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天风证券-策略·市场下跌点评:情绪大起大落后,还是少部分企业的牛市-200716
2020-07-16 22:23:33  刘晨明,李如娟,许向真
研报摘要

  核心结论:
  1、在前期的报告中《以换手率衡量的创业板情绪,到了什么阶段》大家曾经提到,短期维度,从换手率超过5%的经验出发,创业板泡沫化的趋势还将延续,但后续要对可能打断泡沫化趋势的因素保持警惕。
  上周创业板换手率超过5%,指数单周大涨13%,是加速泡沫化的阶段,本周进入大幅波动的阶段,创业板换手率已经持续【9】天维持在5%左右。
  2、7月初以来,虽然低估值板块出现异动,但是在密集披露的业绩预告推动下,高景气方向仍然有很强的超额收益。
  但是随着业绩预告强制披露截止日的结束(7月15日是深证主板和中小板业绩预告有条件强制披露的截止日),市场开始对一些国内外的利空因素变得更敏感,加速了市场的下跌。
  3、全面牛市有赖于低估值板块的估值全面抬升,背后需要看到信用周期的持续扩张,逻辑在于信用扩张有助于持续加强传统低估值板块的业绩预期。
  但是问题在于,传统产业的持续加杠杆显然不是当前政策能够容忍的,类似19年Q1,全面信用扩张随后带来的是房地产小阳春和宏观杠杆提升,那么4月政治局会议马上开始收缩信用。信用周期的扩张从大开大合的刺激转为近年来的抵抗式托底。
  考虑到今年的疫情和水灾,下半年的信用周期虽然很难持续加码,但是类似17、18年的持续收缩也概率不大,更多可能是维持一个水平震荡。
  因此,在情绪大起大落之后,市场大概率会回到公募基金和外资作为主力增量资金推动的少部分企业的牛市。
  4、Q3核心仍是景气因子,从目前已发布的中报预报中,按照天风分类行业划分,大家梳理了目前发布4家以上、中报预报增速中值大于40%发布个股比例超过一半的相关行业,医疗器械、消费电子、半导体、饲料、车联网、数据中心、工业互联网、风电、环保、游戏、肉制品、农药、原料药、建材、北斗卫星、特高压、小家电、机器人、基础App、光伏等板块景气度较高。
  而从代表性个股中报预报推测,包含养殖、信息安全、医疗信息化、维生素、黄金、工程机械、5G硬件、医疗服务等细分板块也有望迎来高增长。
  5、消费和科技板块的长期投资价值没有发生变化,“诗和远方”仍然是A股市场的主战场。
  以白酒为代表的消费板块和以半导体为代表的科技板块,短期有较大幅度的调整,但是中期来说,这些板块仍然是A股市场中的主导产业。
  大家以美股为鉴,73年以来,年化收益率高的行业同样集中于消费与科技:航空国防10.9%、App10.8%、休闲旅游9.8%、零售业9.8%、电子设备9.4%、卫生保健9.3%、食品药品零售9.2%、食品饮料8.9%。年化收益率垫底的则集中在汽车及零部件、电力、基本资源等传统行业。
  这一股价表现背后的宏观背景在于:经济增长中枢的下台阶和经济结构的转型。
  风险提示:宏观经济风险,业绩预报不及预期风险,海外疫情发酵风险,市场波动风险。
  
研报全文

天风证券-策略·市场下跌点评:情绪大起大落后,还是少部分企业的牛市-200716

策略报告|必赢56net手机版专题1策略·市场下跌点评证券研究报告2020年07月16日编辑刘晨明分析师SAC执业证书编号:S1110516090006liuchenming@tfzq.com李如娟分析师SAC执业证书编号:S1110518030001lirujuan@tfzq.com许向真分析师SAC执业证书编号:S1110518070006xuxiangzhen@tfzq.com赵阳分析师SAC执业证书编号:S1110519090002zyang@tfzq.com吴黎艳联系人wuliyan@tfzq.com相关报告1《必赢56net手机版:策略·一周资金面及市场情绪监控(20200706-20200710)-创业板换手率破5%,北上资金波动加大》2020-07-142《必赢56net手机版:策略·一周资金面及市场情绪监控(20200622-20200626)-央行投放5000亿逆回购,基金发行份额小幅下降》2020-06-303《必赢56net手机版:策略·一周资金面及市场情绪监控(20200608-20200612)-资金利率波动逐步放缓,基金发行份额重回高位,但ETF持续赎回》2020-06-16情绪大起大落后,还是少部分企业的牛市核心结论:1、在前期的报告中《以换手率衡量的创业板情绪,到了什么阶段》大家曾经提到,短期维度,从换手率超过5%的经验出发,创业板泡沫化的趋势还将延续,但后续要对可能打断泡沫化趋势的因素保持警惕。

