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海通证券-滨化股份-601678-产品价格下跌,企业预计2019年归母净利润下滑34%-200115
2020-01-15 11:41:43  邓勇,朱军军,胡歆
研报摘要

  投资要点:
  企业发布2019年业绩快报。2019年,企业预计实现营业总收入61.61亿元,同比下降8.74%;实现归母净利润4.65亿元,同比下降33.8%。其中2019Q4,企业预计归母净利润1.20亿元,同比增长1.92倍。
  产品价差缩窄,企业盈利能力下滑。企业盈利有所下滑,主要是企业烧碱、环氧丙烷价格下降,但原材料价格下降较小,导致产品毛利率下降。根据wind数据,2019年华东地区烧碱均价为3288元/吨,同比回落24.9%,而原盐均价214元/吨,较2018年提升11.7%;环氧丙烷均价10125元/吨,同比回落16.2%,环氧丙烷-0.87丙烯价差平均值为4627元/吨,同比下滑21.1%。受烧碱、环氧丙烷价格下跌,价差缩窄,企业盈利能力也有所下滑。
  2019Q4环氧氯丙烷盈利能力较Q3有所提高。根据2019年半年报,企业环氧氯丙烷装置一次开车成功,7月3日产出合格产品,截至7月底,累计销售环氧氯丙烷2927吨,实现销售毛利2513万元,以此计算单吨毛利在8500元以上。环氧氯丙烷主要原料为丙烯,2019Q4,山东地区环氧氯丙烷平均价格14011元/吨,环比下滑2.3%,但同期丙烯价格下滑7.0%。大家认为2019Q4企业环氧氯丙烷产品依然可以获得较好的盈利,同时也是企业归母净利润同比增长的主要因素之一。
  2020年新项目仍然值得期待。2020年,大家预计企业电子级氢氟酸、六氟磷酸锂、环氧氯丙烷产品均有望贡献增量业绩。此外,大家预计企业五氟乙烷转产二氟甲烷及联产盐酸技术改造项目也有望在年内投产。根据企业原先预计,该项目建成后预计年均销售收入约1.8亿元,年均净利润约1800万元。
  发行可转债申请受证监会通过,建设C3/C4综合利用项目。企业拟发行可转债募集不超过24亿元,用于C3/C4综合利用一期项目,该项目总投资63.34亿元,主要包括年产60万吨丙烷脱氢(PDH)项目和年产80万吨丁烷异构化项目,是企业进一步发展和稳定生产的重要举措。企业预计一期项目建设期2年,建成达产后正常年份下可实现年均净利润6.72亿元。2019年12月14日,企业公告发行可转债申请获证监会通过。
  盈利预测与投资评级。大家预计滨化股份2019~2021年EPS分别为0.29、0.39、0.48元,大家认为当前企业处于行业景气底部区域,更适合采用PB估值法,按照2019年BPS 4.03元以及1.30-1.50倍PB,对应合理价值区间5.24-6.05元,维持“优于大市”投资评级。
  风险提示:产品价格下跌、项目建设不及预期等
  
研报全文

海通证券-滨化股份-601678-产品价格下跌,企业预计2019年归母净利润下滑34%-200115

海通证券-滨化股份(601678)企业公告点评:产品价格下跌,企业预计2019年归母净利润下滑34%-20200115.pdf企业研究/化工/基础化工材料制品证券研究报告滨化股份(601678)企业公告点评2020年01月15日投资评级优于大市维持股票数据01月14日收盘价(元)5.3752周股价波动(元)4.15-8.73总股本/流通A股(百万股)1544/1544总市值/流通市值(百万元)8293/8293相关研究《产品销量下滑,2019Q3归母净利润环比下滑14%》2019.10.28《上半年业绩下滑,新项目值得关注》2019.08.20《毛利率下降及费用增加影响企业2018年业绩》2019.03.15市场表现-7.89%12.11%32.11%52.11%72.11%2019/12019/42019/72019/10滨化股份海通综指沪深300对比1M2M3M绝对涨幅(%)10.513.1-1.1相对涨幅(%)4.95.8-7.1资料来源:海通证券研究所分析师:邓勇Tel:(021)23219404Email:dengyong@htsec.com证书:S0850511010010分析师:朱军军Tel:(021)23154143Email:zjj10419@htsec.com证书:S0850517070005分析师:胡歆Tel:(021)23154505Email:hx11853@htsec.com证书:S0850519080001联系人:张璇Tel:(021)23219411Email:zx12361@htsec.com产品价格下跌,企业预计2019年归母净利润下滑34%投资要点:企业发布2019年业绩快报。

