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国信证券-传媒行业字节跳动系列报告之游戏篇:字节跳动强势入局,游戏行业新动能-200616
2020-06-16 13:39:14  张衡,高博文,夏妍
研报摘要

  从渠道到研发、从休闲到中重度,字节跳动加速游戏布局
  1)进军游戏是字节跳动内容与商业化的必选项。字节跳动有较大比例广告收入来自于游戏行业,而Tencent又占据着国内移动游戏超过6成,无论是防止被扼住游戏广告、视频和直播的咽喉,还是补全内容品类、产业链延伸获得更多收益和稳定性,游戏行业都是必争之地;2)字节跳动当前在游戏产业链沿着“从渠道到研运、从轻度休闲到中重度游戏、国内海外并举”的路径持续推进,凭借着国内外流量和运营优势,字节跳动在游戏领域(研发、发行等)具备无限潜力。
  效仿Tencent成功路径,优势品类和地区或有突破、上游CP获新动能
  1)Tencent成功经验在于“休闲游戏入局,独代游戏破局,自研游戏定局”。大家认为在此基础上,字节跳动采取的应对方式主要有两点:a)扬长避短,重点突破某些品类和地区(MMO、SLG及海外市场);b)合纵连横,加强与第三方厂商合作,打造爆款,千金求马,形成稳固的阵营;2)短期来看,字节跳动尚难以撼动Tencent地位但具备巨大成长潜力,与之相应的上游CP特别是部分缺乏资源的中小型企业或迎新机遇。
  投资建议:渠道变革赋予成长新动能,海外红利开启大航海时代
  字节入局有助重塑行业格局,出海战略赋能国内游戏厂商攫取海外市场份额,三条主线选择标的:1)与字节跳动存在业务合作的上市企业,凯撒学问、姚记科技、中手游等,关注标的持续扩散的可能;2)中长期游戏研发企业确定受益,推荐三七互娱、世纪华通、吉比特、电魂网络、掌趣科技等标的,关注富春股份、金科学问等标的;3)字节跳动系流量占比持续提升,游戏投放需求不断释放,相关代理企业有望受益,叠加直播电商、MCN等新生态,营销服务行业具备良好的主题投资机会,相关标的省广集团、蓝色光标、天龙集团、华扬联众等。
  风险提示
  海外政策风险,行业竞争加剧风险,监管政策风险,宏观经济风险等
研报全文

国信证券-传媒行业字节跳动系列报告之游戏篇:字节跳动强势入局,游戏行业新动能-200616

行业研究证券研究报告—深度报告传媒字节跳动系列报告之游戏篇超配(维持评级)2020年06月16日一年该行业与上证综指走势比较行业专题字节跳动强势入局,游戏行业新动能从渠道到研发、从休闲到中重度,字节跳动加速游戏布局1)进军游戏是字节跳动内容与商业化的必选项。

字节跳动有较大比例广告收入来自于游戏行业,而Tencent又占据着国内移动游戏超过6成,无论是防止被扼住游戏广告、视频和直播的咽喉,还是补全内容品类、产业链延伸获得更多收益和稳定性,游戏行业都是必争之地;2)字节跳动当前在游戏产业链沿着“从渠道到研运、从轻度休闲到中重度游戏、国内海外并举”的路径持续推进,凭借着国内外流量和运营优势,字节跳动在游戏领域(研发、发行等)具备无限潜力。

效仿Tencent成功路径,优势品类和地区或有突破、上游CP获新动能1)Tencent成功经验在于“休闲游戏入局,独代游戏破局,自研游戏定局”。

大家认为在此基础上,字节跳动采取的应对方式主要有两点:a)扬长避短,重点突破某些品类和地区(MMO、SLG及海外市场);b)合纵连横,加强与第三方厂商合作,打造爆款,千金求马,形成稳固的阵营;2)短期来看,字节跳动尚难以撼动Tencent地位但具备巨大成长潜力,与之相应的上游CP特别是部分缺乏资源的中小型企业或迎新机遇。

投资建议:渠道变革赋予成长新动能,海外红利开启大航海时代字节入局有助重塑行业格局,出海战略赋能国内游戏厂商攫取海外市场份额,三条主线选择标的:1)与字节跳动存在业务合作的上市企业,凯撒学问、姚记科技、中手游等,关注标的持续扩散的可能;2)中长期游戏研发企业确定受益,推荐三七互娱、世纪华通、吉比特、电魂网络、掌趣科技等标的,关注富春股份、金科学问等标的;3)字节跳动系流量占比持续提升,游戏投放需求不断释放,相关代理企业有望受益,叠加直播电商、MCN等新生态,营销服务行业具备良好的主题投资机会,相关标的省广集团、蓝色光标、天龙集团、华扬联众等。

风险提示海外政策风险,行业竞争加剧风险,监管政策风险,宏观经济风险等。

重点企业盈利预测及投资评级企业企业投资昨收盘总市值EPSPE代码名称评级(元)(亿元)2020E2021E2020E2021E002555三七互娱买入41.008661.251.4332.8028.67002602世纪华通买入14.629100.720.8320.3117.61603444吉比特买入427.0030714.4916.7729.4725.46603258电魂网络买入47.501161.481.8632.0925.540302中手游未评级2.84660.360.437.896.60资料来源:Wind、国信证券经济研究所预测(未评级按照wind一致预期,中手游按照人民币计)相关研究报告:《2020年5月淘宝直播数据点评暨各平台618前瞻分析:直播电商GMV高速增长,PGC+UGC共创内容繁荣》——2020-06-02《快手与京东零售战略合作:短视频平台电商化的重要一步,关注直播电商、营销服务产业链》——2020-05-31《在线视频行业深度:芒果/爱奇艺/B站对比,走不同的路,看不一样的风景》——2020-05-28《哔哩哔哩(BILI.O)财报点评:破圈进行时,内容生态构建良性循环,MAUs单季增长创历史新高》——2020-05-22《传媒互联网业绩回顾暨5月必赢56net手机版:线上娱乐表现优秀,关注受损领域变化》——2020-05-12证券分析师:张衡电话:021-60875160E-MAIL:zhangheng2@guosen.com.cn证券投资咨询执业资格证书编码:S0980517060002证券分析师:高博文电话:E-MAIL:gaobowen@guosen.com.cn证券投资咨询执业资格证书编码:S0980520030004证券分析师:夏妍电话:021-60933162E-MAIL:xiayan2@guosen.com.cn证券投资咨询执业资格证书编码:S0980520030003独立性声明:编辑保证报告所采用的数据均来自合规渠道,分析逻辑基于本人的职业理解,通过合理判断并得出结论,力求客观、公正,其结论不受其它任何第三方的授意、影响,特此声明0.60.81.01.21.4J/19A/19O/19D/19F/20A/20上证综指传媒投资摘要关键结论与投资建议字节跳动强势入局游戏行业,有望重塑行业竞争格局、提升市场空间。

一方面,渠道竞争加剧,有助于优质研发商议价能力提升,并且字节跳动亟需优质的独代产品证明自己和积累自身能力。

另一方面,TikTok或成最成功出海应用,将切实帮助国内游戏实现出海战略。

关注三条主线:1)与字节跳动系相关企业在战略、产品端有合作的上市企业,A股相关标的为凯撒学问、姚记科技等,港股相关标的为中手游,同时关注相关标的持续扩散的可能;2)中长期来看,游戏研发企业有望确定受益,推荐三七互娱、世纪华通、吉比特、电魂网络、掌趣科技、宝通科技等标的,关注富春股份、金科学问等标的;3)字节跳动系流量占比持续提升,游戏投放需求不断释放,相关代理企业有望受益,叠加直播电商、MCN等新生态,营销服务行业具备良好的主题投资机会,相关标的省广集团、蓝色光标、天龙集团、华扬联众、引力传媒等。