上周创业板换手率超过5%,指数单周大涨13%,是加速泡沫化的阶段,本周进入大幅波动的阶段,创业板换手率已经持续【9】天维持在5%左右。

2、7月初以来,虽然低估值板块出现异动,但是在密集披露的业绩预告推动下,高景气方向仍然有很强的超额收益。

但是随着业绩预告强制披露截止日的结束(7月15日是深证主板和中小板业绩预告有条件强制披露的截止日),市场开始对一些国内外的利空因素变得更敏感,加速了市场的下跌。

3、全面牛市有赖于低估值板块的估值全面抬升,背后需要看到信用周期的持续扩张,逻辑在于信用扩张有助于持续加强传统低估值板块的业绩预期。

但是问题在于,传统产业的持续加杠杆显然不是当前政策能够容忍的,类似19年Q1,全面信用扩张随后带来的是房地产小阳春和宏观杠杆提升,那么4月政治局会议马上开始收缩信用。

信用周期的扩张从大开大合的刺激转为近年来的抵抗式托底。

考虑到今年的疫情和水灾,下半年的信用周期虽然很难持续加码,但是类似17、18年的持续收缩也概率不大,更多可能是维持一个水平震荡。

因此,在情绪大起大落之后,市场大概率会回到公募基金和外资作为主力增量资金推动的少部分企业的牛市。

4、Q3核心仍是景气因子,从目前已发布的中报预报中,按照天风分类行业划分,大家梳理了目前发布4家以上、中报预报增速中值大于40%发布个股比例超过一半的相关行业,医疗器械、消费电子、半导体、饲料、车联网、数据中心、工业互联网、风电、环保、游戏、肉制品、农药、原料药、建材、北斗卫星、特高压、小家电、机器人、基础App、光伏等板块景气度较高。

而从代表性个股中报预报推测,包含养殖、信息安全、医疗信息化、维生素、黄金、工程机械、5G硬件、医疗服务等细分板块也有望迎来高增长。

5、消费和科技板块的长期投资价值没有发生变化,“诗和远方”仍然是A股市场的主战场。

以白酒为代表的消费板块和以半导体为代表的科技板块,短期有较大幅度的调整,但是中期来说,这些板块仍然是A股市场中的主导产业。

大家以美股为鉴,73年以来,年化收益率高的行业同样集中于消费与科技:航空国防10.9%、App10.8%、休闲旅游9.8%、零售业9.8%、电子设备9.4%、卫生保健9.3%、食品药品零售9.2%、食品饮料8.9%。

年化收益率垫底的则集中在汽车及零部件、电力、基本资源等传统行业。

这一股价表现背后的宏观背景在于:经济增长中枢的下台阶和经济结构的转型。

风险提示:宏观经济风险,业绩预报不及预期风险,海外疫情发酵风险,市场波动风险。

策略报告|必赢56net手机版专题2内容目录1.换手率超过5%的前半场是加速上涨,后半场往往波动加剧................................................32.业绩预告的利好阶段性兑现,叠加外围不确定,加速了市场的下跌................................33.但情绪大起大落之后,还是少部分企业的牛市......................................................................44.Q3景气因子仍是核心,业绩预告对行业景气度有何指引?................................................55.“诗和远方”仍然是股票市场的长期主线...............................................................................6图表目录图1:2015年以来创业板换手率(流通市值加权平均)与创业板综走势................................3图2:【天风策略】财务披露时间轴(6月最新规则更新).............................................................4图3:信用周期从大开大合的刺激和收缩,到不断加强预调微调................................................4图4:从6月以来发布中报预报个股表现来看,保持高增长的板块...........................................5图5:代表性龙头中报预报增速.................................................................................................................6图6:以美股为鉴,73年以来,年化收益率高的行业集中于消费与科技.................................6图7:随着GDP增速的放缓,美国的利率中枢也在下台阶(%)................................................6图8:美国经济中枢下行过程中,消费与科技行业增加值占比不断提升(%).......................7图9:美国经济中枢下行过程中,传统行业增加值占比不断下降(%)....................................7图10:美股卫生保健指数涨幅拆分..........................................................................................................8图11:美股硬件与设备指数涨幅拆分.....................................................................................................8策略报告|必赢56net手机版专题31.换手率超过5%的前半场是加速上涨,后半场往往波动加剧在前期的报告中《以换手率衡量的创业板情绪,到了什么阶段》大家曾经提到,短期维度,从换手率超过5%的经验出发,创业板泡沫化的趋势还将延续,但后续要对可能打断泡沫化趋势的因素保持警惕。

