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西部证券-2020年电子行业策略:5G终端革新可期,半导体浪潮延续-200107
2020-01-08 08:55:49  邢开允
研报摘要

  2019电子板块涨幅居前,基金持仓超配比例恢复高位。回顾2019年1-12月申万行业涨幅指数,申万电子行业指数以73.8%涨幅位居行业前列。同期,沪深300指数涨幅为36.1%,创业板指涨幅为43.8%。2019年第三季度公募基金超配电子比例达到7.42%,仅次于2017年第三季度的8.21%,达到自2012年以来的历史次新高。从基金持仓结构来看,2019年电子板块全年行情由基站建设、半导体国产替代、TWS耳机创新终端三大主线驱动。
  消费电子:关注5G手机结构性创新和可穿戴设备崛起。从手机端来看,2020年将是5G手机销售大年,由于内部结构的改变,5G手机将带来AiP模组封测、散热、SiP模组封装和元器件微型化等细分市场的机会;从可穿戴设备来看,2019年是安卓TWS元年。建议关注环旭电子(601231.SH)、长电科技(600584.SH)、顺络电子(002138.SZ)、中石科技(300684.SZ)。
  PCB:上游高端覆铜板材料国产化进程加速。从下游PCB来看,2019年年底主设备商招标采用优化方案,工艺门槛及建设成本均有降低,或将引入更多供应商参与备货,通信PCB二线厂商受益;从上游覆铜板来看,目前美国厂商罗杰斯占有高频覆铜板市场50-70%的份额,内资厂商生益科技承接部分订单,未来华正新材亦将占据一席之地。建议关注崇达技术(002815.SZ)、华正新材(603186.SH)、生益科技(000909.SZ)。
  半导体:国产替代是长期趋势,关注模拟IC和存储细分市场。在中美贸易摩擦大背景下,半导体国产替代将是长期趋势,其中模拟IC和存储细分领域发展确定性高。模拟IC板块是国产替代需求最强烈的市场之一,大家预计内资模拟IC市场增量规模在500亿元以上;NORFlash在2019年结束下行周期进入上行通道,在多个下游需求推动下,未来价格有望进一步上涨。建议关注圣邦股份(300661.SZ)、兆易创新(603986.SH)。
  显示器件:面板价格仍在底部,静待日韩产能退出。从面板价格看,2019年大尺寸LCD价格仍在下跌,跌幅有所收窄;从供需结构看,2019Q4LCD面板供需已有改善,60寸及以下的中小尺寸供需趋于平衡;从未来发展看,2020年LCD产能退出和新增将同步进行,行业供需有望恢复平衡。建议关注京东方(000725.SZ)、TCL(000100.SZ)。
  风险提示:宏观经济下行;5G基站建设不及预期;国产替代发展不及预期;5G手机销量不及预期。
  
研报全文

西部证券-2020年电子行业策略:5G终端革新可期,半导体浪潮延续-200107

西部证券研究报告行业深度研究|电子1|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券2020年01月07日n。

5G终端革新可期,半导体浪潮延续2020年电子行业策略证券研究报告行业深度研究|电子西部证券2020年01月07日行业评级超配前次评级超配评级变动维持近一年行业走势相对表现1个月3个月12个月电子9.5320.8578.44沪深3005.818.2535.20分析师邢开允S0800519070001xingkaiyun@research.xbmail.com.cn联系人林承瑜S0800119080018linchengyu@research.xbmail.com.cn左磊zuolei@research.xbmail.com.cn相关研究电子:TWS用户习惯养成期:提价逻辑正在演绎—12月主流电商平台TWS耳机销量数据点评2020-01-06电子:TWS用户习惯逐渐养成,中价位市场兴起—“双十二”主流电商平台TWS耳机销量数据点评2019-12-16TWS耳机行业专题报告系列三2019-12-11-1%10%21%32%43%54%65%76%2019-012019-052019-09电子沪深300●核心结论2019电子板块涨幅居前,基金持仓超配比例恢复高位。

回顾2019年1-12月申万行业涨幅指数,申万电子行业指数以73.8%涨幅位居行业前列。

同期,沪深300指数涨幅为36.1%,创业板指涨幅为43.8%。

2019年第三季度公募基金超配电子比例达到7.42%,仅次于2017年第三季度的8.21%,达到自2012年以来的历史次新高。

从基金持仓结构来看,2019年电子板块全年行情由基站建设、半导体国产替代、TWS耳机创新终端三大主线驱动。

消费电子:关注5G手机结构性创新和可穿戴设备崛起。

从手机端来看,2020年将是5G手机销售大年,由于内部结构的改变,5G手机将带来AiP模组封测、散热、SiP模组封装和元器件微型化等细分市场的机会;从可穿戴设备来看,2019年是安卓TWS元年。

建议关注环旭电子(601231.SH)、长电科技(600584.SH)、顺络电子(002138.SZ)、中石科技(300684.SZ)。

PCB:上游高端覆铜板材料国产化进程加速。

从下游PCB来看,2019年年底主设备商招标采用优化方案,工艺门槛及建设成本均有降低,或将引入更多供应商参与备货,通信PCB二线厂商受益;从上游覆铜板来看,目前美国厂商罗杰斯占有高频覆铜板市场50-70%的份额,内资厂商生益科技承接部分订单,未来华正新材亦将占据一席之地。

建议关注崇达技术(002815.SZ)、华正新材(603186.SH)、生益科技(000909.SZ)。

半导体:国产替代是长期趋势,关注模拟IC和存储细分市场。

在中美贸易摩擦大背景下,半导体国产替代将是长期趋势,其中模拟IC和存储细分领域发展确定性高。

模拟IC板块是国产替代需求最强烈的市场之一,大家预计内资模拟IC市场增量规模在500亿元以上;NORFlash在2019年结束下行周期进入上行通道,在多个下游需求推动下,未来价格有望进一步上涨。

建议关注圣邦股份(300661.SZ)、兆易创新(603986.SH)。

显示器件:面板价格仍在底部,静待日韩产能退出。

从面板价格看,2019年大尺寸LCD价格仍在下跌,跌幅有所收窄;从供需结构看,2019Q4LCD面板供需已有改善,60寸及以下的中小尺寸供需趋于平衡;从未来发展看,2020年LCD产能退出和新增将同步进行,行业供需有望恢复平衡。

建议关注京东方(000725.SZ)、TCL(000100.SZ)。

风险提示:宏观经济下行;5G基站建设不及预期;国产替代发展不及预期;5G手机销量不及预期。

行业深度研究|电子2|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券2020年01月07日索引内容目录一、2019年电子行情复盘..........................................................................................61.1电子板块涨幅居前..........................................................................................61.2基金持仓超配比例恢复至高位..........................................................................71.3基金持仓结构围绕基站建设、半导体国产替代、TWS创新终端三大主线..............7二、2020年投资展望:5G终端更新可期,半导体浪潮延续...........................................8三、消费电子:终端浪潮由手机存量更新向可穿戴设备蔓延............................................93.15G终端刺激换机需求,关注结构性创新趋势.....................................................93.1.1通信功能:射频前端&天线用量增加,AiP成毫米波天线技术趋势..............113.1.2功耗:功耗提升带动电池容量增加,厂商改进散热方案.............................123.1.3空间:电池容量挤占空间,SiP模组应用拓展.........................................143.1.4微小化:射频前端复杂化倒逼电感走向微小化..........................................163.2从视觉交互到语音交互,可穿戴设备崛起........................................................173.2.1苹果:针对健康领域应用,形成健康检测生态..........................................173.2.2安卓系:手机厂商推动TWS耳机终端普及..............................................183.3相关标的.....................................................................................................203.3.1环旭电子.............................................................................................203.3.2长电科技.............................................................................................203.3.3顺络电子.............................................................................................213.3.4中石科技.............................................................................................23四、PCB:头部厂商转型数通产品,覆铜板国产替代加速............................................234.1设备商招标落地,改版方案催化出货量提升.....................................................234.2PCB产业转移至国内,推动上游高端覆铜板材料国产化进程加速.......................244.3相关标的.....................................................................................................264.3.1崇达技术.............................................................................................264.3.2华正新材.............................................................................................274.3.3生益科技.............................................................................................27五、半导体:国产替代仍是主线................................................................................285.1复盘:行业股价显著上涨,设计板块业绩表现最佳...........................................285.2国产替代是长期趋势,关注模拟IC和存储细分市场..........................................305.2.1中美摩擦仍在继续,国产替代刻不容缓....................................................305.2.2模拟IC市场国产替代大有可为,存储细分市场发展确定性高.....................315.3相关标的.....................................................................................................335.3.1圣邦股份.............................................................................................33行业深度研究|电子3|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券2020年01月07日5.3.2兆易创新.............................................................................................34六、显示器件:面板价格仍在底部,静待日韩产能退出................................................356.1复盘:行业竞争格局稳定,周期底部下盈利能力显著下降..................................356.2行业仍处于底部,2020年供需情况尚不明朗...................................................376.3相关标的.....................................................................................................386.3.1京东方.................................................................................................386.3.2TCL(华星光电).................................................................................40七、重点企业估值表................................................................................................41八、风险提示..........................................................................................................43图表目录图1:2019年申万电子行业涨幅居前..........................................................................6图2:电子行业超越沪深300涨幅位居历史领先水平.....................................................6图3:2019Q3公募基金超配电子板块.........................................................................7图4:2015-2018年国内智能手渗透率提升速度放缓....................................................9图5:2016年以来全球智能手机出货量增速低位徘徊....................................................9图6:2019年24.5%人群持机时长在25个月及以上....................................................9图7:17-18年71%人群换机一次.............................................................................9图8:4G基站建设带动国内4G智能手机渗透率提升..................................................10图9:预期5G基站建设情况与5G智能手机渗透率情况..............................................10图10:5GmmWave将采用大规模天线技术.............................................................11图11:高通毫米波5G通信用户终端设计样机(4个AiP).........................................11图12:AiP模组价格将是传统天线的18-22倍..........................................................12图13:封装与测试约占AiP模组成本75%................................................................12图14:苹果石墨片散热方案...............................................................................13图15:HUAWEIMate20X散热图示.............................................................................13图16:热管散热导热系数范围10000-100000W/m·K...............................................13图17:二维均热板散热比热管性能提升20-30%.......................................................13图18:苹果非L型电池......................................................................................14图19:苹果X首次采用L型电池........................................................................14图20:SiP模组应用于手机.....................................................................................15图21:日月光推出光学SiP方案..............................................................................15图22:5G射频前端价值上升至25美金....................................................................16图23:射频前端构成复杂........................................................................................16图24:TDK推出01005电感..................................................................................16图25:手机电感用量提升(单位:颗/部)...............................................................16图26:预计全球TWS耳机出货量维持30%增长.......................................................19图27:非苹果阵营TWS耳机份额提升.....................................................................19行业深度研究|电子4|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券2020年01月07日图28:长电科技产业链地位.....................................................................................21图29:长电科技位居全球委外封测厂商排名第三........................................................21图30:企业历史沿革...............................................................................................22图31:企业扩张固定资产年复合增长32.7%............................................................22图32:研发费用年复合增长32.5%...........................................................................22图33:2018年全球覆铜板销售额124亿美金............................................................25图34:华正新材占全球刚性覆铜板占比1%...............................................................25图35:2018年常规FR-4覆铜板占整体覆铜板规模38%...........................................25图36:国内FR-4产品产能结构性过剩.....................................................................25图37:2014-2018年企业人均产值(万元/人)超过行业平均.....................................26图38:2014-2018年企业人均净利润(万元/人)超过行业平均..................................26图39:半导体板块营收TOP5企业占比及变化..........................................................28图40:半导体板块归母净利润TOP5企业占比及变化.................................................28图41:2019年初至今半导体涨幅TOP5企业涨跌幅和营收YoY.................................29图42:全球半导体市场规模及变动情况.....................................................................30图43:我国集成电路进出口逆差仍在扩大..................................................................30图44:中美贸易纠纷仍在持续..................................................................................31图45:全球模拟IC市场规模稳步提升.......................................................................31图46:中国模拟IC市场规模快速增长.......................................................................31图47:我国模拟IC市场前五大供应商均为国外企业...................................................32图48:中美贸易纠纷仍在持续..................................................................................33图49:圣邦单季度业绩从2019Q2快速增长..............................................................33图50:企业发展历程...............................................................................................34图51:2019Q3兆易首次成为全球前三大NORFlash供应商.....................................35图52:显示器件板块营收TOP5企业收入占比及变化.................................................36图53:2019年初至今显示器件行业涨幅TOP5企业涨跌幅和营收YoY.......................37图54:不同尺寸LCD电视面板价格(美金).............................................................37图55:不同尺寸LCD手机/平板面板价格(美金).....................................................37图56:2019年四季度全球LCDTV面板分尺寸供需比...............................................38图57:2019前三季度京东方TV面板全球出货第一...................................................39图58:2019前三季度京东方TV面板出货面积全球第一.............................................39图59:企业重组后业务结构.....................................................................................40图60:华星光电采用MiniLED背光电视..................................................................41图61:华星光电折叠屏手机.....................................................................................41表1:公募基金持有电子行业前十大个股......................................................................7表2:2020年主流厂商推出大量5GSoC芯片..........................................................10表3:2019年5G手机售价高企...............................................................................10行业深度研究|电子5|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券2020年01月07日表4:AiP模组供应链..............................................................................................12表5:高端机型电池容量对比....................................................................................12表6:主流厂商部分产品散热方案..............................................................................13表7:台资与内资厂商扩产VC均热板.......................................................................14表8:SiP封装优势与能力要求.................................................................................15表9:测算2020年SiP市场规模将达到166.9亿美金(单位:亿美金)......................15表10:SiP业务竞争格局梳理..................................................................................16表11:5G时代基站及手机电感用量将大幅提升.........................................................17表12:苹果手表历年更新........................................................................................17表13:苹果产品健康监测应用..................................................................................18表14:AirPodsPro内置传感器...............................................................................18表15:手机厂商推出的TWS耳机............................................................................18表16:TWS耳机各组件供应商................................................................................19表17:2022年TWS总空间...................................................................................20表18:环旭电子核心指标........................................................................................20表19:长电科技核心指标........................................................................................21表20:顺络电子核心指标........................................................................................22表21:中石科技核心指标........................................................................................23表22:主流设备商射频板方案调整后工艺门槛降低.....................................................23表23:2020年5G基站AAU市场边际需求增加显著.................................................24表24:5G设备商高频高速PCB新增供应商.............................................................24表25:国内厂商配套能力与订单交付时间优于罗杰斯..................................................25表26:崇达技术核心指标........................................................................................26表27:华正新材核心指标........................................................................................27表28:生益科技核心指标........................................................................................28表29:半导体产业链A股主要上市企业盈利预测及市场表现........................................28表30:NANDFlash、NORFlash性能各有优劣......................................................32表31:圣邦股份营收、净利润预测............................................................................34表32:兆易创新营收、净利润预测............................................................................35表33:显示面板A股主要上市企业盈利预测及市场表现..............................................36表34:2019-2021年全球显示面板产业新增产线梳理................................................38表35:京东方显示面板产能梳理...............................................................................39表36:京东方营收、净利润预测...............................................................................40表37:华星光电显示面板产能梳理............................................................................40表38:TCL集团营收、净利润预测...........................................................................41表39:电子行业重点企业财务数据及估值表...............................................................41行业深度研究|电子6|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券2020年01月07日一、2019年电子行情复盘2019年1-12月电子行业涨幅居前,超额涨幅主要来自第一、第三季度,公募基金配置比例重回历史高位。

