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安信证券-旬度经济观察:美金走弱或将延续-200731
2020-07-31 21:02:09  韦志超,袁方
研报摘要

  在疫情常态化、中美关系存在不确定性的背景下,中国经济的恢复将更多依赖内需,而制造业投资、消费以及就业的恢复始终偏弱,这或许意味着下半年财政政策将持续发力,货币、信贷继续维持合理增长。
  2季度美国GDP增速创二战以来新低,疫情对消费和投资活动均产生空前冲击。伴随疫情的反复,美国经济恢复的进程逐步放缓,新一轮刺激政策有望近期出台,下半年美联储大概率仍会维持宽松的货币政策。
  7月欧盟财政联盟雏形的出现,有助于改善欧洲经济的前景,并带动欧元兑美金持续升值,合并考虑美国流动性宽松的延续,本轮美金走弱的趋势或许尚未结束。
  风险提示:(1)贸易摩擦加剧;(2)地缘政治风险
  
研报全文

安信证券-旬度经济观察:美金走弱或将延续-200731

安信证券宏观研究安信证券宏观研究第1页,共11页2020年7月旬度经济观察——美金走弱或将延续韦志超1袁方(联系人)22020年7月31日内容提要在疫情常态化、中美关系存在不确定性的背景下,中国经济的恢复将更多依赖内需,而制造业投资、消费以及就业的恢复始终偏弱,这或许意味着下半年财政政策将持续发力,货币、信贷继续维持合理增长。

2季度美国GDP增速创二战以来新低,疫情对消费和投资活动均产生空前冲击。

伴随疫情的反复,美国经济恢复的进程逐步放缓,新一轮刺激政策有望近期出台,下半年美联储大概率仍会维持宽松的货币政策。

7月欧盟财政联盟雏形的出现,有助于改善欧洲经济的前景,并带动欧元兑美金持续升值,合并考虑美国流动性宽松的延续,本轮美金走弱的趋势或许尚未结束。

风险提示:(1)贸易摩擦加剧;(2)地缘政治风险1高级宏观分析师,weizc@essence.com.cn,S14505180700012yuanfang@essence.com.cn,S1450118080052安信证券宏观研究安信证券宏观研究第2页,共11页2020年7月一、经济延续恢复,政策保持平稳7月PMI为51.1,较上月小幅回升0.2个百分点,分项来看,生产、新订单、在手订单小幅走强,而新出口订单大幅上行6.2个百分点。

从高炉开工率、粗钢产量、发电耗煤等生产数据,以及商品房销售、家电销售等消费数据来看,经济仍在延续6月份恢复的节奏。

随着海外经济的重启,6月以来中国出口逐步走强,这与中国出口集装箱运价指数、BDI的走势互相印证。

考虑到疫情的长期性和经济重启的反复,下半年出口可能呈现温和复苏,国内经济的走向仍然主要取决于内需的变化。

图1:PMI和PMI新出口订单指数,%数据来源:Wind,安信证券7月的政治局会议对短期经济恢复评价积极,“认为经济稳步恢复,复工复产逐月好转,二季度经济增长明显好于预期。

”开始着眼于中长期问题的解决,“大家遇到的很多问题是中长期的,必须从持久战的角度加以认识,加快形成以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局,建立疫情防控和经济社会发展工作中长期协调机制。

实现稳增长和防风险长期均衡。

”这与4月份253035404550552019/012019/022019/032019/042019/052019/062019/072019/082019/092019/102019/112019/122020/012020/022020/032020/042020/052020/062020/07PMIPMI:新出口订单安信证券宏观研究安信证券宏观研究第3页,共11页2020年7月的表述有明显区别,4月对经济形势的表述为“当前经济发展面临的困难前所未有,必须充分估计困难、风险和不确定性。

