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华安证券-印制电路板行业深度报告:头部通讯PCB厂商深度受益IDC基站建设-200508
2020-05-08 07:41:11  尹沿技
研报摘要

  主要观点:
  5G建设头部企业占据通讯板优质赛道
  研究机构Prismark初步估算,2019年大多数PCB细分市场都出现了下滑,但服务器/数据存储领域产值同比增长3.1%达到49.71亿美金,有线基础设施和无线基础设施分别同比增长6.2%、7.1%达到46.70亿美金、26.12亿美金。预测以通讯领域为主8-16层多层板、8层以上超高层板2019-2024年复合增长率预计将分别达到6.5%、8.8%。国内2019年大客户采购力度提高,深南电路和沪电股份CR5的集中度从40.77%、66.49%分别提高到51.73%、68.84%。虽然头部企业一季度受到疫情的影响,二月份受疫情影响整体产能利用率不高,但复工率分别在三月中旬到三月底达到九成。
  Q2业绩持续性1:三大运营商5G相关投资预算1803亿
  随着市场对于基站建设预期的提高,5G宏基站建设会率先使相应的设备商受益,包括HUAWEI、中兴、爱立信、诺基亚、中国信科等。但大家往设备商上游去看,PCB订单目前已经到了6月份,其中部分Q1订单递延至Q2,并且国内三大运营商都开始了大规模集采,目前总体规模约为48万站。这是二季度通讯板高景气度持续性最为核心的验证逻辑。随着5G技术逐渐成熟,数据流量随后会爆发性增长,对于存储与运算等的需求显著增加。IDC预测到2018至2025年全球的数据量将增长5倍以上,而中国增长高于全球平均水平约增长到6倍以上。2018年三大运营商占据国内51.6%的数据中心市场份额。可以说目前对数据中心需求量最大的就在运营商端。
  Q2业绩持续性2:研发投入树立高频高速产品壁垒
  高频高速、大尺寸和高多层这些特性PCB并非单单依靠原材料的堆积就可实现。这些印制线路板的生产不仅需要较高的技术和设备投入,更需要技术人员和生产人员的经验积累,同时导入客户认证手续严格且繁琐,因此进入企业门槛较高,实现产业化生产周期较长。
  国内PCB厂商的研发投入有效转化为市场的竞争力与价值量的提升。大家可以看到沪电股份、深南电路的PCB业务毛利率分别从2019H1的30.34%、24.48%的提高到了2019H2的30.42%、27.98%,2020H1有望维持高毛利率水平。
  投资建议
  2020年随着疫情的缓解,5G建设提速以及越来越多的信息数据被生成并以更高的速度传输,5G宏基站和数据中心的高频高速PCB需求的稳健增长。头部厂商和主设备厂紧密关系且订单充足,产能利用率和良率都保持在较高水平,技术研发国内领先。给予沪电股份、生益科技、深南电路“买入”评级。
  风险提示
  宏观经济下行;5G建设推进不及预期;通讯PCB市场竞争加剧。
  
研报全文

华安证券-印制电路板行业深度报告:头部通讯PCB厂商深度受益IDC基站建设-200508

敬请参阅末页重要声明及评级说明证券研究报告电子行业研究/深度报告主要观点:5G建设头部企业占据通讯板优质赛道研究机构Prismark初步估算,2019年大多数PCB细分市场都出现了下滑,但服务器/数据存储领域产值同比增长3.1%达到49.71亿美金,有线基础设施和无线基础设施分别同比增长6.2%、7.1%达到46.70亿美金、26.12亿美金。

预测以通讯领域为主8-16层多层板、8层以上超高层板2019-2024年复合增长率预计将分别达到6.5%、8.8%。

国内2019年大客户采购力度提高,深南电路和沪电股份CR5的集中度从40.77%、66.49%分别提高到51.73%、68.84%。

虽然头部企业一季度受到疫情的影响,二月份受疫情影响整体产能利用率不高,但复工率分别在三月中旬到三月底达到九成。

Q2业绩持续性1:三大运营商5G相关投资预算1803亿随着市场对于基站建设预期的提高,5G宏基站建设会率先使相应的设备商受益,包括HUAWEI、中兴、爱立信、诺基亚、中国信科等。

但大家往设备商上游去看,PCB订单目前已经到了6月份,其中部分Q1订单递延至Q2,并且国内三大运营商都开始了大规模集采,目前总体规模约为48万站。

这是二季度通讯板高景气度持续性最为核心的验证逻辑。

随着5G技术逐渐成熟,数据流量随后会爆发性增长,对于存储与运算等的需求显著增加。

IDC预测到2018至2025年全球的数据量将增长5倍以上,而中国增长高于全球平均水平约增长到6倍以上。

2018年三大运营商占据国内51.6%的数据中心市场份额。

可以说目前对数据中心需求量最大的就在运营商端。

Q2业绩持续性2:研发投入树立高频高速产品壁垒高频高速、大尺寸和高多层这些特性PCB并非单单依靠原材料的堆积就可实现。

这些印制线路板的生产不仅需要较高的技术和设备投入,更需要技术人员和生产人员的经验积累,同时导入客户认证手续严格且繁琐,因此进入企业门槛较高,实现产业化生产周期较长。