核心假设或逻辑第一,大家认为字节跳动将采用Tencent成功路径——“从渠道到研发,从休闲到中重度”,在短视频渠道助力下,字节跳动游戏战略大概率取得不错成绩。

第二,字节跳动将会加速自研和独代游戏进展,与Tencent在游戏厂商争夺(尤其是MMO、SLG等品类)愈发激烈,研发厂商议价能力提升。

第三,20年是TikTok海外快速发展的一年,随后商业化将加速,营销代理商、游戏厂商将受益于此次渠道红利。

第四,受益于海外市场拓展顺利,游戏行业仍将保持相当不错的增速。

与市场预期不同之处大家不仅仅分析字节跳动游戏产业链的布局,更注重对Tencent游戏发展路径和优势品类进行更为透彻的分析,对未来字节跳动游戏战略发展预测。

大家从流量矩阵、分发方式、优势品类、自研能力、投资布局以及厂商阵营对字节跳动和Tencent进行对比分析。

在团队竞技领域,微信、QQ形成的社交关系至关重要,字节跳动难以撼动Tencent统治地位;而在MMO和SLG品类,买量重要性凸显,字节跳动与Tencent存在一战之力。

海外市场,Tencent的优势品类游戏也面临激烈竞争,TikTok存在无限可能。

对于影响估值重要因素——成长性、盈利能力和稳定性,大家认为字节跳动进入有助于打开海外市场空间,国内游戏厂商从存量博弈变为增量争夺;受益于渠道争夺,厂商盈利能力有望提升,游戏行业配置价值凸显。

股价变化的催化因素第一,字节跳动与相关企业在产品、战略等方面建立合作;第二,字节跳动出现爆款代理或自研产品,爆款产品会有显著示范效应,有助于吸引更多厂商合作。

第三,TikTok日活用户增长超预期,海外渠道是字节跳动游戏出海的基石,用户增长超预期将大幅推动海外游戏发展。

核心假设或逻辑的主要风险第一,海外政策风险,TikTok涉及用户数据安全、隐私问题,可能受到美国政府等限制,影响海外发展进度。

第二,宏观经济风险,游戏、广告行业与宏观经济保持高度相关性,宏观经济下行对行业存在一定影响。

第三,监管政策风险。

内容目录游戏布局:从渠道到研运,从轻度休闲到中重度游戏........................................................6渠道:短视频渠道崛起,字节跳动跃升为第一大买量平台.......................................7研运:轻度休闲颇有建树,中重度游戏逐步积累能力...............................................9海外:TikTok进入快速增长期,渠道红利助力国内游戏出海................................12字节VSTencent:超级对手但潜力巨大,上游CP获新动能...............................................14Tencent经验:休闲游戏突破,重磅独代破局,手游时代自研爆发.............................15字节出路:MMO、海外均有机会,合纵连横静待新品类.......................................17投资建议:渠道变革赋予游戏厂商成长新动能,海外渠道红利开启大航海时代..........20三七互娱:字节系重要流量采买方,流量端、出海或有助力.................................20中手游:加强与字节跳动独代合作,强强联合实现共振.........................................21凯撒学问:率先与字节跳动战略合作,资源共享优势互补.....................................22国信证券投资评级.................................................................................................................25分析师承诺.............................................................................................................................25风险提示.................................................................................................................................25证券投资咨询业务的说明.....................................................................................................25图表目录图1:字节跳动进军游戏行业历程...............................................................................6图2:字节跳动进军游戏行业历程...............................................................................7图3:短视频抢占泛娱乐行业用户时长.......................................................................7图4:移动游戏品类与短视频重合用户规模(万)....................................................7图5:各类型流量媒体移动广告收入(2020Q1).......................................................8图6:抖音广告分行业投放数量(2020Q1)...............................................................8图7:字节跳动游戏业务组织架构.............................................................................10图8:内容创作高频化,内容生产规模化.................................................................11图9:更大限度实现数据价值.....................................................................................11图10:抖音及海外版TikTok全球下载量..................................................................12图11:TikTok分地区下载量分布...............................................................................12图12:TikTok美国用户数量(单位:百万)...........................................................12图13:2019年前三季度国内字节跳动游戏广告增长...............................................13图14:TikTok美国手游相对广告占有率...................................................................13图15:2019年上半年全球市场TOP移动游戏发行商来源国家分布(按用户支出)................................................................................................................................13图16:中国手游厂商在美日韩市占率迅速提升........................................................14图17:Tencent游戏成功路径...........................................................................................15图18:Tencent端游和手游收入(单位:亿)...............................................................16图19:Tencent品类战略——休闲游戏入局&代理游戏破局.........................................16图20:角色扮演、策略类游戏对买量需求大............................................................17图21:Tencent&字节流量矩阵(单位:亿)................................................................17图22:全球移动游戏类别内购收入和下载量(单位:百万美金;百万)............18图23:三七互娱营业收入及增速(单位:亿元、%)............................................21图24:三七互娱归母净利润及增速(单位:亿元、%)........................................21图25:多款游戏与字节跳动达成独代合作...............................................................21表1:字节跳动游戏业务布局.......................................................................................6表2:字节跳动游戏业务布局.......................................................................................8表3:不同媒介游戏买量排行榜...................................................................................9表4:字节跳动发行游戏列表(部分).....................................................................10表5:字节跳动与Tencent游戏版图................................................................................14表6:2020年2月TOP20海外游戏情况..................................................................18表7:Tencent近10年海外游戏投资情况一览表............................................................19表8:Tencent与国内游戏厂商也存在广泛的股权和业务合作关系..............................19表9:三七互娱部分抖音买量游戏.............................................................................20表10:中手游2020年新游戏(共38款储备游戏)................................................22表11:凯撒学问储备游戏及代理情况........................................................................23游戏布局:从渠道到研运,从轻度休闲到中重度游戏今年以来字节跳动加速游戏业务进程,作为国内第一大买量渠道,字节跳动本身就与游戏行业有着密切的关系,并且不断积累的数据(用户画像等)和算法能力也为其进入游戏行业奠定良好基础。

字节跳动为何要布局游戏?1)字节跳动以广告收入为主,而以APP下载为目标的广告中,游戏广告超过4成,向产业链上游延申,既可以获得更大的利润空间,也可以保障盈利的稳定性;2)Tencent占据着国内移动游戏市场超6成的市场份额,“扼住”字节跳动游戏广告、视频和直播(存在版权问题)的咽喉;3)尽管不同游戏类型的重点不同,但核心是产品、运营和流量能力,产品能力需要长期积累,运营能力则包括用户获取和保持用户体验下高效率变现,在长期广告数据优化过程中,字节跳动已经拥有了“一半”的运营能力,而Tencent的成功路径也给予一定的信心。