”这一表述的变化无疑与中国疫情控制彻底,二季度经济大幅反弹有关。

在疫情常态化、中美关系存在变数的背景下,政策开始寻求经济发展与疫情防控的协调,重新回到稳增长和防风险的问题上来。

在工作思路层面,本次会议新增内容包括“牢牢把握扩大内需这个战略基点,大力保护和激发市场主体活力”。

在海外经济缓慢恢复,中美关系不确定性增加的背景下,未来经济增长的动力将主要源于内需。

而疫情导致实体企业,尤其是中小企业现金流断裂的风险增加,这将对内需恢复的持续性造成打击,因此通过财政和信贷的手段,保护和激发市场主体活力显得尤为重要。

在具体的政策层面,“财政政策要更加积极有为、注重实效。

要保障重大项目建设资金,注重质量和效益。

”这与4月的表述一致。

下半年随着专项债和一般债的发行使用,基建投资增速有望达到两位数增长,基建仍将是对冲经济下行的重要抓手。

货币政策层面,“货币政策要更加灵活适度、精准导向。

要保持货币供应量和社会融资规模合理增长,推动综合融资成本明显下降。

要确保新增融资重点流向制造业、中小微企业。

”与4月相比,本次会议未提及“降息降准”,以及“保持流动性合理充裕”。

信贷层面,比5月政府工作报告中“广义货币供应量和社会融资规模增速明显高于去年”这一表述略紧。

不过这些表述整体和6月以来央行的政策操作以及表态一致,随着经济相对快速的恢复,疫情期间在总量层面异常宽松的流动性需要边际调整,事实上当前银行间市场利率已经回到政策利率附近,在经济尚未恢复到潜在经济增速,海外经济恢复波折的背景下,进一步收紧安信证券宏观研究安信证券宏观研究第4页,共11页2020年7月货币政策的可能性较低。

下半年整体的信贷可能会注重流向,根据易纲行长在陆家嘴论坛的表态,信贷总量增速未来会小幅下行,但整体信贷环境仍将宽松。

地产政策的表述没有变化,房住不炒的定位仍在延续。

此外,改革的政策稳步推进,“要更大力度推进改革开放,用深化改革的办法优化营商环境,实施好国有企业改革三年行动方案,继续扩大开放。

”资本市场层面“要推进资本市场基础制度建设,依法从严打击证券违法活动,促进资本市场平稳健康发展。

”整体而言,随着二季度中国经济的快速恢复,政策的焦点转入中长期问题。

在疫情常态化、中美关系存在不确定性的背景下,扩大内需、保护和激发市场主体活力变得尤为重要。

下半年财政政策仍会持续发力,货币和信贷仍将维持合理增长。

二、工业品价格大幅上涨7月以来铜、铁矿石、白银等商品价格出现广泛上涨,这背后或许受到供需两股力量的影响。

供应层面,南美、澳大利亚当前仍然处于疫情重灾区,而这些地区也是全球大宗商品的主要供应地。

疫情带来生产活动的停滞,对采掘、冶炼和运输环节形成显著冲击。

大宗商品的供应在疫情以来持续处于偏紧的状态。

需求层面,美国经济受疫情二次爆发的影响,恢复一波三折,中国经济经历了V型反弹后从6月开始动能放缓,欧洲经济也经历相对缓慢的恢复,当前全球经济的弱复苏难以完全说明工业品价格的强势。

或许在需求层面相对重要的是,欧盟财政联盟雏形的出现,使得市场对欧洲经济的预期逐步改善。

安信证券宏观研究安信证券宏观研究第5页,共11页2020年7月7月欧盟领导人就规模7500亿欧元的复苏基金达成协议,实现联合发债,将以欧盟的名义从市场筹集资金,发放给成员国帮助其从疫情的冲击中修复。

该协议的信号意义在于,欧盟财政政策的协调性提升,财政联盟的雏形开始出现,这将有助于欧盟国家,尤其意大利和西班牙经济的恢复。

欧盟经济预期的改善带动大宗商品需求回暖,并导致欧元相对美金大幅升值。

与此同时,美金的走弱也进一步刺激了商品价格的上涨。

往后看,在疫情持续蔓延的背景下,南美、澳洲供应层面的响应仍需时间,二次疫情爆发导致美国经济恢复节奏放缓,叠加美联储持续的流动性投放,将有助于工业品价格短期内维持偏强的走势。

图2:南华沪铜和铁矿石指数数据来源:Wind,安信证券从南华工业品价格、PMI原材料购进价格指数来看,7月中国PPI同比有望持续反弹,但值得注意的是,当前PPI同比的绝对水平仍处于较深的负区间。

考虑到国内经济恢复动能的放缓以及基数作用,下半年很难出现通货膨胀的情形。

18002000220024002600280030002800300032003400360038004000420044002020/01/082020/01/152020/01/222020/01/292020/02/052020/02/122020/02/192020/02/262020/03/042020/03/112020/03/182020/03/252020/04/012020/04/082020/04/152020/04/222020/04/292020/05/062020/05/132020/05/202020/05/272020/06/032020/06/102020/06/172020/06/242020/07/012020/07/082020/07/152020/07/222020/07/29南华沪铜指数南华铁矿石指数(右轴)安信证券宏观研究安信证券宏观研究第6页,共11页2020年7月受南方洪涝灾害的影响,7月猪肉价格出现明显上涨,蔬菜价格也小幅反弹,食品价格的上涨将推动CPI短暂上行,随后CPI将呈现逐步回落的态势,4季度CPI同比有望回落到“1”以内。