上周创业板换手率超过5%,指数单周大涨13%,是加速泡沫化的阶段,本周进入大幅波动的阶段,创业板换手率已经持续【9】天维持在5%左右。

注:关于创业板换手率(流通市值),历史上创业板换手率有5次超过5%:1)2015/3/17~2015/4/13,这一阶段的【19】个交易日内,换手率维持在5%左右,创业板综指最大涨幅达【26%】,随后一个月区间内,指数震荡;2)2015/5/11~2015/6/4,区间内【18】个交易日创业板换手率维持在5%左右,创业板综指最高涨幅为【39%】,随后指数进入顶部区域;3)2015/10/12~2015/11/30,期间【33】个交易日内创业板换手率维持在5%附近,创业板综涨幅最高时达【35%】,且在随后进入顶部区域;4)2019/2/25~2019/3/13,该阶段内【12】个交易日换手率维持在5%左右,指数最大涨幅为【20%】,随后创业板综指进入顶部区域;5)2020/2/18-2020/3/5,该阶段内【13】个交易日换手率维持在5%左右,期间创业板综最大涨幅为【7.6%】,随后见顶回落。

因此,总结而言,当创业板换手率(流通市值)超过5%,其后持续时间在【10-30】天不等,涨幅在【7%-40%】不等。

图1:2015年以来创业板换手率(流通市值加权平均)与创业板综走势资料来源:Wind,天风证券研究所2.业绩预告的利好阶段性兑现,叠加外围不确定,加速了市场的下跌7月初以来,虽然低估值板块出现异动,但是在密集披露的业绩预告推动下,高景气方向1,5002,0002,5003,0003,5004,0004,5000.01.02.03.04.05.06.07.08.02015-01-052016-01-052017-01-052018-01-052019-01-052020-01-05创业板换手率(流通市值加权平均,%)创业板综收盘价(右轴)策略报告|必赢56net手机版专题4仍然有很强的超额收益。

但是随着业绩预告强制披露截止日的结束(7月15日是深证主板和中小板业绩预告有条件强制披露的截止日),市场开始对一些国内外的利空因素变得更敏感,加速了市场的下跌。

图2:【天风策略】财务披露时间轴(6月最新规则更新)资料来源:上交所、深交所,天风证券研究所3.但情绪大起大落之后,还是少部分企业的牛市全面牛市有赖于低估值板块的估值全面抬升,背后需要看到信用周期的持续扩张,逻辑在于信用扩张有助于持续加强传统低估值板块的业绩预期。

但是问题在于,传统产业的持续加杠杆显然不是当前政策能够容忍的,类似19年Q1,全面信用扩张随后带来的是房地产小阳春和宏观杠杆提升,那么4月政治局会议马上开始收缩信用。

信用周期的扩张从大开大合的刺激转为近年来的抵抗式托底。

考虑到今年的疫情和水灾,下半年的信用周期虽然很难持续加码,但是类似17、18年的持续收缩也概率不大,更多可能是维持一个水平震荡。

因此,在情绪大起大落之后,市场大概率会回到公募基金和外资作为主力增量资金推动的少部分企业的牛市。

图3:信用周期从大开大合的刺激和收缩,到不断加强预调微调策略报告|必赢56net手机版专题5资料来源:Wind,天风证券研究所4.Q3景气因子仍是核心,业绩预告对行业景气度有何指引?从目前已发布的中报预报中,按照天风分类行业划分,大家梳理了目前发布4家以上、中报预报增速中值大于40%发布个股比例超过一半的相关行业,医疗器械、消费电子、半导体、饲料、车联网、数据中心、工业互联网、风电、环保、游戏、肉制品、农药、原料药、建材、北斗卫星、特高压、小家电、机器人、基础App、光伏等板块景气度较高。