2019年,企业预计实现营业总收入61.61亿元,同比下降8.74%;实现归母净利润4.65亿元,同比下降33.8%。

其中2019Q4,企业预计归母净利润1.20亿元,同比增长1.92倍。

产品价差缩窄,企业盈利能力下滑。

企业盈利有所下滑,主要是企业烧碱、环氧丙烷价格下降,但原材料价格下降较小,导致产品毛利率下降。

根据wind数据,2019年华东地区烧碱均价为3288元/吨,同比回落24.9%,而原盐均价214元/吨,较2018年提升11.7%;环氧丙烷均价10125元/吨,同比回落16.2%,环氧丙烷-0.87*丙烯价差平均值为4627元/吨,同比下滑21.1%。

受烧碱、环氧丙烷价格下跌,价差缩窄,企业盈利能力也有所下滑。

2019Q4环氧氯丙烷盈利能力较Q3有所提高。

根据2019年半年报,企业环氧氯丙烷装置一次开车成功,7月3日产出合格产品,截至7月底,累计销售环氧氯丙烷2927吨,实现销售毛利2513万元,以此计算单吨毛利在8500元以上。

环氧氯丙烷主要原料为丙烯,2019Q4,山东地区环氧氯丙烷平均价格14011元/吨,环比下滑2.3%,但同期丙烯价格下滑7.0%。

大家认为2019Q4企业环氧氯丙烷产品依然可以获得较好的盈利,同时也是企业归母净利润同比增长的主要因素之一。

2020年新项目仍然值得期待。

2020年,大家预计企业电子级氢氟酸、六氟磷酸锂、环氧氯丙烷产品均有望贡献增量业绩。

此外,大家预计企业五氟乙烷转产二氟甲烷及联产盐酸技术改造项目也有望在年内投产。

根据企业原先预计,该项目建成后预计年均销售收入约1.8亿元,年均净利润约1800万元。

发行可转债申请受证监会通过,建设C3/C4综合利用项目。

企业拟发行可转债募集不超过24亿元,用于C3/C4综合利用一期项目,该项目总投资63.34亿元,主要包括年产60万吨丙烷脱氢(PDH)项目和年产80万吨丁烷异构化项目,是企业进一步发展和稳定生产的重要举措。

企业预计一期项目建设期2年,建成达产后正常年份下可实现年均净利润6.72亿元。

2019年12月14日,企业公告发行可转债申请获证监会通过。

盈利预测与投资评级。

大家预计滨化股份2019~2021年EPS分别为0.29、0.39、0.48元,大家认为当前企业处于行业景气底部区域,更适合采用PB估值法,按照2019年BPS4.03元以及1.30-1.50倍PB,对应合理价值区间5.24-6.05元,维持“优于大市”投资评级。

风险提示:产品价格下跌、项目建设不及预期等。

主要财务数据及预测201720182019E2020E2021E营业收入(百万元)646567516983907910368(+/-)YoY(%)33.0%4.4%3.4%30.0%14.2%净利润(百万元)826702452599739(+/-)YoY(%)130.1%-15.0%-35.6%32.4%23.4%全面摊薄EPS(元)0.530.450.290.390.48毛利率(%)29.4%28.0%23.6%23.1%23.9%净资产收益率(%)14.5%11.4%7.3%9.1%10.4%资料来源:企业年报(2017-2018),海通证券研究所备注:净利润为归属母企业所有者的净利润企业研究〃滨化股份(601678)22020年新项目仍值得期待。

