI中AnylayerHDI的占比逐渐提升图12:2018年HDI下游应用领域分布数据来源:Prismark,广发证券发展研究中心数据来源:Prismark,广发证券发展研究中心(二)HDI被海外厂商所占据,大陆本土厂商成长迅速从市场竞争格局来看,HDI基本被中国台湾、日本、韩国、美国企业占据。

该等企业依靠苹果等大客户的长期带动效应保持技术和规模的较大领先优势,AT&S、华通、欣兴、TTM占据全球前四,HDI产品包括一阶、二阶、多阶HDI、Anylayer、SLP、刚-挠性结合板,臻鼎目前HDI产品主要是SLP。

-10%-5%0%5%10%15%20%$0$2,000$4,000$6,000$8,000$10,000$12,00020122013201420152016201720182019E2023E$M金额yoy(右轴)58%53%51%42%47%49%0%20%40%60%80%100%120%201720182019EHDIRegAny-layerComputerPC,$1,152Server/DataStorage,$376MobilePhones,$5,351WiredInfrastructure,$89WirelessInfrastructure,$192Consumer,$1,074Automotive,$627Industrial,$82Medical,$120Military/Aerospace,$115深度分析|电子图13:2018年全球HDI供应商分布数据来源:Prismark,广发证券发展研究中心近三年资本投入较大的HDI供应商,其HDI是辅助业务,资产开支也主要投向企业其他业务,如LGINNOTEK宣布整体退出,SAMSUNG电机的昆山工厂也宣布退出,华通、TTM、奥特斯等资本投入也主要用于其SLP产线的维护和扩产,与高阶HDI产线并不完全通用。

因此总体来看,海外HDI厂在高阶HDI产线的资本开支很少。

图14:海外HDI厂商历年资本开支(亿人民币)数据来源:Bloomberg,广发证券发展研究中心中国大陆本土的HDI起步较晚,目前中国大陆本土量产的HDI企业有超声、方正、悦虎(原为台资雅新)、Multek(原为美资伟创力旗下企业,现被东山精密收购)、生益电子、五株、博敏、崇达、景旺等近20家,整体规模偏小,主要侧重于低端HDI的生产,极少数企业具有SLP、Anylayer、刚-挠性结合板的制造能力,但规模及技术能力等方面发展速度较快。

AT&S,12%Compeq,11%Unimicron,11%TTM,10%Meiko,7%Tripod,6%ZhenDing,5%SEMCO,4%LGInnotek,2%others,32%0.010.020.030.040.050.060.070.080.090.020112012201320142015201620172018LGINNOTEKCOLT京瓷欣兴电子揖斐电Ibiden华通TTM科技MeikoElectronics奥特斯南电CMK/Japan耀华DAEDUCKELECTISUPETASYSCOSIMMTECH深度分析|电子表3:中国大陆本土HDI企业A股相关企业数据来源:超声电子可转债说明书,景旺电子可转债说明书,鹏鼎控股招股说明书,广发证券发展研究中心三、上游设备:HDI厂商扩产带来激光钻孔需求量提升HDI厂商扩产中需要购置大量相关设备。

以鹏鼎控股为例,企业2018年在秦皇岛33.4万平方米高阶HDI的扩产项目总投资为24亿元,主要采用改良型半加成法工艺制造,其中生产设备的投资额为19.4亿元,而生产设备中的激光钻孔设备占比较高。

表4:鹏鼎控股高阶HDI扩产项目测算(万元)数据来源:鹏鼎控股招股说明书,广发证券发展研究中心HDI板的制造过程复杂,需要经过多次压合、电镀、钻孔等工序。

HDI板上有盲孔埋孔、需要经过多次做内层多次压合、需经过多次钻孔和电镀制作、内外层线路密集、制作流程复杂周期长。

根据自身特性可以放置更多元器件,其中精确设置盲孔和埋孔是提高HDI密度最有效的方法。

企业HDI相关业务鹏鼎控股SLP良率处于行业头部位置,在苹果类载板的供应占比超10%,秦皇岛、淮安厂扩产继续填充HDI、SLP产能东山精密Multek已经初步进入HW旗舰机主板供应链超声电子国内成立和上市最早的PCB、覆铜板企业,少数能提供高阶高层板和任意层互联HDI的本土厂商,拟发布可转债募集7亿,总共15.8亿用于新型PCB项目。