国内PCB厂商的研发投入有效转化为市场的竞争力与价值量的提升。

大家可以看到沪电股份、深南电路的PCB业务毛利率分别从2019H1的30.34%、24.48%的提高到了2019H2的30.42%、27.98%,2020H1有望维持高毛利率水平。

投资建议2020年随着疫情的缓解,5G建设提速以及越来越多的信息数据被生成并以更高的速度传输,5G宏基站和数据中心的高频高速PCB需求的稳健增长。

头部厂商和主设备厂紧密关系且订单充足,产能利用率和良率都保持在较高水平,技术研发国内领先。

给予沪电股份、生益科技、深南电路“买入”评级。

头部通讯PCB厂商深度受益IDC基站建设印制电路板行业深度行业评级:买入报告日期:2019-05-08行业指数与沪深300走势比较分析师:尹沿技执业证书号:S0010520020001联系人:王晓羽执业证书号:S0010119100009电话:17521179020邮箱:huajs@hazq.com相关报告1.《华安证券_企业深度_沪电股份(002463)5G时代IDC基站深度受益,汽车电子暂待爆发》2020-04-13-40%-20%0%20%40%60%80%100%19-0419-0519-0619-0719-0819-0919-1019-1119-1220-0120-0220-03印制电路板(申万)沪深300电子-印制电路板/行业深度敬请参阅末页重要声明及评级说明2/19证券研究报告风险提示宏观经济下行;5G建设推进不及预期;通讯PCB市场竞争加剧。

推荐企业盈利预测与评级:企业EPS(元)PE评级2019E2020E2021E2019E2020E2021E沪电股份0.700.871.0436.6429.5224.68买入生益科技0.660.800.9740.8231.8726.85买入深南电路3.634.615.8858.7043.5436.43买入资料来源:wind,华安证券研究所电子-印制电路板/行业深度敬请参阅末页重要声明及评级说明3/19证券研究报告正文目录1一季度报解读:通讯板企业占据优质赛道....................................................................................................................52集采订单保障二季度通讯板高景气度持续性................................................................................................................93研发树立二季度头部企业通讯板壁垒持续性..............................................................................................................134投资建议....................................................................................................................................................................164.1沪电股份-通讯PCB龙头,布局汽车用板............................................................................................................164.2生益科技-高频高速覆铜板放量,生益电子发力通讯PCB...................................................................................174.3深南电路-内资PCB龙头稳固,开拓封装基板....................................................................................................175风险提示....................................................................................................................................................................18电子-印制电路板/行业深度敬请参阅末页重要声明及评级说明4/19证券研究报告图表目录图表1深南电路近5个季度营业收入与增速...............................................................................................................................5图表2深南电路近5个季度归母净利润与增速...........................................................................................................................5图表3深南电路近5个季度销售毛利率与销售净利率..............................................................................................................6图表4沪电股份近5个季度营业收入与增速...............................................................................................................................6图表5沪电股份近5个季度归母净利润与增速...........................................................................................................................6图表6沪电股份近5个季度销售毛利率与销售净利率..............................................................................................................7图表7生益科技近5个季度营业收入与增速...............................................................................................................................7图表8生益科技近5个季度归母净利润与增速...........................................................................................................................7图表9生益科技近5个季度销售毛利率与销售净利率..............................................................................................................8图表10沪电股份大客户销售金额和占比提高.............................................................................................................................8图表11深南电路大客户售金额和占比提高.................................................................................................................................8图表122019年PCB产业产值........................................................................................................................................................9图表13三大运营商2020年5G资本开支计划..........................................................................................................................10图表14中国移动2020年5G二期无线网主设备集中采购中标情况......................................................................................11图表152020年国内通讯PCB下5G基站用市场规模情况假设.............................................................................................11图表16全球2018到2025数据量(ZB)........................................................................................................................................12图表17国内2018年IDC份额构成...........................................................................................................................................12图表18PCB产品重点应用领域.................................................................................................................................................13图表19高端PCB板部分技术难点............................................................................................................................................14图表20国内部分厂商研发情况..................................................................................................................................................15图表21生益科技PCB业务销售情况.........................................................................................................................................16电子-印制电路板/行业深度敬请参阅末页重要声明及评级说明5/19证券研究报告1一季度报解读:通讯板企业占据优质赛道2019年是5G建设的元年。

根据工信部《2019年通信业统计公报》,我国5G基站数超13万个,新建4G基站172万个,4G基站数达到544万个。

根据运营商估计,5G宏基站数量大约是4G宏基站数量的1.2-1.5倍。

相较于4G时代百万级别的基站(宏基站)数量规模,5G基站(宏基站+微基站)规模将会突破千万级别。

可以预见随着5G全面商用时代的逐渐到来,通讯基站的大批量建设和升级换代将对PCB这样的高频高速板形成海量需求,PCB将迎接新一轮升级替换的需求。

面对PCB通讯板存在的技术门槛,国内深南电路、沪电股份、生益科技凭借技术积累完成了高频高速指标的攻克,并也已经完成设备商的供货验证。

在2020年整个建设进度提速的过程中,只有他们能保证产能与质量。

而5G用通讯PCB板高频高速的特点对背板、多层高速板、高频微波板、金属基板提出更高要求,根据上市企业交流资料整体5G单个基站PCB价格大大提高。

单个宏基站PCB价值大约是4G基站线路板的3倍左右。

且随着5G技术逐渐成熟,数据流量随后会爆发性增长,对于算力的需求显著增加。

4G时代开启后,国内移动互联网流量就呈现快速增长势头。

截至2019年10月国内移动互联网DOU(户均流量)值达到8.5Gbps,2019全年平均为7.5Gbps,为2017年的4.3倍,预计5G整体流量将扩大至当前的10倍以上。