根据企业2019年半年报,企业电子级氢氟酸装置顺利开车,生产运行保持总体稳定。

六氟磷酸锂项目已经产出合格产品,目前装置仍处于优化阶段,环氧氯丙烷顺利在7月产出合格品,大家预计企业电子级氢氟酸、六氟磷酸锂、环氧氯丙烷产品均有望贡献增量业绩。

此外,大家预计企业五氟乙烷转产二氟甲烷及联产盐酸技术改造项目也有望在年内投产。

根据企业2018年10月23日公告,该项目在五氟乙烷装置基础上进行改造,计划建设周期12个月,项目建成后预计年均销售收入约1.8亿元,年均净利润约1800万元。

根据企业2019年半年报,该项目已获得备案批复并具备施工条件。

扩大氢能源领域投资,氢能源项目试车成功。

2019年5月9日,企业公告氢能源项目试车成功,该项目是由企业与亿华通共同出资设立的山东滨华氢能源有限企业(以下称滨化氢能)完成的,已经顺利打通全部流程,并于5月8日将精制氢气第一次充入长管车内。

后续企业将不断对装置进行调整优化,逐步实现项目达产达标。

6月1日,企业公告对滨化氢能增资1.5亿元,增资后企业持股97.5%,增资资金主要用于氢能企业进行投资及行业并购,有利于氢能企业获取和整合新能源产业的关键技术和优良资源,扩大生产规模,延伸产业链,提高市场占有率,促进企业转型升级。

7月18日,企业公告以1.07亿元收购参股企业滨化新材料企业60%股权,收购完成后企业持股100%,企业此次收购主要是为了资源整合,进一步促进企业转型升级。

发行可转债申请受证监会受理,建设碳三碳四综合利用项目。

2019年6月1日,企业公告公开发行可转债预案及可行性分析报告,计划募集不超过24元,用于碳三碳四综合利用项目(一期)项目。

企业计划碳三碳四综合利用项目,总投资128.91亿元,其中一期项目63.34亿元,主要包括年产60万吨丙烷脱氢(PDH)项目和年产80万吨丁烷异构化项目;此外,企业还计划投资建设合成氨装置、聚偏氟乙烯联合装置和环氧丙烷/叔丁醇装置,总投资65.57亿元。

根据2019半年报,碳三碳四综合利用项目位于滨州临港化工产业园区(已被山东省政府认定为第四批化工园区),目前园区项目的总体设计和分装置设计工作按计划进行。

2019年12月14日,企业公告发行可转债申请获证监会通过。

向上延伸产业链,采用共氧化法制环氧丙烷。

企业目前核心产品之一为环氧丙烷,企业目前在环氧丙烷生产中遇到两个问题:1)长期外购原料丙烯,面临丙烯供应不足和价格波动的风险;2)企业目前环氧丙烷采用氯醇法工艺,耗水量大,污染多,已经被限制新建产能。

针对企业发展中的问题,企业的碳三碳四综合利用项目(一期)项目主要建设60万吨丙烷脱氢(PDH)项目,解决企业丙烷供应问题,向上延伸产业链,同时企业拟建设丁烷异构化装置,这是企业引进新生产工艺共氧化法制备环氧丙烷的重要步骤,有利于企业未来进一步扩大环氧丙烷的生产规模,并有效的进一步消化丙烷脱氢装置所生产的丙烯,提升企业的整体盈利水平。

企业预计一期项目建设期2年,建成达产后正常年份下可实现年均净利润6.72亿元。

企业2019年工作计划。

企业计划2019年确保生产烧碱(折百)67万吨,环氧丙烷26.25万吨,三氯乙烯6.85万吨,与2018年实际产量差异不大。

企业6000吨电子级氢氟酸已在2018年试生产,全年产量接近1200吨,企业2019年计划生产3000吨,力争生产4000吨,同时,环氧氯丙烷装置一次开车成功,六氟磷酸锂项目已经产出合格产品,有望贡献增量业绩。

