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开源证券-中小盘IPO专题:发行与承销制度进一步完善,创业板注册制改革平稳过渡-200523
2020-05-23 22:46:45  任浪,孙金钜
研报摘要

  创业板发行与承销制度进一步完善,助力存量市场注册制改革平稳过渡
  证监会于2020年5月22日发布《创业板首次公开发行证券发行与承销特别规定(征求意见稿)》(以下简称《特别规定》),对注册制下创业板发行与承销制度进行了重要补充。《特别规定》的制定既借鉴了科创板“试验田”的改革经验,又结合了创业板存量市场的特点,为创业板发行与承销基础制度改革做好衔接,从而助力创业板存量市场注册制改革的平稳过渡。另外,按照核准制有关规定取得核准批文的企业,仍适用原来的创业板发行承销制度,不适用《特别规定》。
  借鉴并优化科创板现行规定,增强创业板发行制度的针对性和包容性
  科创板“试验田”在市场化定价、配售制度等方面积累了众多成功经验,《特别规定》将其推广到了创业板。首先,《特别规定》在网下询价对象和网下初始配售比例方面的规定与科创板保持完全一致,且同样规定向公募基金、社保基金、养老金、企业年金基金和保险资金优先配售。可见,注册制实施后创业板首发配售将明显向网下倾斜,且排除个人和非专业机构投资者参与网下询价后,创业板定价专业性将有所提高,机构投资者中签率也有望明显提升。其次,《特别规定》同样引入了市场化的询价定价机制,在专业投资者的充分博弈下,首发定价将更接近企业的公允价值,从而更好地发挥资本市场融资功能。另外,在借鉴科创板经验的基础上,《特别规定》同样针对创业板存量市场的特点对发行承销制度予以了优化,并使其包容性得到提高。例如,由于创业板主要服务的成长型创新创业企业中包含较多的小盘股,为提高发行效率,《特别规定》仍保留了首发股数2000万股以下且无股东公开发售股份的企业可以直接定价发行的制度。同时规定,直接定价的不得超过同行业上市企业二级市场平均市盈率以及境外市场价格,尚未盈利企业也不得直接定价,以鼓励发行人通过市场化询价确定发行价格。
  发行配套制度进一步完善,保障创业板市场化IPO顺利推进
  继此前证监会明确“拟对未盈利企业、特殊股权结构企业、红筹企业、高价发行企业实施保荐人相关子企业强制跟投的制度,其他发行人不强制跟投”之后,《特别规定》对创业板注册制下的发行配套制度进行了补充。战略配售方面,《特别规定》未对IPO企业实施战略配售设立门槛,同样允许高管和核心员工通过资管计划参与战略配售。另外,《特别规定》对设置超额配售选择权不设门槛。整体来看,创业板在发行配套制度方面获得了比科创板更大的灵活性,这也与创业板上市企业类型多样、存量市场相对成熟等特征相适应,有利于保障创业板市场化IPO的推进。为应对市场重大变化导致大量弃购,从而加重包销风险的情况,《特别规定》新增两项备用制度:一是允许发行人和主承销商要求网下投资者缴纳一定数量保证金;二是如果投资者弃购数量较大,可以就弃购部分向网下投资者进行二次配售。
  风险提示:政策变动风险。
  
研报全文

开源证券-中小盘IPO专题:发行与承销制度进一步完善,创业板注册制改革平稳过渡-200523

伐谋-中小盘IPO专题2020年05月23日《精选层推出在即,挂牌企业成色如何?》-2020.5.15《中小盘IPO专题-次新股说:创业板启动注册制改革,上会速度有所加快(2020批次16、17)》-2020.5.10《中小盘IPO专题-次新股说:本批新产业值得重点跟踪(2020批次14、15)》-2020.4.26发行与承销制度进一步完善,创业板注册制改革平稳过渡——中小盘IPO专题任浪(分析师)孙金钜(分析师)丁旺(联系人)renlang@kysec.cn证书编号:S0790519100001sunjinju@kysec.cn证书编号:S0790519110002dingwang@kysec.cn证书编号:S0790120040007创业板发行与承销制度进一步完善,助力存量市场注册制改革平稳过渡证监会于2020年5月22日发布《创业板首次公开发行证券发行与承销特别规定(征求意见稿)》(以下简称《特别规定》),对注册制下创业板发行与承销制度进行了重要补充。

