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国盛证券-信维通信-300136-深耕泛射频领域,打造一体化解决方案供应商-200121
2020-01-21 14:45:42  郑震湘
研报摘要

  全球领先的射频技术一体化解决方案供应商。信维通信深耕射频领域多年,现已成为全球领先的射频技术一站式解决方案的零部件供应商,企业主营业务为射频元器件,主要包括:天线、无线充电模组、EMI\EMC器件、射频连接器、音/射频模组、射频材料、射频前端器件等。2012年企业迎来重大的战略转折,企业收购全球最大的天线供应商英资莱尔德(北京)分企业,加速全球化布局并一举切入国际一线厂商(如苹果、SAMSUNG、MicroSoft、GOOGLE等)的终端天线供应链,奠定了企业国内天线龙头的产业格局。此后,企业深耕大客户需求,前瞻布局,由天线业务逐渐向泛射频发展。2014年,收购深圳亚力盛切入射频连接器领域;2015年,收购艾利门特开展射频隔离件业务;与中电科9所合作,开展无线充电磁性材料研究;2016年,参股德清华莹开展滤波器业务;2018年聚焦光学微纳元件产品的研发。随着5G时代的到来,企业的泛射频战略将使得各项业务彼此协同,进一步提升了企业的核心竞争力。
  5G脚步渐行渐近,无线充电、天线、EMC/EMI等业务将为企业迎来新的增长点。如今消费者越来越关心到电量的重要性,在此基础上衍生出了快充和无线充两个功能。信维在无线充电领域从材料到模组端进行全产业链布局,拥有多年研究、提供无线充电技术的经验,并持续结合全球各大客户的应用需求进行整体解决方案的供货。信维从2015年开始布局上游材料端,2016年顺利导入SAMSUNG无线充电业务。5G时代,基站端+手机端天线市场迎来量价齐升。MIMO技术增加主天线数量。2G、3G时代,手机主要由一根主天线负责通信信号的发射和接收;4G时代,智能机普遍采用22MIMO;5G时代,基站端Massive MIMO普及以后,手机端44 MIMO接收将成为常态,同时多因素压缩手机空间,天线高度集成化,使得天线的ASP得到明显提升。电磁兼容性是指某电子设备既不干扰其它设备,同时也不受其它设备的影响,是产品质量最重要的指标之一。5G时代由于高频高速的通信需求,对智能手机内部的电磁屏蔽需求也产生了更多的需求。
  盈利预测与投资建议。下半年随着消费电子行业旺季的到来,各产品线稳步出货,新增项目逐步放量,随着5G的脚步渐行渐近,未来几年无线充电、5G天线以及EMC\EMI领域的放量,企业将带来可观的利润增量。因此大家预计2019E/2020E/2021E营业收入为51.78/72.49/94.23亿元,同比增长10.0%/40.0%/30.0%,归母净利润为10.45/14.58/18.71亿元,同比增长5.8%/39.5%/28.3%。可比企业2019E/2020E/2021E的平均市盈率为51.8/36.4/27.8x,信维通信目前股价对应2019E/2020E/2021E的市盈率为44.7/32.0/25.0x,具有估值优势,首次覆盖,给予“买入”评级。
  风险提示:下游需求不及预期,行业竞争加剧,国际形势的影响
研报全文

国盛证券-信维通信-300136-深耕泛射频领域,打造一体化解决方案供应商-200121

国盛证券*企业研究*深耕泛射频领域,打造一体化解决方案供应商--信维通信(300136.SZ)*2020-01-20证券研究报告|首次覆盖报告2020年01月21日信维通信(300136.SZ)深耕泛射频领域,打造一体化解决方案供应商全球领先的射频技术一体化解决方案供应商。

信维通信深耕射频领域多年,现已成为全球领先的射频技术一站式解决方案的零部件供应商,企业主营业务为射频元器件,主要包括:天线、无线充电模组、EMI\EMC器件、射频连接器、音/射频模组、射频材料、射频前端器件等。

2012年企业迎来重大的战略转折,企业收购全球最大的天线供应商英资莱尔德(北京)分企业,加速全球化布局并一举切入国际一线厂商(如苹果、SAMSUNG、MicroSoft、GOOGLE等)的终端天线供应链,奠定了企业国内天线龙头的产业格局。

此后,企业深耕大客户需求,前瞻布局,由天线业务逐渐向泛射频发展。

2014年,收购深圳亚力盛切入射频连接器领域;2015年,收购艾利门特开展射频隔离件业务;与中电科9所合作,开展无线充电磁性材料研究;2016年,参股德清华莹开展滤波器业务;2018年聚焦光学微纳元件产品的研发。

随着5G时代的到来,企业的泛射频战略将使得各项业务彼此协同,进一步提升了企业的核心竞争力。

5G脚步渐行渐近,无线充电、天线、EMC/EMI等业务将为企业迎来新的增长点。

如今消费者越来越关心到电量的重要性,在此基础上衍生出了快充和无线充两个功能。

信维在无线充电领域从材料到模组端进行全产业链布局,拥有多年研究、提供无线充电技术的经验,并持续结合全球各大客户的应用需求进行整体解决方案的供货。

信维从2015年开始布局上游材料端,2016年顺利导入SAMSUNG无线充电业务。

5G时代,基站端+手机端天线市场迎来量价齐升。

MIMO技术增加主天线数量。

2G、3G时代,手机主要由一根主天线负责通信信号的发射和接收;4G时代,智能机普遍采用2*2MIMO;5G时代,基站端MassiveMIMO普及以后,手机端4*4MIMO接收将成为常态,同时多因素压缩手机空间,天线高度集成化,使得天线的ASP得到明显提升。

电磁兼容性是指某电子设备既不干扰其它设备,同时也不受其它设备的影响,是产品质量最重要的指标之一。

5G时代由于高频高速的通信需求,对智能手机内部的电磁屏蔽需求也产生了更多的需求。

盈利预测与投资建议。

下半年随着消费电子行业旺季的到来,各产品线稳步出货,新增项目逐步放量,随着5G的脚步渐行渐近,未来几年无线充电、5G天线以及EMC\EMI领域的放量,企业将带来可观的利润增量。

因此大家预计2019E/2020E/2021E营业收入为51.78/72.49/94.23亿元,同比增长10.0%/40.0%/30.0%,归母净利润为10.45/14.58/18.71亿元,同比增长5.8%/39.5%/28.3%。

可比企业2019E/2020E/2021E的平均市盈率为51.8/36.4/27.8x,信维通信目前股价对应2019E/2020E/2021E的市盈率为44.7/32.0/25.0x,具有估值优势,首次覆盖,给予“买入”评级。