整体而言,下半年经济缓慢的恢复使得通胀压力不明显,这为央行维持相对宽松的信贷环境提供有利条件。

图3:PPI同比和PMI原材料购进价格指数数据来源:Wind,安信证券三、债券市场转入震荡7月下旬以来,受国际关系不确定性上升的影响,权益市场转入横盘,股债跷跷板效应减弱,债券市场也转入震荡。

疫情后全球主要国家长端国债收益率长期维持低位,而中国债券市场收益率从5月以来持续上行,货币政策的分化或许是导致这一情形的主因。

当前银行间市场利率已经回升至政策利率附近,进一步上升的空间有限,与此同时,商业银行信贷的投放在下半年将呈现逐步收缩,合并考虑经济恢复动能的放缓,债券市场收益率持续上行的可能性偏低。

或许在信贷出现全面收紧之前,收益率将维持震荡的趋势。

4045505560657075(1.5)(1.0)(0.5)0.00.51.01.52.02016/032016/052016/072016/092016/112017/012017/032017/052017/072017/092017/112018/012018/032018/052018/072018/092018/112019/012019/032019/052019/072019/092019/112020/012020/032020/052020/07PPI:全部工业品:环比PMI:主要原材料购进价格安信证券宏观研究安信证券宏观研究第7页,共11页2020年7月图4:10年期国债和国开债收益率,%数据来源:Wind,安信证券7月以来,美金指数持续回落,而人民币兑美金汇率保持震荡,中美关系的不确定性上升或许是导致人民币汇率偏弱的原因。

中期来看,今年全年中国经济仍将维持正增长,而海外尤其是美国经济的恢复较为缓慢,经济基本面走向的分化以及美金流动性供需的缺口将推动人民币升值。

人民币兑美金或许会在较长时间维持在7以内。

图5:人民币兑美金和美金指数数据来源:Wind,安信证券四、美金指数趋势走弱2.82.93.03.13.23.33.43.53.63.72.402.502.602.702.802.903.003.103.202020/01/022020/01/092020/01/162020/01/232020/01/302020/02/062020/02/132020/02/202020/02/272020/03/052020/03/122020/03/192020/03/262020/04/022020/04/092020/04/162020/04/232020/04/302020/05/072020/05/142020/05/212020/05/282020/06/042020/06/112020/06/182020/06/252020/07/022020/07/092020/07/162020/07/232020/07/30中债国债到期收益率:10年中债国开债到期收益率:10年(右轴)90929496981001021046.806.856.906.957.007.057.107.152020/01/022020/01/092020/01/162020/01/232020/01/302020/02/062020/02/132020/02/202020/02/272020/03/052020/03/122020/03/192020/03/262020/04/022020/04/092020/04/162020/04/232020/04/302020/05/072020/05/142020/05/212020/05/282020/06/042020/06/112020/06/182020/06/252020/07/022020/07/092020/07/162020/07/232020/07/30中间价:美金兑人民币人民币指数(右轴)美金指数(右轴)安信证券宏观研究安信证券宏观研究第8页,共11页2020年7月2季度美国GDP环比折年初值为-32.9%,较1季度下滑约28个百分点,创二战以来季度增速新低,疫情对消费和投资活动均产生巨大冲击。

2季度私人消费环比折年增速为-34.6%,较1季度下滑27.7个百分点,对经济构成主要拖累。

疫情对服务消费的影响显著大于商品消费,餐饮住宿、交运、娱乐跌幅居前;商品消费中非耐用品消费跌幅显著大于耐用消费品。

私人固定资产投资环比折年增速为-29.3%,其中居民地产投资环比-38.7%,企业投资环比-27%。

疫情对美国的进出口均带来拖累,实际出口环比折年-64.1%,进口-53.4%,由于美国进口规模更大,最终表现为贸易逆差收窄,净出口对经济形成正贡献。

整体而言,美国经济快速下滑的阶段已经过去,5月以来美国经济已经开始逐步恢复。

考虑到美国疫情的二次爆发,经济恢复的斜率或许在最近一两个月会出现放缓,但在方向上美国经济仍处于修复中。

最新的FOMC议息会议上,美联储认为美国经济和通胀仍然面临较大的下行风险,因此下半年联储大概率仍会维持宽松的货币政策。

图6:美国GDP不变价个人消费和投资环比折年率,%数据来源:Wind,安信证券(60)(50)(40)(30)(20)(10)010202017/032017/062017/092017/122018/032018/062018/092018/122019/032019/062019/092019/122020/032020/06美国:GDP:不变价:环比折年率:个人消费支出:季调美国:GDP:不变价:环比折年率:国内私人投资总额:季调安信证券宏观研究安信证券宏观研究第9页,共11页2020年7月7月以来美金指数持续走弱,当前已经创年内新低,这背后主要受到两股力量的影响。

