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中泰证券-有色金属行业锂复盘:详述2015年以来锂价走势来龙去脉-200325
2020-03-25 21:50:24  谢鸿鹤
研报摘要

  投资要点
  从1975年至今,锂价基本呈现出10年一轮大周期:第一轮周期(1975-2001年)电池和铝锂合金的工业化需求引领锂进入上行周期,低成本盐湖的投产导致锂价下滑;第二轮周期(1906-2014年)3C电子产品为引领的上行周期;第三轮周期(2015年-至今)新能源汽车爆发引领锂价进入上行周期,目前仍处于第三轮周期的中间位置。
  15年以来锂价的走势大致可以分为如下四个阶段:一次筑底阶段(2015.1-2015.9)、上行阶段(2015.10-2017.12)、下行阶段(2018.01-2019.12)、二次筑底阶段(2020年-至今)。
  一次筑底阶段(2015.01-2015.09):2008年金融危机后,全球经济陷入衰退,下游消费的不景气导致锂价持续走低,2015年1-9月延续了前期底部震荡的走势,行业底部特征明显。①上游锂资源处于“三湖一矿”的寡头垄断竞争格局:三大国际卤水巨头SQM、Rockwood(已被ALB收购)、FMC以及矿石提锂生产商Talison占据了锂资源供应90%以上的市场份额,寡头垄断的竞争格局为后续涨价奠定了良好的基础;②自然灾害加速产能出清:2015年3月末,受厄尔尼诺气候影响,南美暴雨引发特大洪水,南美盐湖提锂产区生产受到严重冲击,导致智利盐湖提锂巨头SQM位于Atacama沙漠的设施停产,Rockwood部分设施停产,阿根廷FMC碳酸锂外运受阻,约影响全球40%供给;③行业巨头纷纷上调价格:2014年11月4日,FMC宣布从2014年12月起其相关锂产品价格将上涨10%,2014年11月17日,泰利森宣布上涨锂辉石价格约50美金/吨,幅度超过10%。
  风险提示:新能源汽车销量超预期下滑的风险、3C增速不及预期的风险、锂产能超预期释放的风险。
  
研报全文

中泰证券-有色金属行业锂复盘:详述2015年以来锂价走势来龙去脉-200325

分析师:谢鸿鹤研究助理:郭中伟电话:021-20315185电话:0755-22660869邮箱:xiehh@r.qlzq.com邮箱:guozw@r.qlzq.comS0740517080003证券研究报告/金属观察2020年03月25日有色金属锂复盘:详述2015年以来锂价走势来龙去脉投资要点从1975年至今,锂价基本呈现出10年一轮大周期:第一轮周期(1975-2001年)电池和铝锂合金的工业化需求引领锂进入上行周期,低成本盐湖的投产导致锂价下滑;第二轮周期(1906-2014年)3C电子产品为引领的上行周期;第三轮周期(2015年-至今)新能源汽车爆发引领锂价进入上行周期,目前仍处于第三轮周期的中间位置。

图表1:目前仍处于第三轮周期的中间位置资料来源:USGS、亚洲金属网、中泰证券研究所15年以来锂价的走势大致可以分为如下四个阶段:一次筑底阶段(2015.1-2015.9)、上行阶段(2015.10-2017.12)、下行阶段(2018.01-2019.12)、二次筑底阶段(2020年-至今)。

一次筑底阶段(2015.01-2015.09):2008年金融危机后,全球经济陷入衰退,下游消费的不景气导致锂价持续走低,2015年1-9月延续了前期底部震荡的走势,行业底部特征明显。

①上游锂资源处于“三湖一矿”的寡头垄断竞争格局:三大国际卤水巨头SQM、Rockwood(已被ALB收购)、FMC以及矿石提锂生产商Talison占据了锂资源供应90%以上的市场份额,寡头垄断的竞争格局为后续涨价奠定了良好的基础;②自然灾害加速产能出清:2015年3月末,受厄尔尼诺气候影响,南美暴雨引发特大洪水,南美盐湖提锂产区生产受到严重冲击,导致智利盐湖提锂巨头SQM位于Atacama沙漠的设施停产,Rockwood部分设施停产,阿根廷FMC碳酸锂外运受阻,约影响全球40%供给;③行业巨头纷纷上调价格:2014年11月4日,FMC宣布从2014年12月起其相关锂产品价格将上涨10%,2014年11月17日,泰利森宣布上涨锂辉石价格约50美金/吨,幅度超过10%。