景旺电子企业拟投资268,895.50万元新建高端HDI(含mSAP技术)生产线,形成60万平方米的高密度互连印刷电路板生产能力胜宏科技企业8月份新开HDI一期产线,明年将有HDI二期和六厂(通讯板)投产,逐步贡献新增量。

生益科技子企业生益科技提供HDI板项目类别项目名称投资额占比1.工程费用1.1建筑工程16,0867%1.2生产设备购置及安装费194,32381%1.3辅助生产设施购置及安装费24,59110%小计235,00098%2.铺底流动资金5,0002%合计240,000100%深度分析|电子图15:HDI产品结构及工艺流程数据来源:鹏鼎控股招股说明书,广发证券发展研究中心HDI板通过很多微盲孔/埋盲孔来提升密度,因此激光钻孔的需求量大。

由于通孔会占用大量本可以用于布线的空间,运用盲孔/埋盲孔来实现不同层间的连接功能,从而提升密度;而盲孔/埋盲孔多用激光钻孔灼掉树脂介质层,孔径要比机械打孔更细,因此HDI工序中激光钻孔的需求量大。

图16:UV激光钻孔通孔、盲孔效果图17:HDI盲孔/埋孔通过激光钻孔来提升密度数据来源:Wind,广发证券发展研究中心数据来源:Wind,广发证券发展研究中心大陆本土HDI激光设备相关企业可提供全方位解决方案。

大族激光是国内激光产业龙头企业,企业的PCB设备相关产品涵盖曝光、机械钻孔、激光钻孔、机械成型、激光成型、电测、AOI测试类等全方位,成为全球PCB行业设备供应商中产品最为齐全的厂商;光韵达是国内领先的激光智能制造解决方案提供商,为PCB厂商提供激光切割、激光钻孔等全方位的解决方案。

有望充分受益于大陆本土PCB厂商的扩产。

下料内层制作(1)内层冲孔(1)内层检验(1)椽化(1)配板(1)压合(1)内层钻靶铁边(1)磨边(1)钻孔(1)沉铜(1)电镀(1)树脂塞孔铲平刷版内层制作(2)内层冲孔(2)内层检验(2)椽化(2)配板(2)压合(2)沉铜(2)钻孔(2)激光钻孔Mask制作磨边(2)铁边(2)外层钻靶电镀(2)外层围形外层酸蚀外层检验阻焊制作字符表面涂膜包装入库出货检验成品检验电测试外形加工HDI(1+4+1)产品结构图HDI(1+4+1)(二压一阶六层板)工艺流程HDI(2+4+2)产品结构图钻孔效果孔径25μm30μm40μm50μm100μm盲孔效果钻孔效果效果类型正面效果孔底效果孔口效果电镀后效果通孔效果激光钻孔机械钻孔内径0.1mm0.2mm0.25mm0.3mm深度分析|电子图18:中国大陆本土HDI设备企业A股相关企业数据来源:大族激光官网,光韵达官网,广发证券发展研究中心四、投资建议从中国台湾HDI供应商华通、欣兴的股价表现来看,由于此前手机市场需求不振,企业业务多年增长乏力,股价反应不佳,今年随着业绩重回增长轨道,股价也迎来较大涨幅,企业业绩和估值均迎来修复。

图19:华通和欣兴单季度营业利润增速图20:华通和欣兴今年以来股价走势(TWD)数据来源:Wind,广发证券发展研究中心数据来源:Wind,广发证券发展研究中心大家建议关注5G为HDI行业带来的投资机会。