风险提示:下游需求不及预期,行业竞争加剧,国际形势的影响。

财务指标2017A2018A2019E2020E2021E营业收入(百万元)3,4354,7075,1787,2499,423增长率yoy(%)42.337.010.040.030.0归母净利润(百万元)8899881,0451,4581,871增长率yoy(%)67.211.15.839.528.3EPS最新摊薄(元/股)0.921.021.081.501.93净资产收益率(%)32.026.722.023.723.4P/E(倍)52.547.344.732.025.0P/B(倍)16.9212.689.887.605.86资料来源:贝格数据,国盛证券研究所买入(首次)股票信息行业电子制造最新收盘价48.20总市值(百万元)46,688.45总股本(百万股)968.64其中自由流通股(%)83.6330日日均成交量(百万股)21.31股价走势编辑分析师郑震湘执业证书编号:S0680518120002邮箱:zhengzhenxiang@gszq.com-23%0%23%46%69%91%114%137%2019-012019-052019-092020-01信维通信沪深3002020年01月21日P.2财务报表和主要财务比率资产负债表(百万元)利润表(百万元)会计年度2017A2018A2019E2020E2021E会计年度2017A2018A2019E2020E2021E流动资产36573870455779228400营业收入34354707517872499423现金1214937212429303809营业成本21842988331446165974应收票据及应收账款14062226176938243447营业税金及附加2739436078其他应收款776391125155营业费用537088123160预付账款297322249管理费用311142197275358存货343535439918838研发费用0279326457594其他流动资产589102102102102财务费用7546-31113非流动资产16763346353740894620资产减值损失64344877108长期投资110117127136146其他收益34415000固定资产48277696613961758公允价值变动收益00000无形资产25983895811031278投资净收益18714其他非流动资产8251615148714541438资产处置收益00000资产总计5333721780941201013020营业利润10641133117116312142流动负债24392112220249314343营业外收入301096短期借款149571671625502001营业外支出55444应付票据及应付账款50385865214521270利润总额10631128117816362144其他流动负债4415388349301072所得税172138130175269非流动负债11414001141910676净利润891990104714611874长期借款013571098868634少数股东损益22234其他非流动负债11442424242归属母企业净利润889988104514581871负债合计25533512334258425019EBITDA11951352136718962477少数股东权益2123252832EPS(元/股)0.921.021.081.501.93股本983976976976976资本公积358281281281281主要财务比率留存收益16502560352548926658会计年度2017A2018A2019E2020E2021E归属母企业股东权益27593682472761417969成长能力负债和股东权益5333721780941201013020营业收入(%)42.337.010.040.030.0营业利润(%)134.26.43.439.231.4归属母企业净利润(%)67.211.15.839.528.3获利能力毛利率(%)36.436.536.036.336.6现金流量表(百万元)净利率(%)25.921.020.220.119.9会计年度2017A2018A2019E2020E2021EROE(%)32.026.722.023.723.4经营活动现金流737609160512505ROIC(%)21.518.415.815.317.6净利润891990104714611874偿债能力折旧摊销78118152204272资产负债率(%)47.948.741.348.638.6财务费用7546-31113净负债比率(%)14.034.40.113.2-10.5投资损失-1-8-7-1-4流动比率1.51.82.11.61.9营运资金变动-325-562415-1674349速动比率1.11.51.81.41.7其他经营现金流1926000营运能力投资活动现金流-680-1734-336-755-799总资产周转率0.80.80.70.70.8资本支出5691734182542521应收账款周转率2.72.62.62.62.6长期投资-122-1-9-11-10应付账款周转率4.74.44.44.44.4其他投资现金流-233-1-163-224-288每股指标(元)筹资活动现金流632868-81-274-277每股收益(最新摊薄)0.921.021.081.501.93短期借款1038-779000每股经营现金流(最新摊薄)0.760.631.660.002.59长期借款01357-259-230-234每股净资产(最新摊薄)2.853.804.886.348.23普通股增加22-7000估值比率资本公积增加214-78000P/E52.547.344.732.025.0其他筹资现金流-642375178-44-43P/B16.912.79.97.65.9现金净增加额654-2791187-10281428EV/EBITDA39.735.734.425.218.7资料来源:贝格数据,国盛证券研究所2020年01月21日P.3内容目录一、深耕泛射频领域,围绕客户需求广泛布局...........................................................................................................51.1全球领先的射频技术一体化解决方案供应商..................................................................................................51.2强化射频业务深度,前瞻布局业务广度........................................................................................................61.3高效管理优化,业务体系完善.....................................................................................................................81.4全年业绩有望继续增长................................................................................................................................9二、无线充电:主流厂商不断推进.........................................................................................................................12三、5G时代,基站端+手机端天线市场迎来量价齐升..............................................................................................163.1手机天线行业空间将迎扩容.......................................................................................................................163.25G建设驱动基站天线市场需求..................................................................................................................20四、滤波器:智能机多模多频方案渐成主流,带动终端滤波器市场增量....................................................................25五、手机元器件增多,EMC/EMI需求变大..............................................................................................................31MIM工艺:应用领域广泛,规模持续增长........................................................................................................31六、核心竞争优势显著..........................................................................................................................................346.1持续创新的技术研发能力..........................................................................................................................346.2全球大客户的认可....................................................................................................................................356.3持续优化的运营管理能力..........................................................................................................................366.4不断完善与加强的企业领导力....................................................................................................................36七、盈利预测与投资建议.......................................................................................................................................37风险提示..............................................................................................................................................................38图表目录图表1:企业发展历史沿革图...................................................................................................................................5图表2:企业的全球布局.........................................................................................................................................6图表3:企业主要产品一览......................................................................................................................................6图表4:企业业务在消费电子以及汽车的应用领域.....................................................................................................8图表5:企业股权结构情况......................................................................................................................................9图表6:信维通信2017-2019单季度营收情况(单位:亿元)................................................................................10图表7:信维通信2017-2019单季度归母净利润(单位:亿元).............................................................................10图表8:企业毛利(亿元)以及毛利率的情况.........................................................................................................10图表9:企业归母净利润(亿元)以及净利润率情况...............................................................................................10图表10:企业近年费用占比情况...........................................................................................................................11图表11:苹果无线充电技术..................................................................................................................................12图表12:配备无线充电功能的主要机型.................................................................................................................13图表13:电磁感应方式.........................................................................................................................................14图表14:磁共振方式............................................................................................................................................14图表15:Mate20Pro反向充电.............................................................................................................................14图表16:星巴克无线充电.....................................................................................................................................15图表17:车载无线充电.........................................................................................................................................15图表18:无线充电渗透率增加...............................................................................................................................15图表19:手机天线示意图.....................................................................................................................................16图表20:大规模MIMO示意图..............................................................................................................................17图表21:天线模组示意图.....................................................................................................................................172020年01月21日P.4图表22:5G传输频段:sub-6&毫米波................................................................................................................17图表23:三种天线设计方案..................................................................................................................................18图表24:LTE终端天线与5G毫米波终端天线.........................................................................................................18图表25:历代苹果天线材料情况.......................................................................................................................19图表26:手机顶部模组结构..................................................................................................................................19图表27:全面屏渗透率.........................................................................................................................................19图表28:天线工艺与技术.....................................................................................................................................19图表29:5G天线市场规模....................................................................................................................................20图表30:宏基站与小基站对比...............................................................................................................................21图表31:基站结构情况.........................................................................................................................................21图表32:5G基站覆盖范围与4G对比....................................................................................................................22图表33:超密度组网的部署模式...........................................................................................................................22图表34:超密集组网部署图..................................................................................................................................23图表35:传统网络覆盖与MassiveMIMO天线网路覆盖对比...................................................................................23图表36:射频模块与天线一体化...........................................................................................................................24图表37:基站天线演变历程..................................................................................................................................24图表38:国内基站天线市场规模...........................................................................................................................25图表39:基站市场规模测算..................................................................................................................................25图表40:全球移动终端出货量(百万台)..............................................................................................................26图表41:2014-2018年移动终端射频器件市场规模(亿美金)................................................................................26图表42:苹果苹果7中的主要射频器件及芯片....................................................................................................27图表43:手机射频前端发展空间...........................................................................................................................28图表44:基础SAW滤波器原理.............................................................................................................................28图表45:企业生产滤波器等射频前端产品..............................................................................................................28图表46:滤波器行业国际竞争对手情况.................................................................................................................29图表47:SAW市占率情况....................................................................................................................................29图表48:BAW市占率情况....................................................................................................................................29图表49:5G时代滤波器市场的催化因素................................................................................................................30图表50:1G至6G时代滤波器的预计数量.............................................................................................................30图表51:MIM工艺随着零件复杂度提升成本优势越发明显......................................................................................32图表52:MIM工艺流程........................................................................................................................................32图表53:MIM工艺发展历程..................................................................................................................................33图表54:MIM工艺优势........................................................................................................................................33图表55:MIM产品特性........................................................................................................................................33图表56:部分应用MIM工艺的部件示意图.............................................................................................................34图表57:企业围绕5G展开的技术研发..................................................................................................................35图表58:企业研发人员及研发投入情况.................................................................................................................35图表59:企业优质全球大客户平台........................................................................................................................36图表60:企业盈利预测.........................................................................................................................................37图表61:可比企业估值.........................................................................................................................................372020年01月21日P.5一、深耕泛射频领域,围绕客户需求广泛布局1.1全球领先的射频技术一体化解决方案供应商信维通信成立于2006年4月27日,于2010年11月在深交所上市。

企业深耕射频领域多年,现已成为全球领先的射频技术一站式解决方案的零部件供应商,企业主营业务为射频元器件,主要包括:天线、无线充电模组、EMI\EMC器件、射频连接器、音/射频模组、射频材料、射频前端器件等,可应用于移动终端、基站端以及汽车等应用领域。

2012年企业迎来重大的战略转折,企业收购全球最大的天线供应商英资莱尔德(北京)分企业,加速全球化布局并一举切入国际一线厂商(如苹果、SAMSUNG、MicroSoft、GOOGLE等)的终端天线供应链,奠定了企业国内天线龙头的产业格局。

此后,企业深耕大客户需求,前瞻布局,由天线业务逐渐向泛射频发展。

2014年,收购深圳亚力盛切入射频连接器领域;2015年,收购艾利门特开展射频隔离件业务;与中电科9所合作,开展无线充电磁性材料研究;2016年,企业自筹资金开展声学器件研发,同时布局射频前端,注资德清华莹开展滤波器业务。

随着5G时代的到来,企业的泛射频战略将使得各项业务彼此协同,进一步提升了企业的核心竞争力。

图表1:企业发展历史沿革图资料来源:企业公告,国盛证券研究所企业在深圳、上海、西安、常州、绵阳、台北、美国、瑞典、韩国、日本建立了11个研发中心与销售中心,并在深圳、北京、常州、越南建立制造中心,同时,在瑞典、日本、深圳建立前沿研发中心,聚焦未来3到5年前沿技术研发,提前布局,在世界范围内为客户提供全面支撑和服务。

2020年01月21日P.6图表2:企业的全球布局资料来源:企业官网,国盛证券研究所1.2强化射频业务深度,前瞻布局业务广度射频技术为核心,深化老牌业务深度。

在射频元器件领域,企业通过自主研发和投资并购,与国内、外知名大学和科研院所合作,持续加大对射频技术、特别是5G相关技术的研发投入,企业射频整体解决方案得到客户的高度认可,在射频技术领域保持行业领先地位。

