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安信证券-紫金矿业-601899-大鹏展翅,蓄势待发-200213
2020-02-14 21:30:33  齐丁,黄孚
研报摘要

  ■国内首屈一指、全球顶级的有色多金属矿业巨头。公告公告称目前企业拥有的铜资源储量超过5700万吨,黄金资源储量约2200吨(含哥伦比亚武里蒂卡金矿),和近1000万吨的锌(铅)资源储量,2019年矿产金、铜、锌产量分别为40.8吨、37万吨、37万吨,资源储量、矿产量均列国内前二、全球前十五。企业沪港两地上市,资本运作和业务经营全球化布局,拥有刚果金Kamoa-Kakula、塞尔维亚Timok、哥伦比亚武里蒂卡金矿等世界级优质矿业项目。预计2019年铜、黄金、锌业务毛利占比分别为39%、33%、12%。
  ■企业在周期底部坚定扩张,受益于2019-2022年矿产铜产量高速增长,以及矿产金、锌产量逐渐放量,企业业绩有望迎来强劲增长。在充沛的经营性现金流支撑下,企业在2015-2018年金属价格低迷期持续发力收购和孵化刚果金、塞尔维亚优质矿业项目,奠定了业绩增长的雄厚潜力。大家预计,2019-2022年企业矿产铜产量CAGR达26%,矿产金(考虑大陆黄金)、矿产锌产量CAGR分别为10%、4.1%。尤其是2021-2020年Kamoa-Kalula、Timok大型项目的逐步投产将大幅提升矿产铜产量,再加上入选品位、生产成本均显著优于同行,有望驱动企业业绩在2021-2022年出现加速增长,即使不考虑大陆黄金的并表,在相对谨慎的金属价格假设下,企业归母净利润在2022年也大概率突破百亿大关。
  看好金价中长期牛市,铜价中枢有望保持坚挺。持续的货币和财政刺激将带来全球实际利率下行和财政信用摊薄,金价中长期牛市或已开启。同时,鉴于铜矿供应进入低增速时代,显性库存较低,价格贴近成本曲线90分位支撑位,随着逆周期宽松逐步落地,全球铜供需有望进一步趋紧,铜价中枢水平预计逐步上移。
  给予“买入-A”评级,6个月目标价为6元。假设2019~2021年铜价分别为4.8万元/吨、5.0万元/吨、5.2万元/吨,金价分别为312元/g、355元/g、360元/g,锌价分别为1.7万元/吨、1.7万元/吨、1.7万元/吨,预计企业归母净利润(不考虑大陆黄金)分别为42亿元、52.5亿元、82.7亿元,对应PE为26x、20.8x、13.2x,如假设大陆黄金2020年成功并表,预计企业归母净利润为42亿元、53.6亿元、88.1亿元,对应PE为26x、20.4x、12.4x。考虑到企业2020~2022年突出的铜产量和业绩成长性,给予6个月目标价为6元,相当于2020年29x动态市盈率。
   风险提示:全球经济衰退超预期;美联储宽松政策低于预期;矿产铜、锌新增供应超预期;企业项目进度不及预期;矿产品成本、费用上升超预期。
  
研报全文

安信证券-紫金矿业-601899-大鹏展翅,蓄势待发-200213

行业深度分析/工业金属26大鹏展翅,蓄势待发■国内首屈一指、全球顶级的有色多金属矿业巨头。

公告公告称目前企业拥有的铜资源储量超过5700万吨,黄金资源储量约2200吨(含哥伦比亚武里蒂卡金矿),和近1000万吨的锌(铅)资源储量,2019年矿产金、铜、锌产量分别为40.8吨、37万吨、37万吨,资源储量、矿产量均列国内前二、全球前十五。

企业沪港两地上市,资本运作和业务经营全球化布局,拥有刚果金Kamoa-Kakula、塞尔维亚Timok、哥伦比亚武里蒂卡金矿等世界级优质矿业项目。

预计2019年铜、黄金、锌业务毛利占比分别为39%、33%、12%。

■企业在周期底部坚定扩张,受益于2019-2022年矿产铜产量高速增长,以及矿产金、锌产量逐渐放量,企业业绩有望迎来强劲增长。

在充沛的经营性现金流支撑下,企业在2015-2018年金属价格低迷期持续发力收购和孵化刚果金、塞尔维亚优质矿业项目,奠定了业绩增长的雄厚潜力。

大家预计,2019-2022年企业矿产铜产量CAGR达26%,矿产金(考虑大陆黄金)、矿产锌产量CAGR分别为10%、4.1%。

尤其是2021-2020年Kamoa-Kalula、Timok大型项目的逐步投产将大幅提升矿产铜产量,再加上入选品位、生产成本均显著优于同行,有望驱动企业业绩在2021-2022年出现加速增长,即使不考虑大陆黄金的并表,在相对谨慎的金属价格假设下,企业归母净利润在2022年也大概率突破百亿大关。