《特别规定》的制定既借鉴了科创板“试验田”的改革经验,又结合了创业板存量市场的特点,为创业板发行与承销基础制度改革做好衔接,从而助力创业板存量市场注册制改革的平稳过渡。

另外,按照核准制有关规定取得核准批文的企业,仍适用原来的创业板发行承销制度,不适用《特别规定》。

借鉴并优化科创板现行规定,增强创业板发行制度的针对性和包容性科创板“试验田”在市场化定价、配售制度等方面积累了众多成功经验,《特别规定》将其推广到了创业板。

首先,《特别规定》在网下询价对象和网下初始配售比例方面的规定与科创板保持完全一致,且同样规定向公募基金、社保基金、养老金、企业年金基金和保险资金优先配售。

可见,注册制实施后创业板首发配售将明显向网下倾斜,且排除个人和非专业机构投资者参与网下询价后,创业板定价专业性将有所提高,机构投资者中签率也有望明显提升。

其次,《特别规定》同样引入了市场化的询价定价机制,在专业投资者的充分博弈下,首发定价将更接近企业的公允价值,从而更好地发挥资本市场融资功能。

另外,在借鉴科创板经验的基础上,《特别规定》同样针对创业板存量市场的特点对发行承销制度予以了优化,并使其包容性得到提高。

例如,由于创业板主要服务的成长型创新创业企业中包含较多的小盘股,为提高发行效率,《特别规定》仍保留了首发股数2000万股以下且无股东公开发售股份的企业可以直接定价发行的制度。

同时规定,直接定价的不得超过同行业上市企业二级市场平均市盈率以及境外市场价格,尚未盈利企业也不得直接定价,以鼓励发行人通过市场化询价确定发行价格。

发行配套制度进一步完善,保障创业板市场化IPO顺利推进继此前证监会明确“拟对未盈利企业、特殊股权结构企业、红筹企业、高价发行企业实施保荐人相关子企业强制跟投的制度,其他发行人不强制跟投”之后,《特别规定》对创业板注册制下的发行配套制度进行了补充。

战略配售方面,《特别规定》未对IPO企业实施战略配售设立门槛,同样允许高管和核心员工通过资管计划参与战略配售。

另外,《特别规定》对设置超额配售选择权不设门槛。

整体来看,创业板在发行配套制度方面获得了比科创板更大的灵活性,这也与创业板上市企业类型多样、存量市场相对成熟等特征相适应,有利于保障创业板市场化IPO的推进。

为应对市场重大变化导致大量弃购,从而加重包销风险的情况,《特别规定》新增两项备用制度:一是允许发行人和主承销商要求网下投资者缴纳一定数量保证金;二是如果投资者弃购数量较大,可以就弃购部分向网下投资者进行二次配售。

风险提示:政策变动风险。

相关研究报告中小盘研究团队开源证券证券研究报告中小盘IPO专题中小盘研究中小盘IPO专题表1:创业板、科创板与新三板精选层发行与承销制度对比创业板科创板新三板精选层网下询价对象基金管理企业、证券企业、信托企业、财务企业、保险企业、合格境外机构投资者和私募基金七类专业机构投资者。

基金管理企业、证券企业、信托企业、财务企业、保险企业、合格境外机构投资者和私募基金七类专业机构投资者。

在中国证券业协会注册、符合中国证券业协会规定条件并已开通精选层交易权限。

定价方式(1)询价;(2)直接定价:发行数量2000万股(份)以下且无股东公开发售股份。

但直接定价对应市盈率不得超过同行业上市企业二级市场平均市盈率;已经或者同时境外发行的,直接定价确定的发行价格不得超过发行人境外市场价格;(3)尚未盈利企业应采用询价方式。

询价。

询价、竞价、直接定价。

不同报价数量同一投资者的不同报价不得超过3个,且最高报价不得高于最低报价的120%。

同一网下投资者的不同报价不超过3个,且最高报价不得高于最低报价的120%。

同一网下投资者全部报价中的不同拟申购价格不得超过3个。

网下初始发行比例(1)公开发行后总股本在4亿股以下的,网下初始发行比例不低于本次公开发行股票数量70%;(2)公开发行后总股本超过4亿股或者尚未盈利的,网下初始发行比例不低于本次公开发行股票数量的80%。

(扣除战略配售)。

(1)公开发行后总股本在4亿股以下的,网下初始发行比例不低于本次公开发行股票数量70%;(2)公开发行后总股本超过4亿股或者尚未盈利的,网下初始发行比例不低于本次公开发行股票数量的80%。