2018年起字节跳动就开始布局游戏领域,6-7月分别在今日头条、抖音上线游戏账号,10月入主朝夕光年(研运大本营)。

2019年抖音上线首款小游戏“音跃球球”,先后并购入股上海墨鹍、上禾网络等游戏企业并在深圳、杭州等地组建超过千人游戏团队。

2020年2月原战略投资负责人严授全面负责游戏业务,标志着字节游戏自研和独家代理业务加速,未来不久将有不限于MOBA、SLG和MMO等多款产品上线。

图1:字节跳动进军游戏行业历程资料来源:国信证券经济研究所整理从产业链上看,字节跳动涉足游戏产业链是“从渠道到研运,从轻度休闲到中重度游戏,国内海外并举”。

渠道方面,字节跳动系APP占据超过10%移动互联网时长,渠道变迁下内容型推荐渠道崛起,以今日头条、抖音为首的产品矩阵创造超过300亿游戏广告收入。

研运方面,轻度休闲游戏以巨量引擎和Ohayoo为主导,流量加持下有着不错的流水表现;中重度游戏以并购企业和自建工作室为主,加速落地。

海外方面,以Tiktok为基石,小游戏率先发力,自研游戏均是面向国内、海外。

表1:字节跳动游戏业务布局渠道运营自研出海轻度重度轻度重度负责部门巨量引擎巨量引擎、Ohayoo(朝夕光年旗下休闲游戏发行平台)朝夕光年、上海墨鹍、自建工作室等Ohayoo(朝夕光年旗下休闲游戏发行平台)朝夕光年、上海墨鹍、自建工作室等TikTok及研发、运营、商业化部门典型产品今日头条、抖音、西瓜等《我功夫特牛》、《小美斗地主》等《战争艺术》、《火影忍者》等《音跃球球》、《战斗少女快跑》《海贼王》等涉及FPS、MMO、MOBA等重度游戏TikTok等规模游戏广告300亿以上部分游戏月流水过亿---整体广告收入10亿美金+资料来源:国信证券经济研究所整理渠道:短视频渠道崛起,字节跳动跃升为第一大买量平台渠道大变革,硬件厂商势微,内容型分发崛起。

国内移动游戏分发渠道主要经历三个时代:1)工具型分发渠道(2011-2015年),以豌豆荚、PP手机助手、91手机助手为代表,由于早期移动互联网流量资费高昂、苹果手机翻墙下载游戏等因素,这种工具类分发渠道快速发展;2)硬件厂商分发渠道(2016-2018年),以硬核联盟为首的手机厂商,受益于国产手机渗透率大幅提高,原生的手机应用商店崛起;3)内容型分发渠道(2019年至今),以抖音、B站、TapTap为代表,用户下载量饱和,行为从主动搜索变为被动推荐,内容型分发渠道兼具精准流量和用户时长。

根据Questmobile统计,2017年至2019年移动游戏应用APP从3,711上升至22,284个;但移动互联网人均使用移动游戏APP数量仅从2.98个上升至3.42个,用户行为从主动搜索变成被动推荐,谁掌握用户谁就掌握渠道的主动权。

图2:字节跳动进军游戏行业历程资料来源:国信证券经济研究所整理短视频占据1/3移动端泛娱乐用户时长,短视频用户与游戏用户高度重合。

根据Questmobile统计,从2017年至2019年短视频占据移动互联网泛娱乐时长从13.3%上升至37.7%,成为真正的杀手级应用。

短视频与游戏有着天然的契合,其一,游戏用户与短视频应用重合度高,尤其是在MOBA和FPS等竞技类游戏中;其二,短视频内容与游戏相关度高,以快手为例,其直播用户DAU中国足球协会超级联赛过50%是游戏直播用户。

上述因素也决定了,短视频成为新兴移动游戏渠道,而抖音占据着短视频半壁江山,中心化属性掌握流量的主动权。

图3:短视频抢占泛娱乐行业用户时长图4:移动游戏品类与短视频重合用户规模(万)资料来源:Questmobile,国信证券经济研究所整理资料来源:字节跳动,国信证券经济研究所整理05,00010,00015,00020,000飞行射击休闲益智传统棋牌赛车跑酷模拟经营策略游戏音乐体育2019年10月2018年10月关键词流量趋势从搜索到算法推荐,字节跳动掌握泛娱乐流量半壁江山,而游戏是重要“金主”。

广义角度,互联网流量主要来自于两个方面:“关键词”和“社交关系”,互联网崛起之处最为受益的就是以搜索为流量逻辑的阿里和百度;随着供给大幅增长和流量饱和,以推荐为流量逻辑的应用崛起,其中典型的就是今日头条和抖音。

根据AppGrowing数据显示,2020年第一季度,字节跳动旗下抖音移动广告收入261亿、西瓜短视频62亿、今日头条121亿,字节跳动掌握泛娱乐流量超过半壁江山。

以抖音广告为例,接近1/3的广告投放数量来自于游戏行业,字节跳动亦成为游戏买量第一大渠道,其渠道力不可小觑。

图5:各类型流量媒体移动广告收入(2020Q1)图6:抖音广告分行业投放数量(2020Q1)资料来源:appgrowing,国信证券经济研究所整理资料来源:appgrowing,国信证券经济研究所整理传统手机厂商势微,字节跳动迅速晋升一线渠道。

2019年国内移动游戏市场规模1500亿,其中买量渠道超过联运渠道(手机厂商、应用宝等)接近60%,相比于联运渠道,买量更为公平、更注重技术、可操控性强,越来越多的游戏研发厂商选择买量,买量趋势将进一步延续。

字节跳动是买量届的翘楚,不论是流量大小,还是数据及技术能力,字节跳动都非常强大,与Tencent系比肩。

表2:字节跳动游戏业务布局阵营总规模合作方式主要渠道渠道分成/成本占比CP方毛利润评价ios700亿联运AppStore30%10-30%最优质渠道买量字节跳动40-60%量大Tencent系量大其他流量App-安卓400亿联运HUAWEI50%15-20%优质渠道其他手机厂商50%10%左右量小等应用宝50%10-25%量大哔哩哔哩50%20-25%优质渠道其他长尾50%10%左右-400亿买量字节跳动40-60%10-15%量大Tencent系量大其他流量App-其他taptap0%50-70%利润率最高官网0%60-70%利润率最高资料来源:竞核,国信证券经济研究所整理25.9%36.8%20.8%16.9%8.7%13.0%0%20%40%60%80%100%1月2月3月游戏护肤美容学问娱乐服饰鞋包教育培训金融不同渠道有着不同的渠道属性及其优势品类,字节跳动在传奇等重度游戏和轻度休闲领域都有所建树。

根据DataEye近3个月不同媒体游戏买量排行榜数据显示,抖音TOP10买量游戏中有6款传奇类游戏,微信TOP10买量游戏中有3款宫斗游戏、3款休闲游戏,TapTapTOP10买量游戏中有7款二次元游戏,侧重各有不同。

Tencent系的优势在于大DAU休闲竞技类游戏,其背后的核心是现成的微信/QQ社交关系链,可以保持非常高的互动性和黏性。

字节跳动则在传奇等重度游戏和轻度休闲领域充分展现其流量和数据优势。

表3:不同媒介游戏买量排行榜渠道抖音微信TapTap游戏类型素材数游戏类型素材数游戏类型素材数1复古传奇传奇5269盛世江山宫斗519道友请留步卡牌1812蓝月至尊版传奇4408开心消消乐休闲364凹凸世界二次元763梦幻西游MMORPG3647爱上消消乐休闲321山海镜花二次元544率土之滨SLG3120剑与远征SLG211明天:机动战队二次元545散人传奇传奇2876疯狂猜成语休闲201塔塔帝国塔防526达叔传奇传奇1807生存挑战末日生存189咔叽探险队冒险457我功夫特牛休闲1724开黑三国自走棋184公主链接二次元448冰雪传奇传奇1663黑龙波:觉醒奇迹141苍之骑士团二次元449传世霸业传奇1609浮生为卿歌宫斗138爆裂魔女二次元3810新斗罗大陆卡牌1604花之舞宫斗129幻书启世录二次元37资料来源:Dataeye,国信证券经济研究所整理研运:轻度休闲颇有建树,中重度游戏逐步积累能力在字节跳动游戏业务体系下,轻度休闲游戏以巨量引擎和Ohayoo为主导,中重度游戏以并购企业和自建工作室为主。