这样流量的爆发直接驱动大型数据中心及边缘小型数据中心部署需求。

所以PCB通讯板企业占据目前5G宏基站+数据中心的双优质赛道。

虽然三大企业一季度受到疫情的影响,二月份受疫情影响整体产能利用率不高,复工率分别在三月中旬到三月底达到九成。

但目前整体产能利用率达九成,已处于较高水平,并力争在后续时间补回这部分影响的产出。

再结合年报和一季度报的数据来看,深南电路一季度实现营业收入24.98亿元,同比增长15.47%;归母净利润2.77亿元,同比增长48.19%;归母扣非净利润2.54亿元,同比增长47.49%。

追溯近5年数据,大家发现一季度是传统淡季,但由于5G投资建设在全国范围内提速,一季度归母净利润保持了较高的增速,营收水平也在预期之中,体现出淡季不淡的现象。

图表1深南电路近5个季度营业收入与增速图表2深南电路近5个季度归母净利润与增速资料来源:wind、华安证券研究所0102030405060051015202530352019Q12019Q22019Q32019Q42020Q1营业总收入(亿元)同比增速(%.右轴)0204060801001200.00.51.01.52.02.53.03.54.04.52019Q12019Q22019Q32019Q42020Q1归母净利润(亿元)同比增速(%.右轴)电子-印制电路板/行业深度敬请参阅末页重要声明及评级说明6/19证券研究报告深南电路一季度销售毛利率和销售净利率分别为25.59%、11.07%,考虑到一季度因为复工率不足导致材料损耗上升,产品价格波动等因素。

销售毛利率和销售净利率基本保持平稳维持在较高水平状态,而2019年一季度分别为23.54%、8.63%。

图表3深南电路近5个季度销售毛利率与销售净利率资料来源:wind、华安证券研究所而沪电股份一季度实现营业收入15.81亿元,同比增长16.01%;归母净利润2.14亿元,同比增长31.68%;归母扣非净利润2.0亿元,同比增长33.87%。

追溯近5年数据,一季度也是沪电股份传统淡季。

虽然湖北黄石厂区受疫情影响较为严重,但复工情况良好,一季度归母净利润保持了较高的增速,营收水平也符合预期。

图表4沪电股份近5个季度营业收入与增速图表5沪电股份近5个季度归母净利润与增速资料来源:wind、华安证券研究所沪电股份一季度销售毛利率和销售净利率分别为26.73%、13.53%,考虑到一季度黄石厂区受较大影响。

销售毛利率和销售净利率基本保持平稳状态,而2019年一季度分别为25.92%、11.92%,相较分别提高了0.82%、1.61%。

051015202530352019Q12019Q22019Q32019Q42020Q1销售毛利率(%)销售净利率(%)051015202530354005101520252019Q12019Q22019Q32019Q42020Q1营业总收入(亿元)同比增速(%.右轴)02040608010012014016000.511.522.533.542019Q12019Q22019Q32019Q42020Q1归母净利润(亿元)同比增速(%.右轴)电子-印制电路板/行业深度敬请参阅末页重要声明及评级说明7/19证券研究报告图表6沪电股份近5个季度销售毛利率与销售净利率资料来源:wind、华安证券研究所生益科技一季度实现营业收入30.72亿元,同比增长12.30%;归母净利润3.39亿元,同比增长36.09%;归母扣非净利润3.43亿元,同比增长53.22%。

生益科技除江西新项目处于产能爬坡阶段外,其余厂区与生益电子订单充足,产能利用率较高,受到疫情影响较小。

一季度也是生益科技传统淡季,由于在手订单充足,一季度归母净利润保持了较高的增速,营收水平也在预期之中。

图表7生益科技近5个季度营业收入与增速图表8生益科技近5个季度归母净利润与增速资料来源:wind、华安证券研究所生益科技一季度销售毛利率和销售净利率分别为28.72%、11.93%,由于2019年产品结构优化毛利率有较高提升,2019年一季度分别为24.34%、9.74%,相较分别提高了4.38%、2.19%。

相比于2019Q4还有略有提高,这一点难能可贵。

051015202530352019Q12019Q22019Q32019Q42020Q1销售毛利率(%)销售净利率(%)-505101520253005101520253035402019Q12019Q22019Q32019Q42020Q1营业总收入(亿元)同比增速(%.右轴)-200204060801001200.00.51.01.52.02.53.03.54.04.52019Q12019Q22019Q32019Q42020Q1归母净利润(亿元)同比增速(%.右轴)电子-印制电路板/行业深度敬请参阅末页重要声明及评级说明8/19证券研究报告图表9生益科技近5个季度销售毛利率与销售净利率资料来源:wind、华安证券研究所大客户采购力度大大提高,行业进入舒适期。