(扣除战略配售)。

网下初始发行比例应当不低于60%且不高于80%。

(扣除战略配售)。

分类配售(1)应当向公募基金、社保基金、养老金、企业年金基金、保险资金等优先配售。

优先配售比例由深交所规定;(2)对网下投资者分类配售的,对优先配售对象的配售比例不得低于其他投资者;(3)可以安排一定比例的网下发行股票设置不低于6个月的限售期,具体比例由深交所规定;(4)分类配售可采取比例配售或者摇号方式。

(1)网下投资者分类:A类:公募产品、社保基金、养老金、企业年金基金以及保险资金;B类:合格境外机构投资者资金;C类:上述以外的专业机构投资者;(2)不低于网下发行股票数量的70%优先向A+B类中长线资金对象配售。

通过摇号抽签方式抽取上述资金对象中10%的账户锁定6个月;(3)分类配售可采取比例配售或摇号方式(1)公募基金、社保基金、养老金、年企业年金基金、保险资金的配售比例不低于其他投资者;(2)分类配售按比例配售方式。

回拨机制待深交所规定(1)50<网上有效申购倍数<100,向网上回拨公开发行股票数量的5%;(2)网上有效申购倍数>100,向网上回拨公开发行股票数量的10%;(3)回拨后无限售期的网下发行数量原则上不超过本次公开发行股票数量的80%。

(1)15<网上有效申购倍数<50,向网上回拨公开发行股票数量的5%;(2)网上有效申购倍数>50,向网上回拨公开发行股票数量的10%。

战略配售(1)可以向战略投资者配售;(2)战略投资者原则上不超过35名,战略配售占首发股数比例上限待深交所规定;(3)高管与核心员工可以参与战略配售;(4)战略配售股票锁定12个月。

(1)首发股数<1亿股,战略配售股数<首发股数的20%;(2)首发股数>1亿股,战略配售股数<首发股数的30%;(3)高管与核心员工可以参与战略配(1)首发股数<5000万股,战略配售股数<本次公开发行股数的20%;(2)首发股数>5000万股,战略配售股数<首发股数的中小盘IPO专题创业板科创板新三板精选层售;(4)战略配售股票锁定12个月。

30%;(3)高管与核心员工可以参与战略配售,锁定期12个月;(4)战略配售股票锁定6个月。

超额配售选择权可以设定超额配售选择权,对设置超额配售选择权不设门槛。

超额配售股数不得超过首发股份的15%。

超额配售股数不得超过本次公开发行股票数量的15%。

保荐跟投对未盈利企业、特殊股权结构企业、红筹企业、高价发行企业强制实施保荐跟投。

所有科创板上市企业强制实行保荐跟投。

暂无相关规定。

资料来源:证监会、上交所、全国股转企业、中国证券业协会、开源证券研究所中小盘IPO专题附:《创业板首次公开发行证券发行与承销特别规定(征求意见稿)》来源:中国证监会.gov.cn时间:2020-05-22第一条为规范创业板首次公开发行证券的发行与承销行为,维护市场秩序,保护投资者合法权益,根据《中华人民共和国证券法》《证券发行与承销管理办法》《创业板首次公开发行股票注册管理办法(试行)》等,制定本规定。

第二条首次公开发行证券并在创业板上市的发行与承销行为,适用本规定。

本规定未规定的,适用《证券发行与承销管理办法》及中国证监会其他相关规定。

第三条首次公开发行证券通过向网下投资者询价方式确定发行价格的,可以通过初步询价确定发行价格,也可以在初步询价确定发行价格区间后,通过累计投标询价确定发行价格。

发行数量2000万股(份)以下且无股东公开发售股份的,发行人和主承销商可以直接定价确定发行价格。

直接定价确定的发行价格对应市盈率不得超过同行业上市企业二级市场平均市盈率;已经或者同时境外发行的,直接定价确定的发行价格不得超过发行人境外市场价格。

发行人尚未盈利的,应当通过向网下投资者询价方式确定发行价格。

第四条首次公开发行证券采用询价方式的,应当向证券企业、基金管理企业、信托企业、财务企业、保险企业、合格境外机构投资者和私募基金管理人等专业机构投资者(以下统称网下投资者)询价,网下投资者参与询价应当向中国证券业协会注册并接受自律管理。