1.1电子板块涨幅居前回顾2019年1-12月申万行业涨幅指数,申万电子行业指数以73.8%涨幅位居行业前列。

同期,沪深300指数涨幅为36.1%,创业板指涨幅为43.8%,申万电子行业指数超沪深300指数涨幅37.7pct,超越创业板指涨幅30.0pct。

图1:2019年申万电子行业涨幅居前资料来源:Wind,西部证券研发中心从全年超额收益维度看,第一、第三季度电子行业相较于沪深300指数的超额收益位居2012年以来单季度超额收益的历史领先水平。

大家认为:1)19年一季度的超额收益主要来自估值修复,电子板块2017年第三季度以来连续四季度业绩与估值下杀;2)19年第三季度的超额收益来自对于2020年5G终端创新的展望,提前反映了20年电子供应链高增长的业绩预期。

图2:电子行业超越沪深300涨幅位居历史领先水平资料来源:Wind,西部证券研发中心-1001020304050607080电子食品饮料家用电器建筑材料计算机非银金融农林牧渔医药生物休闲服务国防军工综合电气设备有色金属化工机械设备银行房地产传媒通信轻工制造交通运输汽车采掘商业贸易纺织服装公用事业钢铁建筑装饰2019/1/1-2019/12/31申万行业涨跌幅(%)-60%-40%-20%0%20%40%60%1Q20123Q20121Q20133Q20131Q20143Q20141Q20153Q20151Q20163Q20161Q20173Q20171Q20183Q20181Q20193Q2019申万电子指数相对收益申万电子指数绝对收益行业深度研究|电子7|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券2020年01月07日1.2基金持仓超配比例恢复至高位公募基金配置电子行业仓位再次恢复至高位,仅次于2017年第三季度。

大家以电子板块A股流通市值/A股流通市值计算作为标配比例,以公募基金电子板块重仓持股总市值/重仓持股总市值为实际配置比例进行测算,实际配置比例与标配比例的差值即为超配比例。

2019年第三季度公募基金实际配置比例为10.8%,而标配比例为3.4%,超配电子比例达到7.4pct,仅次于2017年第三季度的8.2pct,达到自2012年以来的历史次新高。

图3:2019Q3公募基金超配电子板块资料来源:Wind,西部证券研发中心1.3基金持仓结构围绕基站建设、半导体国产替代、TWS创新终端三大主线电子板块全年行情由基站建设、半导体国产替代、TWS耳机创新终端三大主线驱动。

回顾全年第一至第三季度的公募基金持股情况,以公募基金持有家数作为参考依据,整理汇总了前十大热门持仓个股,可梳理出全年电子板块三大配置主线:其一,5G基站建设带动PCB通讯板需求回暖,头部厂商单季度业绩持续超市场预期,公募基金增配沪电股份、深南电路;同时,行情向上游覆铜板厂商蔓延,伴随PCB产业向大陆转移,高频高速覆铜板持续实现国产化替代,尤以生益科技为代表。

其二,中美贸易摩擦导致上游供应链封锁,国内半导体产业收购海外资产或加快自研步伐,公募提升以闻泰科技、兆易创新、汇顶科技为代表的企业持股数量。

其三,对于创新移动终端的展望及预期,以代工AirPods等TWS耳机的企业立讯精密、歌尔股份为主导。

表1:公募基金持有电子行业前十大个股2019第一季度2019第二季度2019第三季度名称持有家数名称持有家数名称持有家数海康威视72立讯精密72立讯精密99立讯精密70海康威视65海康威视78北方华创43亿纬锂能46歌尔股份63东山精密42沪电股份41生益科技610.01.02.03.04.05.06.07.08.09.00%2%4%6%8%10%12%2012Q12013Q12014Q12015Q12016Q12017Q12018Q12019Q1配置比例(左轴标配比例(左轴)超配比例(pct,右轴)行业深度研究|电子8|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券2020年01月07日亿纬锂能36北方华创36沪电股份51三环集团33深南电路35深南电路51京东方A32京东方A33闻泰科技51沪电股份31汇顶科技33兆易创新51大华股份30紫光国微28信维通信44大族激光28大华股份28汇顶科技41资料来源:Wind,西部证券研发中心二、2020年投资展望:5G终端更新可期,半导体浪潮延续消费电子:关注5G手机结构性创新和可穿戴设备崛起。

从手机端来看,5G基站建设步入高峰期,新世代通讯技术有望引领智能手机更新浪潮,叠加换机周期共振,2020年或是5G手机销售大年。

从5G智能手机结构性创新趋势而言,5G手机将带来AiP模组封测、散热、SiP模组封装和元器件微型化等细分市场的机会;从可穿戴设备来看,2019年是安卓TWS耳机崛起元年。

建议关注SiP封装龙头环旭电子(601231.SH)、大陆地区OSAT龙头长电科技(600584.SH)、电感行业龙头顺络电子(002138.SZ)、通信石墨材料以及屏蔽材料的龙头企业中石科技(300684.SZ)。

PCB:上游高端覆铜板材料国产化进程加速。

从下游PCB来看,2019年年底主设备商招标采用优化方案,工艺门槛及建设成本均有降低,或将引入更多供应商参与备货,通信PCB二线厂商受益;从上游覆铜板来看,目前美国厂商罗杰斯占有高频覆铜板市场50-70%的份额,内资厂商生益科技承接部分订单,未来华正新材亦将占据一席之地。

建议关注崇达技术(002815.SZ)、华正新材(603186.SH)、生益科技(000909.SZ)。

半导体:国产替代仍在加速进行,存储行业景气度上行带来新机会。

2019年是半导体国产替代加速进行的第一年,半导体材料、设备和设计等多领域受益于国产替代快速发展。

其中模拟IC更是重中之重,根据IHS数据,2018年我国模拟IC市场规模为2273亿元,而模拟IC自给率不足20%,行业具备极大发展空间,建议关注中国模拟IC设计龙头圣邦股份(300661.SZ)。

全球存储器市场在2019年持续下行,目前DRAM和NAND跌幅收窄,有触底回升趋势,根据集邦咨询预测,DRAM和NAND价格都将于2020Q1回升;在利基存储器市场,NORFlash价格从2019Q3开始回升,由于5G、IOT、AMOLED和智能汽车等下游市场的快速发展,2020年景气度有望持续上行,推荐中国存储行业龙头兆易创新(603986.SZ)。

显示面板:日韩逐渐退出LCD市场,行业有望复苏。

大尺寸LCD面板价格在2019年继续下滑,小尺寸LCD面板价格相对保持稳定。

2019Q4,根据群智咨询数据,全球LCD供需比在四季度收窄为6.1%,较2019年一季度和二季度明显好转。

2020年,SAMSUNG、LGD和松下等日韩厂商将逐渐关闭LCD产线,虽然大陆市场仍会有新产能释放,但新产能爬坡需要时间,且2020年东京奥林匹克运动会预计会拉动下游需求增长,显示面板行业景气度有望回升。

建议关注大尺寸显示面板龙头京东方(000725.SZ)和TCL(000100.SZ)。

行业深度研究|电子9|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券2020年01月07日三、消费电子:终端浪潮由手机存量更新向可穿戴设备蔓延智能手机市场渗透率接近饱和,过去由渗透率提升驱动行业高速成长,逐渐演变为存量机型周期性替换,5G智能手机供应链步入成熟,有助于零部件制造成本下行,智能手机定价降低,从而刺激换机需求。

3.15G终端刺激换机需求,关注结构性创新趋势智能手机市场渗透率接近饱和。

2015-2018年,国内智能手机渗透率逐渐接近天花板,根据国家统计局和工信部统计,2018年国内智能手机渗透率已达到77.0%,相较于2015年仅提升1.8pct。

根据IDC与Canalys等咨询机构统计,2016年以来,全球智能手机出货量维持个位数增长,而2018年首次转为负数,2019年增速依然维持低位徘徊。

图4:2015-2018年国内智能手渗透率提升速度放缓图5:2016年以来全球智能手机出货量增速低位徘徊资料来源:国家统计局,工信部,西部证券研发中心资料来源:IDC,Canalys,西部证券研发中心2020年或是存量智能手机更新大年。

根据《Tencent白皮书》统计,国内约24.5%的人群持机时间在25个月及以上,17-18年换机人群中约有71%仅一次换机;而根据IDC调研统计,国内手机用户平均换机周期约为2.7年,即2020-2021年,换机人群将面临再次换机,从而带动智能手机出货量增加。

图6:2019年24.5%人群持机时长在25个月及以上图7:17-18年71%人群换机一次资料来源:Tencent白皮书,西部证券研发中心资料来源:Tencent白皮书,西部证券研发中心0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%80.0%90.0%05101520252012201320142015201620172018产量(亿部)渗透率-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%024681012141620122013201420152016201720182019E出货量(亿台)YoY22.90%22.10%30.50%24.50%≤6个月7-12个月13-24个月≥25个月71%22%5.60%1.40%1次2次3次3+次行业深度研究|电子10|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券2020年01月07日2020年5G基站建设步入高峰期,新世代通讯技术有望引领智能手机更新浪潮。

