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招商证券-2020年06月宏观预测报告:内需是基本盘,外需是边际量-200625
2020-06-26 19:48:41  谢亚轩,高明,罗云峰
研报摘要

  大家对经济增长(包括产出和内需、进出口)、通货膨胀、货币金融、国际资本流动4方面经济指标2020年06月读数和未来方向预测如下:
  经济增长:内需是基本盘,外需是边际决定因素。6月以来,国内高频数据改善势头局部放缓,投资扩张速度也有所放缓,但商品和服务消费持续修复,预计社零增速将由负转正。综合预测2季度GDP同比增长3.5%左右。外需方面,尽管全球政策维持宽松,经济边际改善。但新冠疫情仍有失控风险,尤其是美国、伊朗再次反弹;印度、南美持续蔓延;仅欧洲、俄罗斯趋于改善。但二季度经验证明,中国出口将同时受益于对新兴经济体的防疫物资出口和发达经济体的复工拉动。
  价格水平:6月CPI会短暂反弹,但不改变下行趋势。北京新发地疫情之后食品价格有所上升,警示局部疫情可能对必需消费品形成供给冲击。而非食品项更容易受需求冲击,目前随着疫情整体受控已初步见底;这都有助于缓解未来CPI为负的程度。PPI已经见底并将趋于回升,但斜率相对较小。原因是疫情冲击之下需求率先收缩,供给滞后收缩;当前需求再次趋于恢复,将支撑工业品价格回升。
  货币政策:6月以来信用债和地方政府债发行力度有所下降,特别国债开始发行,对实体部门融资需求形成拉动。展望未来,即便考虑特别国债在6、7两月全部发行,政策也已日益达到顶部,对应于实体部门和金融机构债务余额同比增速基本见顶。因此预计6月货币金融数据比5月小幅下滑,后续大概率震荡下行。
  国际资本流动:发达经济体继续维持宽松货币政策,新兴市场仍面临友好流动性环境;随着欧美疫情改善和复工推进,风险偏好出现改善;中美关系暂时性平稳;中美利差也进一步上升至220BP的高位。综合预计外资仍将持续流入债券市场、陆股通,预计6月债券市场流入规模1000亿元、陆股通流入升至700亿元。7月预计风险偏好将继续改善,中美利差小幅度收窄,此时债券市场资本流入可能下降,但陆股通资本流入维持较高规模。
  总而言之,6月国内经济增速回升,通货膨胀率下降,对应投资时钟复苏格局,股债都有基本面支撑。在7月中旬中央政治局会议之前,政策也应该不会有重大方向性调整。
  风险提示:海外疫情失控、国内局部新冠疫情、国内政策调整
研报全文

招商证券-2020年06月宏观预测报告:内需是基本盘,外需是边际量-200625

证券研究报告|宏观研究方兴未艾定期报告内需是基本盘,外需是边际量2020年06月25日——2020年06月宏观预测报告主要预测%20192020EGDP6.22.5CPI2.92.9PPI-0.3-1.4社会消费品零售8.02.5工业增加值5.72.0出口0.5-4.6进口-2.8-3.2固定资产投资5.46.2M28.710.8人民币贷款余额12.312.81年期存款利率1.51.51年期贷款利率4.354.35人民币汇率6.906.72最新数据(2020年5月)工业4.4城镇投资-6.3零售额-2.8CPI2.4PPI-3.7资料来源:CEIC、招商证券大家对经济增长(包括产出和内需、进出口)、通货膨胀、货币金融、国际资本流动4方面经济指标2020年06月读数和未来方向预测如下:经济增长:内需是基本盘,外需是边际决定因素。