发行人和主承销商可以在符合中国证监会相关规定和证券交易所、中国证券业协会自律规则前提下,协商设置参与询价的网下投资者具体条件,并在发行公告中预先披露。

第五条首次公开发行证券采用询价方式的,主承销商应当向网下投资者提供投资价值研究报告,并遵守中国证券业协会关于投资价值研究报告的规定。

第六条参与询价的网下投资者可以为其管理的不同配售对象分别报价。

同一投资者的不同报价不得超过3个,且最高报价不得高于最低报价的120%。

第七条网下投资者报价后,发行人和主承销商剔除报价最高部分后确定发行价格(或者发行价格区间)的,剔除部分的配售对象不得参与网下申购。

最高报价剔除的具体要求和比例由交易所规定。

第八条发行人和主承销商应当按照以下原则审慎确定发行价格(或者发行价格区间上限):(一)对应市盈率参考同行业可比上市企业二级市场平均市盈率;(二)已经或者同时境外发行证券的,参考境外市场价格;(三)参考剔除最高报价后公募基金、社保基金、养老金、企业年金基金和保险资金报价中位数和加权平均数;(四)参考剔除最高报价后网下投资者报价的中位数和加权平均数。

发行人和主承销商确定的发行价格区间上限不得高于区间下限的120%。

第九条发行人和主承销商询价确定的发行价格(或者发行价格区间上限)超过本规定第八条第(一)、(二)项之一,或者发行人尚未盈利的,应当在网上申购前发布投资风险特别公告,详细说明定价合理性,提示中小盘IPO专题投资者注意投资风险。

发行人和主承销商询价确定的发行价格(或者发行价格区间上限)超过本规定第八条(三)、(四)项规定的中位数、加权平均数孰低值的,应当按照以下原则发布投资风险特别公告:(一)超出比例不高于10%的,在网上申购前至少5个工作日发布1次以上投资风险特别公告;(二)超出比例超过10%的且不高于20%的,在网上申购前至少10个工作日发布2次以上投资风险特别公告;(三)超出比例超过20%的,在网上申购前至少15个工作日发布3次以上投资风险特别公告。

第十条首次公开发行证券采用询价方式的,公开发行后总股本不超过4亿股(份)的,网下初始发行比例不低于本次公开发行证券数量的70%;公开发行后总股本超过4亿股(份)或者发行人尚未盈利的,网下初始发行比例不低于本次公开发行证券数量的80%。