中重度游戏:包括北上杭深四地自研工作室,由游戏业务负责人严授统筹。

其中1)深圳工作室由那拓(曾在Tencent负责过《DNF》等游戏运营)负责,致力于中重度游戏发行(国内+海外)及电竞赛事,其入职字节跳动后主导的重度游戏发行项目包括《热血街球》、《战争艺术:无限进化》等,短期由于没有好的代理产品以及自研产品尚未完成,发行业务仍处于积累能力阶段。

2)上海工作室由杨东迈(曾在Tencent负责3D引擎开发)负责,主要是上海墨鹍、上禾科技组成,过去代表作《择天记》最高月流水过2亿,未来将主攻自研IP授权手游。

3)北京工作室由王奎武(曾在完美世界负责《诛仙》等游戏)负责,其更为擅长MMORPG和FPS品类,或将是主攻方向。

4)杭州工作室由网易盘古工作室部分成员组成,盘古工作室代表作为《天谕》,涉及品类包括MMORPG、TPS及MOBA等,立项初已充分考虑海外市场。

尽管与腾、网的头部工作室仍存在着明显差距,但字节跳动中重度游戏研运布局已基本完成,相关成果也将在不远的时间里面向市场。

轻度游戏:由字节跳动(中国)董事长张利东掌管,其中巨量引擎负责新游戏研发、Ohayoo定位于游戏发行平台。

Ohayoo2019年1月成立,随后上线《我功夫特牛》、《小美斗地主》等多款游戏,登顶免费榜,其数据驱动能力十分优秀,完善超过200万用户群体标签、不断提升流量效率。

图7:字节跳动游戏业务组织架构资料来源:竞核,国信证券经济研究所整理字节跳动在轻度休闲游戏已颇有成绩,但持续性仍然有待提高;中重度游戏方兴未艾,独代先行。

休闲游戏领域,字节跳动异军突起,2019年内超过13款代理产品闯入免费榜TOP10,其背后核心是流量逻辑,《音跃球球》、《我功夫特牛》等热门代理产品多来自字节体系投放(根据Dataeye数据显示,《音跃球球》的抖音投放占比为37.1%,《我功夫特牛》的抖音投放占比为39.1%)。

中重度游戏不同于休闲游戏,买量并不能解决一切,IP和社交关系起到重要作用,字节还在起步。

中重度游戏领域,已上线的两款代理游戏《热血街球》、《战争艺术:无限进化》均缺乏亮点,畅销榜排名下滑至200-400间,“自研产品仍在研发”+“拿不到好产品”正困扰着游戏战略推进。

求贤若渴的字节跳动正加速与游戏厂商合作,先后与中手游签订《航海王:热血航线》、《SNK巅峰对决》独代并后续加强深度合作,与凯撒学问签订《火影忍者:巅峰对决》等。

目前字节跳动在研的重度游戏有10余款,涉及MMO、FPS、MOBA等诸多品类,有望陆续在未来2-3年内上线。

对于字节跳动来说,提升运营能力是中重度游戏的当务之急,需要与更多厂商和产品达成合作,优质的研发厂商有望受益。

表4:字节跳动发行游戏列表(部分)游戏名称研发方上线时间游戏类型免费榜/畅销榜排名最高最新维持TOP20时间轻度我功夫特牛PeakXGames2019年10月Roguelie休闲1906个月我也是大侠-2020年5月武侠放置682周小美斗地主姚记科技2019年8月棋牌112001个月音跃球球:节奏达人-2020年1月音乐16500-战斗少女跑酷巨量引擎(字节跳动)2020年4月跑酷300900-重度热血街蓝竞技世界2020年3月3V3篮球35188-战争艺术:无限进化GameScience2019年8月自走棋40400-航海王热血航线中手游-卡牌---SNK巅峰对决中手游-格斗---火影忍者:巅峰对决凯撒学问-二次元---镖人巴别时代-角色扮演---资料来源:七麦数据,国信证券经济研究所整理轻度休闲游戏是流量的再利用,想象空间较为有限;自研中重度游戏周期长,需要长时间磨合和迭代,短期并非易事;中重度游戏发行将是字节的重要突破口,“千金求马”可期。

通常来说,发行需要达成的任务有两个:1)如何高效率、高效益的获取流量;2)如何在保持用户满意度的情况下通过活动提升流水从而达到长线运营。

与用户更近的字节系,在流量的高效获取上具有天然优势。

1)宣传素材方面,大家经常可以看到一些诸如“吃鲲”等的“沙雕”视频素材,尽管对之嗤之以鼻,但往往有着很好的引流效果。

如何规模化生产游戏广告素材吸引用户是极为重要的。

字节跳动通过智能视频创作引擎,可以将原本30分钟/个有效视频素材缩减到2分钟/个有效视频素材,大幅度提升效率。

2)规模化买量方面,字节系拥有完备的用户画像和数据处理能力,已经逐步实现“深度转化、ROI”等出价方式,承担了更多游戏厂商的运营智能,通过全链路转化跟踪能力深度优化实现规模化、精准买量。

缺乏成熟模型和经验,需要加大独代游戏引入,为以后自研游戏运营做积累。

运营经验的传承和复用是非常重要的,成熟的运营团队可以预测不同活动能够产生的流水和用户反应,这也是字节跳动游戏需要补足的地方,Tencent的成功路径也给予了很好的教科书般“引导”。

大家认为10余款自研游戏储备难以满足字节跳动的“野心”,加速独代游戏合作,积累能力将愈发重要,这也将切实推动与诸多研发厂商更紧密的合作。

图8:内容创作高频化,内容生产规模化资料来源:字节跳动,国信证券经济研究所整理图9:更大限度实现数据价值资料来源:字节跳动,国信证券经济研究所整理海外:TikTok进入快速增长期,渠道红利助力国内游戏出海TikTok是国内出海内容应用最为成功的产品,20-21年是其爆发增长期。

截止2020年一季度,Tiktok全球总下载量超过20亿(不考虑中国及其他地区第三方安卓平台),单季度AppStore和谷歌Play下载量超3亿,是全球下载量最高的移动应用。

由于统计口径上不考虑中国地区第三方安卓渠道,这意味着TikTok或成为海外地区下载量最高的移动应用。

如今的TikTok成为不容忽视的“入侵式”学问力量,扭转了以往中国互联网行业复制美国同行的趋势,甚至使得谷歌和脸书等传统互联网巨头感到威胁,是中国应用出海最成功的应用之一。

事实上,3月份字节跳动组织调整、重整汇报线(张一鸣将中国区事务放权,海外业务从管理上分拆),也意味着字节跳动从一家中国互联网企业到一家全球互联网企业的飞跃,而TikTok正是海外战略最重要的先锋军。

图10:抖音及海外版TikTok全球下载量资料来源:SensorTower,国信证券经济研究所整理(不包括中国及其他地区第三方安卓市场)一直以来,国内应用出海的优势区域在于新兴市场国家、优势品类在工具类产品,TikTok正逐步改变这一状态。