图表2:2015年1-9月,锂价处于筑底阶段05101520253035404550金属锂(美金/磅)2006-2014:2007由于智能手机的推出,增加了锂的需求,锂价短期反弹,随后由于金融危机,全球陷入衰退,锂价格持续下跌,随后2010-2015年锂价一直在低位盘整2015-至今:2015年由于新能源汽车的快速发展,增加了对锂的需求,锂价快速上涨,2018年下半年开始,由于新能源汽车增速放缓,锂价新增产能陆续释放,锂价开始下跌1975-2001:电池和铝锂合金的应用增加对锂的需求,锂价格开始进入持续的上升通道;1999年由于南美低成本的盐湖开始投产,导致低成本锂充斥市场,锂价开始下跌行业报告简版资料来源:亚洲金属网、中泰证券研究所图表3:2015年锂上游资源处于寡头垄断竞争格局图表4:2015年南美盐湖生产受到厄尔尼诺影响企业国家盐湖2015年碳酸锂产能(吨/年)SQM智利SalardeAtacama48000Rockwood智利SalardeAtacama33000FMC阿根廷SalardelHombreMuerto33000Orocobre阿根廷Olaroz17500来源:USGS,中泰证券研究所来源:企业官网,中泰证券研究所2、上行阶段(2015.10-2017.12):锂价上行周期可以划分成三个阶段,主要与动力电池技术路线的变化有关,上涨第一阶段(2015.10-2016.4)、回调阶段(2016.5-2017.2)、上涨第二阶段(2017.3-2017.12)。

上涨第一阶段(2015.10-2016.4)主要为国内新能源汽车(LFP需求)爆发引领的。

碳酸锂价格由5.25万元/吨上涨至17.3万元/吨,涨幅达到230%。

(1)供给端来看,“三湖一矿”寡头垄断的行业竞争格局导致供给有序释放,受厄尔尼诺自然灾害影响,盐湖提锂生产受到冲击,供给端收缩明显;(2)需求端来看,2015年是《节能与新能源汽车产业发展规划2012-2020》原定的50万辆目标的收官之年,国家出台了一系列政策支撑新能源汽车产业的发展,在高额补贴之下,新能源汽车产销高速增长(尤其以6-8米大巴车为主),动力电池装机结构以LFP为主,这也是锂先于钴启动的原因之一。

回调阶段(2016.05-2017.2)主要是国内新能源汽车骗补调查,以及电池由LFP向三元切换导致。

碳酸锂价格由17.3万元/吨下跌至12.35万元/吨,回调幅度为28.61%。

(1)价格上升后,新增供给逐渐开始增多,2016年3月31日,MtCattlin矿山开始复产;2016年3月31日,FMC计划在2017-2019年分三期新增2020000400006000080000100000120000140000160000180000200000碳酸锂(元/吨)氢氧化锂(元/吨)2014年11月4日,FMC宣布从2014年12月起其相关锂产品价格将上涨10%2014年11月17日,泰利森宣布上涨锂辉石价格约50美金/吨,幅度超过10%2015年3月末,受厄尔尼诺气候影响,南美暴雨引发洪水,南美盐湖提锂产区生产受冲击,导致智利盐湖提锂巨头SQM位于Atacama沙漠的设施停产,Rockwood设施部分停产,阿根廷FMC碳酸锂外运受阻,约影响全球40%供给2015年1月2日,雅(ALB)宝完成对Rockwood企业的收购2015年10月13日,中汽协公布9月新能源汽车产销2.8万辆,同比增长约2.1倍Talison,33%SQM,27%Rockwood,22%FMC,12%其他,6%行业报告简版万吨氢氧化锂,将企业氢氧化锂总产能扩至3万吨/年;(2)2016年1月16日,工信部、发改委、财政部、科技部联合启动新能源汽车骗补调查,其中6-8米大巴车是骗补“重灾区”,核查骗保导致部分需求前置,可以看到在2016年7月,磷酸铁锂装机量环比下滑38.44%,考虑1-2个月的库存周期,与碳酸锂价格下滑的时间点相对应;(3)另外一方面,核查骗保导致新能源汽车补贴政策迟迟不能落地,在补贴标准提高的预期下,企业开始加速向三元电池进行切换,企业生产较为谨慎。

上涨第二阶段(2017.03-2017.12)主要为新能源汽车抢装放量以及龙头企业新增供应低于预期推动。

碳酸锂价格由12.6万元/吨增长至17.1万元/吨,涨幅为36%。

(1)天齐张家港基地于2017年4月中旬开始停产检修,且赣锋锂业更换调试原碳酸锂生产线,导致市场碳酸锂供应较为紧张;(2)需求端延续高增长,2017年三元电池装机量高速增长,2017年3-12月累计装机160.14MWh,较15年同期同比增长150.49%;(3)在需求高增长预期下,产业链补库需求成为锂价上涨的又一驱动力,产业链库存由15459吨增加至40669吨,库存周期由2.1个月增加至3.8个月。