大家回顾2014年基站建设与4G智能手机渗透率提升情况,2013年国内4G基站启动建设,2014年开始4G手机渗透率快速上升至7.6%。

大家保守预计,2020年5G手机换机节奏有望复制2014年新世代通讯技术出货量渗透的路径,5G智能手机出货量占比达到14%。

图8:4G基站建设带动国内4G智能手机渗透率提升图9:预期5G基站建设情况与5G智能手机渗透率情况资料来源:工信部、西部证券研发中心资料来源:前瞻产业研究院,工信部,西部证券研发中心2020年5GSoC芯片供应链亦将更为成熟,降低5G手机制造成本。

2019年高通、联发科、SAMSUNG、HUAWEI共推出4款5GSoC芯片,而2020年头部厂商的解决方案数量有望突破10个,供应链成熟度有望提升,助力压缩5G手机成本,5g手机价格存在下降空间。

表2:2020年主流厂商推出大量5GSoC芯片厂商型号推出时间代工制程高通骁龙72502019年10月SAMSUNG6nm骁龙875/83502020年SEC5nm骁龙63502020年SEC8nm联发科68852019年12月TSMC7nm68832020年TSMC7nm68732020年TSMC7nm5G-Entry2020年TSMC7nmSAMSUNGExynos9802019年9月SEC8nmExynos8802020年SEC8nmHUAWEIKirin990+2019年9月TMSC7nm+Kirin8202020年TMSC6nmKirin10002020年TMSC5nm资料来源:高通官网,联发科官网,SAMSUNG官网,HUAWEI官网,西部证券研发中心5G手机价格下降,将进一步刺激终端换机需求。

从19年推出的5G机型看,主力机型采用HUAWEI麒麟990方案、高通骁龙855方案,终端售价均在3500元以上,部分期间机型价格超5000元,价格门槛高企。

展望2020年供应链成熟度提升后,根据产业链调研,下半年5G机型门槛有望将下探至2500元,推动用户换机。

表3:2019年5G手机售价高企品牌型号售价芯片发布时间HUAWEIMate20X5G6199麒麟9802019年7月Mate305G4999/5499麒麟9902019年9月0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%80.0%90.0%01002003004005006002014年2015年2016年2017年2018年2019Q34G基站数(万)4G手机渗透率0%10%20%30%40%50%60%0501001502002503003504004505002019E2020E2021E2022E2023E5G基站数(万)5G手机渗透率行业深度研究|电子11|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券2020年01月07日Mate30Pro5G6899/7899麒麟9902019年9月SAMSUNGGalaxyNote10+5G7999骁龙8552019年2月GalaxyA905G4499骁龙8552019年10月小米MIX35G国内未发布骁龙X502019年5月小米9Pro5G3699骁龙855+2019年9月VIVOIQOOPro5G3798骁龙855+2019年8月NEX35G5698骁龙855+2019年9月OPPOReno5G海外发布骁龙8552019年5月中兴Axon10Pro5G4999骁龙855+2019年7月资料来源:互联网公开信息整理,西部证券研发中心3.1.1通信功能:射频前端&天线用量增加,AiP成毫米波天线技术趋势5G毫米波技术发展将带动天线封装技术(AntennasinPackage,AiP)普及。

在毫米波频段,天线将采用大规模天线技术(MassiveMIMO)。

相较于传统天线阵列的分离型方式,大规模天线将采用AiP封装模组,大幅节省空间。

2017年12月高通首次公布5G毫米波通信用户终端参考设计样机,其中包含4个28GHz的AiP模组,每个AiP模组均可实现波束扫描。

图10:5GmmWave将采用大规模天线技术图11:高通毫米波5G通信用户终端设计样机(4个AiP)资料来源:高通,西部证券研发中心资料来源:Electfans,西部证券研发中心AiP模组的异质整合程度复杂,成本主要来自系统级封装(SiP)技术。

传统天线价格约为1美金,而AiP模组整体价格将是传统天线的18-22倍。

AiP模组将射频芯片(RF)、电源管理芯片、毫米波天线等元件进行系统级封装,需要兼顾多颗天线封装产生的耦合效应、散热等问题,因此AiP模组中约有75%的成本来自封装测试。

行业深度研究|电子12|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券2020年01月07日图12:AiP模组价格将是传统天线的18-22倍图13:封装与测试约占AiP模组成本75%资料来源:DIGITIMES,西部证券研发中心资料来源:DIGITIMES,西部证券研发中心AiP模组供应链第一梯队初具雏形,封测厂商与方案设计厂形成良好互动。

高通与SAMSUNG宣布量产AiP封装模组,其中,高通与日月光已在AiP制程上开展合作,日月光高雄厂专门针对模块设计、材料使用、模拟量测服务投建两座微波暗室,积极投入AiP模组测试。

此外,日月光旗下矽品陆续承接海思、联发科AiP封装订单,头部厂商已初步形成供应链第一梯队阵营。

表4:AiP模组供应链供应商潜在供应商方案设计高通、SAMSUNGHUAWEI海思、联发科晶圆代工台积电格芯封装与测试日月光(高雄厂、矽品)、安靠长电科技资料来源:DIGITIMES,西部证券研发中心3.1.2功耗:功耗提升带动电池容量增加,厂商改进散热方案5G手机相较于4G手机功耗将大幅提升,对电池容量要求更高。

因大数据流增加耗电量、非独立组网保持双链接等因素,5G手机功耗相较于4G手机大幅提升,根据HUAWEI轮值CEO徐直军口径,5G手机芯片功耗或是4G的2.5倍,对电池容量要求更高。

大家汇总比较了主流5G机型,电池容量均在4000mAh以上,而苹果机型与其余品牌仍然存在差距。

表5:高端机型电池容量对比机型电池容量(mAh)推出时间售价苹果11ProMax39692019年9月¥9,599苹果XSMax31742018年9月¥9,599HUAWEIMate30Pro45002019年9月¥5,799HUAWEIP30Pro42002019年3月¥7,572SAMSUNGGALAXYNote10+43002019年9月¥7,999OPPORenoAce40002019年10月¥2,999vivoNEX345002019年9月¥4,998资料来源:互联网公开信息,西部证券研发中心5G手机电池容量提升、内部空间紧凑,亟待改进散热方案。

过去智能手机采用的以石墨片为主的散热方案或已无法满足5G手机的散热需求。

以苹果为代表的传统方案,单款苹果机0510152025传统天线AiP模组单价(美金)封装与测试元件成本行业深度研究|电子13|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券2020年01月07日型包含6-7片石墨,其余厂商部分产品采用石墨与散热凝胶结合的方式。

为解决散热难题,部分厂商已经开始采用石墨与热管、散热板相结合的方案,以HUAWEIMate20X为例,引入均热板(VaporChamber,VC)框架与石墨烯材料,能够实现手机恒定3W功率不会发热,从而满足用户体验。

图14:苹果石墨片散热方案图15:HUAWEIMate20X散热图示资料来源:iFixit,西部证券研发中心资料来源:互联网公开信息,西部证券研发中心热管与均热板相较于传统石墨材料导热系数大幅提升,价值量更高。

热管与均热板利用热传导与制冷介质实现快速热传递的原理,热管可视为一维热传导,均热板可视为二维热传导,芯片、处理器等产生热量经过界面材料传导至热管,而热管内部利用液体表面张力产生回流液体,在吸热段汽化蒸发,在冷凝段回流,通过循环带走热量。

价值量方面,均热板约合18元/片,远超石墨片方案2-3元/片。

图16:热管散热导热系数范围10000-100000W/m·K图17:二维均热板散热比热管性能提升20-30%资料来源:华强资讯,西部证券研发中心资料来源:中关村在线,西部证券研发中心主流厂商开始采用石墨与热管、散热片相结合的方案,产品下沉至低端机型。

苹果仍考虑到新品研发及供应链安全性等问题,或将延续石墨片方案,而安卓系厂商不约而同地采用石墨烯膜、石墨、碳纤维等材料与金属均热板结合的方案,虽然散热解决方案成本较高,但现已推广至OPPORenoAce等3000元以下机型,未来散热方案将继续铺开,下沉至3000元以下机型。

表6:主流厂商部分产品散热方案机型散热方案推出时间售价苹果11石墨片2019年9月¥5,499HUAWEIMate20X石墨烯膜+VC2018年10月¥4,099小米9Pro石墨+VC2019年9月¥3,699行业深度研究|电子14|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券2020年01月07日SAMSUNGNote10石墨片+VC2019年8月¥6,686OPPORenoAce碳纤维+VC2019年10月¥2,999vivoNEX3碳纤维+VC2019年9月¥4,998资料来源:互联网公开信息整理,西部证券研发中心台资厂商积极扩产均热板产能,而国内厂商将攻克0.35mm以下厚度均热板市场。

台资厂商已具备充分的技术积累,根据产业链调研,台资厂商平均良率高出内资厂商10pct,具有明显地良率及成本优势,而国内厂商有望凭借0.35mm以下厚度的均热板生产能力突围。

表7:台资与内资厂商扩产VC均热板厂商月产能(万片/月)主要产品扩产规划双鸿6000.35-0.45mm均热板计划2020年增加到800万片/月泰硕3000.35-0.45mm均热板N/A奇鋐2000.35-0.45mm均热板计划2020年增加到500万片/月中石科技100积极拓展0.35mm以下均热板预计2020年扩产到600万片/月碳元科技100积极拓展0.35mm以下均热板预计年底扩产到200万片/月资料来源:企业公告,企业调研,西部证券研发中心3.1.3空间:电池容量挤占空间,SiP模组应用拓展在电池能量密度提升有限的情况下,增加电池体积或是主流路径,内部结构更为紧密。

参照苹果手机,苹果X首次采用L型电池,电池容量由苹果7的1960mAh增加至2716mAh,导致其余零组件的空间排放更为紧密,随着苹果推出5G手机,电池体积或将继续扩大,对其余零件模组化的需求强烈。

图18:苹果非L型电池图19:苹果X首次采用L型电池资料来源:互联网,西部证券研发中心资料来源:互联网,西部证券研发中心SiP模组将持续拓展应用。

目前苹果手机SiP模组主要有WiFi模组、UWB等,未来射频前端、声学、光学亦存在SiP模组化趋势。

日月光已推出光学SiP模组方案,可实现心率、体温、血压检测。

行业深度研究|电子15|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券2020年01月07日图20:SiP模组应用于手机图21:日月光推出光学SiP方案资料来源:安靠,西部证券研发中心资料来源:ASE,西部证券研发中心SiP兼具低成本、低功耗、高性能、小型化、多元化的优势。

随着电子零组件持续微小化至16/14nm节点,出现了RC延迟、电迁移、静电放电、电磁干扰等物理效应,而SiP采用了物理分离的方法有效地避免了这些干扰,例如:增加芯片之间的连接体直径,缩短信号行进的距离,降低功耗和驱动这些信号所需的功率。

SiP的工艺优势能有效降低10-50%的成本,这一价格优势或将大规模推动产品应用。

表8:SiP封装优势与能力要求优势能力要求低成本以SMT的PCB板为例,封装占芯片成本20%,采用SiP后成本降低10-50%产能与成本优势打通高成品率的工艺流程性能提升避免元件多次封装降低性能高密度封装、系统测试能力低功耗缩短链接路径,降低功耗板级封装能力小型化&多元化系统集成能力、元器件采购能力资料来源:ASE,西部证券研发中心SiP工艺有望快速渗透,逐步打开市场空间。

SiP模块大幅简化了终端装置的工艺制造流程,有助于节省制造商解决方案的成本、缩短上市时间,从而快速响应可穿戴装置、物联网等依赖技术更迭的终端需求,未来也将逐渐向云计算、智能汽车、工业自动化等应用领域渗透。

大家测算2020年SiP模组产品的规模将达到166.9亿美金。

表9:测算2020年SiP市场规模将达到166.9亿美金(单位:亿美金)2016201720182019E2020E2021EWifi模组41.740.742.254.971.392.7射频模组6.212.819.628.747.469.5手表3.78.412.114.617.521.0耳机N/AN/AN/A1.023.243.0UWBN/AN/AN/A3.07.59.0合计51.661.973.9102.1166.9235.2资料来源:ASE,西部证券研发中心封测与零部件厂商切入SiP赛道。