根据披露信息,今年一季度5G订单占通信订单的比重有较大幅度提升,这也能从大客户销售金额与销售占比中得到一定印证。

图表10沪电股份大客户销售金额和占比提高图表11深南电路大客户售金额和占比提高资料来源:wind、华安证券研究所结合年报数据,可见2019年相对于2018年,大客户采购力度大大提高。

深南电路和沪士电子的核心客户HUAWEI的销售金额分别从2018年的18.82亿元、13.19亿元051015202530352019Q12019Q22019Q32019Q42020Q1销售毛利率(%)销售净利率(%)35.2612.909.907.453.3331.162019年客户销售占比(%)客户一客户二客户三客户四客户五其他25.149.207.065.312.3713.198.387.863.492.410.005.0010.0015.0020.0025.0030.00客户一客户二客户三客户四客户五销售金额(亿元)2019201830.3114.042.632.562.1948.272019年客户销售占比(%)第一名第二名第三名第四名第五名其他31.8914.772.772.702.3018.825.232.462.302.190.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.00第一名第二名第三名第四名第五名销售金额(亿元)20192018电子-印制电路板/行业深度敬请参阅末页重要声明及评级说明9/19证券研究报告提高到31.89亿元、25.14亿元,同比提高了69.44%、90.59%。

而深南电路和沪士电子CR5的集中度也从40.77%、66.49%分别提高到51.73%、68.84%。

从这两个数据可以看出受益于5G建设推动的基站和数据中心相关的订单爆发,以及整体产业链向亚洲转移,即使2019年全年宏观经济与贸易摩擦情况不佳,PCB通讯板细分领域的企业充分受益于优质赛道的优势。

头部设备商的订单增量大大提高了PCB通讯板企业的产能利用率。

一季度部分订单来自2019年年底,行业红利仍旧会长时间存在于5G相关设施的建设周期中。

据行业研究机构Prismark初步估算,2019年PCB市场在除中国以外的所有地区都出现了下滑,2019年全球PCB预期产值约为613.11亿美金,同比下滑约1.7%。

2019年大多数PCB细分市场也都出现了下滑,但对5G网络和数据中心等基础设施应用领域的需求延续了2018年的增长态势,其中服务器/数据存储领域产值同比增长3.1%达到49.71亿美金,有线基础设施和无线基础设施分别同比增长6.2%、7.1%达到46.70亿美金、26.12亿美金。

图表122019年PCB产业产值应用领域2019年产值(百万美金)同比增长计算机:PC91570.2%服务器、数据存储49713.1%其他计算机3688-6.3%手机13247-3.1%有线基础设施46706.2%无线基础设施26127.1%其他消费电子9239-3.6%汽车7001-8.1%工业2700-7.1%医疗23003.2%军事、航空航天27254.2%合计61311-1.7%资料来源:Prismark、华安证券研究所2集采订单保障二季度通讯板高景气度持续性根据大家收集到的公开资料,各大运营商在今年的5G相关投资预算已经飙升到1803亿,相比于2018年是300%以上的增长。

随着市场对于基站建设预期的提高,参考4G建设周期第二年,预计今年运营商基站建设有望超过80万。

诚然5G宏基站建设会率先使相应的设备商受益,包括HUAWEI、中兴、爱立信、诺基亚、中国信科等。

但大家往设备商上游去看,PCB订单目前已经到了6月份,其中部分Q1订单递延至Q2,并且中国移动第二期的5G无线网络设备采购量也大大超过市场预期。

这是二季度通讯板高景气度持续性最为核心的验证逻辑。

整理三大运营商对2020年5G资本开支的计划,大家发现经过多轮政治局、国务院、工信部会议要求推进新基建建设,加快5G步伐,运营商也都上修原有计划,提高了2020年5G资本开支,加速了基站端的建设进程。

电子-印制电路板/行业深度敬请参阅末页重要声明及评级说明10/19证券研究报告图表13三大运营商2020年5G资本开支计划规划与进度中国电信2019年5G投资开支93亿元,2020年5G资本开支为453亿元,同比增长387%。

截至3月19日,中国电信在用5G基站数8万座。

将与中国联通力争三季度完成新增共建共享5G基站25万站,覆盖全国所有地市,并力争在年底前完成30万个5G基站建设的目标,同时推动SA成为网络部署的目标架构。

截至2020年2月底,中国电信5G套餐用户规模已达1073万户。

中国联通2019年5G资本开支79亿元,2020年5G资本开支350亿元,同比增长343%。

2020年将开展5G规模建设,与中国电信共建共享,在今年第三季度力争实现共建25万个基站。

并启动5G网络向SA演进升级,年中商用。

截至2月20日,中国联通累计开通5G基站6.4万个,网络覆盖所有直辖市、主要省会城市,以及京津冀、长三角、大湾区等区域的重点城市。

中国移动2019年5G投资开支240亿元,2020年5G相关投资计划提升至1000亿元,同比增长316%。

力争2020年底5G基站规模累计达到30万站以上,基本实现全国地市以上城区5G覆盖,个人市场上,力争2020年5G套餐客户净增7000万户。

截至2020年2月底,中国移动5G套餐客户已达1540万户,已建设开通超8万个5G基站。

广电网络投资开支暂无公开数据。

将基于共建共享谈判拟定的商用组网方案,在2020年上半年完成40个大中型城市的建网,在下半年完成334个地市及重点旅游城市的网络建设;并在2021年争取完成全国所有城市、县级、乡镇和重点行政村的覆盖,逐步实现覆盖全国95%以上人口的目标。