图4:从6月以来发布中报预报个股表现来看,保持高增长的板块天风分类行业已发布标的个数已发布预告个股中业绩增速大于40%的个股占已发布个股比重业绩增速中位数(%)医疗器械1952.63%40.00消费电子1850.00%32.50半导体1070.00%83.750饲料10100.00%346.39车联网966.67%110.29数据中心862.50%64.25工业互联网850.00%22.50风电7100.00%90.00环保757.14%54.57游戏757.14%40.00肉制品及其他666.67%72.50农药650.00%30.00原料药650.00%27.63装饰建材650.00%56.52北斗和卫星互联580.00%237.29特高压560.00%77.92小家电及部件560.00%65.00机器人475.00%114.17基础App及服务475.00%105.33光伏450.00%34.61资料来源:Wind,天风证券研究所策略报告|必赢56net手机版专题6此外,从目前发布中报预报个股较少的细分板块来看,其代表性个股中报预报高增长,也会在某种程度上对整个板块景气度形成前瞻预判。

经过梳理,包含养殖、信息安全、医疗信息化、维生素、黄金、工程机械、5G硬件、医疗服务等细分板块也有望迎来高增长。

5.“诗和远方”仍然是股票市场的长期主线以白酒为代表的消费板块和以半导体为代表的科技板块,短期有较大幅度的调整,但是中期来说,这些板块仍然是A股市场中的主导产业。

大家以美股为鉴,73年以来,年化收益率高的行业同样集中于消费与科技:航空国防10.9%、App10.8%、休闲旅游9.8%、零售业9.8%、电子设备9.4%、卫生保健9.3%、食品药品零售9.2%、食品饮料8.9%。

年化收益率垫底的则集中在汽车及零部件、电力、基本资源等传统行业。

图6:以美股为鉴,73年以来,年化收益率高的行业集中于消费与科技资料来源:Datastream,天风证券研究所这一股价表现背后的宏观背景在于:经济增长中枢的下台阶和经济结构的转型。

1960年代,美国实际经济增长较50年代提升了0.5%,同时美国债收益率也不断中枢上移。

1970年代开始,美国实际经济增长出现连续的下台阶,除了因为抑制70年代的超高通胀导致了利率飙升,在此之后,美国债收益率进入了漫长的中枢下移过程。

图7:随着GDP增速的放缓,美国的利率中枢也在下台阶(%)10.9%10.8%9.8%9.8%9.4%9.3%9.2%8.9%8.6%8.2%7.8%7.7%7.7%7.5%7.3%7.0%6.2%6.0%4.2%3.6%3.5%2.5%0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%行业指数1973年至今的年化收益率图5:代表性龙头中报预报增速证券代码名称市值(亿元)预告日期天风行业中报预报业绩增速(%)002714.SZ牧原股份3401.162020/7/7养殖7004300188.SZ美亚柏科193.892020/7/8信息安全210.15600055.SH万东医疗101.242020/7/3医疗信息化132.5002001.SZ新和成640.32020/6/23维生素95600547.SH山东黄金1287.892020/7/15黄金95000157.SZ中联重科608.212020/7/15工程机械55002916.SZ深南电路926.132020/7/115G硬件50300676.SZ华大基因726.822020/7/14医疗服务698资料来源:Wind,天风证券研究所策略报告|必赢56net手机版专题7资料来源:Wind,天风证券研究所然而正如前文所述,尽管美国经济运行中枢在持续下台阶,消费行业和科技行业股价表现却较为优秀,比较显著的就是以业绩稳健的消费股龙头和科技龙头为代表的美股“漂亮50”,在80年代仍然走出长期牛市,并较大幅度跑赢指数。