6月以来,国内高频数据改善势头局部放缓,投资扩张速度也有所放缓,但商品和服务消费持续修复,预计社零增速将由负转正。

综合预测2季度GDP同比增长3.5%左右。

外需方面,尽管全球政策维持宽松,经济边际改善。

但新冠疫情仍有失控风险,尤其是美国、伊朗再次反弹;印度、南美持续蔓延;仅欧洲、俄罗斯趋于改善。

但二季度经验证明,中国出口将同时受益于对新兴经济体的防疫物资出口和发达经济体的复工拉动。

价格水平:6月CPI会短暂反弹,但不改变下行趋势。

北京新发地疫情之后食品价格有所上升,警示局部疫情可能对必需消费品形成供给冲击。

而非食品项更容易受需求冲击,目前随着疫情整体受控已初步见底;这都有助于缓解未来CPI为负的程度。

PPI已经见底并将趋于回升,但斜率相对较小。

原因是疫情冲击之下需求率先收缩,供给滞后收缩;当前需求再次趋于恢复,将支撑工业品价格回升。

货币政策:6月以来信用债和地方政府债发行力度有所下降,特别国债开始发行,对实体部门融资需求形成拉动。

展望未来,即便考虑特别国债在6、7两月全部发行,政策也已日益达到顶部,对应于实体部门和金融机构债务余额同比增速基本见顶。

因此预计6月货币金融数据比5月小幅下滑,后续大概率震荡下行。

国际资本流动:发达经济体继续维持宽松货币政策,新兴市场仍面临友好流动性环境;随着欧美疫情改善和复工推进,风险偏好出现改善;中美关系暂时性平稳;中美利差也进一步上升至220BP的高位。

综合预计外资仍将持续流入债券市场、陆股通,预计6月债券市场流入规模1000亿元、陆股通流入升至700亿元。

7月预计风险偏好将继续改善,中美利差小幅度收窄,此时债券市场资本流入可能下降,但陆股通资本流入维持较高规模。

总而言之,6月国内经济增速回升,通货膨胀率下降,对应投资时钟复苏格局,股债都有基本面支撑。

在7月中旬中央政治局会议之前,政策也应该不会有重大方向性调整。

风险提示:海外疫情失控、国内局部新冠疫情、国内政策调整谢亚轩xieyx@cmschina.com.cnS1090511030010高明010-57782838gaoming3@cmschina.com.cnS1090518010002罗云峰luoyunfeng@cmschina.com.cnS1090518110003张一平zhangyiping@cmschina.com.cnS1090513080007刘亚欣liuyaxin@cmschina.com.cnS1090516100001张秋雨zhangqiuyu@cmschina.com.cnS1090519010001宏观经济一、经济增长率(一)产出和内需指标5月实际值6月预测值7月方向制造业PMI(国家统计局)50.6↓50.150.5工业增加值:当月同比4.4↑4.5↑固定资产投资:累计同比-6.3↑-3.8↑社会消费品零售总额:当月同比-2.8↑3.0↑注:箭头方向代表相对前值的变化经济增长层面,受到气候、逆周期调节政策边际收敛等多方面因素影响,6月以来高频数据改善势头放缓,但仍处于较高水平,但考虑到去年6月基数偏高的因素,预计6月工业增加值同比增速略高于5月水平,增速为4.5%左右。

螺纹钢、动力煤期货价格继续上涨表明投资需求仍在扩张,但近期水泥价格回落说明投资需求扩张速度也在放缓,预计6月固定资产投资完成额累计同比增长-3.8%。

复工复产复商复市进展加快,商品消费和服务消费持续修复,预计6月社零当月同比增速将由负转正,增速为3%左右。

综上,大家预计2季度GDP同比增长3.5%左右。

景气指数层面,随着经济自发性修复和逆周期调节见效,PMI连续3个月保持在临界值以上;且明显侧重于“两新一重”方向,其中新型城镇化、交通水利项目体现为建筑业PMI持续大幅的扩张,新基建则体现为电子行业利润增速明显修复。

综上预测6、7月PMI仍将继续保持在临界值以上,但从高频数据来看6月环比会有所下降。

工业利润层面,尽管工业景气度连续改善、工业品价格已经见底。

但2019年5、6月规模以上工业企业实现利润分别达到5600、6000亿元,基数明显偏高;今年5、6月最多恢复到5000至5500亿元。

因此预测5、6月当月同比增速分别降至-8.9%、-8.3%左右,对应累计增速将于6月收窄降幅至-22.1%左右。

(二)进出口指标5月实际值6月预测值7月方向出口:同比增速-3.3↓-1.1↑↑进口:同比增速-16.7↓-7.9↑↑贸易差额(亿美金)629.3↑600↓注:箭头方向代表相对前值的变化5月出口增速继续好于预期,主要受到防疫物资出口规模加大的影响;进口增速低于预期,主要受到海外供应能力较弱的影响。