从海外厂商的情况看,目前封测厂安靠、零部件厂商村田均已切入SiP业务;国内陆资厂商长电科技投资的JSLK(长电韩国)在2017年首次实现扭亏为盈;部分具备SMT产能的EMS厂商也表示有意愿投入SiP业务。

行业深度研究|电子16|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券2020年01月07日表10:SiP业务竞争格局梳理传统业务/竞争对手海外国内封测厂商安靠长电科技EMS制造商环旭电子立讯精密(布局但未生产)零部件厂村田歌尔股份(布局但未生产)资料来源:企业公告,西部证券研发中心3.1.4微小化:射频前端复杂化倒逼电感走向微小化5G智能手机射频前端元件用量上升,设计更为复杂。

在接收信号与发射信号的过程中,射频前端承担二进制信号与高频率无线电磁波信号互转的功能,射频部分包含滤波器(Filter)、开关(Switch)、功率放大器(PA)、低噪声放大器(LNA)、天线调谐器等元件。

根据Skyworks测算,5G射频前端元件用量翻倍增长,模组价格将由18美金上升至25美金,提升38.9%。

图22:5G射频前端价值上升至25美金图23:射频前端构成复杂资料来源:Skyworks西部证券研发中心资料来源:微波射频网,西部证券研发中心5G智能手机射频电路受制于有限的内部空间,将倒逼超小型尺寸RF电感器需求上涨。

射频用电感器作为信号型电感器,在传达电力信号的电路中用于频率匹配或作为滤波器使用,由于手机电池体积增大、零部件空间减少,导致射频电路设计对低电路损耗、高Q值的电感器需求倍增。

村田、TDK等厂商推出01005的电感器,应用于手机射频模块、WiFi/蓝牙等模组。

图24:TDK推出01005电感图25:手机电感用量提升(单位:颗/部)资料来源:TDK,西部证券研发中心资料来源:西部证券研发中心5G时代相较于4G时代,手机与基站对电感的需求均有大幅提升。

手机侧,对原有0201叠层050100150200250300国内旗舰机苹果5G手机电感用量行业深度研究|电子17|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券2020年01月07日射频电感的需求将逐步升级为01005电感,价格有望翻倍;基站侧,4G电感用量约为1100-1300颗有望提升至5G基站的1600-1700颗,单基站需求量提高30%以上。

表11:5G时代基站及手机电感用量将大幅提升4G时代5G时代手机电感用量叠层电感150-180颗(其中高端机型01005用量40-60颗)功率电感20-25颗绕线射频电感10颗叠层电感150-180颗(其中高端机型01005用量120颗)功率电感45颗绕线射频电感20颗基站电感用量1100-1300颗1600-1700颗资料来源:产业调研,西部证券研发中心全球范围内,仅村田与国内的顺络电子能够承接01005叠层电感量产订单,有望受益于下游需求增长趋势。

3.2从视觉交互到语音交互,可穿戴设备崛起2019年TWS耳机步入高速渗透元年,可穿戴终端成长可期。

传统智能手机终端以视觉交互为主,而TWS耳机将专注于语音交互,开启新一轮可穿戴设备浪潮。

从各厂策略来看,苹果向健康细分领域发展,而其余手机厂商集中加码TWS领域,与手机UI系统形成功能适配,有望在终端功能集成上大展身手。

3.2.1苹果:针对健康领域应用,形成健康检测生态苹果持续深化可穿戴设备健康布局。

AppleWatch作为苹果首款可穿戴设备,不断调整健康类应用,从健康“检测”向“监测”推进,在功能应用上,除了心率监测功能,后续加入了走路、跑步、睡眠、骑行、瑜伽、摔跤等运动检测模式,能够实时记录使用者的身体状况,并可识别摔倒姿势、拨通紧急号码。

表12:苹果手表历年更新发布年份价格(元)重大功能升级AppleWatch2014年4188-8288心率监测AppleWatchSport2014年2588-2988AppleWatchEdition2014年74800-126800AppleWatchS22016年2188起内置GPSAppleWatchS32017年2588起移动蜂窝网络AppleWatchS42018年3199起跌落检测AppleWatchS52019年3199起AppleWatch应用商店资料来源:互联网公开数据整理,西部证券研发中心行业深度研究|电子18|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券2020年01月07日表13:苹果产品健康监测应用平台应用AppleWatch心率监测,运动教练AppleWatchS3全新的心率监测与运动教练AppleWatchS4跌落检测与报警,心电图AppleWatchS5噪音检测,月经追踪资料来源:互联网公开信息整理,西部证券研发中心AirPods亦有望加入苹果健康生态布局。

目前AirPodsPro中已加入麦克风、光学传感器、运动加速传感器、语音传感器等,根据旭日显示与触摸网站披露,苹果或在新款AirPods上引入UWB及健康相关的传感器,包括耳部皮下血管脉搏和血氧水平监测,加码健康生态布局。

表14:AirPodsPro内置传感器传感器功能双波束成形麦克风对来自一个或多个特定方向的声音更敏感双光学传感器电磁抗扰性,电气隔离,宽动态范围和多路复用功能运动加速感应器感受加速度并转换成可用输出信号语音加速感应器语音活动检测器,专门检测由用户所产生的振动内向式麦克风检测残留的噪声来微调噪声消除力度感应器使得触控板能够实现更多有趣的功能以及反馈更多的信息资料来源:互联网公开信息整理,西部证券研发中心3.2.2安卓系:手机厂商推动TWS耳机终端普及安卓系手机厂商推出TWS耳机已逐步克服蓝牙连接、功耗问题,产品价格下沉至千元以下。

表15:手机厂商推出的TWS耳机型号发布时间价格蓝牙AirPods2016年9月8日1288元4.2苹果AirPods22019年3月20日1279元5.0AirPodsPro2019年10月29日1999元5.0SAMSUNGGearIconX2016年6月199.9美金4.2GearIconX20182017年10月199.9美金4.2galaxybuds2019年2月21日880元5.0HUAWEIFreeBuds12018年4月12日799元4.2FreeBuds2标准版2018年12月799元5.0FreeBuds2高配版2018年12月999元5.0FreeBuds32019年9月6日1199元5.1FreeBuds悦享版2019年6月21日399元4.2FreeBudsLite2019年3月119欧元4.2荣耀FlyPods标准版2018年10月799元5.0荣耀FlyPods高配版2018年10月999元5.0荣耀FlyPods青春版2018年12月399元4.2行业深度研究|电子19|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券2020年01月07日OPPOO-Free2018年6月699元5.0vivovivoTWSEarphone2019年9月16日999元5.0小米小米蓝牙耳机Air2019年1月8日399元4.2小米蓝牙耳机Air22019年9月24日399元5.0小米蓝牙耳机AirDots青春版2018年11月199元5.0RedmiAirDots2019年3月18日99.9元5.0魅族POP2019年4月22日499元4.2POP22019年4月23日399元5.0资料来源:互联网公开信息整理,西部证券研发中心安卓系耳机跨过可用门槛,跟进苹果TWS耳机发展。

根据Counterpoint统计,2019年全球TWS耳机出货量预计达到1.2亿套,由于国内白牌耳机未被统计在咨询机构口径内,因而大家认为实际出货量或远超这一数据。

此外,安卓系阵营TWS耳机份额已由2018年第四季度的40%上升至2019年第三季度的52%。

图26:预计全球TWS耳机出货量维持30%增长图27:非苹果阵营TWS耳机份额提升资料来源:QuestMobile,西部证券研发中心资料来源:Counterpoint,西部证券研发中心TWS耳机已形成从蓝牙主控芯片到ODM代工制造一体化的完整产业链。

表16:TWS耳机各组件供应商组件供应商蓝牙主控芯片苹果、高通、恒玄、络达、瑞昱、HUAWEI等Norflash兆易创新、华邦电、Adesto、旺宏、赛普拉斯等电源管理IC德州仪器、思智浦、意法半导体、圣邦股份、美信等过流保护IC仙童、韦尔股份等电池紫建电子、亿纬锂能、鹏辉能源、新普科技、欣旺达等声学MEMS歌尔声学、瑞声科技ODM歌尔股份、立讯精密、共达电声、瀛通通讯、佳禾智能、漫步者等SiP封装安靠、环旭电子资料来源:互联网公开信息整理,西部证券研发中心产业链成熟度提升,安卓系手机品牌TWS耳机有望真正进入突破期。

基于TWS耳机和手机高度互动、强绑定的特性,大家预估安卓品牌TWS耳机2022年总销量空间在1.5亿部左右,市场空间在802.7亿元左右,由于耳机的功能集成度持续提升,高端TWS耳机仍能维持稳定的价格,甚至稳中有升,预计2022年总体市场规模将达到2122.7亿元。

0%10%20%30%40%50%60%0.00.51.01.52.02.53.02016201720182019E2020E2021E2022E全球TWS耳机出货量(亿副)YoYAppleJabraSamsungJLabQCYJBLXiaomiBEATSAmoiothers2018Q42019Q3行业深度研究|电子20|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券2020年01月07日表17:2022年TWS总空间苹果手机出货量(亿部)苹果耳机渗透率苹果TWS销量(万副)苹果耳机销售额(亿元)安卓耳机总规模(亿元)苹果+安卓总规模(亿元)2.250.00%110001320802.732122.73资料来源:西部证券研发中心测算3.3相关标的3.3.1环旭电子背靠股东日月光,多年持续稳健经营。

企业营业收入从2014年158.7亿元攀升至2018年335.5亿元,年复合增长率20%。

企业现金流佳,足以覆盖资本支出并且有所盈余。

企业推动投资回报率ROIC作为内部考核指标,兼顾周转率与净利率。

开拓SiP技术路径,在中长期竞争赛跑中脱颖而出。

由于终端产品的微小化和集成度提升,SiP(SysteminPackage)系统级封装技术逐渐成为电子技术发展的前沿热点,赛道持续扩容,大家测算2020年SiP模组产品的规模将达到166.9亿美金。

SiP工艺综合运用了多种先进封装技术,封测能力或是厂商的技术门槛。

企业已有SiP批量生产经验,良率已达到99%以上,技术能力领先同行;考虑到产品季节性因素,企业谨慎扩产,有助于控制成本。

新老产品发力,业务多点开花。

企业业务有两大发展途径,一方面,着力工业类POS机、智能手持终端等稳健成长市场,提升核心客户份额;另一方面,发力新兴市场,持续推出高附加值新产品,获取超额利润,例如QSiP模组、UWB新产品、TWS耳机等新品。

企业积极推进核心客户TWS耳机SiP模组封装业务,企业首次公布与大客户毫米波模组合作方案,进一步推动5G毫米波商用,或占20年新机型比例10-20%;智能手表将深耕健康赛道,体能传感功能有望再次加成,带动单机价值量提升。

企业将充分受益产业终端革新浪潮。

表18:环旭电子核心指标201720182019E2020E2021E营业收入(百万元)29,70633,55038,81250,77757,840增长率(%)23.912.915.730.813.9净利润(百万元)1,3141,1801,3631,6962,118增长率(%)63.0-10.215.624.424.9每股收益(EPS)0.600.540.630.780.97资料来源:Wind,西部证券研发中心3.3.2长电科技国内IC封测行业领军者,卡位Fan-out、SiP高端制程。

以营业收入占比测算,2018年长电科技占全球营业收入比重达到13.1%,仅次于中国台湾日月光、韩国安靠。

长电科技通过收购星科金朋完善全系封测技术布局,覆盖低端WireBonding到高端WLP、FCPBGA、PoP、Fanout、WLP等封装形式,在大陆地区首屈一指,韩国厂积极布局SiP产能。

行业深度研究|电子21|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券2020年01月07日图28:长电科技产业链地位图29:长电科技位居全球委外封测厂商排名第三资料来源:晶丰明源招股说明书,西部证券研发中心资料来源:YoleDevelopment,西部证券研发中心全球半导体行业步入景气期,长电科技有望迎接半导体封测需求复苏。

全球半导体设备投资出现起底信号,预示半导体景气度迎来拐点,5G通信周期带动基站及手机半导体需求转暖,带动封测环节订单需求回升,长电本部将夯实中低端封测市场,前期整合的星科金朋积极拓展高端封测制程订单,伴随产能稼动率上行,整体毛利率有望改善。