企业研究〃滨化股份(601678)3表1滨化股份2019年工作计划(万吨)产品产能2018年产量2019年确保2019年力争烧碱(折百)65.0068.1967.0070.00环氧丙烷28.0026.8126.2527.00二氯丙烷-4.664.524.66三氯乙烯8.006.576.857.27四氯乙烯8.004.384.505.00氯丙烯6.005.815.105.30电子级氢氟酸(吨)6000119830004000六氟磷酸锂(吨,在建)1000-500600环氧氯丙烷7.50-3.004.00双氧水(27.5%)-7.038.009.00发电量(亿KWh)-8.356.07-粉煤灰砖-1.842.002.20原盐-52.3743.0045.00资料来源:滨化股份2018年报,海通证券研究所(注:产能标注-为未披露项,在建项目预计2019年中完工)盈利预测与投资评级。

大家预计滨化股份2019~2021年EPS分别为0.29、0.39、0.48元,大家认为当前企业处于行业景气底部区域,更适合采用PB估值法,按照2019年BPS4.03元以及1.30-1.50倍PB,对应合理价值区间5.24-6.05元,维持“优于大市”投资评级。

企业研究〃滨化股份(601678)4表2滨化股份分业务盈利预测20182019E2020E2021E环氧丙烷产能(万吨)28.0028.0028.0028.00销量(万吨)22.3221.0024.0024.40单位售价(元/吨)10265890092009500营业收入(万元)229250186900220800231800营业成本(万元)197143162603192096199348毛利率14.0%13.0%13.0%14.0%烧碱产能(万吨)65.0065.0065.0065.00销量(万吨)67.4365.0068.0072.00单位售价(元/吨)3315280027502900营业收入(万元)223569182000187000208800营业成本(万元)1002199464095370102312毛利率55.2%48.0%49.0%51.0%三氯乙烯营业收入(万元)30998316203230032775营业成本(万元)30463308613152531988毛利率1.70%2.4%2.4%2.4%环氧氯丙烷营业收入(万元)299126600081250营业成本(万元)174203740045500毛利率41.8%43.3%44.0%其他营业收入(万元)191324267853401780482136营业成本(万元)158403227675341513409815毛利率17.2%15.0%15.0%15.0%合计营业收入(万元)6751406982859078801036761营业成本(万元)486228533199697904788964毛利率28.0%23.6%23.1%23.9%资料来源:Wind,海通证券研究所表3可比企业盈利预测EPS(元)PE(倍)BPS(元)PB(倍)20182019E2020E20182019E2020E2019E2019E航锦科技0.740.500.6227.6540.6032.924.015.11新疆天业0.510.270.4711.5321.6312.505.351.10平均0.630.390.5519.5931.1122.714.683.10资料来源:Wind一致预期,海通证券研究所(收盘价为2020.01.14收盘价)风险提示:产品价格下跌、项目建设不及预期等。