这种股价持续走强的背后是产业结构变迁下业绩的强支撑。

美国1970年经济增长中枢逐步下台阶的过程中,大家可以显著的看到科技与消费行业增加值占GDP比重的提升与传统行业增加值占GDP比重的显著回落。

其中,教育医疗、通信技术产业占GDP的比重持续提升且幅度最大;包括钢铁、采掘、有色、机械、汽车、电气设备等在内的传统行业GDP占比均进入到下行周期。

图8:美国经济中枢下行过程中,消费与科技行业增加值占比不断提升(%)资料来源:Wind,天风证券研究所图9:美国经济中枢下行过程中,传统行业增加值占比不断下降(%)0246810121416181.802.302.803.303.804.304.805.3019501955196019651970197519801985199019952000200520102015美国经济增长中枢美国10年期国债收益率(右轴)0.001.002.003.004.005.006.007.008.009.0010.001977197819791980198119821983198419851986198719881989199019911992199319941995199619971998199920002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016美国:行业增加值占GDP比重:教育服务、卫生保健和社会救助业美国:行业增加值占GDP比重:信息通信技术生产行业策略报告|必赢56net手机版专题8资料来源:Wind,天风证券研究所而随着产业结构的变更,消费和科技行业在中长期内均出现了业绩的强支撑。

对于消费行业,盈利表现可穿越周期,不管是70年代的滞胀、80年代的改革、90年代的转型,还是00之后的刺激,卫生保健、一般零售、药品零售、食品饮料、个人用品和休闲用品等消费行业,盈利增长在大部分年份都是正的。

而对于科技行业来说,美股科技行业的盈利波动并不大,在90年代完成向高科技转型之后,科技板块的盈利一直较稳定,这种业绩长期增长也成为了驱动科技走牛的关键。

除非是在有系统风险的年份,比如85年(广场协议、美日贸易摩擦)、90年(海湾战争)、01年(科网泡沫)、08年(金融危机),科技板块的业绩增长才会贡献为负。

图10:美股卫生保健指数涨幅拆分资料来源:Datastream,天风证券研究所图11:美股硬件与设备指数涨幅拆分0.000.501.001.502.002.503.003.504.004.5019771979198119831985198719891991199319951997199920012003200520072009201120132015美国:行业增加值占GDP比重:采掘业美国:行业增加值占GDP比重:制造业:耐用品:非金属矿物制品美国:行业增加值占GDP比重:制造业:耐用品:初级金属制品美国:行业增加值占GDP比重:制造业:耐用品:电气设备、用品和部件美国:行业增加值占GDP比重:制造业:耐用品:机械美国:行业增加值占GDP比重:制造业:耐用品:汽车整车、车身、车斗及零部件-60%-40%-20%0%20%40%60%19721973197419751976197719781979198019811982198319841985198619871988198919901991199219931994199519961997199819992000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018卫生保健估值涨幅卫生保健盈利增长卫生保健指数涨幅策略报告|必赢56net手机版专题9资料来源:Datastream,天风证券研究所-100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%19721973197419751976197719781979198019811982198319841985198619871988198919901991199219931994199519961997199819992000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018硬件与设备估值涨幅硬件与设备盈利增长硬件与设备指数涨幅策略报告|必赢56net手机版专题10分析师声明本报告署名分析师在此声明:大家具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力,本报告所表述的所有观点均准确地反映了大家对标的证券和发行人的个人看法。

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投资评级声明类别说明评级体系股票投资评级自报告日后的6个月内,相对同期沪深300指数的涨跌幅行业投资评级自报告日后的6个月内,相对同期沪深300指数的涨跌幅买入预期股价相对收益20%以上增持预期股价相对收益10%-20%持有预期股价相对收益-10%-10%卖出预期股价相对收益-10%以下强于大市预期行业指数涨幅5%以上中性预期行业指数涨幅-5%-5%弱于大市预期行业指数涨幅-5%以下天风证券研究北京武汉上海深圳北京市西城区佟麟阁路36号邮编:100031邮箱:research@tfzq.com湖北武汉市武昌区中南路99号保利广场A座37楼邮编:430071电话:(8627)-87618889传真:(8627)-87618863邮箱:research@tfzq.com上海市浦东新区兰花路333号333世纪大厦20楼邮编:201204电话:(8621)-68815388传真:(8621)-68812910邮箱:research@tfzq.com深圳市福田区益田路5033号平安金融中心71楼邮编:518000电话:(86755)-23915663传真:(86755)-82571995邮箱:research@tfzq.com

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