5G手机中器件用量大幅增加,集成度提升带来主板升级,促使普通HDI向AnylayerHDI和SLP(Substrate-LikePCB)的升级;苹果从2017年开始导入SLP,并且延续了此方案,线宽/线距从70um/70um缩小至30um/30um,且2020年的新机型有望进一步缩小至25um/30um;安卓手机主板有望从一阶、二阶HDI升级至AnylayerHDI,部分旗舰机有望从AnylayerHDI升级至更高阶数或采用SLP,5G时代安卓手机主板价值量有望大幅提升。

目前HDI基本被中国台湾、日本、韩国、美国企业占据,中国大陆本土的HDI起步较晚,目前中国大陆本土量产的HDI企业有超声电子、Multek(东山精密子企业)、生益电子、景旺电子、胜宏科技等近20家,整体规模偏小,主要侧重于低端HDI的生产,但以Multek为代表的少数企业具有Anylayer和SLP的制大族激光光韵达国内激光产业龙头企业,企业的PCB设备相关产品涵盖曝光、机械钻孔、激光钻孔、机械成型、激光成型、电测、AOI测试类等全方位,成为全球PCB行业设备供应商中产品最为齐全的厂商国内领先的激光智能制造解决方案提供商,为PCB厂商提供激光切割、激光钻孔等全方位的解决方案HANS-F6M全线性电机六轴数控钻孔机HD600E2ACO2双光束双台面PCB激光钻孔机HDI精密激光钻孔金属材料精密激光钻孔-1500%-1000%-500%0%500%1000%-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%华通欣兴电子(右轴)20.0025.0030.0035.0040.0045.0050.0055.00华通欣兴电子深度分析|电子造能力,且规模及技术能力等方面发展速度较快。

大家认为HDI行业有望受益于5G带来的主板升级,产业链相关企业有望充分受益。

建议关注具有Anylayer和SLP的制造能力HDI厂商,产业链相关标的包括东山精密、鹏鼎控股、超声电子、景旺电子、胜宏科技和生益科技;以及相关厂商扩产带来的上游设备的投资机会,产业链相关标的包括光韵达和大族激光。

表5:产业链相关标的估值比较表企业名称股票代码相关业务单位市值/亿元净利润/亿元PE估值水平2018A2019E2020E2018A2019E2020E景旺电子603228.SHPCB和FPCRMB2838.08.611.6263325东山精密002384.SZPCB、FPC、LCM、LEDRMB4288.114.919.6322922鹏鼎控股002938.SZPCB和FPCRMB1,07027.730.338.5223528生益科技600183.SH覆铜板和PCBRMB53010.014.519.4213727大族激光002008.SZ激光设备RMB47317.28.615.9215530光韵达300227.SZ激光设备RMB380.70.81.3214628TTMTTMI.OPCB、背板USD161.90.791.182014华通2313.TWPCBTWD515243544211512欣兴电子3037.TWPCBTWD621173445371814数据来源:Wind,Bloomberg,广发证券发展研究中心注:美股和台股标的盈利预测来自Bloomberg一致预测,表中估值指标按照最新收盘价计算五、风险提示智能手机销量大幅下滑的风险;5G商用不及预期的风险;行业景气度下滑的风险;新品研发进度不及预期的风险;产品价格下滑的风险;新技术渗透不及预期的风险;产品市场接受度不及预期的风险。

深度分析|电子广发证券电子元器件和半导体研究小组许兴军:首席分析师,浙江大学系统科学与工程学士,浙江大学系统分析与集成硕士,2012年加入广发证券发展研究中心,带领团队荣获2019年新财富电子行业第一名。