资料来源:公开资料整理、华安证券研究所再看运营商5G集中采购订单。

其中中国移动公布2020年-2021年切片分组网(SPN)设备集中采购中标候选人中HUAWEI中标金额56.5亿元,占总额56%;烽火中标金额20.8亿元,占总额31%;中兴中标金额14.5亿元,占总额13%。

此次中国移动集采规模仅为人民币92亿。

虽然中兴此次略低于预期,但也能看出HUAWEI、中兴传统设备大厂仍旧占据相当大的份额。

而根据iHS统计数据,2018年HUAWEI和中兴占全球基站设备市场份额分别为26.0%和11.7%,经过多年发展全球通信设备整机形成中国、西欧两个强势产业群。

HUAWEI公布了72家核心供应商,其中提供通讯PCB的主要是生益电子、深南电路和沪电股份。

中兴亦是如此,所以通讯PCB核心供应商将会大量承接来自设备大厂的订单。

中国移动2020年5G二期无线网主设备集中采购结果显示本次集采共计28省(不含北京、上海、天津),涉及5G基站集采总量达232143站,集采金额约371亿元,共计80个中标份额。

相比于中国移动目前全年30万站的计划,此次招标是毫无疑问的5G设备第一大标。

电子-印制电路板/行业深度敬请参阅末页重要声明及评级说明11/19证券研究报告图表14中国移动2020年5G二期无线网主设备集中采购中标情况设备厂中标份额比例中标基站数量中标金额HUAWEI57.20%132787座214.10亿元中兴28.71%66653座107.31亿元爱立信11.46%26604座41.23亿元中国信科2.63%6099座8.23亿元资料来源:招标网、华安证券研究所综合测算此次集中招标下单站大约在13-16万元左右,如果根据份额加权,折合单站大约为16万元。

根据产业调研信息,5G单站的通讯PCB价值量大约在1.3万元左右,相比4G基站提升3倍左右。

4月24日,中国电信与中国联通亦公布集采内容为5GSABBU、AAU等无线主设备,总体规模为约25万站的集采结果。

标包一中标排名为HUAWEI、中兴;标包而中标排名为HUAWEI、中兴、爱立信、大唐移动。

这标志着三大运营商2020年5G建设正式步入快车道。

大家分别以60/70/80/85万座新建基站和1.0/1.3/1.5万元单站价值假设来推算2020年PCB通讯板在5G基站中的总体国内市场规模,大约在60-127.5亿元的区间。

而2019年全年国内三大PCB通讯企业在通讯/通信方面的营收低于158.7亿元,其中仅沪电股份明确通讯方面业务营收规模。

考虑到5G建设不单单是基站建设,也涉及到OTN设备、高速路由器、高速交换机以及数据中心服务器的建设,即使2020年纯基站下PCB市场规模为60亿元,相对于2019年仍旧是非常大的提高,也是目前情况下最为保守的估计。

根据前期产业调研得到的数据与三大运营商加速建设,大家预计今年国内通讯PCB用于5G基站建设的市场规模有望在90-104亿左右。

图表152020年国内通讯PCB下5G基站用市场规模情况假设假设年底新完成基站数(万座)假设单站PCB价值(万元)总PCB价值(亿元)60万1.0601.3781.59070万1.0701.3911.510580万1.0801.31041.512085万1.0851.3110.51.5127.5资料来源:华安证券研究所整理而且今年运营商的5G投资总额目前计划为1803亿,新建基站大约占据50%或者更高的比例,大家认为剩下的投资建设中重头在于数据中心。

据SynergyResearch统计,2019年超大规模运营商的资本支出增加了1%,但其针对数据中心的资本支出增加11%,这些支出主要用于新建和扩建大数据中心。

2019年,全球用于数据中心电子-印制电路板/行业深度敬请参阅末页重要声明及评级说明12/19证券研究报告软硬件的支出达1520亿美金。

随着5G技术逐渐成熟,数据流量随后会爆发性增长,对于存储与运算等的需求显著增加。

4G时代开启后,国内移动互联网流量就呈现快速增长势头。

截至2019年10月国内移动互联网DOU(户均流量)值达到8.5Gbps,2019全年平均为7.5Gbps,为2017年的4.3倍。

同行的下游应用内容不断拓展(4K视频、云游戏、AR/VR、物联网等),预计5G整体流量将扩大至当前的10倍以上,直接驱动大型数据中心及边缘小型数据中心部署需求。

而IDC预测到2018至2025年全球的数据量将增长5倍以上,将从33ZB爆发增加到约175ZB;而中国增长高于全球平均水平约增长到6倍以上,将从7.6ZB爆发增加到约48.6ZB。