实施战略配售的,应当扣除战略配售部分后确定网上网下发行比例。

发行人和主承销商应当安排一定数量的证券向公募基金、社保基金、养老金、企业年金基金、保险资金等优先配售,优先配售证券占本次网下发行数量的比例下限由交易所规定。

优先配售对象的有效申购不足安排数量的,可以向其他符合条件的网下投资者配售剩余部分。

第十一条网下投资者应当结合行业监管要求、资产规模等合理确定申购金额,不得超资产规模申购,承销商可以认定超资产规模的申购为无效申购。

网下投资者的申购报价和询价报价应当逻辑一致。

第十二条发行人和主承销商可以综合考虑投资者条件、限售期等因素对网下投资者实行分类配售,对优先配售对象的配售比例不得低于其他投资者。

对网下投资者分类配售的,发行人和主承销商可以对同类投资者采取比例配售或者摇号配售方式。

采取比例配售方式的,同类投资者配售比例应当相同。

采取摇号配售方式的,同类投资者中签率应当相同。

第十三条发行人和主承销商可以安排一定比例的网下发行证券设置不低于6个月的限售期,具体比例由交易所规定。

中国证监会可以根据市场情况,调整前述网下发行限售比例和限售期。

第十四条网上投资者有效申购数量超过网上初始发行数量一定倍数的,应当从网下向网上回拨一定数量的证券。

交易所应当对有效申购倍数、回拨比例以及回拨后无限售期网下发行证券占本次公开发行证券数量比例等要求作出规定。

本条所称公开发行证券数量按照扣除设定限售期的证券数量计算。

第十五条网上投资者申购时无需预先缴付申购资金。

市场发生重大变化的,发行人和主承销商可以约定网下投资者缴纳保证金,保证金占拟申购金额比例上限由交易所规定。

第十六条首次公开发行证券可以向战略投资者配售。

战略投资者原则不超过35名,战略配售证券占本次公开发行证券数量的比例应当符合交易所规定。

发行人和主承销商应当根据本次公开发行证券数量、证券限售安排等情况,合理确定战略投资者数量和配售比例,保障证券上市后必要的流动性。

第十七条参与战略配售的投资者应当按照最终确定的发行价格认购其承诺认购数量的证券,并实际持有本次配售证券。

中小盘IPO专题参与战略配售的投资者应当使用自有资金认购,不得接受他人委托或者委托他人参与配售,但依法设立并符合特定投资目的的证券投资基金等除外。

第十八条战略投资者应当承诺自本次发行的证券上市之日起持有获得配售的证券不少于12个月。

发行人和主承销商可以根据战略投资者的资质、长期战略合作关系等,对战略投资者配售证券设置不同的限售期。

参与本次战略配售的投资者不得参与本次公开发行证券网上发行与网下发行,但证券投资基金管理人管理的未参与战略配售的证券投资基金除外。

第十九条主承销商应当对战略投资者的选取标准、配售资格等进行核查,要求发行人、战略投资者就核查事项出具承诺函,并聘请律师出具法律意见书。

第二十条发行人的高级管理人员与核心员工可以通过设立资产管理计划参与本次发行战略配售。

前述资产管理计划获配的证券数量不得超过本次公开发行证券数量的10%,且应当承诺自本次公开发行的证券上市之日起持有配售证券不少于12个月。

发行人的高级管理人员与核心员工参与战略配售的,应当经发行人董事会审议通过,并在招股说明书中披露参与人员的姓名、担任职务、参与比例等事项。

第二十一条发行人和主承销商经审慎评估,可以在发行方案中设定超额配售选择权。

第二十二条市场发生重大变化,投资者弃购数量占本次公开发行证券数量的比例较大的,发行人和主承销商可以就投资者弃购部分向网下投资者进行二次配售。

“比例较大”的标准由交易所规定。

第二十三条本规定所称“以上”“以下”“不少于”“不超过”“高于”“低于”均含本数,所称“超过”“不足”均不含本数。

本规定所称“公募基金”是指通过公开募集方式设立的证券投资基金;“社保基金”是指全国社会保障基金;“养老金”是指基本养老保险基金;“企业年金基金”是指根据《企业年金基金管理办法》设立的企业年金基金;“保险资金”是指符合《保险资金运用管理暂行办法》等规定的保险资金。

本规定所称“同行业上市企业二级市场平均市盈率”是指中证指数有限企业发布的同行业最近一个月静态平均市盈率。

本规定所称“同行业可比上市企业二级市场平均市盈率”按以下原则确定:(一)中证指数有限企业发布的同行业最近一个月静态平均市盈率;(二)中证指数有限企业未发布本款第(一)项市盈率的,可由主承销商计算不少于3家同行业可比上市企业的二级市场最近一个月静态平均市盈率得出。

本规定所称“战略投资者”,是指具有较强资金实力,认可发行人长期投资价值,愿意持有发行人首次公开发行证券12个月以上,并参与本次战略配售的投资者。

第二十四条交易所可以根据本规定制定创业板证券发行承销业务实施细则,报中国证监会批准后实施。

第二十五条本规定自发布之日起实施。

中小盘IPO专题特别声明《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引(试行)》已于2017年7月1日起正式实施。

根据上述规定,开源证券评定此研报的风险等级为R2(中低风险),因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C2、C3、C4、C5的普通投资者。

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负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及开源证券股份有限企业的整体收益。

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股票投资评级说明评级说明证券评级买入(Buy)预计相对强于市场表现20%以上;增持(outperform)预计相对强于市场表现5%~20%;中性(Neutral)预计相对市场表现在-5%~+5%之间波动;减持(underperform)预计相对弱于市场表现5%以下。

行业评级看好(overweight)预计行业超越整体市场表现;中性(Neutral)预计行业与整体市场表现基本持平;看淡(underperform)预计行业弱于整体市场表现。

备注:评级标准为以报告日后的6~12个月内,证券相对于市场基准指数的涨跌幅表现,其中A股基准指数为沪深300指数、港股基准指数为恒生指数、新三板基准指数为三板成指(针对协议转让标的)或三板做市指数(针对做市转让标的)、美股基准指数为标普500或纳斯达克综合指数。

大家在此提醒您,不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。

大家采用的是相对评级体系,表示投资的相对比重建议;投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况,比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。

投资者应阅读整篇报告,以获取比较完整的观点与信息,不应仅仅依靠投资评级来推断结论。

分析、估值方法的局限性说明本报告所包含的分析基于各种假设,不同假设可能导致分析结果出现重大不同。

本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性,估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。

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