企业主营业务为射频元器件,主要包括:天线、无线充电模组、EMI\EMC器件、射频连接器、音/射频模组、射频材料、射频前端器件等,可应用于手机、电脑及可穿戴等消费电子以及智能汽车、无人驾驶等新兴消费领域。

图表3:企业主要产品一览业务板块板块先容主要产品种类射频及无线企业产品包括几乎所有系统类产品:蓝牙,WiFi,GNSS,NFC,以及各种蜂窝系统,如4GLTE和与MIMO、毫米波相关5G零部件天线手机LTE天线模组手机NFC天线手机LTE天线+扬声器模组手机LTE+WiFiMIMO+NFC天线模组智能手表Bluetooth+GPS天线模组笔记本电脑LTEMIMO+WIFIMIMO天线物联网LoRa天线LCP射频传输线LCP5G毫米波射频传输线LCP4G射频传输线射频前端器件滤波器调谐器天线开关无线充电智能手机接收端模组智能手机Rx/NFC智能手机Rx/NFC/MST无线充电模组2020年01月21日P.7铁氧体非晶纳米晶散热&软磁复合材料精密五金信维通信是全球多个市场上最大的精密金属件和结构件供应商之一。

企业拥有专业研发技术和垂直整合能力。

精密冲压IC主体屏蔽罩超低型屏蔽罩单体式屏蔽罩复杂型屏蔽罩复杂型弹片MIM/CIM消费电子摄像头装饰件消费电子模组支架消费电子卡托消费电子装饰件消费电子陶瓷支架转轴金属外观件金属结构件注塑成型/射出成型注塑成型激光焊接接触式弹片+注塑成型线缆及连接器2014年,信维通信收购了线缆和连接器制造事业部——深圳亚力盛,近年来,关注到客户对数据中心和消费类有源光缆(AOC)需求高涨;在汽车领域,电气化和自动驾驶车辆的大趋势推动了新兴线缆和连接器的发展。

精密连接器卡类连接器Type-C板对板连接器同轴线缆射频连接器高速类ActiveOpticalCableActiveCopperCable射频类RFCable汽车类汽车三通线汽车内部连接线新能源汽车充电盒新能源汽车充电插头消费类USBCableUSBType-CCableUSBType-CHUB声学信维通信于2013年成立声学事业部搭建自身音频工程和制造能力以匹配其射频能力,为天线扬声器组件提供集成的一站式解决方案。

该事业部主要关注微型扬声器和微型接收器,为扬声器和接收器能力的未来发展铺平了道路。

扬声器扬声器受话器受话器扬声器模组扬声器加天线模组资料来源:企业公告、企业官网、国盛证券研究所2020年01月21日P.8在5G时代,射频产品工艺实现的难度越来越大,对射频新材料的要求越来越高,企业也重点加强对5G毫米波天线系统、5G相关材料等研发投入,为5G时代的发展机会做好各项准备,力争保持企业在行业内的技术优势。

图表4:企业业务在消费电子以及汽车的应用领域资料来源:企业官网,国盛证券研究所1.3高效管理优化,业务体系完善股权结构稳定,实际控制人股权集中。

报告期内,董事长彭浩作为企业实际控制人持有企业股份比例20.14%,有助于企业长期发展方向的一致性和连贯性。

于伟、新余亚力盛投资管理、创金合信基金、云南国际信托分别持有企业2.37%、3.29%、4.53%和1.78%的股份,其中创金合信基金和云南国际信托为员工持股计划委托机构,企业通过新一期2020年01月21日P.9的限制性股票激励计划和多期的员工持股计划加大对管理层及核心员工的激励力度,进一步实现企业内部团结一致,推动企业高效发展。

业务领域涵盖广泛。

企业参股及控股企业达14家,业务涉及广泛,涉及射频前端器件及模组、精密模具、连接器、新材料开发等,涵盖通信、消费电子、汽车、工业等领域,已形成集研发、生产、销售一体化的射频前端龙头企业。

图表5:企业股权结构情况资料来源:Wind,国盛证券研究所,截止至2019年中报1.42019年业绩符合预期,增资德清华莹与瑞强通信企业自2012年收购Laird加速国际化布局后,营收规模逐渐呈爆发式增长,2014年营收同比增长129.3%。

随着近几年收购成效不断释放,精化企业经营管理,营收增速仍保持高增长态势,2012-2017营收CAGR为74%。

2019年前三季度,企业实现营业收入35.75亿元,比去年同期增长6.45%;实现归属于上市企业股东的净利润8.28亿元,比去年同期下降3.97%,由于短期内工厂的建设、搬迁以及研发费用的投入,阶段性地影响了企业前三季度的经营情况,但是新产能的投入使用与新业务的拓展,将为未来几年的发展打下坚实的基础。

下半年,随着消费电子行业旺季的到来,各产品线稳步出货,新增项目逐步放量,企业预计2019年将实现归母净利润10亿~10.5亿元,同比增长1.24%~6.3%,连续6年保持稳步增长。

2019年企业整体研发投入占收入的比率达到8%左右,进一步加大了对基础材料和基础技术的研究,为企业高性能5G天线的持续领先,为企业射频材料、6G的研发打下了技2020年01月21日P.10术基础。

同时企业完成了常州、越南等重要生产基地的建设,其产能正在陆续释放,为企业未来业务发展奠定了产能基础。

5G天线、无线充电、BTB、射频前端器件等多个重要产品线均取得了突破。

图表6:信维通信2017-2019单季度营收情况(单位:亿元)图表7:信维通信2017-2019单季度归母净利润(单位:亿元)资料来源:Wind、国盛证券研究所资料来源:Wind、国盛证券研究所强化技术核心,沉淀盈利增速。

企业在收购Laird后积极对企业内部管理及业务进行调整,从2013年后盈利扭亏为盈,归母净利率自15年四季度起回升至20%以上,同时企业持续保持高研发投入,特别是5G天线系统、射频前端等技术研发的投入,包括5G射频材料、Sub-6MIMO天线、毫米波相控阵列天线等。

企业进一步加大对射频领域的技术研发与投入,特别是基础材料和基础技术的研究,2019前三季度研发支出达到2.58亿元,同比增长33.84%,为迎接5G时代奠定了坚实的基础。

图表8:企业毛利(亿元)以及毛利率的情况图表9:企业归母净利润(亿元)以及净利润率情况资料来源:Wind、国盛证券研究所资料来源:Wind、国盛证券研究所智能制造,管理优化。

企业近几年不断深化精益管理,通过自主研发提高自动化生产水平,低成本全自动或半自动柔性制造能力再上新台阶,成本领先优势愈加明显。

随着企业经营规模的持续扩大,企业的运营管理和技术工艺创新能力不断提升,从而保证了业绩的持续增长。

为了配合5G和其他新业务的拓展,企业持续加大研发投入,扩张了前沿研发及管理人员的规模。

-20.000.0020.0040.0060.0080.00100.00120.000246810121416182017-03-312017-09-302018-03-312018-09-302019-03-312019-09-30营业总收入同比(%)0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%00.511.522.533.544.552017-03-312017-09-302018-03-312018-09-302019-03-312019-09-30归母净利润(亿元)净利润率0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%012345671Q162Q163Q164Q161Q172Q173Q174Q171Q182Q183Q184Q181Q192Q19毛利毛利率0%5%10%15%20%25%30%35%00.511.522.533.544.51Q162Q163Q164Q161Q172Q173Q174Q171Q182Q183Q184Q181Q192Q19归母净利润(亿元)净利润率2020年01月21日P.11图表10:企业近年费用占比情况资料来源:Wind,国盛证券研究所加大核心技术研发。

射频技术门槛高,客户产品需求定制化程度较高,企业一直以来都高度重视技术研发,已在国内外建立以泛射频技术为核心的研发平台,企业5G天线系统、射频前端、无线充电等技术,包括5G射频材料、Sub-6MIMO天线、毫米波相控阵列天线等领域不断加大研发投入,保持行业内的技术领先;不断引入高端技术人才,提升自主创新能力,企业为客户提供定制化、高附加值的新产品。

目前,企业积极开展新滤波器在内的射频前端器件及模组、5GLCP射频传输线、5G基站天线振子等产品,并已陆续向客户供货。

增资德清华莹与瑞强通信。

信维通信拟以自有资金7,424.13万元增资德清华莹。

增资后,企业仍持有德清华莹19.537%股份。

本轮增资德清华莹,将有利于进一步完善滤波器等射频前端业务的布局,有利于提升企业的综合竞争力,对企业未来的发展带来积极影响。

信维微电子拟计划以自有资金人民币30,600,000元增资瑞强通信,持有增资完成后瑞强通信总股本的51%。

企业看好瑞强通信的未来发展,瑞强通信是一家集射频器件的研发、设计及销售于一体的企业,可为客户提供天线、PA功率放大器、滤波器等射频器件以及TWS耳机的蓝牙芯片、天线等综合解决方案。