图表16全球2018到2025数据量(ZB)资料来源:IDC、华安证券研究所而根据中国信通院的数据,2018年三大运营商占据国内51.6%的市场份额。

可以说目前对数据中心需求量最大的就在运营商端。

数据中心的高速运算服务器、数据存储、高速交换机和路由器需求的稳健增长,这方面PCB通讯板的需求仍旧旺盛。

图表17国内2018年IDC份额构成资料来源:中国信通院、华安证券研究所大量的集采订单对PCB通讯板的影响会发生在Q2及以后,Q1季度的提前量并337.617548.6050100150200全球中国2018202527.20%16.00%8.40%48.40%中国电信中国联通中国移动其他电子-印制电路板/行业深度敬请参阅末页重要声明及评级说明13/19证券研究报告不能满足全年市场的需求。

而且Q1产能实际上受到疫情的影响,部分订单排布到Q2,目前反馈情况是企业订单排期已经到了6月份。

所以从新建基站和数据中心的运营商来看,大家认为Q2通讯板保持业绩上的持续性。

3研发树立二季度头部企业通讯板壁垒持续性通讯PCB下游领域主要是无线网的通讯基站、传输网的OTN设备和微波传输设备、核心网的高速路由器和高速交换机、固网的光纤到户设备、以及数据中心的高速交换机和高性能服务器/存储设备。

除光纤到户设备外,其他设备都大量使用到背板与高速多层板。

该类型PCB具有高速材料、大尺寸和高多层的特点,相比传统PCB具有较高技术壁垒,客户认证后供货稳定。

而无线网等设备还会使用到高频微波板。

图表18PCB产品重点应用领域应用领域主要设备相关PCB产品特征描述通信无线网通信基站背板、高速多层板、高频微波板、多功能金属基板金属基、大尺寸、高多层、高频材料及混压传输网OTN传输设备、微波传输设备背板、高速多层板、高频微波板高速材料、大尺寸、高多层、高密度、多种背钻、刚挠结合、高频材料及混压核心网路由器、交换机背板、高速多层板、高频微波板高速材料、大尺寸、高多层、高密度、多种背钻、刚挠结合、高频材料及混压固网宽带OLT、ONU等光纤到户设备多层板、刚挠结合数据中心交换机、服务器/存储设备背板、高速多层板高速材料、大尺寸、高多层、高密度、多种背钻、刚挠结合航空航天航电、机电系列高速多层板高可靠性、多层板、刚挠结合工控医疗工控、医疗系统高可靠性、多层板、刚挠结合消费电子电池保护、光学摄影、无线耳机等软硬结合板、HDI高密度、轻薄、立体组装汽车电子毫米波雷达、激光雷达、摄像头、新能源汽车等高频微波板、刚挠结合板、厚铜板高频材料及混压、高可靠性、HDI、刚挠结合、多层板、厚铜资料来源:深南电路企业公告、华安证券研究所电子-印制电路板/行业深度敬请参阅末页重要声明及评级说明14/19证券研究报告随着电子元器件高性能化、多功能化的方向发展,同时带来高频、高速发展的信号传输,因此要求电子电路材料的介电常数和介电损耗比较低,以及低CTE、低吸水率和更好的高性能覆铜板材料,以满足高端板的加工和可靠性要求。

但高频高速、大尺寸和高多层这些特性并非单单依靠原材料的堆积就可实现,良率按照披露信息国内也不到95%。

图表19高端PCB板部分技术难点技术难度描述层间对准由于高多层板层数多,对PCB各层的对准度要求越来越严格,通常层间对位公差控制±75μm,考虑高层板单元尺寸设计较大、图形转移车间环境温湿度,以及不同芯板层涨缩不一致性带来的错位叠加、层间定位方式等因素,使得高层板的层间对准度控制难度更大。

内层线路制作采用高TG(玻璃态转化温度)、高速、高频、厚铜、薄介质层等特殊材料,对内层线路制作及图形尺寸控制提出高要求,如阻抗信号传输的完整性,增加了内层线路制作难度。

线宽线距小,开短路增多,微短增多,合格率低;细密线路信号层较多,内层AOI(自动光学检测)漏检的几率加大;内层芯板厚度较薄,容易褶皱导致曝光不良,蚀刻过机时容易卷板;高层板大多数为系统板,单元尺寸较大,在成品报废的代价相对高。

压合制作多张内层芯板和半固化片叠加,压合生产时容易产生滑板、分层、树脂空洞和气泡残留等缺陷。

在设计叠层结构时,需充分考虑材料的耐热性、耐电压、填胶量以及介质厚度,并设定合理的高层板压合程式。

层数多,涨缩量控制及尺寸系数补偿量无法保持一致性;层间绝缘层薄,容易导致层间可靠性测试失效问题。

钻孔制作通讯产品的高频高速化、高集成化、薄型化、小型化发展,需要高频高速PCB中孔径越来越小、布线密度越来越大、背钻孔间走线等节省空间的设计越来越多、承载芯片的BGA布线越来越密集,甚至BGA背钻孔间需要设计走双线来降低信号传输的干扰/损耗、提高信号传输质量等。

可靠性系统板比常规多层板厚、更重、单元尺寸更大,相应的热容也较大,在焊接时,需要的热量更多,所经历的焊接高温时间要长。

在217℃(锡银铜焊料熔点)需50秒至90秒,同时高层板冷却速度相对慢,因此过回流焊测试的时间延长,并结合IPC-6012C、IPC-TM-650标准以及行业要求,对高层板的主要可靠性测试。