从全球TikTok下载量上看,印度是最大市场,累计贡献6.11亿次下载,占全球总下载量的30.3%;中国iOS市场贡献1.96亿次下载,占比9.7%;美国市场贡献1.65亿次下载量,占比8.2%位列第三。

美国市场的单用户价值非常高,以2019年计,美国3.3亿人口共2440亿美金广告收入,中国14亿人口共1200亿美金广告收入,美国移动互联网用户的广告价值是中国移动互联网用户的数倍,并且美国流行内容在欧洲也有较大接受程度。

根据eMarketer统计,2019年TikTok美国用户数达3720万,仅次于脸书、Youtube、Instagram等老牌TOP应用。

据大家所了解,TikTok美国用户数或大于eMarketer统计水平,并且20年仍保持着快速增长态势,如果增长顺利,21年有望是TikTok美国地区商业化的重要一年。

图11:TikTok分地区下载量分布图12:TikTok美国用户数量(单位:百万)资料来源:SensorTower,国信证券经济研究所整理资料来源:eMarketer,国信证券经济研究所整理22.426.633.646.8110.3156.0183.8205.7187.3155.9175.9199.4315.00.050.0100.0150.0200.0250.0300.0350.01Q172Q173Q174Q171Q182Q183Q184Q181Q192Q193Q194Q191Q2030.3%9.7%8.2%51.8%印度中国iOS美国其他18.837.245.452.255.858.360.3010203040506070201820192020e2021e2022e2023e2024eTikTok作为重要手游渠道,渠道红利有望在未来助力中国游戏厂商和字节自研&独代游戏出海。

渠道红利对于游戏厂商意味着什么?以2019年国内游戏行业为例,受益于抖音商业化,字节跳动游戏广告同比增长超过200%+,为买量游戏提供了充足的用户红利。

以抖音为例,游戏广告大概占据广告收入的1/3,在2019年500亿广告收入中大约1/3来自于游戏行业,同理,渠道红利也适用于海外(全球第二大手游市场-美国)。

从2020年1月TikTok美国手游广告排行榜上看,越来越多的国内厂商加入TikTok买量行列,比如FunPlus旗下SLG新作《StateofSurvival》、沐瞳科技的《无尽对决》以及角鹰网络的《明日方舟》等。

图13:2019年前三季度国内字节跳动游戏广告增长图14:TikTok美国手游相对广告占有率资料来源:字节跳动,国信证券经济研究所整理资料来源:SensorTower,国信证券经济研究所整理全球游戏市场空间广阔,游戏市场规模是中国市场的四倍,手游市场规模是中国市场的三倍。

2019年中国游戏市场2330亿人民币,占据全球游戏市场24%;移动游戏市场1514亿人民币,占据全球手游市场32%,中国是全球手游最发达的消费市场和制造国。

中国手游出海日韩突破明显,美国表现亮眼。

2019年中国自主研发游戏海外市场实际销售收入达112亿美金,从2017年上半年至2019年上半年中国移动游戏出海市占率从10%迅速上升至16%,其中美日韩地区突破非常明显,韩国地区中国发行商市占率从18Q1的14.2%上升至19Q4的29.4%,日本地区中国发行商市占率从18Q1的6.3%上升至19Q4的16.0%,美国地区中国发行商市占率从18Q1的7.5%上升至19Q4的14.8%。

渠道是移动游戏极为重要的一环,缺少社交关系加持的Tencent在海外也没有绝对优势,更多的国内厂商有望加紧与TikTok合作实现海外战略,字节的自研产品也将受到渠道加持。

图15:2019年上半年全球市场TOP移动游戏发行商来源国家分布(按用户支出)资料来源:appannie,国信证券经济研究所整理(基于iOS与谷歌Play综合数据,包括付费下载和应用内付费,未去除商店分成)310.4%225.9%251.6%0.0%50.0%100.0%150.0%200.0%250.0%300.0%350.0%第一季度第二季度第三季度0%20%40%60%80%100%超级木旋疯狂动物园梦幻家园TapMusic脑洞大师StateofSurvival砖块破坏者蹦蹦球无尽对决BikesHill16%43%38%36%23%21%20%16%14%11%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%海外印尼俄罗斯印度德国美国巴西韩国英国日本中国美国韩国日本其他图16:中国手游厂商在美日韩市占率迅速提升资料来源:appannie,国信证券经济研究所整理(基于iOS与谷歌Play综合数据,包括付费下载和应用内付费,未去除商店分成)字节VSTencent:超级对手但潜力巨大,上游CP获新动能字节跳动入局游戏行业,与Tencent有着既相似又不同的游戏基因和发展背景,短期实力仍然相差悬殊。

相同点:字节系与Tencent都拥有强大的流量矩阵,并且早期都以休闲游戏切入赛道。

不同点:1)Tencent聚焦于社交流量,字节更多是关键词流量:社交关系在MOBA、FPS等大DAU休闲竞技游戏有着强劲优势,对于买量依赖度较小,而没有社交关系巩固的中重度游戏可能热度都不是很稳固,这方面网易和小米可能有切肤之痛。

2)Tencent自研超过15年、投资覆盖几乎全部海外优秀游戏企业和工作室,字节自研游戏出于起步阶段:2005年上线的《QQ幻想》是Tencent推出的第一款自研游戏,至今已经15年,Tencent游戏研发人员超过1.8万,自研实力无人出其右,而几乎每个热门品类、每个知名研发企业背后都有Tencent的身影;字节自研刚刚起步,研发人员近千人,研发能力与Tencent尚存在较大差距,并且缺乏强大外援。

3)Tencent出海主要是凭借强大研发能力和知名IP,字节游戏出海需要以来TikTok:Tencent游戏出海并无渠道助力,TikTok在海外的快速发展有望提供渠道加持。

接下来,大家将从Tencent游戏成功经验来分析头条游戏未来的可能发展路径和成功可能性。

表5:字节跳动与Tencent游戏版图渠道研发运营其他渠道矩阵分发方式海外优势品类自研团队独代合作网文/动漫游戏直播游戏行业投资字节跳动抖音、西瓜、火山、今日头条等推荐算法Tiktok休闲千人(主要来自网易、完美等)中手游、凯撒学问等暂无抖音、火山等心动网络等Tencent微信、QQ、应用宝等社交分发-大Dau休闲竞技接近2万人(包括天美、光子等工作室)世纪华通、完美世界、掌趣科技等阅文、Tencent动漫斗鱼、虎牙等几乎全部海外头部游戏企业资料来源:国信证券经济研究所整理6.3%9.6%11.8%13.0%11.2%14.7%16.0%14.2%19.3%22.5%23.3%20.2%21.9%24.8%29.4%7.5%7.9%8.2%9.4%11.6%15.6%14.5%14.8%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%2018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q4日本韩国美国Tencent经验:休闲游戏突破,重磅独代破局,手游时代自研爆发Tencent或是字节跳动游戏领域最好的老师,无论是端游时代,盛大《传奇》、网易《梦幻西游》稳居前列,Tencent《英雄联盟》后来居上;还是手游时代,网易《阴阳师》万人空巷,Tencent《王者荣耀》、《和平精英》“反败为胜”,Tencent游戏一直演绎着“后来者居上”的剧本。