瑞强通信始终专注于射频领域,与国内众多的知名手机客户、无线终端客户、射频模块客户保持了良好的合作关系。

此次对外投资符合企业整体战略目标,将深化企业在射频领域的战略布局,企业将充分利用瑞强通信的优势资源,实现强强联合,进一步提高企业射频前端产品的市场占有率,提升企业的盈利能力和综合竞争力。

0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%14.00%16.00%1Q152Q153Q154Q151Q162Q163Q164Q161Q172Q173Q174Q171Q182Q183Q184Q181Q192Q19销售费用率管理费用率2020年01月21日P.12二、无线充电:主流厂商不断推进近几年随着智能手机的普及率越来越高,手机也越来越智能化,消费者使用的时间也越来越长,因此消费者越来越关心到电量的重要性,在此基础上衍生出了快充和无线充两个功能。

苹果在2017秋季新品发布会上推出的三款新机苹果8、苹果8Plus、苹果X均搭载了无线充电功能,随后也引起了一大批手机品牌的迅速跟进。

图表11:苹果无线充电技术资料来源:苹果,国盛证券研究所而进入2018年以来,各大终端厂商搭载无线充电功能的手机陆续发布,SAMSUNG、HUAWEI、小米、SONY、LG、诺基亚等手机大厂纷纷在其最新发布的旗舰机上搭载了无线充电技术。

2020年01月21日P.13图表12:配备无线充电功能的主要机型品牌型号发行价格(最低)发行时间苹果苹果858882017年9月13日苹果8Plus66882017年9月13日苹果X83882017年9月13日苹果XR64992018年9月13日苹果XS86992018年9月13日苹果XSMAX95992018年9月13日苹果1154992019年9月11日苹果11Pro86992019年9月11日苹果11Max95992019年9月11日SAMSUNGNote869882017年9月13日Note969992018年8月16日S957992018年3月6日S9+66992018年3月6日S1059992019年2月28日S10+69992019年2月28日GalaxyFold1980美金2019年2月28日MateRS保时捷设计99992018年4月12日HUAWEIHUAWEIMate20Pro54982018年10月26日Mate20RS保时捷129992018年10月26日P30Pro54882019年3月26日Mate3042992019年9月19日Mate30Pro57992019年9月19日小米小米MIX2S42002018年3月27日小米MIX332992018年10月25日小米932992019年2月20日资料来源:电子发烧友、国盛证券研究所无线充电方式很多,目前大家知道有四种方式:1、电场耦合式;2、电磁感应式;3、磁场共振式;4、无线电波式。

但由于电场耦合方式和无线电波这种方式的传输功率较小,目前常用的是电磁感应和磁场共振。

电磁感应充电技术的原理是电流通过线圈,线圈产生磁场对附近线圈产生感应电动势从而产生电流,这种充电方式的转化效率较高,但传输距离较短(0mm~10cm左右),而且对摆放位置要求较高,还有可能产生热量造成发热现象。

基于磁场感应的无线充电技术成本比较低。

磁场共振充电技术的原理是发送端遇到共振频率相同的接收端,由共振效应进行电能传输。

这种充电方式传输距离较远,传输过程中有较大的损耗。

2020年01月21日P.14图表13:电磁感应方式图表14:磁共振方式资料来源:与非网,国盛证券研究所资料来源:与非网,国盛证券研究所2017年2月苹果加入支撑Qi标准的WPC联盟,并于同年10月收购新西兰无线充电企业PowerbyProxi,该企业专注松耦合谐振充电技术,同样采用Qi标准,可以为高能耗产品提供无线充电和数据传输方案。

HUAWEI更进一步,2018年10月发布mate20系列手机,直接在Mate20Pro中引入反向无线充电,可以为其他任何支撑Qi的智能手机进行反向无线充电,用户无需以任何其他方式配对这两个设备,只需将兼容无线充电的智能手机放在Mate20Pro上,它就会开始充电。

实现反向无线充电需要手机内置了一颗同时具备RX(接收)和TX(发射)功能的芯片,既可以控制无线充电,又可以控制无线输出。

普通无线充电的手机只具备RX(接收),所以只能被充电。

图表15:Mate20Pro反向充电资料来源:HUAWEI,国盛证券研究所目前无线充电接收端应用主要是智能手机、智能手表等,未来无线充电的应用场景可以推广到办公室、会议室、咖啡店、餐厅等场所,例如星巴克于2015年开始DuracellPowermat企业合作,在店内提供无线充电服务。

此外,很多知名车厂都开始给汽车配备手机充电,大家预计之后无线充电应用场景也会更加广泛,将更大地为消费者提供便2020年01月21日P.15利性。

图表16:星巴克无线充电图表17:车载无线充电资料来源:畅路无线,国盛证券研究所资料来源:百度百科,国盛证券研究所据智研咨询的数据显示,无线充电市场将会从2016年34亿美金增加到2022年的140亿美金,渗透率从7%提升到60%以上。

未来几年,无线充电行业总体将保持50%以上增长态势,势头非常强劲。

图表18:无线充电渗透率增加资料来源:智研咨询,国盛证券研究所信维在无线充电领域从材料到模组端进行全产业链布局,拥有多年研究、提供无线充电技术的经验,并持续结合全球各大客户的应用需求进行整体解决方案的供货。

信维从2015年开始布局上游材料端,2016年顺利导入SAMSUNG无线充电。

企业的一站式无线充电解决方案是从最基础的磁性材料、射频性能的设计、测试到最终的整体模组制造,可以根据客户不同的机型提供多种解决方案的模组交付,也持续获得了国内及国际客户的认可。

2018年10月,信维宣布以不超过6亿元的自有资金加大对无线充电业务设备等固定资产的投资,进一步提升企业在无线充电领域的核心竞争力。

2019年企业切入北美大客户无线充电业务,随着企业逐步加大无线充电领域的投入,有利于进一步拓宽企业的无线充电客户范围和收入利润来源,为企业未来的发展提供重要的增长动力。

0%10%20%30%40%50%60%70%0204060801001201401602016201720182019202020212022无线充电市场规模(亿美金)渗透率2020年01月21日P.16三、5G时代,基站端+手机端天线市场迎来量价齐升3.1手机天线行业空间将迎扩容单机天线数量持续增长通信天线行业可以细分为基站天线、室内分布接入点天线、移动终端天线。

终端天线即无线通信终端天线,主要包括手机天线、手机电视天线、笔记本电脑天线、数据卡天线、AP天线等。

一机多线成趋势。

随着无线通信技术的发展以及音视频和图片获取需求的提升,智能终端一机多天线趋势越发明显。

从iphone的发展历程来看,初代苹果仅包含用于访问运营商网络的主天线、WiFi和蓝牙天线;苹果3GS增加了GPS天线以实现定位功能;苹果6新增NFC天线以实现支付功能;苹果X配置的无线充电功能带动手机新增无线充电线圈,推动手机单机天线数量进一步增加。

图表19:手机天线示意图资料来源:艾邦产业通、国盛证券研究所MIMO技术增加主天线数量。

2G、3G时代,手机主要由一根主天线负责通信信号的发射和接收;4G时代,智能机普遍采用2*2MIMO(两根蜂窝天线);5G时代,基站端MassiveMIMO普及以后,手机端4*4MIMO(四根主天线)接收将成为常态,而应对毫米波高频段采用的阵列式天线方案,将持续增加天线数量。

此外由于频率太高,为降低衰减,5G终端天线将和芯片集成形成模组,一个芯片管理四个点阵。

2020年01月21日P.17图表20:大规模MIMO示意图图表21:天线模组示意图资料来源:电子发烧友、国盛证券研究所资料来源:电子发烧友、国盛证券研究所天线单品价值有望上升5G时代高频传输,目前全球共采用两种不同频段部署5G网络。

根据3GPP标准中的定义分别为:FR1(频率范围1)和FR2(频率范围2)。

FR1频段的频率范围450MHz-6GHz,又叫sub-6GHz频段;FR2频段的频率范围为24.25GHz—52.6GHz,也称为5G毫米波频段(mmWave)。

图表22:5G传输频段:sub-6&毫米波资料来源:《邮电设计技术》,国盛证券研究所针对Sub-6G频段,目前共有三种天线设计方案:1.传统的LDS+射频同轴线缆+射频同轴连接器。

代表机型有HUAWEImate30/mate30Pro(4G版),该种方案为了提高传输速率,将采用MIMO天线并且增大MIMO天线的数量,只需要由原来的2*2MIMO升级为天线数量更多的4*4MIMO或8*8MIMO,原来的insert-molding,LDS,FPC和金属件等传统天线加工工艺均可沿用。