电镀铜均匀性线路表面和所有孔内铜厚都有指标性要求,这些徐亚使用高超的电镀技术水平。

为达到这个目的,需要使用周期低电流密度,或使用脉冲电镀技术,使用高分散性溶液。

好的光亮剂,震荡,镀液加速循环等等。

为达到要求,每块芯板和层压板,都分别需镀几个小时。

拼板的中间和板四电子-印制电路板/行业深度敬请参阅末页重要声明及评级说明15/19证券研究报告周镀层厚度绝对不能相差太大,难度大。

资料来源:公开信息整理、华安证券研究所目前国内能批量生产带有这些特性印制线路板的PCB厂商,主要来自于外资企业或少数内资企业。

这些特性的印制线路板的生产不仅需要较高的技术和设备投入,更需要技术人员和生产人员的经验积累,同时导入客户认证手续严格且繁琐,因此进入企业门槛较高,实现产业化生产周期较长。

从国内头部厂商的研发进程来看,目前已经能完成大部分高速高频产品的需求与量产。

但随着通讯技术的飞速发展和信息量传递需求的急剧增长,通讯设备对于信号传输速度和传输质量的要求越来越高,高频高速PCB产品的需求日益增长。

所以国内PCB厂商都集中研发力量进行技术上的突破,同时争取提高产品良率与生产速度。

图表20国内部分厂商研发情况企业2019年研发投入(亿元)2019年研发占比(%)研发方向深南电路5.365.10%主要投向下一代通信印制电路板、存储封装基板,主要面向高密度、高集成、高速高频、高散热、小型化等重点领域。

以背板为例,当前企业背板样品最高层数可达120层,批量生产层数可达68层。

沪电股份6.054.57%在5G接入网高频通信基站部分,增强了在国产材料替代、设计工艺流程优化的研发投入,有效提升产品的竞争性;在承载网、核心网数字通信领域,56G关键技术已从研发相应转移落地,在产品中已开始批量运用,同时围绕下一代高速网络产品的高速高密高精的设计要求布局相应的研究课题;在数据中心领域,主要聚焦于400G高速交换机、HPC产品的研发,目前400G交换机、HPC等产品已实现批量交付,下一代的交换机产品目前也在与客户合作预研中。

生益科技3.154.43%对高速产品的研究代表了当前高速电路设计的一个主流。

企业将完成对不同设计、不同类型(单板、背板、N+N结构、HDI)、不同要求(56G+及以上)的高速PCB产品制作工艺及性能测试方面的研究,同时形成科学的高速产品制作标准及相对应的测试数据库,为高速PCB产品的市场开拓及产品的制作提供有力的保障。

资料来源:企业公告、华安证券研究所过去国内PCB厂商的研发投入有效转化为市场的竞争力与价值量的提升。

大家可以看到沪电股份、深南电路的PCB业务毛利率分别从2019H1的30.34%、24.48%的提高到了2019H2的30.42%、27.98%,而2020Q1维持高毛利率水平。

毛利率的提升是研发导向下的成果,也是企业产品壁垒的重要体现。

而从生益科技来看,其2018年、2019H1从2035.57元/平米提高到2919.02元/平米,而2019H2的销售均价更是达到5104.22元/平米,虽然这个销售均价受到市场竞争可能会有波动,但也体现出企业产品竞争力进一步增强。

电子-印制电路板/行业深度敬请参阅末页重要声明及评级说明16/19证券研究报告图表21生益科技PCB业务销售情况印制电路板业务营业收入(万元)20182035572019H11255182019H2178648印制电路板业务销售量(万平米)20181002019H1432019H235印制电路板销售均价(元/平米)20182035.572019H12919.022019H25104.22印制电路板业务毛利率201825.99%2019H132.73%2019H228.92%资料来源:wind、华安证券研究所4投资建议2020年随着疫情的缓解,5G建设提速以及越来越多的信息数据被生成并以更高的速度移动到越来越多的地方,5G宏基站和数据中心的高频高速PCB需求的稳健增长。

三大运营商在今年的5G相关投资预算已经飙升到1803亿,相比于2018年是300%以上的增长。

运营商2020年首批集采结果都已出炉,标志着5G建设正式步入快车道。

头部厂商建立和主设备厂紧密关系订单充足,产能利用率和良率都保持在较高水平,技术研发国内领先。

虽然头部企业一季度受到疫情的影响,二月份受疫情影响整体产能利用率不高,复工率分别在三月中旬到三月底达到九成。

但目前整体产能利用率达九成,已处于较高水平。

且高频高速等印制线路板的生产不仅需要较高的技术和设备投入,更需要技术人员和生产人员的经验积累,同时导入客户认证手续严格且繁琐,因此进入企业门槛较高,实现产业化生产周期较长。