大家总结Tencent成功经验——“休闲游戏入局,独代游戏破局,自研游戏定局”。

端游时代:初期Tencent看到其他互联网企业在网游领域大赚特赚,2003年顺势代理韩国Imazic企业的《凯旋》,但由于BUG太多,仅半年时间在线人数就减少了90%以上,Tencent认识到自身网游运营的不足。

一方面避免与对手直接竞争,一方面利用自身流量优势,Tencent通过《QQ堂》等休闲游戏入局。

2005年Tencent成立互娱业务正式布局网络游戏,加强代理提升运营能力。

真正的转折点在《地下城与勇士》(2Q08)、《英雄联盟》(3Q11)代理,彻底奠定了Tencent在端游领域的王者地位。

而后续的《逆战》(3Q12)、《天涯明月刀》(3Q15)作为常年网吧热力排行榜TOP10,切实地证明Tencent端游领域的自研能力。

手游时代:受制于网速和手机性能,Tencent初期推出“天天”和“全民”系列休闲游戏。

手游早期,“端转手”崛起,Tencent先后代理了《征途》(2Q16)、《剑侠情缘》(2Q16)、《龙之谷》(1Q17)等游戏。

自研游戏《王者荣耀》(3Q15上线、2017年开始火爆)、《和平精英》(2Q19)等的推出宣告国内手游领域被Tencent攻克。

图17:Tencent游戏成功路径资料来源:国信证券经济研究所整理Tencent游戏的成功包含着必然性和偶然性,其中必然性在于社交关系在大DAU休闲竞技类游戏的关键作用和不断积累的研发、运营能力;偶然性则是某款游戏,典型的游戏就是端游时代的《地下城与勇士》、《英雄联盟》以及手游时代的《王者荣耀》、《和平精英》。

大家从Tencent游戏收入来看这些游戏对于Tencent的重要性:2019年《地下城与勇士》和《英雄联盟》仍占据着Tencent端游收入的50%以上,2008年是Tencent游戏的崛起一年,也正是《地下城与勇士》上线之时,2011年则是《英雄联盟》的showtime。

相比于手游,端游中QQ的社交关系加持并没有如此关键(《英雄联盟》的常见场景是网吧开黑,已有线下的社交关系),《英雄联盟》上线之时《DOTA》保持着非常高的热度。

《英雄联盟》的成功,顺应品类变化(MOBA类游戏更受年轻用户喜欢)和强大的研发能力功不可没。

促成Tencent拿下《英雄联盟》代理权和收购拳头企业的正是《王者荣耀》之父、天美工作室负责人姚晓光。

《王者荣耀》、《和平精英》也较为相似,只是手游中的休闲竞技游戏对微信的社交关系依赖程度更高、更容易形成原始积累。

对于字节跳动来说,如何、多久找到自己的“《英雄联盟》”是极其重要的。

图18:Tencent端游和手游收入(单位:亿)资料来源:伽马数据,国信证券经济研究所整理从游戏品类上,大家进一步分析Tencent的游戏战略和优势品类:1)休闲游戏先行:休闲游戏是Tencent的优势品类,无论是端游还是手游时期均率先试水,积累用户(强化账号体系)、数据和运营经验;2)FPS和MOBA是强势品类:团队竞技对社交关系需求大,并且社交关系也有很好的促活和存留作用,从端游到手游,自研能力和自研游戏地位逐步提升;3)MMO和SLG是相对弱势品类:这部分游戏对于IP、流量、玩法要求都比较高,Tencent的《天涯明月刀》、《乱世王者》均有所突破,但品类格局上仍然是百花齐放。

图19:Tencent品类战略——休闲游戏入局&代理游戏破局资料来源:Tencent,国信证券经济研究所整理168235495158228316380426452552506474711221338462877893701002003004005006007008009001,000200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019端游手游字节出路:MMO、海外均有机会,合纵连横静待新品类字节系已经率先从休闲游戏出发,并且取得了不错的成绩,自研和独代游戏也正在持续推出,但Tencent在游戏领域的统治地位有目共睹,然而未来的出路在哪里?大家认为主要是两个方面:其一,扬长避短,重点突破某些品类和地区:Tencent的优势品类是团队竞技、优势地区是国内,其护城河非常深厚,正面难以争锋。

但是MMO领域,合作伙伴更多是看重Tencent的流量和运营能力,“联盟关系”并非绝对牢固;海外领域,Tencent凭借的是优秀的研发能力+IP体系,但是哪怕在MOBA类游戏上,《无尽对决》在东南亚地区的先发优势也较为明显,凭借TikTok的渠道优势,字节系拥有一战之力。

其二,合纵连横,等待新品类:Tencent对游戏行业的战略投资遍布世界各个角落,几乎每个热门品类、每个知名研发企业背后都有Tencent的身影。

字节需要“扶持”自己的阵营,尤其是在某一两款游戏中达到甚至超过Tencent独代的流水水平,“联盟关系”将发生微妙的变化,并且Tencent独代游戏的CP分成比例相对较低。

此外,大家可以看到每一代游戏霸主都伴随着新品类的崛起,字节重金投入自走棋《战争艺术:无限进化》也说明其重视程度,正如“吃鸡”一样,新品类会给各游戏企业“洗牌”的机会。

国内角色扮演、策略类游戏对买量需求大,或是字节重点突破品类。

根据热云数据统计,大家以投放产品数量占比为纵坐标轴、以收入占比作为横坐标轴,来衡量不同品类游戏对买量需求大小:角色扮演投放产品数量占比59.6%,收入占比40.0%,买量需求最大;策略游戏投放产品数量占比10.5%,收入占比11.0%,买量需求次之;而射击类游戏投放产品数量占比1.5%,收入占比9.0%,买量需求较小;MOBA类游戏投放产品数量占比0.3%,收入占比15.0%,买量需求最小。

事实上,Tencent的优势品类团队竞技类游戏(射击和MOBA类)对买量需求较少,而角色扮演、策略类游戏对买量需求大,在此品类中字节流量矩阵与Tencent有一战之力。

图20:角色扮演、策略类游戏对买量需求大图21:Tencent&字节流量矩阵(单位:亿)资料来源:热云数据,伽马数据,国信证券经济研究所整理资料来源:Questmobile,国信证券经济研究所整理海外市场SLG、休闲、博彩品类居前,流量重要性凸显,或是字节重点突破地区。

与国内品类分布不同,海外手机游戏以SLG、休闲、博彩为主,不足20%的下载量取得超过50%的收入,这些品类对于流量的需求更为明显;按照国内TOP20出海游戏品类来看,SLG共9款,其中《StateofSurvival》已在TikTok买量行业。

在海外市场,对于Tencent的优势品类MOBA和战术竞技(“吃鸡”)来说也并非一帆风顺,其中网易的《荒野行动》在日本市场占据绝对优势,而沐瞳科技的《无尽对决》则力压《王者荣耀》(海外版)7.73.51.30.90.82.91.30.40123456789成为出海最成功的MOBA类游戏。