该方案的优势是激光直接成型技术,可利用金属或玻璃后盖,成本较为低廉。

但缺点较为明显,传输效率较为一般,同时需要整机空间为其流出“净空区”来避免电磁干扰,与小型化趋势相悖。

目前LDS天线方案国内龙头信维通信。

2.LDS+LCP/MPI+射频BTB连接器。

代表机型为苹果8和HUAWEIMate30Pro(5G版本),此种方案采用LCP为基材的FPC软板,并承载部分天线功能,从而优化了后者每一路天线信号都需要一路射频同轴传输线连到射频前端的弊端,相对节省了空间,但缺点为弯折性低,可做的天线层数较少。

2020年01月21日P.183.LCP/MPI+射频BTB连接器。

代表机型有苹果X/Xs/XsMax/11Pro/11ProMax,该方案将LCP传输线与天线集成在一起,更进一步减少了信号传输损耗,并节省空间。

但缺点为成本较高。

图表23:三种天线设计方案资料来源:享拆,Geekbar,国盛证券研究所在手机空间有限的情况下,通过多层软板同时传输多路信号是必然选择,加之LCP和MPI软板由于在Sub-6G频段内射频性能较好,可有效减少传输过程中5G射频信号的损耗。

因而大家认为,在5G时代的Sub-6G三种方案中,(2)(3)方案将有希翼取代第一种方案,成为5G天线首选。

图表24:LTE终端天线与5G毫米波终端天线资料来源:雷达通信电子,国盛证券研究所苹果大规模采用LCP天线,5G时代MPI与LCP共存。

苹果在苹果8上启用LCP材料作为天线基材,2017年苹果X中进一步增大LCP用量,在上下天线模块、3Dsensing摄像头部分、两层主板直接的链接部分共使用4块LCP材料。

2019年苹果苹果11Pro系列天线则大规模改用了MPI材料。

苹果采用MPI与LCP结合的原因为供应商稀少导致苹果没有很强的议价能力,而MPI由于经过氟化物配方改善,在中低频段上表现与LCP接近。

短期LCP价格高昂,MPI具有性价比优势,因此大家认为5G时代,中低频将倾向于采用MPI,高频将采用LCP,二者将会共存。

2020年01月21日P.19图表25:历代苹果天线材料情况机型材料架构苹果5PI无苹果6sPI2*2MIMO苹果7PI2*2MIMO苹果8下天线局部LCP2*2MIMO苹果XLCP2*2MIMO苹果XS/XSMaxLCP4*4MIMO苹果11ProMPI+LCP4x4MIMO资料来源:iFixit,国盛证券研究所多因素压缩手机空间,天线高度集成化。

随着手机功能不断增加,功能组件越加复杂,手机空间越加紧张。

例如苹果X相较于上一代产品就增加了更多的传感器,狭小的上沿空间内塞进了多达八颗传感器和元件。

全面屏设计更是进一步压缩了空间,留给天线的可用设计空间越来越小,对空间利用率要求越来越高。

手机天线必须向高度集成化和轻薄化的方向发展,这种情况下设计和制造难度增加。

图表26:手机顶部模组结构图表27:全面屏渗透率资料来源:中国产业信息网、国盛证券研究所资料来源:中国产业信息网、国盛证券研究所设计和制造难度逐渐加大,单品价值量上升。

4G的天线一般单机天线价值量在4-10元,考虑到性价比等因素,5G终端天线有望继续采用LDS技术,但同时5G天线是一个含芯片的模组,具备高度集成化,单机价值量有望达到30-80元。

图表28:天线工艺与技术天线工艺特点成本FPC天线用柔性基材制成的具有图形的印刷电路板,由绝缘基材和导电层制成,二维低LDS天线激光直接成型技术,利用计算机按照导电图形的轨迹控制激光的运动,将激光投照到模塑成型的三维塑料器件上,活化出电路图案较高LCP天线LCP为基材替代PI的FPC软板高资料来源:电子制造工艺技术、国盛证券研究所0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20172018E2019E2020E2021E全面屏手机渗透率异型设计手机渗透率2020年01月21日P.20手机天线行业空间将迎扩容。

预计在5G的带动下,全球智能手机将出现快速增长,2020年将增长10%,5G手机在2020年也将快速渗透,达到35%,出货量达到5.79亿部,5G手机天线数量将呈现高速增长态势,并在单品价值持续上升的基础上,预计2022年市场规模将达到352亿元。

图表29:5G天线市场规模资料来源:智研咨询、国盛证券研究所2018年企业申请5G天线、无线充电、LCP材料等相关专利,如5G通信8X8MIMO天线、5G通信的双频毫米波天线系统及手持设备、LCP材料的毫米波天线系统及移动终端、5G车联网天线系统、基于液晶聚合物薄膜的柔性覆铜板及制作方法等共计申请专利270项,其中发明专利78项;企业取得专利授权198项。

企业一直加大对5G技术的研发,积极储备5G相关产品,特别是对5G天线、射频前端器件、5G射频材料等未来市场需求广阔的产品领域。

在天线业务方面,随着5G时代的到来,天线的数量及价值量均会有所提升。

目前,企业已为客户提供LDS工艺和以LCP、MPI为基材等各类天线,预计2020年安卓系客户仍选择以LDS等成熟工艺为主的5G天线解决方案,同时信维也在积极配合部分客户在以LCP基材的天线方案的研发工作,应对5G天线多样化的需求。

企业为客户提供定制化、高附加值的新产品,保持行业内的技术领先;不断引入高端技术人才,提升自主创新能力,进一步加宽了企业的技术护城河,并可持续发展。

3.25G建设驱动基站天线市场需求基站分为宏基站和小基站,小基站又有微基站、皮基站、飞基站之别。

宏基站架设在铁塔上,体型大,承载用户数量多,覆盖面积广,一般都能达到数十公里。

2G、3G、4G都是低频段信号传输,宏基站几乎能应付所有的信号覆盖,但5G因工作在3.5GHz、6GHz甚至20GHz以上的中高频段,宏基站所能覆盖的信号范围就变得十分有限,因此需要小基站“补盲”,覆盖宏基站无法精确达到的人口密集区,顺便解决宏基站选址难的问题。

0501001502002503003504002018E2019E2020E2021E2022E5G手机天线市场规模(亿元)2020年01月21日P.21图表30:宏基站与小基站对比宏基站小基站微基站皮基站飞基站应用场景适合建造大体量基站的城市或乡村无法部署宏基站的市区或乡村室内公共场所如机场、火车站、购物中心等家庭和企业环境覆盖范围数百米-数公里50-200m20-50m10-20m用户容量(LTE为例)一般>400人一般<100人资料来源:华强电子网、国盛证券研究所目前基站一般包括BBU(BaseBandUnit,基带处理单元)、RRU(RadioRemoteUnit,射频拉远模块)、天馈系统。

从构成要素上看,小基站跟宏基站并无太大差别。

BBU主要完成信道编解码、基带信号的调制解调、协议处理等功能;RRU主要完成射频信号调制解调,射频模拟信号功率放大,传送给天馈;天馈包括天线和馈线,天线把传输线上传播的导行波变换成电磁波,或者进行相反的变换,也就是发射或接收电磁波,充当发射信号和接收信号的中间件。

图表31:基站结构情况资料来源:射频谈、国盛证券研究所每个系统基站都有一定的覆盖范围,覆盖范围由电磁波频率、基站高度和周边的环境等因素决定。

基站的天线发射电磁波,电磁波在空气中传播时会有能量损耗。

根据无线传播特性,频率越高,损耗越大,传播距离越短,信号覆盖范围越小。

移动通信从2G演进至4G,每一代技术的更迭都伴随着载波频率的提高,以及蜂窝系统小区半径的缩小。

目前我国的2G系统主要使用800M频段—1800M频段;3G系统为1880M频段—2145M频段;4G系统最高频率为2635—2655MHz。

就覆盖半径而言,2G系统的覆盖半径>3G系统>4G系统。

5G高频段决定了基站数量迎来上升趋势。

按照移动通信连续组网条件,在相同覆盖面积内,以700MHz为基准,1.9GHz需2-3倍数量基站,2.6GHz需6-9倍数量基站。

5G2020年01月21日P.22相比4G电磁波频段更高,波长更短,衍射能力也就越弱。

因此若要覆盖相同面积,所需要的宏基站数也越高,基站天线需求也就越大。

图表32:5G基站覆盖范围与4G对比资料来源:物联传媒、国盛证券研究所超密集组网(UDN,Ultra-DenseNetwork)是实现5G网络高流量密度、高峰值速率和用户体验速率的重要手段。

4G时代,网络面临四大挑战:深度覆盖需求强烈;移动数据业务质量要求高;高频段损耗大、覆盖能力较差;新增站址困难,这些挑战催生了对丰富基站形态的需求。

当前仅有20%的室内流量由室内系统承载,而80%的室内流量由宏站承载。

为了实现5G网络的高流量密度、高峰值速率和用户体验速率,需得采用宏微异构的超密集组网架构。

超密集组网包括多连接以及无线回传等关键技术,分为宏基站+微基站及微基站+微基站两种模式。

在4G向5G过渡的时期,在现有4G站点上增加5G站点可以满足中低频段的网络需求,而在业务热点区域则需采用超密集组网的方式解决覆盖和容量问题,实现热点增强、消除盲点、改善网络覆盖、提高系统容量的目的,满足高频段的网络需求。