国内头部厂商目前已经能完成大部分高速高频产品的需求与量产,为HUAWEI、中兴、爱立信等主设备厂供货多年。

综上给予沪电股份、生益科技、深南电路“买入”评级。

4.1沪电股份-通讯PCB龙头,布局汽车用板企业目前青淞厂和沪利微电都恢复正常,保持较高产能利用率,黄石厂区也已经恢复到常态情况。

在企业通讯应用领域中,企业5G产品已经在2018年完成大多数的产品技术认证,并已参与到全球各地多处5G试验网的建设。

企业产品应用于HUAWEI、爱立信等国内外知名客户。

目前400G交换机、HPC等产品也已实现批量交付。

企业汽车板业务取得了平稳的发展,企业汽车板客戶及产品结构得以持续优化,生产效率和品质得以持续改善,其中24GHz汽车测距雷达用PCB产品以及新能源汽车电池管理系统(BMS)用PCB产品均取得较快增长,77Ghz汽车测距雷达用PCB电子-印制电路板/行业深度敬请参阅末页重要声明及评级说明17/19证券研究报告产品也开始实现稳定供货。

主要看点1)5G建设和数据中心双重带动通讯PCB量价齐升;2)汽车用PCB板静待汽车电子爆发。

沪电股份盈利预测:单位百万元20192020E2021E营业收入7129875110413收入同比(%)30%23%19%归属母企业净利润120615021797净利润同比(%)111%25%20%毛利率29.5%29.9%30.5%每股收益(元)0.700.871.04P/E36.6429.5224.68资料来源:wind、华安证券研究所4.2生益科技-高频高速覆铜板放量,生益电子发力通讯PCB除江西新项目处于产能爬坡阶段外,其余厂区与生益电子订单充足,产能利用率较高。

且企业整体产品结构持续优化,高频高速方面的产品已量产。

在4G时代,高频高速覆铜板供货商主要来自美日企业,没有国内企业。

企业引进日本中兴化成和韩国LG技术,消化吸取完善,成为当前国内唯一具备高频高速覆铜板大量量产能力的厂商,提高了企业在国外内的同行业竞争力,完成技术国产化。

生益科技基于该技术的高附加值产品已经通过5家终端设备制造商和4家PCB制造商的认证,将提高企业覆铜板业务毛利率。

子企业生益电子通讯PCB是HUAWEI中兴核心供应方。

拟从上市企业中独立出来冲击科创板。

主要看点1)高频覆铜板国产替代趋势明朗,盈利能力进步增强;2)5G建设和数据中心双重带动通讯PCB量价齐升。

生益科技盈利预测:单位百万元20192020E2021E营业收入132411603418872收入同比(%)11%21%18%归属母企业净利润144918602191净利润同比(%)45%28%18%毛利率26.6%28.5%28.5%每股收益(元)0.640.810.96P/E46.9336.6631.11资料来源:wind、华安证券研究所4.3深南电路-内资PCB龙头稳固,开拓封装基板HUAWEI和中兴为企业前两大客户,HUAWEI2019年采购量大幅度上升,从2018年的18.82亿元攀升到2019年的31.89亿元,同比增长69.44%;中兴从2018年的5.23亿元提高到14.77亿元,同比增长182.40%。

目前HUAWEI中兴已经拿下三大运营商过半集采订单。

除新建工厂(无锡基板工厂、南通数通二期工厂)外,企业整体产能利用电子-印制电路板/行业深度敬请参阅末页重要声明及评级说明18/19证券研究报告率达九成,已处于较高水平。

企业南通数通二期工厂主要面向数据传输和通信用的印制电路板产品,目前已进入连线生产状态,目前处在产能爬坡阶段。

企业封装基板产品主要有MEMS基板、存储基板、射频基板、指纹类基板等,歌尔、瑞声等均是企业MEMS基板客户,存储基板是无锡基板工厂主要面向的产品。

深圳原有基板工厂收入稳定增长。

无锡基板工厂于2019年年中投产,目前仍处于产能爬坡状态。

该领域目前国产化率不足5%。

主要看点1)5G建设和数据中心双重带动通讯PCB量价齐升;2)IC载板进展顺利,国产替代维持高增速。

深南电路盈利预测:单位百万元20192020E2021E营业收入105241345316357收入同比(%)38%28%22%归属母企业净利润123316592165净利润同比(%)77%35%31%毛利率26.5%28.8%29.5%每股收益(元)3.634.806.27P/E62.1447.0036.00资料来源:wind、华安证券研究所5风险提示1)宏观经济下行;2)5G建设推进不及预期;3)通讯PCB市场竞争加剧。

电子-印制电路板/行业深度敬请参阅末页重要声明及评级说明19/19证券研究报告重要声明分析师声明本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格,以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法,使用合法合规的信息,独立、客观地出具本报告,本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息,本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证,也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。

报告中的信息和意见仅供参考。

本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿,分析结论不受任何第三方的授意或影响,特此声明。

免责声明华安证券股份有限企业经中国证券监督管理委员会批准,已具备证券投资咨询业务资格。

本报告中的信息均来源于合规渠道,华安证券研究所力求准确、可靠,但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证,据此投资,责任自负。

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投资评级说明以本报告发布之日起6个月内,证券(或行业指数)相对于同期沪深300指数的涨跌幅为标准,定义如下:行业评级体系增持—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数5%以上;中性—未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5%至5%;减持—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数5%以上;企业评级体系买入—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上;增持—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%;中性—未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%;减持—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%;卖出—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上;无评级—因无法获取必要的资料,或者企业面临无法预见结果的重大不确定性事件,或者其他原因,致使无法给出明确的投资评级。

市场基准指数为沪深300指数。

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