TikTok或助力字节海外游戏业务发展,并且进一步反哺国内相关品类和合作伙伴。

图22:全球移动游戏类别内购收入和下载量(单位:百万美金;百万)资料来源:Appannie(2018.10-2019.9),国信证券经济研究所整理表6:2020年2月TOP20海外游戏情况排名手游游戏类型发行商收入(美金)主要市场1万国觉醒SLG莉莉丝7100万美国、日本2PUBG战术竞技Tencent6000万左右美国、土耳其、日本3明日方舟二次元策略鹰角网络-美国、日本、韩国4剑与远征SLG莉莉丝-美国、韩国、台湾5王国纪元SLGIGG-美国、日本6黑道风云黑帮题材SLG友塔网络-美国、日本7荒野行动战术竞技网易3000万左右日本8守望黎明末日丧失SLG龙创悦动2000万左右美国、日本9火枪纪元SLGFunPlus-欧美10使命召唤FPSTencent&动视暴雪2000万左右欧美11无尽对决MOBA沐瞳科技2000万左右东南亚、美国12阿瓦隆之王SLGFunPlus-欧美13奇妙庄园三消+经营养成时空幻境-欧美14放置少女二次元放置有爱互娱-日本、韩国15风之大陆二次元MMORPG紫龙游戏-日本、韩国16StateofSurvival末日生存SLGFunPlus1000万欧美17CashFrenzyCasion博彩博乐科技-美国、澳大利、英国18BeTheKingSLG创酷互动-欧美19一拳超人二次元卡牌掌趣科技-香港、台湾20苏丹的游戏SLG梦加网络-俄罗斯、土耳其资料来源:SensorTower,国信证券经济研究所整理合纵连横,加强对联盟企业扶持力度,打造爆款标杆效应是字节系当务之急。

游戏是创意产业,除了自研能力,提前布局游戏工作室和企业异常重要。

在投资方面,Tencent对游戏行业的战略投资遍布世界各个角落,几乎每个热门品类、每个知名研发企业背后都有Tencent的身影。

Tencent几乎投资了全部知名研发企业,包括但不限于EpicGame、蓝洞、育碧、动视暴雪、拳头、Supercell等。

以至于2017年当字节跳动打算以收购、投资等方式进军自研游戏时发现,值得投资的海外游戏企业几乎全部纳入Tencent阵营。

今年以来字节跳动加速与中手游、凯撒学问等企业加强游戏合作,试图突破Tencent的“包围圈”。

05,00010,00015,00020,00025,00030,000内购收入(百万美金)下载量(百万)大家预计为了游戏领域突破,字节将对独代游戏和相关企业有更多扶持,在这一过程中,上游游戏CP厂商有望获得成长新动能。

表7:Tencent近10年海外游戏投资情况一览表时间企业国家金额持股比例涉及领域典型游戏2008-2011GHHopeIsland韩国1500万-PCEyedentityGame韩国2381万-PC龙之谷、地城之光Redduck韩国895万-PC战地之王、重火力Toppomh韩国895万-PCNX飞行战记Nextplay韩国895万-PCQQ仙境Reloaded韩国3200万-PCTHEDAYStudioHon韩国860万-PC守护者OLOutspark美国7700万-游戏发行LordofAges拳头美国-100.0%PC英雄联盟2012LevelUP新加坡1.9亿49.0%游戏发行EpicGame美国21亿48.4%PC战争机器Zam美国--游戏论坛Kamcord美国7000万-游戏技术2013动视暴雪美国98.6亿6.0%PC使命召唤、魔兽世界PlainVanilla冰岛1.5亿-手游Hammer&Chisel美国--手游20144:33creativelab韩国7.7亿-手游DragonLordDots美国0.7亿-手游DotsAiming日本-16.8%PC+手游剑与魔法之罗格雷斯CJGames韩国35亿28.0%手游TapZen美国5600万-手游PATIGames韩国1.2亿20.0%手游ILoveCoffee2015Artillery美国--PCMiniclip瑞士--手游变形金刚之战GluMobile美国8.8亿14.6%手游枪火兄弟连PocketGems美国10亿-手游2016Paradox瑞典1.48亿5.0%PC斯维亚日克Supercell芬兰605亿84.3%手游部落冲突2017FrontierDevelopments英国1.56亿9.0%PC+手游MikyTea英国--PC+手游2018蓝洞韩国34亿10.0%PC+主机KaKaoGames韩国3.3亿-手游育碧法国28亿5.0%PC+主机Dream11印度7亿-手游GrindingGearGames新西兰-80.0%PC2019Fatshark瑞典3.7亿36.0%PC+主机Sharkmob瑞典-100.0%PC+主机AnstreamArcade英国--云游戏资料来源:三文娱,国信证券经济研究所整理表8:Tencent与国内游戏厂商也存在广泛的股权和业务合作关系企业合作形式典型独代产品世纪华通股权+独代龙之谷2完美世界独代完美世界游族网络独代权力的游戏掌趣科技独代全民奇迹电魂网络独代我的侠客中手游独代银之守墓人等资料来源:企业公告,国信证券经济研究所整理投资建议:渠道变革赋予游戏厂商成长新动能,海外渠道红利开启大航海时代大家认为,字节跳动强势入局游戏行业,短期虽难以撼动Tencent霸主地位,但将从两个方面切实推动行业发展:其一,字节系亟需优质的独代产品证明自己,在这一过程中有助于研发商议价能力提升,特别是部分游戏厂商或将获得再次腾飞的战略机遇;其二,TikTok成最成功出海应用,将切实帮助国内游戏实现出海战略,在更大的全球游戏市场中攫取份额。

投资标的上,关注三条主线:1)与字节跳动系相关企业在战略、产品端有合作的上市企业,A股相关标的为凯撒学问、姚记科技等,港股相关标的为中手游,同时关注相关标的持续扩散的可能;2)中长期来看,游戏研发企业有望确定受益,推荐三七互娱、世纪华通、吉比特、电魂网络、掌趣科技、宝通科技等标的,关注富春股份、金科学问等标的;3)字节跳动系流量占比持续提升,游戏投放需求不断释放,相关代理企业有望受益,叠加直播电商、MCN等新生态,营销服务行业具备良好的主题投资机会,相关标的省广集团、蓝色光标、天龙集团、华扬联众、引力传媒等。

三七互娱:字节系重要流量采买方,流量端、出海或有助力三七互娱是最早在头条APP上大规模投放的游戏企业之一,也是整体字节系重要的游戏流量采买方,有着长期稳固的流量合作关系。

一方面,字节系是买量渠道中的霸主;另一方面,三七互娱又是买量游戏厂商中的佼佼者,二者存在天然契合。

从DataEye数据来看,在抖音广告投放TOP200游戏中有着相当数量的三七游戏产品,主要涉及传奇类和SLG类(策略类)游戏,这也是三七的优势品类。

表9:三七互娱部分抖音买量游戏投放排名名称素材投放数投放企业上市企业44乱世三国282安徽尚趣玩三七互娱62大哥超变版198安徽尚趣玩三七互娱66斗罗大陆190安徽尚趣玩三七互娱67天堂盛典190广州三七三七互娱95三国诸侯149安徽尚趣玩三七互娱111三国名将:无双霸业129安徽尚趣玩三七互娱133一刀传世114安徽尚趣玩三七互娱147三国激战-御龙103安徽尚趣玩三七互娱161大天使BT版97安徽尚趣玩三七互娱195超变屠龙83安徽尚趣玩三七互娱资料来源:DataEye,国信证券经济研究所整理(2020年2月)流量运营能力是企业的基本盘,在新产品周期下企业的三大战略分别是出海、品类多元及云游戏。

在流量和出海两方面,三七互娱都将明显受益于头条游戏战略:1)流量端,2019年企业互联网流量费用67亿,有相当部分投放在字节跳动渠道,并且取得了快速的收入增长和投入产出回报,随着字节跳动流量持续增长,渠道红利逐步显现。

2)出海,2019年企业收入爆发式增长,中国移动游戏发行市场的市场份额进一步升至10.44%,亟需寻找新的增长点,而出海业务占比约8%,通过复制国内流量运营能力有可能取得突破。