图表5:2015.10-2017.12锂价处于上行周期资料来源:亚洲金属网、中泰证券研究所图表6:2015年底-2016年初新能源客车产量高速增长图表7:动力电池装机量(MWh)020000400006000080000100000120000140000160000180000200000碳酸锂(元/吨)氢氧化锂(元/吨)2015年10月13日,中汽协公布9月新能源汽车产销2.8万辆,同比增长约2.1倍2014-2016年上半年,新能源客车在高额补贴下发展迅速(尤其是6-8米大巴),LFP需求被激发2016年1月16日,工信部、发改委、财政部、科技部联合启动新能源汽车骗补调查,补装需求被激发2016年3月31日,MtCattlin矿山开始复产2016年3月31日,FMC计划在2017-2019年分三期新增2万吨氢氧化锂,将企业氢氧化锂总产能扩至3万吨/年;企业计划2017年中完成一期扩产,并在2019年完成全部三期建设2016年9月12日,FMC公告在全球范围内将各品级的丁基锂价格提高10%,自2016年10月1日生效2016年初开始,Olaroz生产走上正轨,一季度总产量2332吨2017年1月18日,《关于调整<新能源汽车推广应用推荐车型目录>申报工作的通知》要求对国家2016年发布的《新能源汽车推广应用推荐车型目录》1-5批重新核定,国家政策不明朗,企业较为审慎2017年3月,MtMarion达到设计产能,开始转入商业运营;天齐锂业同意泰利森建设“化学级锂精矿扩产项目”,扩大锂精矿产能至134万吨/年,建设周期26个月,预计2019年第二季度竣工并启动试生产2017年4月,新能源汽车推荐目录第三批发布,可获得补贴的车型成倍数增长,大量资本进入新能源汽车领域,车企扩建产能,碳酸锂需求增长;此外,天齐锂业张家港基地以及赣锋调试原碳酸锂生产线,造成供应短缺,碳酸锂价格重新开始上涨2017年三季度末-四季度,新能源汽车年底前冲量,维持高速增长050001000015000200002500030000Jan-15Feb-15Mar-15Apr-15May-15Jun-15Jul-15Aug-15Sep-15Oct-15Nov-15Dec-15Jan-16Feb-16Mar-16Apr-16May-16Jun-16Jul-16Aug-16Sep-16Oct-16纯电动新能源客车产量01000200030004000500060002015/1/12015/2/12015/3/12015/4/12015/5/12015/6/12015/7/12015/8/12015/9/12015/10/12015/11/12015/12/12016/1/12016/2/12016/3/12016/4/12016/5/12016/6/12016/7/1三元电池铁锂电池行业报告简版来源:乘联会,中泰证券研究所来源:GGII,中泰证券研究所图表8:2017年三元电池装机量高速增长图表9:产业链补库驱动锂价上涨来源:GGII,中泰证券研究所来源:安泰科等,中泰证券研究所3、下跌阶段(2018.01-2019.12):与钴价格从2018年年中开始回落不同(主要受到消费电子影响),2018年1月碳酸锂价格便开始持续走低,从17.1万元/吨下跌至4.9万元/吨,跌幅达到71.35%。

从下跌的驱动因素来看,2018年与2019年亦有所不同,2018年在抢装需求带动下,新能源汽车维持高速增长,但供给端的超预期释放造成产业链被动加库存,供给端是价格的主要压制因素;而2019年的下跌则是“供需双杀”,新能源汽车产业遭遇隆冬,增长几乎停滞,在需求低增长预期下,高库存加大了价格的下行压力。

下跌第一阶段(2018年):供给端超预期释放或为碳酸锂价格下滑的主因。

首先,从需求端来看,2018年3C消费电子产品增速进入负增长区间,但新能源汽车在“抢装”需求带动下,2018年仍然延续了高增长趋势。

其次从供给端来看,根据大家的统计,2018年全球锂盐产量为28.03万吨,同比增长20%;锂资源方面,MtMarion在2017年投产后产能迅速爬坡,2018年达到满产,此外Altura、Pilbara和BaldHill矿山均于2018年正式投产,SQM扩建项目于2018年底达产。