超密度组网技术增加了单位面积内微基站的密度,同时也将是5G微基站天线起量的推动力。

图表33:超密度组网的部署模式模式特点宏基站+微基站宏基站负责低速率、高移动性类业务的传输;微基站主要承载高带宽业务微基站+微基站由微基站组成的密集网络构建一个虚拟宏小区,簇内多个微基站共享部分资源(包括信号、信道、载波等)资料来源:集微网、国盛证券研究所2020年01月21日P.23图表34:超密集组网部署图资料来源:集微网、国盛证券研究所5G的一项关键技术就是大规模天线技术,即MassiveMIMO技术。

4G中使用的MIMO(多入多出技术,Multiple-InputMultiple-Output)技术,又称之为2D-MIMO,以8天线为例,实际信号在做覆盖时,只能在水平方向移动,垂直方向是不动的,信号类似一个平面发射出去。

而MassiveMIMO是信号水平维度空间基础上引入垂直维度的空域进行利用,信号的辐射状是电磁波束,因此又称之为3D-MIMO。

随着5GMassiveMIMO的应用落地,单个基站天线的数目将大量增加。

MIMO技术多为2*2、4*4的天线规模,而MassiveMIMO是在基站布置128*128或者256*256的天线矩阵。

基于波束成形原理,MassiveMIMO可以实现在同一频谱资源上同时传输几十条信号,更高效地利用频谱资源,几十倍地提升网络容量。

此外,由于天线数量的增加,依据大数定理,信号衰落、噪声和小区内干扰等都会显著降低。

图表35:传统网络覆盖与MassiveMIMO天线网路覆盖对比资料来源:电子工程世界、国盛证券研究所2020年01月21日P.243.3技术演进提高基站天线单品价值5G基站天线相比于4G基站天线将呈现出有源化和集成化的趋势。

有源化是指射频模块和天线的一体化。

首先,因为天线的尺寸和载波波长成正比关系,5G频率增加波长减小,天线的尺寸也会相应地更为紧凑,实现小型化。

其次,传统无源天线是BBU和RRU分离模式,将逐步演进为射频模块和天线融合的一体化有源天线方案(即AAU)。

AAU能减小馈线损耗,增强覆盖效果,更加适合多频段多制式组网的需求。

图表36:射频模块与天线一体化资料来源:物联传媒、国盛证券研究所天线的集成化是指天线设计将更加系统与复杂。

未来天线朝着多波束、多频段、MassiveMIMO发展的趋势对天线的隔离度、混互耦等提出了更高的要求,同时天线还需要具备自调谐功能。

在这种情况下天线技术已经超越了元器件的概念,涉及到整个系统以及互相兼容的问题。

图表37:基站天线演变历程资料来源:集微网、国盛证券研究所2020年01月21日P.25逐渐加大的技艺难度和结构复杂程度将伴随着更高的单品价值。

天线和射频器件是影响移动通信系统质量的关键,大幅提升5G通信效率,必须充分提高天线和射频器件的能力。

1G模拟通信的时代,天线形态比较简单,主要是杆状的全向天线,在2G-4G的发展过程中,依次演化成定向天线、双极化天线、电调/远程电调天线、多频段天线,目前,4G现网普遍采用2-8通道天线,一般为10-40个天线振子。

5G基站天线将全面采用MassiveMIMO,天线振子的数量将大幅增加,工艺复杂度大幅提升,基站天线的产品价格预计也会大幅上涨。

5G核心技术MassiveMIMO、微基站、毫米波将会首先在基站市场得到应用,预计先于终端市场进入产业化阶段,率先收益。

技术带来基站天线“量价齐升”,价格和数量两个因素的叠加有望扩容基站天线市场规模,带动5G基站天线市场空间更上一个量级。

图表38:国内基站天线市场规模资料来源:集微网、国盛证券研究所目前频谱资源已经分配完成,随着建设推进,将带动相关芯片、天线等核心组件出货量提升。

预计5G宏站为4G宏站的1.5倍,在5G正式商用之前,我国4G(宏基站)总量有望达到400万个,因此预计未来5G基站总数将达到600万个,预计宏站天线价格为4000元/面,宏基站一般有3面天线,天线均价预计4000元/面,市场规模可达720亿。

小基站信号穿透能力较弱,覆盖半径较小,预计5G小基站数量是宏基站的2倍,小天线预计均价为900元/面,市场规模可达216亿。

图表39:基站市场规模测算基站类型基站数量基站天线价格市场规模(亿元)宏基站600万4000元/面720亿小基站1200万900元/面216亿资料来源:国盛证券研究所根据天线模组价格及基站数量测算四、滤波器:智能机多模多频方案渐成主流,带动终端滤波器市场增量射频前端芯片市场规模受移动终端需求的驱动逐年上升。

近年来,随着移动终端功能的逐渐完善,手机、平板电脑等移动终端的出货量持续上升。

根据Gartner统计,包含手机、平板电脑、超极PC等在内的移动终端的出货量从2017年的22.61亿台增长至-50%0%50%100%150%200%250%020406080100120140160201020112012201320142015201620172018E2019E国内基站天线市场规模(亿元)同比2020年01月21日P.262020年的23.14亿台,预计未来保持稳定。

终端消费者对移动智能终端需求大幅上升的原因,主要是移动智能终端已经成为集丰富功能于一体的便携设备,通过操作系统以及各种应用App满足终端用户网络视频通信、微博社交、线上购物等绝大多数需求。

图表40:全球移动终端出货量(百万台)资料来源:Gartner(July2018)、国盛证券研究所2018年,全球移动终端射频器件市场规模约有150亿美金。

根据高通半导体的预测,移动终端的射频前端模块在2015-2020年间的复合增速在13%以上,到2020年市场规模将超过180亿美金。

射频前端模块市场增长强劲,一方面,2015年全球4G终端出货量占比刚刚跃过50%,渗透率的提升保证了未来2年的成长动能。

另一方面4G到5G的演进过程中,射频器件的复杂度逐渐提升,射频器件的单部手机价值量会得到提升。

图表41:2014-2018年移动终端射频器件市场规模(亿美金)资料来源:中国产业信息网、国盛证券研究所整理以苹果7的配置来看,手机配置有望倍增了3颗PA芯片(高、中、低频段),2颗滤波器组,2颗射频开关,2颗PA、滤波器一体化模组。

22302240225022602270228022902300231023202017201820192020TotalDeviceMarket02040608010012014016020142015201620172018射频器件市场规模(亿美金)2020年01月21日P.27图表42:苹果苹果7中的主要射频器件及芯片资料来源:Chipworks、国盛证券研究所射频器件单机价值量成长前景广阔4G渗透率提升将继续驱动射频器件单机价值量增长。

4G终端渗透尚未饱和,根据台湾砷化镓代工巨头winsemiconductor及美国Qorvo的数据预测,全球4G通讯终端设备渗透率在2015年达到54%,预计在2019年将达到74.5%。

根据YoleDevelopment的统计,2G制式智能手机中射频前端芯片的价值为0.9美金,3G制式智能手机中大幅上升到3.4美金,支撑区域性4G制式的智能手机中射频前端芯片的价值已经达到6.15美金,高端LTE智能手机中为15.30美金,是2G制式智能手机中射频前端芯片的17倍。

因此,在4G制式智能手机不断渗透的背景下,射频前端芯片行业的市场规模将持续快速增长。

随着手机中RF器件的成本越来越高,一个4G全网通手机,前端RF套片的成本已达到8-10美金,含有10颗以上射频芯片,包括2-3颗PA、2-4颗开关、6-10颗滤波器。

随着5G到来,RF套片的成本很可能会超过手机主芯片。

而物联网的爆发,更是会对射频器件的需求推波助澜。

5G通讯为射频器件行业带来新的增长机遇。

一方面射频模块需要处理的频段数量大幅2020年01月21日P.28增加,另一方面高频段信号处理难度增加,系统对滤波器性能的要求也大幅提高。

随着5G商业化的逐步临近,现在已经形成的初步共识认为,5G标准下现有的移动通信、物联网通信标准将进行统一,因此未来在统一标准下射频前端芯片产品的应用领域会被进一步放大。

同时,5G下单个智能手机的射频前端芯片价值亦将继续上升。

图表43:手机射频前端发展空间资料来源:YoleDevelopment、国盛证券研究所智能手机射频前端SAW滤波器和BAW滤波器占主导地位。

滤波器类型很多,在智能手机射频前端领域,主要用SAW(声表面波)滤波器和BAW(体声波)滤波器。

滤波器市场的驱动力来自于新型天线对额外滤波的需求,以及多载波聚合(CA)对更多的体声波(BAW)滤波器的需求。

根据IDC的预测,滤波器的市场空间将从2016年的52.08亿美金快速成长至在2022年的163.11亿美金,复合增速达到21%。

SAW滤波器具有设计灵活性大、频率选择性优良、输入输出阻抗误差小等特点,非常符合手机终端轻薄化、高性能和高可靠等方面的要求。

BAW滤波器是SAW滤波器的改良版,具有更先进的性能,能处理更高的频率,在载波聚合领域应用广泛。

图表44:基础SAW滤波器原理图表45:企业生产滤波器等射频前端产品资料来源:Qorvo、国盛证券研究所资料来源:村田、国盛证券研究所2020年01月21日P.29从滤波器的全球竞争格局上看,美国和日本基本垄断了整个行业。