对于6月,由于部分新兴经济体疫情仍在发酵,预计短期出口增速仍将受到防疫用品出口的支撑。

同时,由于海外经济体复工计划的推进,预计海外工业生产和需求有所回复,宏观经济海外订单情况有所好转,海外供应能力有所恢复也将使得我国进口规模上升。

综上,预计出口、进口同比增速分别为-1.1%、-7.9%,贸易顺差为600亿美金。

展望7月,预计随着海外复工和商品价格的回升,海外供求均有所恢复,预计进出口增速均有所回升,贸易顺差收窄。

二、通货膨胀率指标5月实际值6月预测值7月方向CPI:当月同比2.4↓2.52.2PPI:当月同比-3.7↓-3.2-2.8注:箭头方向代表相对前值的变化CPI持续下行,会出现负增长吗?首先疫情反复对食品等必需消费的供应冲击在下半年可能仍会频发,北京新发地即是例证,对应CPI食品项可能在10%左右高位震荡;其次是一季度受疫情冲击更明显的服务消费特别是交通运输、住宿餐饮、旅游娱乐等,将在下半年出现恢复,对应CPI非食品项在目前0.4%的位置见底回升。

综合预测,CPI仍将保持下行趋势,并在2021Q1由于基数因素短暂进入负增长,2021Q2之后转正。

PPI见底回升之后,反弹力度有多大?3月上旬油价暴跌时大家基于投入产出表模型测算出原油价格折半会导致GDP平减指数下降1.8个百分点,CPI下降1.4个百分点,PPI下降2.5个百分点,据此判断2季度PPI均值将降至-3%,最低点可能在5月到达-5%。

目前2季度均值-3%、5月见底的判断基本验证,但5月的通缩程度比预期要小一些。

原因主要是5月国际油价明显修复,其中一部分是美国的原油企业自动减产所致,另一部分原因则是需求的修复以及5月下旬美金指数的回落。

未来考虑到欧美疫情恢复仍需时间,同时俄、巴、印等国的疫情仍然在扩散,预计PPI仍将持续回升但斜率相对较小。

短期而言,预测6、7月PPI分别为-3.2%、-2.8%,趋于回升。

6、7月CPI分别为2.5%、2.2%,回落趋势不变但6月由于基数效应会有所反弹。

6月畜肉、鲜菜价格再次反弹,服务消费价格仍然相对低迷,预计6月CPI食品项反弹至11.0%,非食品项维持在0.4%。

三、货币和金融指标5月实际值6月预测值7月方向M2:当月同比11.1—11.0—信贷投放(亿)14821↑17000↓新口径社融规模(亿)31907↑24500↓注:箭头方向代表相对前值的变化5月金融数据小幅超出大家的预期,地方政府债超预期发行是背后主因。

5月M2同比增长11.1%,与前值持平。

分结构来看,家庭、政府和非金融企业存款余额同比增速均高于前值;M0和非银金融机构的存款余额同比增速均低于前值。

合并来看,实体部门存款余额同比增速高于前值。

预计6月M2同比增速轻微回落至11.0%,M1同比增速回落至6.5%,信贷投放约1.7万亿,新口径社融规模约2.45万亿。

5月政府债务余额增速大幅攀升,但存款余额同比宏观经济降幅亦大幅收敛,结合金融机构数据考虑,政策进一步扩张的意愿有所下降。

6月以来,信用债和地方政府债发行力度有所下降,特别国债开始发行,从而对实体部门融资需求形成拉动。

商品价格方面,CRB现货综合指数6月初以来表现疲弱,上涨动力不足。

整体来看,即便考虑到特别国债在6、7两月全部发行,政策亦已日益达到顶部区域,对应实体部门和金融机构债务余额同比增速基本见顶。

大家预计,6月金融数据(M2同比、贷款余额同比、社融余额同比)或较5月出现小幅下滑,后续大概率会震荡下行。

四、国际资本流动指标5月实际值6月预测值7月方向债券市场1146亿元↑1000亿元↑陆股通301亿元↓700亿元↑注:箭头方向代表相对前值的变化5月债券市场流入大幅上升,超出预期,一方面海外流动性宽裕,另一方面国内利率上升,中美利差进一步走阔,吸引外资流入债市;陆股通资金流入也略好于预期,部分原因是美国针对香港问题的态度在预期之内。