一方面,欧盟5月下旬以来财政联盟雏形的形成,这意味着欧盟国家对冲经济下行的手段更为丰富,进而带动欧元兑美金持续升值;另一方面,美联储源源不断的流动性注入,以及美国新一轮刺激方案的未来出台,都对美金指数形成压制。

考虑到疫情的反复以及美国经济在过去十年扩张中累积的不平衡,未来美国经济的恢复或许相对缓慢,与此同时,联储也将在较长时间里维持流动性宽松,这些因素将使得美金指数处于趋势走弱之中。

受疫情反复的影响,美国10年期国债收益率中枢下移,欧洲和日本长端国债收益率也同步走低,疫情后发达经济体长端国债收益率维持低位,这显示出市场对发达国家经济增长的持续担忧。

图7:10年期美国和德国国债收益率,%数据来源:Wind,安信证券-0.9-0.8-0.7-0.6-0.5-0.4-0.3-0.2-0.100.00.51.01.52.02.52020/01/012020/01/082020/01/152020/01/222020/01/292020/02/052020/02/122020/02/192020/02/262020/03/042020/03/112020/03/182020/03/252020/04/012020/04/082020/04/152020/04/222020/04/292020/05/062020/05/132020/05/202020/05/272020/06/032020/06/102020/06/172020/06/242020/07/012020/07/082020/07/152020/07/222020/07/2910年期美国国债收益率10年期德国国债收益率(右轴)安信证券宏观研究安信证券宏观研究第10页,共11页2020年7月分析师概况韦志超,高级宏观分析师,宏观团队负责人,上海交通大学金融学与数学双学士,北京大学CCER经济学硕士,美国布朗大学经济学博士。

2018年7月加入安信证券研究中心。

联系人概况袁方,中央财经大学经济学学士,北京大学光华管理学院金融学硕士,曾在国家外汇管理局中央外汇业务中心工作两年。

2018年7月加入安信证券研究中心。

分析师声明韦志超声明,本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格,勤勉尽责、诚实守信。

本人对本报告的内容和观点负责,保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据,特此声明。

本企业具备证券投资咨询业务资格的说明安信证券股份有限企业(以下简称“本企业”)经中国证券监督管理委员会核准,取得证券投资咨询业务许可。

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安信证券宏观研究安信证券宏观研究第11页,共11页2020年7月销售联系人上海联系人潘艳上海区域销售负责人18930060852panyan@essence.com.cn侯海霞上海区域销售总监13391113930houhx@essence.com.cn朱贤上海区域销售总监13901836709zhuxian@essence.com.cn李栋上海区域高级销售副总监13917882257lidong1@essence.com.cn刘恭懿上海区域销售副总监13916816630liugy@essence.com.cn孙红上海区域销售副总监18221132911sunhong1@essence.com.cn苏梦上海区域销售经理13162829753sumeng@essence.com.cn秦紫涵上海区域销售经理15801869965qinzh1@essence.com.cn陈盈怡上海区域销售经理13817674050chenyy6@essence.com.cn王银银上海区域销售经理18217126875wangyy4@essence.com.cn北京联系人张莹北京区域销售负责人13901255777zhangying1@essence.com.cn张杨北京区域销售副总监15801879050zhangyang4@essence.com.cn姜东亚北京区域销售副总监13911268326jiangdy@essence.com.cn温鹏北京区域销售副总监13811978042wenpeng@essence.com.cn刘晓萱北京区域销售副总监18511841987liuxx1@essence.com.cn王帅北京区域销售经理13581778515wangshuai1@essence.com.cn游倬源北京区域销售经理18301695255youzy1@essence.com.cn张琪北京区域销售经理15201221470zhangqi@essence.com.cn侯宇彤北京区域销售经理18210869281houyt1@essence.com.cn深圳联系人张秀红胡珍广深区域销售负责人深圳基金组高级销售副总监1363289037813631620111zhangxh1@essence.com.cnhuzhen@essence.com.cn范洪群深圳基金组销售副总监13922833856fanhq@essence.com.cn聂欣深圳基金组销售经理13540211209niexin1@essence.com.cn杨萍深圳基金组销售经理13723434033yangping1@essence.com.cn黄秋琪深圳基金组销售经理13699750501huangqq@essence.com.cn安信证券研究中心深圳深圳市福田区深南大道2008号中国凤凰大厦1栋14A邮编:518026上海上海市虹口区东大名路638号3楼邮编:200122北京北京市西城区阜成门北大街2号国投金融大厦15层邮编:100034

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