客户加快封测订单向国内转移的步伐,长电科技将深度受益订单东移趋势。

大客户基站PA、手机射频等高端订单东移趋势。

SiP、AiP业务有望跟进头部厂商,积极获取订单,提升各厂盈利能力。

中长期看,全新管理层上台,改善企业内部治理结构,解决技术瓶颈与客户基础的问题。

表19:长电科技核心指标201720182019E2020E2021E营业收入(百万元)23,855.5123,856.4923,337.4226,846.6830,086.23增长率(%)24.540.00-2.1815.0412.07净利润(百万元)343.35-939.32117.27573.851,044.97增长率(%)222.89-373.58112.48389.3482.10每股收益(EPS)0.25-0.590.070.360.65资料来源:Wind一致预期,西部证券研发中心3.3.3顺络电子国产电感龙头,积极拓展电感产品品类。

自成立以来,顺络电子通过自主研发,外部并购等方式不断拓展产品种类,目前已经布局精密小型化电感、微波器件、汽车电子元器件、特种电子、精细陶瓷等五大产业系列。

2018年企业片式电感产品全球市场份额超过10%,其中叠层电感产能位居全球第二、片式绕线电感位居全球第三,处于国内电感行业领先地位。

19%15%13%10%8%4%4%3%24%日月光安靠长电科技矽品力成科技华天科技通富微电联合科技其他行业深度研究|电子22|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券2020年01月07日图30:企业历史沿革资料来源:企业公告,企业官网,西部证券研发中心企业稳健扩张产能带动固定资产增长,积极投入研发深耕核心电子陶瓷制造能力。

2007-2018年固定资产年复合增长率达到32.7%,扩张速度与营业收入复合增速基本匹配,研发费用年复合增长达到32.5%。

图31:企业扩张固定资产年复合增长32.7%图32:研发费用年复合增长32.5%资料来源:Wind,西部证券研发中心资料来源:Wind,西部证券研发中心手机电感随5G射频前端模块增加带动用量提升,并向微小化趋势发展。

5G带动射频前端需求上升,伴随射频前端微小化需求,尤以01005尺寸为代表的电感需求强劲。

供给端,全球新增01005电感产能仅顺络电子与日本村田能够满足批量供货,其余厂商TDK、奇力新扩产较为有限,扩产周期将在9个月以上,企业有望借机切入龙头客户供应链。

此外,企业推动LTCC滤波器基站侧应用,利润贡献提速。

长期看,企业电感产品不断实现国产化替代,稳健成长。

表20:顺络电子核心指标201720182019E2020E2021E营业收入(百万元)1,987.562,362.042,833.083,694.254,741.02增长率(%)14.4718.8419.9430.4028.34净利润(百万元)341.27478.58469.20642.09827.14增长率(%)-4.9740.23-1.9636.8528.820%10%20%30%40%50%60%051015202530200720082009201020112012201320142015201620172018固定资产(亿元,左轴)YoY(右轴)0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%00.20.40.60.811.21.4200720082009201020112012201320142015201620172018研发支出(亿元,左轴)YoY(右轴)行业深度研究|电子23|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券2020年01月07日每股收益(EPS)0.420.590.580.801.03资料来源:Wind一致预期,西部证券研发中心3.3.4中石科技国内消费电子领域石墨散热龙头,稳固北美客户手机石墨散热核心供应商地位稳固。

企业以销售国外屏蔽材料及模切业务起家,逐步进入智能手机厂商核心供应链,并向消费电子领域拓展,形成散热综合解决方案,后续产品将由石墨片转向散热模组,产品附加值有望提升。

5G推动散热解决方案升级,企业业务进入收获期。

企业大客户的订单2020年仍然沿用石墨片散热方案,营业收入稳中有升。

2020年业务的增量主要来自国内厂商VC板订单,基站散热凝胶预计20年开始起量,带来业绩增量贡献。

此外,VC板业务亦将导入OPPO、vivo5-6个机型。

深耕海外客户,未来产品线进一步拓宽。

海外客户方面,深耕MicroSoft,从消费类产品Xbox切入散热泡棉、散热模组产品,未来转向加工难度低、利润更厚的数据中心产品,并横向拓展GOOGLE、AMAZON等北美客户,产品线有望拓宽。

表21:中石科技核心指标201720182019E2020E2021E营业收入(百万元)570.43763.15904.101,317.541,755.96增长率(%)187.4933.7818.4745.7333.28净利润(百万元)82.24140.71153.42238.96322.46增长率(%)123.0671.099.0355.7634.94每股收益(EPS)0.950.890.610.951.28资料来源:Wind一致预期,西部证券研发中心四、PCB:头部厂商转型数通产品,覆铜板国产替代加速4.1设备商招标落地,改版方案催化出货量提升国内通信设备商PCB方案逐步落地,降阶方案有望引入更多供应商。

考虑到运营商资本开支压力向上游传导,2019年年底主设备商招标采用优化方案,工艺门槛及建设成本均有降低。

以主流设备商的射频板方案为例,前期尺寸由21*24英寸下降至18*20英寸,层数上由14层降低至10层,其他型号亦有微调。

表22:主流设备商射频板方案调整后工艺门槛降低优化方案前优化方案后层数14层10层面积21×24英寸18×20英寸行业深度研究|电子24|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券2020年01月07日单板价格1.0x0.6-0.7x资料来源:产业调研,西部证券研发中心优化方案下,2020年新增需求依然强劲。

大家估计2019年中国移动、中国电信、中国联通三家运营商的建设数量达到15万座,20年三家运营商基站建设数量在55-80万座(按照中位数估计68万座),假设全球基站数是国内基站数量的1.5倍,大家预计2020/2021年全球新增5G基站102/195万座,参照设备商的优化方案,单基站PCB的AAU价值量将调整至7500元,若2021年在此基础上成本压缩20%,则对应国内AAUPCB市场规模2019-2021年边际增量15/36/27亿元,大家测算2019-2021年全球AAUPCB市场规模为25/77/117亿元,边际增量分别为25/52/40亿元。

表23:2020年5G基站AAU市场边际需求增加显著2019E2020F2021F国内基站增量(万座)1568130全球基站增量(万座)25102195AAUPCB价值量(估计值)1000075006000国内AAU新增PCB市场规模(亿元)155178全球AAU新增PCB市场规模2577117国内AAUPCB市场规模边际增量(亿元)153627全球AAUPCB市场规模边际增量(亿元)255240资料来源:产业调研,西部证券研发中心同时,考虑到20年5G基站建设数量陡增,或将引入更多供应商参与备货,有助于提升基站交付能力。

崇达技术(002815.SZ)、景旺电子(603228.SH)有望加入大批量供应高多层高速板。

表24:5G设备商高频高速PCB新增供应商设备商高速板供应商(优化方案前)高速板供应商(优化方案后)HUAWEI深南电路、沪电股份、生益科技深南电路、沪电股份、生益科技、景旺电子中兴深南电路、生益科技、崇达技术、方正深南电路、生益科技、崇达技术、方正、景旺电子资料来源:企业公告、草根调研,西部证券研发中心4.2PCB产业转移至国内,推动上游高端覆铜板材料国产化进程加速覆铜板整体格局分散。

根据Prismark统计,2018年全球覆铜板销售额达到124亿美金,从销售额维度看,覆铜板行业整体竞争格局分散,2018年建滔、生益科技、南亚塑胶三家头部厂商市占率合计38%。

行业深度研究|电子25|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券2020年01月07日图33:2018年全球覆铜板销售额124亿美金图34:华正新材占全球刚性覆铜板占比1%资料来源:Prismark,西部证券研发中心资料来源:Prismark,西部证券研发中心覆铜板按照基材分类,细分产品众多导致行业格局分散,其中FR-4基材(玻纤布基材含浸耐燃环氧树脂铜箔基板)产能结构性过剩,厂商定价能力不足。

常规FR-4覆铜板属于普通型产品,占整体覆铜板规模最高达到38%。

国内的FR-4产能结构性过剩,根据Prismark估算,2018年国内FR-4整体产能在5.4亿平米,而产量为4.1亿平米,产能利用率仅为73%。

图35:2018年常规FR-4覆铜板占整体覆铜板规模38%图36:国内FR-4产品产能结构性过剩资料来源:Prismark,西部证券研发中心资料来源:CCLA、Prismark,西部证券研发中心高频覆铜板受5G需求拉动,国内厂商有望切入供应链。

目前美国厂商罗杰斯占有高频覆铜板市场50-70%的份额,热门型号RO4730G3面临供不应求的状态,交付时间拉长,或将影响下游PCB厂商产品交付及5G设备供应商交货进程,亟待国产替代。

现有内资厂商生益科技承接部分订单,未来华正新材亦将占据一席之地,形成国内“罗杰斯”双子星格局。

尽管顶尖产品仍存在差距,但是国内厂商的产能配套能力、产品定价、订单交付时间将远优于罗杰斯,国产厂商生益科技与华正新材将替代罗杰斯现有的供应链地位。

表25:国内厂商配套能力与订单交付时间优于罗杰斯罗杰斯生益科技华正新材产能分布美国亚利桑那州钱德勒;康涅狄格州(主要是高频材料)国内江苏南通、常熟、苏州;陕西咸阳;江西九江;广东东莞浙江杭州青海湖高频CCL配套产能14.1-22.5万㎡/月8万㎡/月(可从PTFE转)4-5万㎡/月(可从PTFE转)价格对比(倍数)1x0.9x0.7-0.75x订单交付时间已由2-3个月延长至6-7个月3个月内3个月内(假设验证通过)资料来源:Rogers,西部证券研发中心-10%-5%0%5%10%15%20%25%0204060801001201402012201320142015201620172018覆铜板全球销售额(亿美金)YoY(右轴)14%12%12%8%6%6%4%4%4%4%3%2%1%20%建滔生益科技南亚塑胶松下台光联茂金安国际台耀斗山日立化成Isolarogers华正新材其他38%10%15%8%24%5%常规FR-4高TgFR-4无卤化FR-4纸基、复合基CCL特殊树脂基及专用CCL商品半固化片(预浸粘结片)高频高速CCL0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%01234562015201620172018FR-4产能(万平米)FR-4产量(万平米)产能利用率(右轴)行业深度研究|电子26|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券2020年01月07日4.3相关标的4.3.1崇达技术小批量PCB厂商积极转型大批量,人均产值与人均净利润领跑行业。

企业产品面向50平米以下小批量订单,拥有更高的定价能力,毛利率超出同行,同时企业的人均净利润指标远超行业平均水准,2018年人均净利润实现13.5万元/人远超行业平均6.2万元/人。

图37:2014-2018年企业人均产值(万元/人)超过行业平均图38:2014-2018年企业人均净利润(万元/人)超过行业平均资料来源:Wind,西部证券研发中心资料来源:招股说明书、企业年报,西部证券研发中心行业边际供需趋紧,支撑产品价格。

内资设备商寻求国内PCB厂商配套,预测2020年国内五大通信高速PCB供应商5G业务新增产值小于国内5G新增需求,加上部分海外5G设备商将订单交付给国内PCB厂商,边际供需趋紧。

与此同时,原先在通信板业务见长的美资高端厂商纷纷陷入经营困境,下游客户转单至国内厂商加剧通信高速板产能紧张的形式,支撑5G通信高速板价格。

崇达已切入中兴供应链体系,贡献国内边际产能,享受订单溢出红利。

企业技术及产品稳定性等多项指标已经跨过核心设备商门槛,供应技术层次较高的AAUPCB系统板,技术能力可与头部供应商媲美。

AAU产品均价远高于企业平均单价1200-1300元/平米,产品结构的调整将增厚企业的利润。

如果承接头部厂商深南电路(002916.SZ)、沪电股份(002463.SZ)挤压出的均价1500-2000元/平米的订单,盈利能力亦将改善。

表26:崇达技术核心指标201720182019E2020E2021E营业收入(百万元)3,1033,6563,7474,9966,035增长率(%)38.117.82.533.320.8净利润(百万元)4445615467721,134增长率(%)18.126.3-2.641.446.8每股收益(EPS)0.530.670.660.931.36资料来源:Wind,西部证券研发中心01020304050607080901002015201620172018崇达技术深南电路沪电股份行业平均02468101214162015201620172018崇达技术深南电路沪电股份行业平均行业深度研究|电子27|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券2020年01月07日4.3.2华正新材覆铜板业务是企业基石,排名位居内资厂商前列。