■看好金价中长期牛市,铜价中枢有望保持坚挺。

持续的货币和财政刺激将带来全球实际利率下行和财政信用摊薄,金价中长期牛市或已开启。

同时,鉴于铜矿供应进入低增速时代,显性库存较低,价格贴近成本曲线90分位支撑位,随着逆周期宽松逐步落地,全球铜供需有望进一步趋紧,铜价中枢水平预计逐步上移。

■给予“买入-A”评级,6个月目标价为6元。

假设2019~2021年铜价分别为4.8万元/吨、5.0万元/吨、5.2万元/吨,金价分别为312元/g、355元/g、360元/g,锌价分别为1.7万元/吨、1.7万元/吨、1.7万元/吨,预计企业归母净利润(不考虑大陆黄金)分别为42亿元、52.5亿元、82.7亿元,对应PE为26x、20.8x、13.2x,如假设大陆黄金2020年成功并表,预计企业归母净利润为42亿元、53.6亿元、88.1亿元,对应PE为26x、20.4x、12.4x。

考虑到企业2020~2022年突出的铜产量和业绩成长性,给予6个月目标价为6元,相当于2020年29x动态市盈率。

■风险提示:全球经济衰退超预期;美联储宽松政策低于预期;矿产铜、锌新增供应超预期;企业项目进度不及预期;矿产品成本、费用上升超预期。

(百万元)201720182019E2020E2021E主营收入94,548.6105,994.2142,447.5158,338.6177,878.9净利润3,507.74,093.84,198.15,251.18,272.5每股收益(元)0.140.160.160.210.32每股净资产(元)1.381.591.982.072.11盈利和估值201720182019E2020E2021E市盈率(倍)31.126.726.220.913.3市净率(倍)3.12.72.22.12.0净利润率3.7%3.9%2.9%3.3%4.7%净资产收益率11.2%10.9%9.5%10.9%15.8%股息收益率1.9%2.1%2.3%2.3%2.3%ROIC9.4%10.6%8.9%10.1%13.1%数据来源:Wind资讯,安信证券研究中心预测2020年02月13日紫金矿业(601899.SH)企业动态分析证券研究报告黄金投资评级买入-A维持评级6个月目标价:6元股价(2020-02-12)4.30元交易数据总市值(百万元)109,122.22流通市值(百万元)82,653.60总股本(百万股)25,377.26流通股本(百万股)19,221.7712个月价格区间3.17/4.86元股价表现资料来源:Wind资讯升幅%1M3M12M相对收益-1.7824.5935.49绝对收益-7.1325.045.03齐丁分析师SAC执业证书编号:S1450513090001qiding@essence.com.cn010-83321063黄孚分析师SAC执业证书编号:S1450518090001huangfu@essence.com.cn王政报告联系人wangzheng1@essence.com.cn王建润报告联系人wangjr@essence.com.cn010-83321037相关报告行业深度分析/工业金属27财务报表预测和估值数据汇总利润表财务指标(百万元)201720182019E2020E2021E(百万元)201720182019E2020E2021E营业收入94,548.6105,994.2142,447.5158,338.6177,878.9成长性减:营业成本81,372.092,651.4126,898.8139,884.4154,660.6营业收入增长率19.9%12.1%34.4%11.2%12.3%营业税费1,352.31,599.01,780.62,058.42,312.4营业利润增长率117.4%23.0%11.8%30.2%42.4%销售费用748.9887.51,253.51,266.71,423.0净利润增长率90.7%16.7%2.5%25.1%57.5%管理费用2,994.12,965.03,675.14,116.84,624.9EBITDA增长率59.6%6.5%10.1%18.4%25.6%财务费用2,013.01,254.21,439.91,542.81,535.0EBIT增长率133.8%8.1%14.7%27.7%35.9%资产减值损失2,220.91,500.4350.0300.0300.0NOPLAT增长率117.9%13.5%10.3%26.2%42.5%加:公允价值变动收益750.2-135.8-100.0--投资资本增长率0.6%30.7%11.9%9.8%4.1%投资和汇兑收益155.71,060.5---净资产增长率21.0%25.6%23.2%6.0%4.7%营业利润5,026.66,181.46,913.79,001.912,816.3加:营业外净收支-458.7-51.2-250.0-250.0-200.0利润率利润总额4,568.06,130.26,663.78,751.912,616.3毛利率13.9%12.6%10.9%11.7%13.1%减:所得税1,320.41,447.51,665.92,188.02,649.4营业利润率5.3%5.8%4.9%5.7%7.2%净利润3,507.74,093.84,198.15,251.18,272.5净利润率3.7%3.9%2.9%3.3%4.7%EBITDA/营业收入11.5%10.9%8.9%9.5%10.