6月发达国家继续维持宽松货币政策,新兴市场仍面临友好的流动性环境,随着欧美疫情改善和复工推进,风险偏好出现改善,前期中美摩擦事件落地使中美暂时进入平稳期,中美利差也进一步上升至220BP的高位。

预计债券市场、陆股通资本流入均较高,预计债券市场流入规模约为1000亿元、陆股通流入上升至700亿元。

展望7月,发达国家将继续维持宽松货币政策,海外复工推进,中美利差或有小幅下降,风险偏好有所改善,预计债券市场资本流入均有所下降、陆股通资本流入维持较高规模。

宏观经济月度宏观预测报告回顾2019年11月——逆周期调节仍在蓄势2019年12月——工业增加值短暂回调2020年01月——疫情冲击复苏进程2020年02月——短期失速2020年03月——复产重于扩表2020年04月——正视困难,期待未来2020年05月——宏观杠杆率上升幅度超过央行设定的阈值2020年06月——内需是基本盘,外需是边际量宏观经济分析师承诺负责本研究报告的每一位证券分析师,在此申明,本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。

本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与,未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。

谢亚轩:南开大学经济学学士、硕士和博士学位。

现任招商证券研究发展中心分析师(董事总经理),负责宏观经济研究。

2013年新财富最佳分析师宏观经济第六名,卖方分析师水晶球奖宏观经济入围奖。

2014年新财富最佳分析师宏观经济入围奖。

2015年第一财经、水晶球最佳分析师宏观经济第五名,新财富最佳分析师宏观经济第六名。

2016年新财富最佳分析师宏观经济第五名,中证报金牛、第一财经、水晶球最佳分析师宏观经济第四名。

2017年新财富最佳分析师宏观经济第六名。

罗云峰:南开大学经济学学士、硕士、博士,中共中央党校政治学博士后。

现任招商证券研发中心联席首席宏观分析师(董事)。

先后就职于国家发展改革委系统、申银万国证券研究所和安信证券研究所,政、学、商三界逾10年宏观固收研究经验。

专注于盈利债务周期模型下的全球大类资产配置研究。

张一平:南开大学经济学学士、硕士和博士。

2011年加入招商证券,现任研究发展中心宏观经济分析师(董事),负责大类资产配置研究。

刘亚欣:美国雪城大学金融学硕士,现任招商证券研究发展中心宏观经济高级分析师。

高明:中国人民大学国民经济学博士,招商证券应用经济学博士后。

现任招商证券研究发展中心宏观经济高级分析师。

张秋雨:南开大学经济学硕士,现任招商证券研究发展中心宏观经济高级分析师。

投资评级定义企业短期评级以报告日起6个月内,企业股价相对同期市场基准(沪深300指数)的表现为标准:强烈推荐:企业股价涨幅超基准指数20%以上审慎推荐:企业股价涨幅超基准指数5-20%之间中性:企业股价变动幅度相对基准指数介于±5%之间回避:企业股价表现弱于基准指数5%以上企业长期评级A:企业长期竞争力高于行业平均水平B:企业长期竞争力与行业平均水平一致C:企业长期竞争力低于行业平均水平行业投资评级以报告日起6个月内,行业指数相对于同期市场基准(沪深300指数)的表现为标准:推荐:行业基本面向好,行业指数将跑赢基准指数中性:行业基本面稳定,行业指数跟随基准指数回避:行业基本面向淡,行业指数将跑输基准指数重要声明本报告由招商证券股份有限企业(以下简称“本企业”)编制。

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