下跌第二阶段(2019年):“供需双杀”,碳酸锂价格承压。

从需求端来看,2019年新能源汽车销量为120.6万辆,同比下降4%,5G刚陆续进入商用期,3C电子消费仍处于负增长区间;供给端,2018年产业链库存周期已经增加至5.8个月,产业链库存处于高位,在需求低增长预期下,高库存成为了价格的压制因素。

但2019年行业底部“出清”特征不断出现:BaldHill宣布破产重组、ALB暂停Wodgina锂矿项目的运营、西澳矿山产量增长放缓、盐湖企业推迟扩产计划等。

图表10:2018-2019年锂价持续下跌-100%-50%0%50%100%150%200%250%0500100015002000250030003500400045005000三元电池装机量(MWh)同比(%)0123456701000020000300004000050000600007000080000900001000002015201620172018产业链库存(吨)库存周期(月,右轴)行业报告简版资料来源:亚洲金属网、中泰证券研究所图表11:全球消费电子需求较为低迷(%)图表12:2018年新能源汽车延续高增长来源:IDC,中泰证券研究所来源:中汽协,中泰证券研究所图表13:2018年锂资源新增产能图表14:碳酸锂库存维持高位020000400006000080000100000120000140000160000180000200000碳酸锂(元/吨)氢氧化锂(元/吨)2018年1月25日,智利盐湖提锂巨头SQM与智利政府机构CORFO达成协议,结束双方自2014年5月以来围绕Atacama盐湖租约的法律仲裁程序2018年1季度,BaldHill矿山正式投产2018年Q3,Pilbara和Altura一期投产2018年5月20日天齐锂业公告拟收购SQM23.77%股份2018年11月23日,ALB计划11.5亿美金收购Wodgina50%股份,与MRL共建Wodgina75万吨锂精矿选厂,并配套10万吨LiOH生产线2019年11月4日,ALB暂停Wodgina锂矿项目的运营2019年3季度,Pilbara开始削减生产计划;2019年10月24日,Galaxy缩减MtCattlin产量计划2019年8月29日,BaldHill宣布破产重组2019年9月9日,宁德时代增资Pilbara2019年12月3日,《新能源汽车产业发展规划(2021-2035年)》(征求意见稿)提出到2025年,新能源汽车新车销量占比达到25%左右2018年底,SQM扩建项目投产2018年4月1日,沃特玛坚瑞沃能爆出资金链紧张0%100%200%300%400%500%600%05101520251月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2018年新能源汽车产量(万辆)同比(%)行业报告简版矿山/盐湖新增产能(万吨)Altura锂精矿22万吨Pilbara锂精矿33万吨BaldHill锂精矿15万吨SQM新建氢氧化锂项目产能7500吨,碳酸锂项目2.2万吨FMC技改增加4000吨产能来源:企业公告,中泰证券研究所来源:亚洲金属网,中泰证券研究所4、二次筑底阶段(2020年-至今):在经历2年的持续下跌后,碳酸锂价格已经跌至成本线附近,继续下探的空间或已不大。

2020年2月,短期供应短缺,锂盐价格有所上调,向后展望,虽然短期疫情或对新能源汽车产业趋势有所扰动,但全球车企加速新能源汽车布局,静待需求逻辑进一步兑现,同时在需求高增长预期下,产业链补库需求也将成为锂价上涨的一个重要动力,2020-2022年锂将进入三年周期。

图表15:2019年全球锂成本曲线(单位:元/吨)图表16:产业链库存处于低位(单位:月)来源:企业公告,中泰证券研究所来源:安泰科等,中泰证券研究所风险提示:新能源汽车销量超预期下滑的风险、3C增速不及预期的风险、锂产能超预期释放的风险。

02000400060008000100001200014000201701201702201703201704201705201706201707201711201712201801201802201803201804201805201806201807201808201809201810201811201812201901201902201903201904201905201906201907碳酸锂库存(吨)010000200003000040000500006000070000800000%11%23%34%45%56%68%79%90%BrineHardrock0123456720152016201720182019产业链库存周期行业报告简版投资评级说明:评级说明股票评级买入预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在15%以上增持预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间持有预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在-10%~+5%之间减持预期未来6~12个月内相对同期基准指数跌幅在10%以上行业评级增持预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在10%以上中性预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间减持预期未来6~12个月内对同期基准指数跌幅在10%以上备注:评级标准为报告发布日后的6~12个月内企业股价(或行业指数)相对同期基准指数的相对市场表现。

其中A股市场以沪深300指数为基准;新三板市场以三板成指(针对协议转让标的)或三板做市指数(针对做市转让标的)为基准;香港市场以摩根士丹利中国指数为基准,美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准(另有说明的除外)。

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