6%资产负债表EBIT/营业收入7.2%6.9%5.9%6.8%8.2%201720182019E2020E2021E运营效率货币资金5,936.110,089.98,136.78,789.66,747.2固定资产周转天数119109888686交易性金融资产2,553.9787.1900.0900.0900.0流动营业资本周转天数1122253028应收帐款2,445.92,402.03,561.23,800.14,447.0流动资产周转天数101100828073应收票据1,519.4----应收帐款周转天数88888预付帐款1,344.11,419.22,538.02,797.73,093.2存货周转天数4440373936存货11,089.812,669.716,496.817,485.517,786.0总资产周转天数340343292278258其他流动资产3,785.83,080.82,598.52,598.52,598.5投资资本周转天数204210188187178可供出售金融资产778.2----持有至到期投资-----投资回报率长期股权投资6,797.37,041.87,042.97,038.77,037.7ROE11.2%10.9%9.5%10.9%15.8%投资性房地产350.5608.2---ROA3.6%4.6%4.3%5.4%7.8%固定资产30,136.234,144.535,568.340,467.944,359.2ROIC9.4%10.6%8.9%10.1%13.1%在建工程3,122.34,807.27,346.99,578.48,530.1费用率无形资产9,903.522,510.323,272.122,767.322,257.4销售费用率0.8%0.8%0.9%0.8%0.8%其他非流动资产管理费用率3.2%2.8%2.6%2.6%2.6%资产总额89,315.3112,879.3118,423.0126,399.7128,374.0财务费用率2.1%1.2%1.0%1.0%0.9%短期债务9,855.915,616.715,616.715,616.715,616.7三费/营业收入6.1%4.8%4.5%4.4%4.3%应付帐款7,859.09,010.610,376.010,595.411,186.4偿债能力应付票据179.4160.7253.8279.8309.3资产负债率57.9%58.1%45.2%45.5%44.3%其他流动负债负债权益比137.3%138.8%95.1%96.0%90.7%长期借款6,599.012,917.912,917.912,917.912,917.9流动比率1.000.821.211.271.21其他非流动负债速动比率0.610.480.630.660.61负债总额51,672.465,605.655,346.359,269.958,636.8利息保障倍数3.365.835.836.949.48少数股东权益2,643.16,818.37,617.98,930.710,625.1分红指标股本2,303.12,303.12,553.12,553.12,553.1DPS(元)0.080.090.100.100.10留存收益32,624.134,595.444,490.447,162.452,858.8分红比率59.1%56.3%60.8%48.6%30.9%股东权益37,642.847,273.758,227.961,712.764,618.0股息收益率1.9%2.1%2.3%2.3%2.3%现金流量表业绩和估值指标201720182019E2020E2021E201720182019E2020E2021E净利润3,247.54,682.74,198.15,251.18,272.5EPS(元)0.140.160.160.210.32加:折旧和摊销4,327.54,449.24,320.14,329.64,339.1BVPS(元)1.381.591.982.072.11资产减值准备2,220.91,500.4350.0300.0300.0PE(X)31.126.726.220.913.3公允价值变动损失-750.2135.8-100.0--PB(X)3.12.72.22.12.0财务费用2,082.11,523.21,439.91,542.81,535.0P/FCF-179.8-1,373.4-6.6103.127.0投资损失-581.1-884.0---P/S1.21.00.80.70.6少数股东损益-260.2588.9799.61,312.81,694.4EV/EBITDA2.73.23.12.92.5营运资金的变动-7,398.462.7-6,526.0-829.2-1,415.3CAGR(%)26.4%28.6%43.6%26.4%28.6%经营活动产生现金流量9,764.410,233.04,481.711,907.114,725.7PEG1.20.90.60.80.5投资活动产生现金流量-5,947.6-13,640.2-5,489.2-10,711.1-6,814.4ROIC/WACC1.11.31.11.21.6融资活动产生现金流量-2,674.37,655.22,313.475.3-6,348.1REP0.50.40.50.40.3

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