目前企业稳居出海游戏厂商前十,依靠“地区差异化营销+本地化精细运营”策略逐步在当地站稳脚跟,在日本、美国均有明显突破。

如前文所说,Tiktok将带给国内游戏厂商出海渠道红利,作为字节系长期合作伙伴,三七大概率可以抓住机会,加快出海业务发展。

图23:三七互娱营业收入及增速(单位:亿元、%)图24:三七互娱归母净利润及增速(单位:亿元、%)资料来源:企业公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源:企业公告、Wind、国信证券经济研究所整理中手游:加强与字节跳动独代合作,强强联合实现共振中手游是国内领先的IP游戏运营商,是中国独立手游发行商中IP储备最丰富的企业,与22名知名IP版权方建立合作关系,地域覆盖中国、日本和欧美。

企业产品和发行能力获得字节跳动认可,多款游戏与字节跳动达成独代合作,包括《全明星激斗》、《航海王热血航线》,未来还将有更多新项目推向市场。

两款游戏均是中手游代理研发,字节跳动独家代理的IP大作,预计20年将推出时长,并且发行方承诺保底流水,收入更有保证。

图25:多款游戏与字节跳动达成独代合作资料来源:中手游,国信证券经济研究所整理中手游游戏储备充足,储备38款储备游戏,2020年会是中手游丰收的年度。

与字节跳动建立长期合作,一方面,企业可以利用他们庞大的用户基础来推广游戏,获得更多的游戏收入;另一方面,企业储备游戏中包括大量全球发行游戏,也可以受益于以TikTok为代表的海外渠道崛起。

52.561.976.3132.317.9%23.3%73.3%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%80.0%0.020.040.060.080.0100.0120.0140.02016A2017A2018A2019A营业收入同比增速10.716.210.121.451.4%-37.8%112.6%-60.0%-40.0%-20.0%0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%120.0%140.0%0.05.010.015.020.025.02016A2017A2018A2019A归母净利润同比增速表10:中手游2020年新游戏(共38款储备游戏)游戏名称类型区域来源开发阶段画江湖之杯莫停手游ARPG全球IPBeta测试SNK巅峰对决手游CCG大中华地区IP开发中真三国无双:霸手游ARPG全球IP开发中航海王热血航线手游ARPG中国IP开发中轩辕剑之剑之源手游MMORPG全球IP开发中仙剑客栈2PC单机全球IP开发中斗罗大陆手游MMORPG中国大陆IP开发中新射雕英雄传手游CCG全球IPBeta测试迪士尼全明星手游CCG中国大陆IPBeta测试雷霆霸业2手游MMORPG中国大陆IPBeta测试圣龙传奇手游MMORPG中国大陆IPBeta测试魔域重生手游MMORPG中国IP及内部开发Beta测试仙剑:九野手游CCG全球IP及内部开发Beta测试仙剑奇侠传七PC单机中国大陆IP及内部开发开发中魔法门之英雄无敌手游ARPG中国大陆代理开发中资料来源:中手游,国信证券经济研究所整理凯撒学问:率先与字节跳动战略合作,资源共享优势互补6月12日,凯撒学问与字节跳动旗下朝夕光年签署《战略合作协议》,双方发挥各自优势,整合资源,在游戏发行、渠道、运营、IP、衍生品、时长、资本等方面实施全面战略合作。

企业将作为朝夕光年在手游研发、运营方面的战略合作伙伴,朝夕光年将为企业游戏发行等方面战略合作伙伴,合作内容如下:双方共同在朝夕光年平台面向全球市场发行推广企业优质精品游戏;朝夕光年利用其平台和发行优势,为企业游戏研发提供研发上的建议;企业定期向朝夕光年提供其研发、定制或代理的手游,其负责全球市场独家代理;朝夕光年有权委托企业开发指定内容和标准的移动端、独立APP网络游戏;双方共同探索在游戏新型业态、新技术研发方面的合作,包括但不限于共同投资优秀的开发团队,以及合作开展游戏引擎、云游戏、人工智能平台等创新项目;企业与海内外IP资源企业建立了紧密合作关系,持续挖掘甄别并引入优质IP。

国内IP储备方面,凯撒学问在2016年获得Tencent动漫旗下10个重量级明星IP授权,包括《从前有座灵剑山》、《银之守墓人》、《我的天劫女友》等,基本囊括了Tencent动漫最具人气的动漫作品。

国际IP储备方面,凯撒学问持续引入《妖精的尾巴》《幽游白书》等多个全球顶级IP授权。

企业目前在研《妖精的尾巴》、《火影忍者》、《幽游白书》、《从前有座灵剑山》、《新三国荣耀》、《航海王》、《银之守墓人:对决》等多款精品游戏,预计未来2年内陆续上线,将给企业带来持续的收入。

游戏联合发行方面,企业建立了稳定的多层次联合发行网络,多款游戏得到Tencent、阿里等头部平台的认可,达成了长期稳定的深度合作。

如《银之守墓人:对决》、《猎人X猎人》中国区域已获得了Tencent独家代理并发行,《火影忍者》中国区域获得字节跳动独家代理,《妖精的尾巴》、《幽游白书》等也正与大型平台进行独家代理的商业洽谈。

表11:凯撒学问储备游戏及代理情况游戏IP授权方游戏类型独家代理TapTap预约妖精的尾巴讲谈社-洽谈中-火影忍者集英社二次元角色扮演字节跳动11万幽游白书集英社-洽谈中-从前有座灵剑山Tencent动漫&日本DEEN社---新三国荣耀-SLG策略Tencent-航海王集英社---银之守墓人:对决Tencent动漫二次元回合制Tencent0.4万资料来源:凯撒学问,TapTap,国信证券经济研究所整理(预计20、21年上线产品)企业是少数同时受到Tencent、字节跳动、阿里等认可的游戏企业,在IP类游戏上有着深厚的积累。

本次与字节跳动签订长达10年战略合作协议,将显著提高企业游戏未来流水表现的确定性、头部发行商竞争也有望提升企业的议价能力以及流量平台也有望在企业研发端提供帮助。

附表:重点企业盈利预测及估值企业企业投资收盘价EPSPEPB代码名称评级20192020E2021E20192020E2021E2019002555三七互娱买入41.001.001.251.4341.0032.8028.6711.7002602世纪华通买入14.620.380.720.8338.4720.3117.612.8603444吉比特买入427.0011.2614.4916.7737.9229.4725.467.0603258电魂网络买入47.500.931.481.8651.0832.0925.543.00302中手游未评级2.840.130.360.4321.857.896.603.2数据来源:wind、国信证券经济研究所整理(未评级按照wind一致预期,中手游按照人民币计)国信证券投资评级类别级别定义股票投资评级买入预计6个月内,股价表现优于市场指数20%以上增持预计6个月内,股价表现优于市场指数10%-20%之间中性预计6个月内,股价表现介于市场指数±10%之间卖出预计6个月内,股价表现弱于市场指数10%以上行业投资评级超配预计6个月内,行业指数表现优于市场指数10%以上中性预计6个月内,行业指数表现介于市场指数±10%之间低配预计6个月内,行业指数表现弱于市场指数10%以上分析师承诺编辑保证报告所采用的数据均来自合规渠道,分析逻辑基于本人的职业理解,通过合理判断并得出结论,力求客观、公正,结论不受任何第三方的授意、影响,特此声明。

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