在SAW滤波器领域,日本企业Murata、TDK和太阳诱电占据市场80%以上的份额;在BAW滤波器领域,博通和Qorvo两家厂商占据市场90%以上的份额。

在国内,SAW滤波器厂商有麦捷科技、中电二十六所、中电德清华莹、华远微电和无锡好达电子,BAW滤波器领域暂时只有部分研究所处于研发阶段。

图表46:滤波器行业国际竞争对手情况总部产品情况Murata日本SAW滤波器优势明显TDK日本收购EPCOS进入声学滤波器行业Skyworks美国生产SAW滤波器太阳诱电日本具备SAW/BAW生产工艺资料来源:Murata官网、国盛证券研究所图表47:SAW市占率情况图表48:BAW市占率情况资料来源:中国产业信息网、国盛证券研究所资料来源:中国产业信息网、国盛证券研究所5G时代滤波器市场空间有望倍增。

滤波器是射频前端模块的高成长细分行业。

综合考虑用量的规模提升和价格的适当下降,5G基站单扇区的滤波器价值量可以达到4G的3.6倍,为3200元;加之5G基站总量或将达到4G的1.5倍,国内为600万个,全球为840万个,综合考虑5G滤波器国内和全球市场空间将分别达到576亿元和806亿元。

2020年01月21日P.30图表49:5G时代滤波器市场的催化因素催化因素描述单基站用量大规模天线MassiveMIMO商用,导致射频通道数增加,进而带动滤波器需求量提升。

4GTDD普遍是8T8R天线,8个通道;4GFDD普遍是2T2R,4个通道。

目前看,我国5G主流频段将集中在3~5GHz的中频段,将采用TDD制式,大概率采用64T64R天线,也就是64个通道。

按照一个通道一个滤波器计算,5G单基站滤波器用量将是4GFDD制式的16倍,TDD制式的8倍。

单通道价格滤波器需要满足小型化的设计要求尺寸变得更小,兼顾到设计复杂度的增加,预计单通道滤波器价格较4G下降2/3左右。

技术方案受限于MassiveMIMO对大规模天线集成化的要求,滤波器必须更加小型化和集成化。

同时5G时代通信频段更高,处理的连续带宽更宽,滤波器设计复杂度大幅提升。

尺寸小、Q值高的陶瓷介质滤波器有望成为发展主流。

基站总量5G时代为实现系统容量提升,同时满足增强型移动宽带等应用场景,将使用更高频通信(3GHz以上)。

由于频段越高,基站覆盖范围越小,大家认为未来5G基站总量有可能达到4G基站数量的1.5倍。

资料来源:电子发烧友、国盛证券研究所在2012年全球3G标准协会3GPP提出的LTER11版本中,蜂窝通讯系统需要支撑的频段增加到41个。

根据射频器件巨头skyworks预测,到2020年,5G应用支撑的频段数量将实现翻番,新增50个以上通信频段,全球2G/3G/4G/5G网络合计支撑的频段将达到91个以上,随着支撑频段数量的增加,滤波器需求数量也随之增大。

图表50:1G至6G时代滤波器的预计数量资料来源:SkyworksEstimation、国盛证券研究所新型天线对额外滤波的需求以及多载波聚合(CA)驱动滤波器市场发展。

随着频段数增多,滤波器设计的难度及滤波器数量大幅增加是确定的趋势,相应的价值量和销售数量都会数倍于目前的滤波器。

高频率频段对滤波器的性能要求更加苛刻,滤波器行业面临着一场从材料到制造工艺的全新技术革命,这将为全球滤波器市场带来新的成长空间。

2016年企业注资德清华莹开展滤波器业务,随着5G时代的到来,企业的泛射频战略将使得各项业务彼此协同,进一步提升了企业的核心竞争力。

01020304050607080901G1G+2G2G+3G3G+4G5G6G滤波器预计数量(每个双工器两个滤波器)2020年01月21日P.31五、手机元器件增多,EMC/EMI需求变大电磁兼容性是指某电子设备既不干扰其它设备,同时也不受其它设备的影响,是产品质量最重要的指标之一。

电磁波是电磁能量传播的主要方式,高频电路工作时,会向外辐射电磁波,对邻近的其它设备产生干扰。

另一方面,空间的各种电磁波也会感应到电路中,对电路造成干扰。

电磁屏蔽的作用是切断电磁波的传播途径,从而消除干扰。

在解决电磁干扰问题的诸多手段中,电磁屏蔽是最基本和有效的。

5G时代由于高频高速的通信需求,对智能手机内部的电磁屏蔽需求也产生了更多的需求。

15年信维通信以自有资金人民币1900万元增资艾利门特,持股比例由25%增加到33%。

艾利门特主要从事金属和陶瓷粉末注射成形技术精密五金的研发与生产。

核心技术的团队掌握钛、铝合金注射成形全流程,具有良好的科技研发及工程能力,能够快速开发新产品的满足市场需求。

目前MIM产品在国际上已广泛应用于汽车、电子、机械、五金、体育器械、办公设备、生物医疗器械、钟表业、兵器及航天航空等领域多年,在国家经济的精密工业和国防建设中发挥了重要作用,具有十分广阔的市场。

企业持续看好该企业的发展,艾利门特的技术、产品可应用于生产制造多种行业精密五金制品,其应用包括移动终端产品的外观、结构的金属零部件,对现有的部分以冲压、车铣制造的精密五金件有替代性。

MIM产品特别是在目前手机产品金属结构件和天线一体化方面具有明显优势。

企业已持有艾利门特25%的股权,企业加大投资增持股权到33%,成为第一大股东。

企业与目标企业技术产品和客户资源的整合将使企业在现有业务领域外拓展新的发展方向,并进一步更好巩固现有产品的领先优势和客户合作黏度。

使企业在现有业务基础上向上游高新技术材料领域拓展,提升企业在行业中的影响力。

提升多方的综合竞争能力,本次合作有利于扩大企业经营业务种类,强化企业盈利能力,并有助于合作厂商的业务规模扩大,实现共赢。

MIM工艺:应用领域广泛,规模持续增长MIM(MetalInjectionMolding,金属注射成形)工艺是粉末注射成型的一大类别(另一大类为陶瓷注射成型,CIM),主要以金属粉末(包括混入少量非金属粉末)为原料,用“成形+烧结”的方法制造材料与制品,是一种以较低成本生产复杂零部件的近净成形工艺。

2020年01月21日P.32图表51:MIM工艺随着零件复杂度提升成本优势越发明显资料来源:精研科技官网,国盛证券研究所具体工艺流程来看:首先需要选取符合MIM要求的金属粉末与有机粘结剂在一定温度条件下采用适当的方法混合成均匀的喂料,然后经制粒后在加热塑化状态下用注射成形机注入模具型腔内获得成形坯,再经过化学或溶剂萃取的方法脱脂处理,最后经烧结致密化得到最终产品。

图表52:MIM工艺流程资料来源:企业官网、招股说明书整理,国盛证券研究所MIM工艺最早可溯源于20世纪70年代开始的陶瓷火花塞的粉末注射成形工艺。

在较长的一段时间里,粉末注射成形工艺主要用于陶瓷注射成形领域。

直到1979年,美国Parmatech企业的两件金属注射成形产品在国际粉末冶金大会产品设计大赛中获奖,才促使MIM工艺受到粉末冶金行业的关注。

随着新型粘结剂开发、制粉和脱脂等相关工艺的不断进步,该工艺也得到了较为快速的发展,到20世纪90年代初,已逐步实现产业化。

2020年01月21日P.33图表53:MIM工艺发展历程资料来源:精研科技招股说明书,国盛证券研究所MIM工艺的核心优势是大批量和低成本。

MIM工艺可以快速的大批量、低成本制造复杂形状零件,材料利用率高,避免更多的二次加工。

与传统工艺相比,MIM具有精度高、组织均匀、性能优异、生产成本低等优点。

图表54:MIM工艺优势MIM优势概况1.极高的设计自由度相对于其它金属成型方式,MIM能制造造型更为复杂的零件,基本上注塑模具可以实现的所有结构都可以运用在MIM上。