企业2018年覆铜板业务收入占比达到67.0%,构成企业55.8%的毛利收入,是企业毛利的第一大支柱。

全球覆铜板124亿美金市场规模,覆铜板整体格局分散,华正新材全球市占率1%,在内资厂商中位居前列,成长空间较大。

企业卡位中端松下M2、M4对标牌号的高速覆铜板市场,迎接结构性机遇。

松下领跑高速覆铜板市场,MEGTRON系列产品已成业内技术标杆,大家估算松下对标牌号M6市场的毛利率高于M4产品市场5-10pct。

英特尔下一代x86服务器将采用M6以上等级的高速覆铜板材料,推动第二、第三梯队(市占率5-10%)台资厂商产能结构性切换至M6、M7牌号对标的高利基市场,将导致中低端M2、M4产品线产能结构性紧缺。

此外,下游大型5G基站设备商有望采用M2材料方案,重新提振M2产品市场。

华正新材卡位M2、M4中端产品线,或将受益于结构性机遇。

高频覆铜板加快国产替代进程,有望再造一个“罗杰斯”。

高频覆铜板受5G需求拉动,目前美国厂商罗杰斯占有高频覆铜板市场50-70%的份额,热门型号面临供不应求的状态,难以满足2020/2021年全球基站AAU高频覆铜板的133.6/255.5万平的新增需求。

国内厂商华正新材与生益科技(600183.SH)的产能配套能力、产品定价、订单交付时间将远优于罗杰斯,将替代罗杰斯现有的供应链地位,形成“双子星”格局,华正新材蓄势待发。

表27:华正新材核心指标201720182019E2020E2021E营业收入(百万元)1,5131,6782,0632,4772,794增长率(%)21.110.923.020.112.8净利润(百万元)9475109170236增长率(%)10.4-19.544.656.938.5每股收益(EPS)0.720.580.841.321.82资料来源:Wind,西部证券研发中心4.3.3生益科技国内覆铜板行业龙头企业,高频高速覆铜板国产化步伐加快。

企业主业覆铜板及粘结片业务占营业收入比重逾八成,过去覆铜板业务以传统FR-4高速覆铜板材料为主。

伴随下游PCB行业向大陆地区转移,对高频高速覆铜板需求日益增加,企业现已具备量产M4高速覆铜板、高频碳氢覆铜板的能力,并获得下游核心通信类客户的认可,国产化替代进程正在加快。

受益5G基站建设及服务器需求拉动,覆铜板步入景气周期。

伴随5G基站建设加速,5G新技术周期催生服务器、消费电子终端需求回温,助推覆铜板进入景气周期。

上游电子玻纤布材料价格战因素解除,价格有望企稳回升,作为上游原材料有望传导至覆铜板,带动价格上行。

子企业生益电子专注5G通信PCB业务,有望迎来业绩释放期。

生益电子具备高多层PCB板生产能力,已进入国内基站设备商供应链,伴随2019年第四季度招标落地,客户订单份额加大,新增产能将于今年陆续释放,2020年有望释放营业收入,5G通信类高多层PCB板将提振现有订单均价,产线稼动率提升带动毛利率进一步改善,企业迎来收获期。

行业深度研究|电子28|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券2020年01月07日表28:生益科技核心指标201720182019E2020E2021E营业收入(百万元)10,751.5511,981.0813,336.3615,721.2118,427.35增长率(%)25.9211.4511.3117.8817.21净利润(百万元)1,074.661,000.471,394.761,791.292,181.43增长率(%)43.63-6.9039.4128.4321.78每股收益(EPS)0.740.470.610.790.96资料来源:Wind一致预期,西部证券研发中心五、半导体:国产替代仍是主线5.1复盘:行业股价显著上涨,设计板块业绩表现最佳2019年前三季度,半导体板块营收前五占比为57.37%,同比变动不大,但是净利润前五占比达到64.17%,同比提升了27.42pct,半导体头部企业的盈利能力在2019年有了显著提升,落后企业可能出现增收不增利的窘境。

图39:半导体板块营收TOP5企业占比及变化图40:半导体板块归母净利润TOP5企业占比及变化资料来源:Choice,西部证券研发中心资料来源:Choice,西部证券研发中心从整体来看,半导体行业大多数企业收入都在增加,年初至今涨跌幅多数都超过了50%;具体到细分板块来看,IC设计企业业绩提升最为明显,年初至今股价的涨跌幅也显著高于其他板块,IC封测和分立器件板块业绩最为一般。

表29:半导体产业链A股主要上市企业盈利预测及市场表现环节企业名称营收增速净利润增速年初至今涨跌幅2018Q1-Q32019Q1-Q32018Q1-Q32019Q1-Q3IC设计汇顶科技-17.17%97.77%-58.21%437.22%146.63%兆易创新13.45%28.04%8.00%22.39%165.40%紫光国微30.84%45.48%35.73%26.15%55.02%韦尔股份92.40%202.11%155.55%64.25%326.00%57.05%57.37%42.95%42.63%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2018Q1-Q3营收2019Q1-Q3营收Top5营收占比其他营收占比36.75%64.17%63.25%35.83%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2018Q1-Q3净利润2019Q1-Q3净利润Top5净利润其他合计净利润行业深度研究|电子29|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券2020年01月07日圣邦股份17.66%22.74%21.91%65.57%211.95%卓胜微-8.35%123.80%-5.36%136.07%1067.72%中颖电子14.86%5.47%29.07%5.02%28.80%全志科技35.04%3.05%29841.96%6.04%37.00%澜起科技/10.64%/31.99%163.83%博通集成/113.66%/123.52%373.97%富瀚微-6.76%25.12%-41.69%50.55%67.54%北京君正30.37%50.12%202.25%212.20%245.86%士兰微9.74%0.52%-22.31%-153.86%80.17%IC封测华天科技4.42%9.85%-14.75%-47.86%48.03%长电科技7.27%-10.45%-128.29%-667.04%151.46%太极实业35.19%11.06%15.91%16.49%36.99%通富微电12.95%10.48%2.67%-108.44%81.35%晶方科技-6.21%-19.77%-52.99%70.76%82.70%半导体设备北方华创35.59%30.24%85.14%32.46%107.10%中微企业——24.75%——398.83%130.30%长川科技73.86%17.93%27.32%-95.90%-35.98%分立器件华微电子11.69%-3.33%42.70%-34.73%9.92%苏州固锝5.38%7.40%-12.81%24.51%65.10%扬杰科技24.93%3.00%15.91%-38.21%5.19%台基股份12.11%-2.13%40.35%-2.66%27.55%捷捷微电27.57%15.29%17.59%2.40%3.53%资料来源:Choice,西部证券研发中心2019年年初至今(12月31日),半导体行业涨幅前五股票涨幅都在200%以上,其中卓胜微涨幅更是超过了1000%。

图41:2019年初至今半导体涨幅TOP5企业涨跌幅和营收YoY资料来源:Choice,西部证券研发中心0%20%40%60%80%100%120%140%024681012卓胜微韦尔股份博通集成北京君正圣邦股份年初至今涨跌幅(左轴)2019前三季度营收YoY(右轴)行业深度研究|电子30|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券2020年01月07日5.2国产替代是长期趋势,关注模拟IC和存储细分市场5.2.1中美摩擦仍在继续,国产替代刻不容缓全球半导体市场在2019年表现不佳,但有望在2020年重新增长。

根据IHSMarkit预测,2019年全球半导体市场规模将同比下滑12.93%,受影响最严重的产品包括DRAM、NAND闪存、通用微处理器(MPU)、32位微控制器(MCU)和模拟应用专用集成电路(ASIC);2020年全球半导体市场规模将达4480亿美金,同比实现5.9%增幅,半导体市场的颓势将得到逆转。

2020年全球多国都将进入5G时代,智能手机市场将大幅扩大,加上自动驾驶汽车、物联网(IoT)、数据中心等产业的快速发展,将大大带动半导体市场的增长。

图42:全球半导体市场规模及变动情况资料来源:WSTS,西部证券研发中心我国集成电路依赖于进口,国产化任重道远。

虽然我国集成电路产业愈发受到重视,但大家也要清楚的认识到,我国在集成电路领域对外依赖还十分严重,截至2018年,集成电路已经成为我国进口金额最大的产品种类,进出口的贸易逆差逐年扩大,逆差增速还在持续提升,2018年同比增长了近20%。

图43:我国集成电路进出口逆差仍在扩大资料来源:Choice,西部证券研发中心-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%0501001502002503003504004505001984198619881990199219941996199820002002200420062008201020122014201620182020E全球半导体市场规模(十亿美金)YoY-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%0500100015002000250030003500200720082009201020112012201320142015201620172018集成电路进口金额(亿美金)集成电路出口金额(亿美金)进出口逆差(亿美金)逆差增速行业深度研究|电子31|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券2020年01月07日美国对中国高科技产业的打压仍将持续,国产替代是长期趋势。

从2018年下半年开始,国际自由贸易就受到了挑战,我国的中兴、HUAWEI先后受到国际风波的影响,尤其是HUAWEI被封杀事件更是引起了全球的轩然大波。

在HUAWEI事件后,供应链安全、自主创新等话题再次受到关注,我国对核心技术实现国产替代也愈发重视。

图44:中美贸易纠纷仍在持续资料来源:西部证券研发中心整理5.2.2模拟IC市场国产替代大有可为,存储细分市场发展确定性高1)我国模拟IC市场被外资垄断,国产化空间大模拟IC市场规模稳定增长,中国市场占比过半。

根据WSTS统计数据,2007-2018年,全球模拟IC销售额从364.53亿美金增长至587.85亿美金,每年CAGR为4.44%,多年来维持稳定增长。

根据WSTS数据,2012-2018年,中国模拟IC销售额从1368亿元增至2273亿元,占全球模拟IC产值过半,年均CAGR达到了8.83%。

根据IHS数据,我国目前模拟IC自给率不足20%,而2015年中国发布的“中国制造2025”白皮书,其中提到中国芯片自给率要在2020年达到40%,2025年达到70%。

根据白皮书的目标保守估计,我国内资模拟IC至少还有20%市场份额提升空间,对应增量市场空间达到500亿元以上。

图45:全球模拟IC市场规模稳步提升图46:中国模拟IC市场规模快速增长资料来源:WSTS,西部证券研发中心资料来源:WSTS,西部证券研发中心中国模拟IC市场被外资企业主导,内资厂商正迎头赶上。

在中国模拟芯片领域,国外品牌和产品仍旧占据市场领先地位。

根据赛迪顾问数据,2016年我国模拟IC市场前五大厂商均为外2018.32018.42018.62019.52019.7至今美国对钢铁和铝加征关税美国将HUAWEI列入实体清单,封杀HUAWEI中美贸易纠纷仍在持续美国宣布对HUAWEI部分解禁中兴受到制裁中兴达成和解0%2%4%6%8%10%12%14%16%0100002000030000400005000060000700002007200920112013201520172019E模拟IC(百万美金)占半导体销售额比例0%2%4%6%8%10%12%14%16%050010001500200025002012201320142015201620172018中国市场规模(亿元)增速(%)行业深度研究|电子32|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券2020年01月07日资企业,五大厂商市场份额总和达到了35.1%。

近年来,我国模拟IC企业技术水平持续进步,与世界领先水平的差距逐步缩小,随着集成电路国产化进程的加速推进,我国内资模拟IC企业将迎来飞速发展期。

图47:我国模拟IC市场前五大供应商均为国外企业资料来源:圣邦股份招股说明书,赛迪顾问,西部证券研发中心2)NORFlash进入景气周期,发展确定性高NORFlash缺点明显,却具备NANDFlash所不具备的优势。

与主流的NANDFlash相比,NORFlash容量密度小、写入速度慢、擦除速度慢、价格高,但是NORFlash由于其地址线和数据线分开的特性,不必再把代码读到系统RAM中,应用程序可以直接在NOR上运行(XIP,eXecuteInPlace),且NORFlash还具备更快的读取速度、更强的可靠性和更长的使用寿命,这些因素的存在也注定了NORFlash难以被市场淘汰。