企业研究〃滨化股份(601678)5财务报表分析和预测主要财务指标20182019E2020E2021E利润表(百万元)20182019E2020E2021E每股指标(元)营业总收入67516983907910368每股收益0.450.290.390.48营业成本4862533269797890每股净资产3.974.034.274.59毛利率%28.0%23.6%23.1%23.9%每股经营现金流0.700.720.941.27营业税金及附加10170100114每股股利0.000.150.150.15营业税金率%1.5%1.0%1.1%1.1%价值评估(倍)营业费用304360454518P/E9.2918.2013.7511.14营业费用率%4.5%5.2%5.0%5.0%P/B1.061.321.251.16管理费用319335409467P/S1.221.180.910.79管理费用率%4.7%4.8%4.5%4.5%EV/EBITDA5.458.248.236.19EBIT113987211071345股息率%0.0%2.8%2.8%2.8%财务费用123103125155盈利能力指标(%)财务费用率%1.8%1.5%1.4%1.5%毛利率28.0%23.6%23.1%23.9%资产减值损失94220240260净利润率10.4%6.5%6.6%7.1%投资收益45454545净资产收益率11.4%7.3%9.1%10.4%营业利润976600797985资产回报率6.6%3.5%4.2%5.0%营业外收支51055投资回报率10.4%7.5%7.5%8.4%利润总额981610802990盈利增长(%)EBITDA1603136916102207营业收入增长率4.4%3.4%30.0%14.2%所得税270146193238EBIT增长率-11.9%-23.5%27.1%21.4%有效所得税率%27.5%24.0%24.0%24.0%净利润增长率-15.0%-35.6%32.4%23.4%少数股东损益10111114偿债能力指标归属母企业所有者净利润702452599739资产负债率41.9%51.2%52.7%50.9%流动比率0.91.81.00.9速动比率0.81.70.90.8资产负债表(百万元)20182019E2020E2021E现金比率0.41.10.40.2货币资金103424081000500经营效率指标应收账款及应收票据510574746852应收帐款周转天数29.730.030.030.0存货259275359406存货周转天数18.818.818.818.8其它流动资产582585593597总资产周转率0.70.60.70.7流动资产合计2385384226982355固定资产周转率1.71.52.11.5长期股权投资526526526526固定资产4652459741369516在建工程177626365476996无形资产524507490473现金流量表(百万元)20182019E2020E2021E非流动资产合计827590631142512308净利润702452599739资产总计10660129051412314663少数股东损益10111114短期借款60010037467非现金支出5577177431122应付票据及应付账款638541707800非经营收益10875102117预收账款6077100114营运资金变动-299-1382-31其它流动负债1389141514911510经营活动现金流1078111814571960流动负债合计2686213226722492资产-511-1495-3100-2000长期借款1598189821982398投资-226000其它长期负债178257825782578其他34454545非流动负债合计1775447547754975投资活动现金流-703-1450-3055-1955负债总计4462660874487467债权募资2161900274-107实收资本1544154415441544股权募资0000普通股股东权益6133622165887096其他-379-193-84-398少数股东权益657687100融资活动现金流-1631707190-505负债和所有者权益合计10660129051412314663现金净流量2121374-1408-500备注:表中计算估值指标的收盘价日期为01月14日资料来源:企业年报(2018),海通证券研究所企业研究〃滨化股份(601678)6信息披露分析师声明邓勇石油化工行业朱军军石油化工行业胡歆石油化工行业本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告。

本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息,本人不保证该等信息的准确性或完整性。

分析逻辑基于编辑的职业理解,清晰准确地反映了编辑的研究观点,结论不受任何第三方的授意或影响,特此声明。

分析师负责的股票研究范围重点研究上市企业:皇马科技,梅花生物,滨化股份,恒力石化,上海石化,苏博特,浙江龙盛,通源石油,桐昆股份,飞凯材料,石大胜华,中国石化,卫星石化,万顺新材,金石资源,华锦股份,中油工程,新潮能源,新宙邦,中国石油,星湖科技,八亿时空,新奥股份,中海油服,荣盛石化,齐翔腾达,恒逸石化,华鲁恒升,密尔克卫投资评级说明1.投资评级的比较和评级标准:以报告发布后的6个月内的市场表现为比较标准,报告发布日后6个月内的企业股价(或行业指数)的涨跌幅相对同期市场基准指数的涨跌幅;2.市场基准指数的比较标准:A股市场以海通综指为基准;香港市场以恒生指数为基准;美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。

类别评级说明股票投资评级优于大市预期个股相对基准指数涨幅在10%以上;中性预期个股相对基准指数涨幅介于-10%与10%之间;弱于大市预期个股相对基准指数涨幅低于-10%及以下;无评级对于个股未来6个月市场表现与基准指数相比无明确观点。

行业投资评级优于大市预期行业整体回报高于基准指数整体水平10%以上;中性预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10%与10%之间;弱于大市预期行业整体回报低于基准指数整体水平-10%以下。

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