王亮:资深分析师,复旦大学经济学硕士,2014年加入广发证券发展研究中心王璐:资深分析师,复旦大学微电子与固体电子学硕士,2015年加入广发证券发展研究中心。

余高:资深分析师,复旦大学物理学学士,复旦大学国际贸易学硕士,2015年加入广发证券发展研究中心。

彭雾:资深分析师,复旦大学微电子与固体电子学硕士,2016年加入广发证券发展研究中心。

王昭光:研究助理,浙江大学材料科学与工程学士,上海交通大学材料科学与工程硕士,2018年加入广发证券发展研究中心。

蔡锐帆:研究助理,北京大学汇丰商学院硕士,2019年加入广发证券发展研究中心。

广发证券—行业投资评级说明买入:预期未来12个月内,股价表现强于大盘10%以上。

持有:预期未来12个月内,股价相对大盘的变动幅度介于-10%~+10%。

卖出:预期未来12个月内,股价表现弱于大盘10%以上。

广发证券—企业投资评级说明买入:预期未来12个月内,股价表现强于大盘15%以上。

增持:预期未来12个月内,股价表现强于大盘5%-15%。

持有:预期未来12个月内,股价相对大盘的变动幅度介于-5%~+5%。

卖出:预期未来12个月内,股价表现弱于大盘5%以上。

联系大家广州市深圳市北京市上海市香港地址广州市天河区马场路26号广发证券大厦35楼深圳市福田区益田路6001号太平金融大厦31层北京市西城区月坛北街2号月坛大厦18层上海市浦东新区世纪大道8号国金中心一期16楼香港中环干诺道中111号永安中心14楼1401-1410室邮政编码510627518026100045200120客服邮箱gfyf@gf.com.cn法律主体声明本报告由广发证券股份有限企业或其关联机构制作,广发证券股份有限企业及其关联机构以下统称为“广发证券”。

本报告的分销依据不同国家、地区的法律、法规和监管要求由广发证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子企业/经营机构完成。

广发证券股份有限企业具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格,接受中国证监会监管,负责本报告于中国(港澳台地区除外)的分销。

广发证券(香港)经纪有限企业具备香港证监会批复的就证券提供意见(4号牌照)的牌照,接受香港证监会监管,负责本报告于中国香港地区的分销。

本报告署名研究人员所持中国证券业协会注册分析师资质信息和香港证监会批复的牌照信息已于署名研究人员姓名处披露。

重要声明深度分析|电子广发证券股份有限企业及其关联机构可能与本报告中提及的企业寻求或正在建立业务关系,因此,投资者应当考虑广发证券股份有限企业及其关联机构因可能存在的潜在利益冲突而对本报告的独立性产生影响。

投资者不应仅依据本报告内容作出任何投资决策。

本报告署名研究人员、联系人(以下均简称“研究人员”)针对本报告中相关企业或证券的研究分析内容,在此声明:(1)本报告的全部分析结论、研究观点均精确反映研究人员于本报告发出当日的关于相关企业或证券的所有个人观点,并不代表广发证券的立场;(2)研究人员的部分或全部的报酬无论在过去、现在还是将来均不会与本报告所述特定分析结论、研究观点具有直接或间接的联系。

研究人员制作本报告的报酬标准依据研究质量、客户评价、工作量等多种因素确定,其影响因素亦包括广发证券的整体经营收入,该等经营收入部分来源于广发证券的投资银行类业务。

本报告仅面向经广发证券授权使用的客户/特定合作机构发送,不对外公开发布,只有接收人才可以使用,且对于接收人而言具有保密义务。

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本报告的内容、观点或建议并未考虑任何个别客户的具体投资目标、财务状况和特殊需求,不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的投资建议。

本报告发送给某客户是基于该客户被认为有能力独立评估投资风险、独立行使投资决策并独立承担相应风险。

本报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券认为可靠,但广发证券不对其准确性、完整性做出任何保证。

报告内容仅供参考,报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价。

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本研究报告可能包括和/或描述/呈列期货合约价格的事实历史信息(“信息”)。

请注意此信息仅供用作组成大家的研究方法/分析中的部分论点/依据/证据,以支撑大家对所述相关行业/企业的观点的结论。

在任何情况下,它并不(明示或暗示)与香港证监会第5类受规管活动(就期货合约提供意见)有关联或构成此活动。

权益披露(1)广发证券(香港)跟本研究报告所述企业在过去12个月内并没有任何投资银行业务的关系。

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