表30:NANDFlash、NORFlash性能各有优劣SLCNANDFlash(x8)MLCNANDFlash(x8)MLCNORFlash(x16)容量512Mbits-4Gbits1Gbits-16Gbits16Mbit-1Gbit读取速度24MB/s18.6MB/s103MB/s写入速度8.0MB/s2.4MB/s0.47MB/s擦除时间2.0毫秒2.0毫秒900毫秒接口I/O--间接存取I/O--间接存取随机存取应用编程、大数据存储编程、大数据存储芯片内实行资料来源:电子说,西部证券研发中心整理NORFlash大厂业绩增速提升明显,行业进入景气周期。

2018年,NORFlash下游市场需求较为疲软,而供货商的产能却在持续提升,导致2018年NORFlash价格进入下行周期。

根据集邦咨询数据,NORFlash价格在2019第三季度开始企稳回升。

从旺宏、华邦和兆易的营收增速也能看出这一趋势,三个行业龙头的营收增速均从2019Q2开始好转,2019Q3的营收增速仍在迅速提升,表明NORFlash行业进入新一轮景气周期。

下游市场对NORFlash需求持续提升,NORFlash迎来新春。

NORFlash由于容量小、成本高等缺点,一度被大厂边缘化,但是由于5G、IOT、AMOLED和智能汽车等下游市场的快12.40%6.30%5.90%5.30%5.20%64.90%TINXPInfineonSkyworksSTMOthers行业深度研究|电子33|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券2020年01月07日速发展,再次受到厂商的重视,行业规模增速有望保持在10%以上。

5.3相关标的5.3.1圣邦股份自2007年成立起,企业就专注于高品质模拟IC设计研发。

圣邦股份成立于2007年,成立之初就致力于高性能、高品质模拟集成电路芯片设计研发。

经过十余年的发展,2017年,企业成功在深交所创业板上市,是目前A股上市唯一专注于模拟芯片设计且产品全面覆盖信号链和电源管理两大领域的半导体企业。

图48:中美贸易纠纷仍在持续资料来源:西部证券研发中心整理企业产品直供HUAWEI,19Q3业绩已有所体现。

在美国贸易纠纷事件之前,国内大厂更偏向于使用国外龙头的模拟IC,一方面是因为已有产品更换供应商比较困难,另一方面也是认为国外产品质量更优。

在中兴HUAWEI事件之后,国内供应商深刻认识到了供应链稳定的重要性,也终于愿意给国内优质厂商机会,而圣邦正是模拟IC国产替代的核心PlanB。

企业在2019年开始导入HUAWEI供应链,从2019Q2开始,企业单季度营收、归母净利润开始出现急速增长趋势,其中有较大一部分业绩贡献来自于HUAWEI。

图49:圣邦单季度业绩从2019Q2快速增长资料来源:圣邦股份招股说明书,赛迪顾问,西部证券研发中心20072008201020112012201320162017圣邦有限成立高精度运算放大器芯片多功能低功耗微处理器电源监控芯片高性能高精度运算放大器芯片SGM40562高输入电压电池充电器企业成功登陆创业板SGM2100电源管理单元LED驱动器-40%-20%0%20%40%60%80%100%0.00.51.01.52.02.52018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q3营业收入(亿元)归母净利润(亿元)营收YoY归母净利润YoY行业深度研究|电子34|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券2020年01月07日短期国产替代+长期技术发展,圣邦已到腾飞时。

展望未来,在较短时间内(1到2年),企业的现有产品将快速导入国内HUAWEI等大厂,巨大的料号需求一方面将显著增厚企业业绩,另一方面也将促进企业与大厂紧密合作,从而加快企业在高端产品的研发进度;在较长时间内(2年以上),企业的电源链和信号链产品将不断升级,有望打入更多的行业,实现在工控、汽车和通信等领域的百花齐放。

表31:圣邦股份营收、净利润预测201720182019E2020E2021E营业收入(百万元)531.51572.39738.941014.251338.58增长率(%)17.607.6929.1037.2631.98净利润(百万元)93.87103.69174.64256.76352.71增长率(%)16.3310.4668.4247.0237.37每股收益(EPS)1.541.301.692.483.40资料来源:Wind一致预期,西部证券研发中心5.3.2兆易创新兆易创新成立于2005年4月,是一家以中国为总部的全球化芯片设计企业。

自成立之初,研发创新便是企业的灵魂,凭借这种创新的精神,企业先后进入了SRAM、NORFLASH、NANDFLASH、DRAM和指纹识别IC领域,并迅速在多个领域做大做强,成为中国存储行业的“希翼之光”。

图50:企业发展历程资料来源:企业官网,西部证券研发中心NORFLASH全球前五大供应商占据90%以上产能,兆易创新市占率全球第三。

目前NORFlash产能主要由中国台湾、美国和中国大陆垄断,合计占据全球9成以上份额。

2017-2019Q3,旺宏、华邦电两家企业一直占据前二位置,不断争夺第一的宝座,而兆易创新的市占率在稳步提升。

2019Q3,兆易营收环比增长36.2%达1.04亿美金,一举超越Cypress首次成为全球前三大NORFlash供应商。

2005.04兆易创新成立2006.08低功耗SRAM产品规模量产2008.12第一颗180nm3.0VSPINORFlash开始量产2007.04通过国家集成电路设计企业认证2011.06第一颗1.8V产品—90nmSPINORFlash开始量产,打入手机产业链2016.08兆易创新在上交所A股上市,开始企业新的篇章2013.03全球首颗WSON8PackageSPINANDFlash开始量产2017.10与合肥产投签订合作协议,开始进入DRAM领域2019.04并购思立微,切入指纹IC传感领域2019.08全行业首发RISC-V架构MCU产品行业深度研究|电子35|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券2020年01月07日图51:2019Q3兆易首次成为全球前三大NORFlash供应商资料来源:CINNOResearch,西部证券研发中心整理企业NORFlash打入AirPods产业链,未来NAND、MCU等业务有望高速发展。

企业是苹果AirPods2的主力供应商,吃到了NORFlash在TWS耳机行业的最大蛋糕,未来NORFlash其他下游市场的发展将持续拉动NORFlash业务增长。

除了NORFlash业务,企业的MCU、SLCNAND业务也有望在2020年高速发展。

表32:兆易创新营收、净利润预测201720182019E2020E2021E营业收入(百万元)2,029.712245.793335.234775.766384.71增长率(%)36.3210.6548.5143.1933.69净利润(百万元)397.42405.01692.061111.411442.10增长率(%)127.561.9170.8860.5929.75每股收益(EPS)1.241.262.163.464.49资料来源:Wind,西部证券研发中心测算六、显示器件:面板价格仍在底部,静待日韩产能退出6.1复盘:行业竞争格局稳定,周期底部下盈利能力显著下降2019年前三季度,显示器件板块营收前五名厂商收入总和占比为77%,较去年下降了1pct,总体变动不大;由于行业有8家企业出现亏损,净利润前五企业占比超过了100%,如果剔除亏损企业,净利润前五企业占比为75.73%,较去年提升0.3pct。

显示面板上市企业竞争格局已经基本稳定,行业龙头占据统治地位。

25%21%23%20%21%15%22%21%26%15%18%7%10%11%18%9%9%10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201720182019Q3其他兆易创新美光华邦Cypress旺宏电子行业深度研究|电子36|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券2020年01月07日图52:显示器件板块营收TOP5企业收入占比及变化资料来源:Choice,西部证券研发中心2019年前三季度,显示器件产业营收和净利润表现都比较惨淡,但是受到折叠屏等概念的推动,行业股票涨幅较好。

表33:显示面板A股主要上市企业盈利预测及市场表现环节企业名称营收增速净利润增速年初至今涨跌幅2018Q1-Q32019Q1-Q32018Q1-Q32019Q1-Q3显示面板制造京东方A0.08%23.40%-56.28%-88.85%48.29%TCL集团0.03%-28.48%-5.13%21.26%56.73%深天马A115.21%7.74%69.25%-18.92%56.27%维信诺4452.95%102.45%294.90%-57.41%114.30%上游材料东旭光电119.40%-27.21%21.44%-12.53%6.67%长信科技-18.65%-34.86%34.51%16.48%91.33%莱宝高科11.24%8.76%72.41%31.13%46.86%深纺织A0.11%53.10%-98.44%-149.68%22.63%苏大维格24.60%1.37%2.19%0.59%75.50%三利谱5.69%61.34%-59.68%0.87%29.32%模组制造合力泰27.04%-12.12%27.61%-46.31%4.27%联创电子-2.10%20.59%12.63%14.33%63.37%麦捷科技11.04%-1.01%40.29%-17.57%96.54%联得装备40.52%-0.50%64.99%-19.82%19.57%资料来源:Choice,西部证券研发中心2019年年初至今(12月31日),显示器件行业维信诺、麦捷科技、长信科技、苏大维格和联创电子涨幅排名前五,这些企业市值相对较小,股价弹性要强于京东方、TCL等行业龙头。

78%77%22%23%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2018Q1-Q32019Q1-Q3Top5营收其他合计营收行业深度研究|电子37|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券2020年01月07日图53:2019年初至今显示器件行业涨幅TOP5企业涨跌幅和营收YoY资料来源:Choice,西部证券研发中心6.2行业仍处于底部,2020年供需情况尚不明朗2019年大尺寸LCD价格继续下跌,小尺寸LCD价格较为稳定。

大尺寸LCD面板价格从2016年上半年开启了涨价周期,这次涨价周期一直持续到2017年5月,40寸-55寸的大尺寸面板价格上涨超过70%,面板企业逐渐提升了更大尺寸面板的出货量来获得更大利润。

2017年6月,随着我国面板企业产能释放,行业供过于求,大尺寸LCD面板价格开始走低并持续至今,开启了面板行业持续时间最长的“寒潮”。

由于产能供给相对稳定,小尺寸LCD面板价格相对保持稳定。

图54:不同尺寸LCD电视面板价格(美金)图55:不同尺寸LCD手机/平板面板价格(美金)资料来源:Choice,西部证券研发中心资料来源:Choice,西部证券研发中心2019Q4LCD面板供需已有改善。

显示面板厂商在2019Q4调整了产能稼动率,根据群智咨询数据,全球LCD供需比在四季度收窄为6.1%,较2019年一季度和二季度明显好转,其中60寸及以下的中小尺寸供需趋于平衡,60寸以上大尺寸LCD面板仍供过于求。

-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%0%20%40%60%80%100%120%140%160%长信科技麦捷科技维信诺联创电子苏大维格年初至今涨跌幅(左轴)2019前三季度营收YoY(右轴)05010015020025030035032寸43寸55寸051015202530356.22寸6.3寸7寸10.1寸行业深度研究|电子38|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券2020年01月07日图56:2019年四季度全球LCDTV面板分尺寸供需比资料来源:群智咨询,西部证券研发中心2020年LCD产能退出和新增同步进行,行业供需变化取决于多种因素。

2020年,京东方武汉10.5代线和惠科绵阳8.6代线将开始量产,LCD供给端又有新的增量;韩厂从2019年加速LCD产能退出,其中SAMSUNGSDC在三季度关掉G8.5代线的125K产能之外,进一步减少了7代和8.5代的玻璃投片,LGD也大幅降低稼动率,且考虑2020年逐步关闭韩国的大部分LCDTV产能,另外,松下也宣布于2021年终止LCD面板生产,LCD供给端也不断有产能退出。

日韩产能退出的速度和中国大陆新建产能爬坡速度,都将影响2020年LCD面板供需格局。

表34:2019-2021年全球显示面板产业新增产线梳理投产时间厂商产线名称投资(亿元)产能(K/月)工艺2019年华星光电深圳10.5代线46590a-Si惠科滁州8.6代线240120a-Si富士康广州10.5代线(推迟)61090a-Si京东方绵阳6代OLED线46548柔性AMOLEDLG广州8.5代OLED线46060AMOLED2020年京东方武汉10.5代线460120a-Si惠科绵阳8.6代线240120a-Si华星光电武汉6代OLED线35045柔性AMOLEDLG坡州10.5代OLED线60030AMOLED2021年华星光电深圳10.5代线42790a-Si/AMOLED京东方重庆6代OLED线46548柔性AMOLED资料来源:IHS,西部证券研发中心整理6.3相关标的6.3.1京东方企业是全球显示面板行业龙头,产能和出货量全球第一。