2.更多的材料选择MIM几乎可使用绝大部分金属材料,考虑到经济性,主要的应用材料涵盖铁基、镍基、铜基、钛基金属或合金。

3.出色的理化性能MIM因为烧结密度非常接近理论密度,其理化性能表现也非常出色,如机械强度等大幅超越传统粉末冶金。

4.精致的外观表现MIM烧结坯表面粗糙度(Ra)可做到1μm,更可以通过各种表面处理方式获得眩目的外观效果。

5.更高的尺寸精度MIM一般可以做到±0.5%的公差精度,配合其它加工方式,可以获得更高的尺寸精度。

6.强大而灵活的量产能力MIM可以灵活调整和迅速提升产量,从每日几百件到每日数十万多可以快速响应。

7.环保的加工理念原料利用率接近100%,是一种近净成形技术,可有效避免材料的浪费。

资料来源:企业官网,国盛证券研究所图表55:MIM产品特性MIM产品特性薄型化小于6mm的壁厚对于MIM是适合的。

较厚的外壁也可以,但是成本会由于处理时间长和增加额外材料而增加。

另外,<0.5mm的极薄壁对MIM也是能实现,但对设计有很高的要求。

产量MIM是弹性较大的工艺,年需求量几千到几百万的产量能够非常经济地实现。

和铸造件、注塑件一样,MIM需要客户投资模具和工具费用,所以对小批量的产品而言,通常会影响到成本估算。

原料MIM能处理很多材料,包括铁合金、超级合金、钛合金、铜合金、耐火金属、硬质合金、陶瓷和金属基复合材料。

虽然有色合金铝和铜在技术上是可行的,但是通常由其他更经济的方式进行处理,如压铸或机加工。

资料来源:招股说明书,国盛证券研究所与传统工艺相比,MIM工艺具有精度高、组织均匀、性能优异、批量化程度高等特点。

在全球范围内,MIM工艺已经广泛应用于汽车、电子产品、医疗器械、消费品等诸多领2020年01月21日P.34域。

图表56:部分应用MIM工艺的部件示意图资料来源:国盛证券研究所根据公开资料整理六、核心竞争优势显著企业始终专注于射频主业,不断深耕细作,通过多年与客户建立的良好合作关系以及持续的新业务拓展,实现了企业的可持续发展。

随着企业业务规模的扩张,企业不断加强自己核心竞争力的护城河,主要体现在以下几点:6.1持续创新的技术研发能力企业一直以来都高度重视技术研发,倡导技术创新。

企业已在国内外建立以泛射频技术为核心的研发平台,打造以中央研究院为主的多个综合技术研究服务中心,持续深化与国内外重点科研院所的长期战略合作,形成综合性技术优势。

企业持续保持高研发投入,特别是5G天线系统、射频前端等技术研发的投入,包括5G射频材料、Sub-6MIMO天线、毫米波相控阵列天线等。

企业为客户提供定制化、高附加值的新产品,保持行业内的技术领先;不断引入高端技术人才,提升自主创新能力,进一步加宽了企业的技术护城河,并可持续发展。

2020年01月21日P.35图表57:企业围绕5G展开的技术研发资料来源:企业官网,国盛证券研究所图表58:企业研发人员及研发投入情况2018年2017年变动比例研发人员数量(人)1580106348.64%研发人员数量占比23.16%25.56%-9.39%研发投入金额(亿元)2.911.6873.21%研发投入占营业收入比例6.18%4.91%25.87%研发支出资本化金额(百万元)125.460-资本化研发支出占研发投入比例4.31%0.00%-资本化研发支出占当期净利润比重1.27%0.00%-资料来源:企业公告,国盛证券研究所6.2全球大客户的认可企业搭建起优质的全球大客户平台,并持续与客户保持良好的合作关系。

企业的客户不仅实现了对包含HUAWEI、OPPO、苹果、SAMSUNG等在内的全球智能手机龙头厂商,还实现了对AMAZON、MicroSoft、GOOGLE等全球科技巨头的覆盖。

凭借稳定的产品品质、及时的客户交付、有竞争力的产品价格,企业目前已获得客户的高度认可,积累了较高客户粘性。

2020年01月21日P.36图表59:企业优质全球大客户平台资料来源:企业公告,国盛证券研究所6.3持续优化的运营管理能力企业近几年不断深化精益管理,通过自主研发提高自动化生产水平,低成本全自动或半自动柔性制造能力再上新台阶,成本领先优势愈加明显。

随着企业经营规模的持续扩大,企业的运营管理和技术工艺创新能力不断提升,从而保证了业务规模的持续增长。

6.4不断完善与加强的企业领导力企业在三年滚动战略规划的基础上,持续深化各事业部的战略发展规划及预算管理,不断根据市场及客户的变化作出调整与应对措施;在组织建设方面,通过对事业部制的深化与改革,构建了更为完善的组织架构,内部决策效率得到提升,并做到上下同欲,以适应企业快速发展的组织需要。

另外,人才是企业未来战略与业务实现的核心要素,企业大力引进相应的技术及管理人才,优化人才结构,加强人才梯队建设,继续完善绩效考核评价体系及员工长效激励机制,打造具有国际化视野的管理团队,引领企业实现跨越式发展。

2020年01月21日P.37七、盈利预测与投资建议随着5G的脚步渐行渐近,企业持续加大研发投入,扩张了前沿研发及管理人员的规模,研发费用较上年同期增长66.15%,短期内,工厂的建设、搬迁以及研发费用的投入,阶段性地影响了企业上半年的经营情况,大家预计新产能的投入使用与新业务的拓展,将为未来几年持续、健康的发展打下坚实的基础。

下半年,随着消费电子行业旺季的到来,各产品线稳步出货,新增项目逐步放量,未来几年随着无线充电、5G天线以及EMC\EMI领域的放量,企业将带来可观的利润增量。

因此大家预计2019E/2020E/2021E营业收入为51.78/72.49/94.23亿元,同比增长10.0%/40.0%/30.0%,短期内工厂的建设、搬迁以及研发费用的投入,阶段性地影响了的利润,但是新产能的投入使用与新业务的拓展,将为未来几年持续发展打下坚实的基础。

因此大家预计2019E/2020E/2021E毛利率为36.0%/36.3%/36.6%,可实现归母净利润为10.45/14.58/18.71亿元,同比增长5.8%/39.5%/28.3%。

图表60:企业盈利预测财务指标2017A2018A2019E2020E2021E营业收入(百万元)3,4354,7075,1787,2499,423增长率yoy(%)42.337.010.040.030.0归母净利润(百万元)8899881,0451,4581,871增长率yoy(%)67.211.15.839.528.3EPS最新摊薄(元/股)0.921.021.081.501.93净资产收益率(%)32.026.722.023.723.4P/E(倍)52.547.344.732.025.0P/B(倍)16.9212.689.887.605.86资料来源:Wind、国盛证券研究所大家选取了行业内的几家可比企业京东方、立讯精密、鹏鼎控股以及歌尔股份,可比企业2019E/2020E/2021E的平均市盈率为51.8/36.4/27.8x,信维通信目前股价对应2019E/2020E/2021E的市盈率为44.7/32.0/25.0x,具有估值优势,首次覆盖,给予“买入”评级。

图表61:可比企业估值代码证券简称总市值(亿元)净利润市盈率PE2019E2020E2021E2019E2020E2021E000725.SZ京东方A1,712.732.754.283.952.431.620.4002475.SZ立讯精密2,332.240.855.971.657.141.732.6002938.SZ鹏鼎控股1,170.029.936.844.639.131.826.2002241.SZ歌尔股份749.912.818.623.658.740.431.8平均1,491.229.041.455.951.836.427.8300136.SZ信维通信466.910.4514.5818.7144.732.025.0资料来源:Wind一致预期、国盛证券研究所,收盘价2020年1月19日2020年01月21日P.38风险提示下游需求不及预期:由于受到外部环境的影响,若手机市场的增速不及预期,手机供应链企业的经营业绩将受到不利影响。

行业竞争加剧:随着各零部件市场的不断扩大,行业竞争将会更加激烈。

国际形势的影响:中美贸易摩擦的影响导致市场的负面情绪。

2020年01月21日P.39免责声明国盛证券有限责任企业(以下简称“本企业”)具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。

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大家所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。

投资评级说明投资建议的评级标准评级说明评级标准为报告发布日后的6个月内企业股价(或行业指数)相对同期基准指数的相对市场表现。

其中A股市场以沪深300指数为基准;新三板市场以三板成指(针对协议转让标的)或三板做市指数(针对做市转让标的)为基准;香港市场以摩根士丹利中国指数为基准,美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准。

股票评级买入相对同期基准指数涨幅在15%以上增持相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间持有相对同期基准指数涨幅在-5%~+5%之间减持相对同期基准指数跌幅在5%以上行业评级增持相对同期基准指数涨幅在10%以上中性相对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间减持相对同期基准指数跌幅在10%以上国盛证券研究所北京上海地址:北京市西城区平安里西大街26号楼3层邮编:100032传真:010-57671718邮箱:gsresearch@gszq.com地址:上海市浦明路868号保利One561号楼10层邮编:200120电话:021-38934111邮箱:gsresearch@gszq.com南昌深圳地址:南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦邮编:330038传真:0791-86281485邮箱:gsresearch@gszq.com地址:深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编:518033邮箱:gsresearch@gszq.com

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