企业主要业务包括显示与传感器件、物联网智慧系统和智慧健康服务,显示面板制造业务是企业最主要的业务(收入占比90%左右)。

企业是全球TV面板出货量最大的企业,19年的出货量将超过5400万片,在75英寸、65英寸、43英寸、32英寸四个尺寸段上,企业的全球占比都是第一。

7.7%5.1%6.4%6.4%5.4%12.8%5.7%11.5%0%2%4%6%8%10%12%14%<323239-4548-505558-6065752019年四季度全球LCDTV面板分尺寸供需比行业深度研究|电子39|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券2020年01月07日图57:2019前三季度京东方TV面板全球出货第一图58:2019前三季度京东方TV面板出货面积全球第一资料来源:群智咨询,西部证券研发中心资料来源:群智咨询,西部证券研发中心2020年柔性OLED出货量将大幅提升,MiniLED产品也将出货。

企业拥有14条显示面板生产线,包括9条LCD产线(武汉10.5代线2020年投产),以及4条柔性OLED产线(福州6代线还在规划)。

企业目前拥有两条量产的柔性AMOLED产线,其中成都6代AMOLED柔性生产线已经完全量产,良率达到85%以上,绵阳6代柔性AMOLED生产线刚刚量产,产能和良率正在爬坡,另外,位于重庆的6代柔性生产线也已经开工建设。

根据京东方董事长陈炎顺采访记录,企业2020年AMOLED出货量计划增长三倍,玻璃基的MiniLED产品也将上市销售,未来AMOLED和MiniLED等业务将为企业持续供需业绩增量。

表35:京东方显示面板产能梳理产线代号产线名称投资(亿元)产能(K/月)投产时间LCDB1北京5代线110752005H1B2成都4.5代线34452009H2B3合肥6代线175902010H2B4北京8.5代线2801402011Q3B5合肥8.5代线2851102013Q4B8重庆8.5代线3251402015Q1B9合肥10.5代线4001202017Q4B10福州8.5代线3001502017Q2B13武汉10.5代线4601202020OLEDB7鄂尔多斯5.5代OLED线22022013H2B11成都6代OLED线465482017H2B12绵阳6代OLED代线465482019B6重庆6代OLED线465482021B14福州6代OLED线465482022资料来源:企业公告,西部证券研发中心整理051015202530354045京东方群创光电SAMSUNG惠科彩虹光电2019年前三季度TV面板出货数量排名(单位:百万片)0510152025京东方SAMSUNG华星光电中电熊猫惠科2019年前三季度TV面板出货面积排名(单位:百万平方米)行业深度研究|电子40|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券2020年01月07日表36:京东方营收、净利润预测201720182019E2020E2021E营业收入(百万元)93,800.4897,108.86119,164.52145,607.97176,598.94增长率(%)36.153.5322.7122.1921.28净利润(百万元)7,567.683,435.133,329.495,215.677,995.90增长率(%)301.99-54.61-3.0856.6553.31每股收益(EPS)0.220.100.100.150.23资料来源:Wind一致预期,西部证券研发中心6.3.2TCL(华星光电)企业完成业务重组,聚焦半导体显示主业。

企业于2019年4月份完成重组剥离智能终端及相关配套业务,重组完成后,通过出售终端及其配套业务,企业进一步聚焦以技术驱动的高附加值的半导体显示及材料业务,整体业务结构更加简化,资本结构得以优化,经营效率也得到进一步提升。

图59:企业重组后业务结构资料来源:企业公告,西部证券研发中心企业目前已运营及在建产线共计6条,包括基于大尺寸显示的两条G8.5产线(t1、t2),两条G11产线(t6、t7),基于小尺寸显示的G6LCDLTPS产线(t3)及G6柔性AMOLED产线(t4),产线技术及产品布局完备。

目前,TCL华星除两条8.5代和一条6代的LTPS产线满产满销外,全球最高世代的11代线已经投产,6代的AMOLED产线已经点亮,另有定位于8K和大尺寸AMOLED的11代线已开工建设。

表37:华星光电显示面板产能梳理产线代号产线名称投资(亿元)产能(K/月)投产时间LCDT1深圳8.5代线2451602011Q3T2深圳8.5代线2441502015Q1T3武汉6代线160902016Q3T6深圳11代线46590201811T7深圳11代线902021OLEDT4武汉6代OLED线350452020Q1资料来源:企业公告,西部证券研发中心整理行业深度研究|电子41|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券2020年01月07日企业前瞻性布局先进显示方案,未来发展潜力巨大。

在LCD领域,企业小尺寸LTPSLCD出货量全球第二,大尺寸LCD出货量也达到全球前五,未来还有充足产能等待释放;在AMOLED领域,柔性AMOLED产品也已开始量产交付,预计年底将量产折叠屏产品。

除了主流LCD和AMOLED显示技术外,企业也在积极开发Mini-LED背光和印刷OLED等技术,成功研制出MiniLED背光电视和31寸4K印刷OLED产品。

企业是全球在显示面板行业布局最为全面的企业之一,未来随着行业产能的不断出清,企业发展潜力巨大。

图60:华星光电采用MiniLED背光电视图61:华星光电折叠屏手机资料来源:电子说网站,西部证券研发中心资料来源:第一财经,西部证券研发中心表38:TCL集团营收、净利润预测201720182019E2020E2021E营业收入(百万元)111,727.44113,447.4470,372.9165,818.4074,579.68增长率(%)4.791.54-37.97-6.4713.31净利润(百万元)2,664.403,468.213,780.114,240.784,981.75增长率(%)66.3030.178.9912.1917.47每股收益(EPS)0.200.260.280.310.37资料来源:Wind一致预期,西部证券研发中心七、重点企业估值表表39:电子行业重点企业财务数据及估值表证券代码证券简称收盘价总市值归母净利润(亿元)EPS(元)PE(倍)PB(倍)(亿元)20182019E2020E20182019E2020E20182019E2020E2020E消费电子板块002475.SZ立讯精密38.102,038.027.240.755.50.660.761.0474.950.136.78.2002241.SZ歌尔股份20.37661.08.712.718.50.270.390.5776.251.935.73.7601231.SH环旭电子20.44445.411.813.617.00.540.630.7837.832.826.23.7300433.SZ蓝思科技15.85673.86.417.224.70.160.410.58105.839.127.33.3002600.SZ领益智造11.72800.1-6.823.527.5-0.100.340.40-117.734.129.14.5行业深度研究|电子42|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券2020年01月07日300136.SZ信维通信46.01445.79.910.814.61.011.121.5145.141.130.57.2300684.SZ中石科技26.9567.91.41.52.40.890.610.9548.344.328.46.1平均值38.641.930.65.3PCB&覆铜板002463.SZ沪电股份23.56406.35.711.615.20.340.670.8871.235.126.86.4002916.SZ深南电路147.04499.07.011.415.52.493.364.5771.643.732.28.3600183.SH生益科技23.48534.410.013.917.90.470.610.7953.438.329.86.2603186.SH华正新材40.2252.00.81.11.70.580.841.3269.347.729.85.7603228.SH景旺电子44.23266.48.09.211.81.971.541.9533.228.822.64.2002815.SZ崇达技术18.72165.55.65.57.70.670.660.9329.530.321.44.3300476.SZ胜宏科技19.00148.03.84.76.00.490.600.7738.931.824.73.6平均值52.436.526.85.5被动元件002138.SZ顺络电子25.99209.64.84.76.40.590.580.8043.844.732.64.1300408.SZ三环集团23.45408.813.210.212.90.760.580.7431.040.231.84.6300319.SZ麦捷科技12.9290.11.31.52.30.190.210.3368.461.738.73.8平均值47.748.834.44.2IC封测600584.SH长电科技23.52377.0-9.41.25.7-0.590.070.36-40.1321.565.73.0002156.SZ通富微电19.51225.11.30.43.20.110.040.28177.3535.470.83.5002185.SZ华天科技7.89216.23.93.26.10.180.120.2255.568.135.52.8平均值64.2308.357.33.1IC设计300661.SZ圣邦股份239.80248.51.01.72.61.301.692.48239.6142.396.820.0603986.SH兆易创新226.00725.64.16.911.11.442.163.46179.2104.965.415.6688008.SH澜起科技71.91812.47.49.211.30.870.811.00110.388.571.711.2300223.SZ北京君正84.35169.80.11.72.40.070.590.841,256.598.369.418.0603501.SH韦尔股份141.501,222.11.46.118.80.320.702.17880.4201.065.115.1平均值533.2127.073.716.0行业深度研究|电子43|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券2020年01月07日IC设备002371.SZ北方华创90.85445.82.33.55.40.510.721.09190.7126.083.29.4688012.SH中微企业103.06551.20.91.82.60.200.330.48606.6309.1215.215.2平均值398.7217.5149.212.3面板000100.SZTCL集团4.61623.734.737.842.40.260.280.3118.016.514.71.7000725.SZ京东方A4.711,620.934.433.352.20.100.100.1547.248.731.11.7002876.SZ三利谱49.5351.50.30.62.00.350.601.83186.082.126.13.7平均值83.749.124.02.4资料来源:Wind,西部证券研发中心注:1)最新收盘价为2020/1/6;2)加粗部分为已覆盖重点企业,采用西部证券研发中心预测,其余采用Wind一致盈利预期。

八、风险提示1)宏观经济下行宏观经济持续下行或将导致消费电子产品需求被抑制,换机周期不达预期;各大厂商资本开支规划趋于谨慎,导致扩产不达预期,实际营业收入低于指引。

2)5G基站建设不及预期运营商或因资本开支压力,导致5G基站数量不及预期,5G网络布局速度或将影响5G手机渗透率低于预期。

3)国产替代发展进程不及预期国内半导体厂商与海外仍存差距,需求拓展不及预期或将导致产品应用迭代速度减缓,研发投入转化为新品收入的效率降低。

行业深度研究|电子44|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券2020年01月07日西部证券—行业投资评级说明超配:行业预期未来6-12个月内的涨幅超过大盘(沪深300指数)10%以上中配:行业预期未来6-12个月内的波动幅度介于大盘(沪深300指数)-10%到10%之间低配:行业预期未来6-12个月内的跌幅超过大盘(沪深300指数)10%以上联系大家联系地址:上海市浦东新区浦东南路500号国家开发银行大厦21层北京市朝阳区东三环中路7号北京财富中心写字楼A座507深圳市福田区深南大道6008号深圳特区报业大厦10C机构销售团队:徐青全国全国销售总监17701780111xuqing@research.xbmail.com.cn李佳上海资深机构销售18616873177lijia@research.xbmail.com.cn王倚天上海资深机构销售15601793971wangyitian@research.xbmail.com.cn曲泓霖上海高级机构销售15800951117quhonglin@research.xbmail.com.cn张璐上海高级机构销售18521558051zhanglu@research.xbmail.com.cn龚泓月上海高级机构销售15180166063gonghongyue@research.xbmail.com.cn丁可莎上海高级机构销售18121342865dingkesha@research.xbmail.com.cn陈妙上海机构销售18258750681chenmiao@research.xbmail.com.cn钱丹上海机构销售16602165959qiandan@research.xbmail.com.cn陈艺雨上海机构销售13120961367chenyiyu@research.xbmail.com.cn倪欢上海机构销售15201924180nihuan@research.xbmail.com.cn尉丽丽上海机构销售助理18717752139weilili@research.xbmail.com.cn于静颖上海机构销售助理18917509525yujingying@research.xbmail.com.cn程琰深圳区域销售总监15502133621chengyan@research.xbmail.com.cn唐小迪深圳高级机构销售13418584996tangxiaodi@research.xbmail.com.cn吕洋深圳高级机构销售13510340006lvyang@research.xbmail.com.cn杨洋深圳机构销售助理13760192366yangyang@research.xbmail.com.cn滕雪竹深圳机构销售助理18340820535tengxuezhu@research.xbmail.com.cn孙曼深圳机构销售助理18516326070sunman@research.xbmail.com.cn李思广州/上海高级机构销售13122656973lisi@research.xbmail.com.cn李梦含北京区域销售总监15120007024limenghan@research.xbmail.com.cn高飞北京高级机构销售15120002898gaofei@research.xbmail.com.cn袁盼锋北京高级机构销售18611362059yuanpanfeng@research.xbmail.com.cn滕飞北京机构销售助理15010106246tengfei@research.xbmail.com.cn刘文清北京机构销售助理13262708812liuwenqing@research.xbmail.com.cn行业深度研究|电子45|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券2020年01月07日免责声明本报告由西部证券股份有限企业(已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格)制作。

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