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方正证券-机械设备重大行业事件点评报告:2019年12月挖机行业销量点评,2019年完美收官,2020年谨慎乐观-200116
2020-01-16 15:37:14  杨仁文
研报摘要

  事件:2019年12月,挖掘机国内外合计销量20155台,同比增长25.8%,其中国内销量17238台,同比增长20.7%;出口销量2917台,同比增长66.8%。2019年1-12月,挖掘机累计销量23.57万台,同比涨幅15.9%,其中累计内销20.91万台,同比增长13.4%;累计出口2.66万台,同比增长39.4%。
  核心观点:①2019年完美收官,季度波动较大。大家判断2019年挖机延续高景气度,主要受益于基建投资节奏前移及地产增速保持韧性带动的新增需求、不断超预期的出口需求以及更新需求。②展望2020年,高基数背景下,挖机行业仍有望正增长。一方面,更新需求确定性强;另一方面,在经济下行压力加大背景下,逆周期调节仍是首选,新增需求有保障。存量市场下,龙头企业凭借技术、规模、渠道等优势,市占率仍将进一步提升。大家继续强烈推荐业绩确定性高、估值低的工程机械龙头企业。
  ※回顾2019:销量再创新高,龙头市占率稳步提升
  2019年完美收官,出口继续高增长。①2019销量再创新高,季度波动较大。2019年全年销量23.6万,再创历史新高,同比+15.9%,实现完美收官,分季度看,Q1/Q2/Q3/Q4增速分别是25%、4%、16%、20%,Q1异常火爆,Q2消化过热,Q3恢复增长,Q4增速环比加快,季度间波动较大。②分吨位看,小挖和大挖增速表现抢眼。12月小、中、大挖增速分别为22.8%、13.3%、22.1%,小挖和大挖表现亮眼,大家判断中挖受到房地产投资增速环比放缓影响,增速表现略低于行业平均。③出口增速较快,占比逐步提升。12月挖机出口增长66.8%,1-12月累计出口增长39.4%,出口表现亮眼,进一步印证国产挖机生产厂商海外渠道日渐完善,进入收获期,出口占比不断提高,2019年出口占比达11.3%,同比提升1.9pct。
  国产龙头企业市占率稳步提升,强者恒强趋势明显。①行业集中度提升,强者恒强效应突出。行业集中度从2012年触底回升,2012-2019年,CR4由36.6%增长至59.5%,提升22.9pct;CR8由60.4%增长至80.3%,提升19.8pct,向头部企业集聚的现象明显,强者恒强效应突出。②国产龙头增速较快,市占率稳步提升。12月,三一、徐工、卡特、柳工、小松销量增速分别为+43.2%、+62.2%、+46.3%、+32.5%、-8.6%,在销量快速增长带动下,三一12月市占率27.7%,同比提升3.4pct,稳居行业首位;徐工市占率15.2%,同比提升3.4 pct,仍保持第二;卡特彼勒市占率13.0%,同比提升1.8pct,位居行业第三。
  ※展望2020:行业景气仍继续,龙头业绩增长无忧
  更新需求确定叠加新增需求有保障,行业景气将延续。一方面,更新需求是“安全垫”,是本轮需求核心驱动力之一,也是本轮行业持续超预期的原因之一,行业目前仍处于更新高峰期,且环保政策趋严,目前保有量中,国二之前的挖机占比达7成,未来随着国四标准落地,国二之前的挖机逐步退出市场,更新需求确定性强;另一方面,在经济下行压力加大背景下,逆周期调节仍是首选,专项债催化下的基建投资增速回升以及地产仍将保持韧性,新增需求有保障,此外,目前出口基数仍较低,随着国内企业海外布局成效渐显,出口增速有望保持较高水平。
  龙头企业2020年业绩增长无忧。存量市场下,龙头企业将凭借其渠道、研发、服务等优势攫取更多市场份额,市占率将继续提升。2020年,大家假定三一在挖掘机市场的占有率提升2.0pct(近3年年均提升均值1.9pct),通过测算,行业增速在2020年只要下滑不超过7%,三一挖机板块收入将能实现正增长;若市占率每多提升1个百分点,挖机板块收入增速将增加3.5个百分点,而在企业报表继续修复背景下,利润增速弹性更大,龙头业绩增长无忧。
  投资建议:在基建稳增长力度加大及环保趋严催化更新需求加速释放背景下,以基建、能源等为主要下游的工程机械行业正在经历快速复苏,相关主机厂及零部件配套企业有望充分受益,强烈推荐三一重工、恒立液压、徐工机械、中联重科、浙江鼎力、艾迪精密等整机和核心零部件龙头企业。
  风险提示:经济增速大幅下滑、基建投资增速不及预期、海外市场拓展不及预期。
  
研报全文

方正证券-机械设备重大行业事件点评报告:2019年12月挖机行业销量点评,2019年完美收官,2020年谨慎乐观-200116

2019年完美收官,2020年谨慎乐观——2019年12月挖机行业销量点评方正证券研究所证券研究报告重大行业事件点评报告行业研究机械设备行业2020.01.16/推荐首席分析师:杨仁文执业证书编号:S1220514060006TEL:E-mail:yangrenwen@foundersc.com联系人:郭倩倩TEL:E-mail:guoqianqian@foundersc.com重要数据:上市企业总家数368总股本(亿股)3107.02销售收入(亿元)8735.84利润总额(亿元)694.89行业平均PE∞平均股价(元)17.33行业相对指数表现:-4%4%12%20%28%2019/12019/42019/72019/10010000200003000040000500006000070000成交金额(百万)机械设备沪深300数据来源:wind方正证券研究所相关研究《通用设备行业回暖迹象显现》2019.12.16《起底两轮周期的背后,挖机行业今非昔比》2019.12.15《从长江存储招标看本土半导体设备龙头投资机会——方正机械半导体设备深度研究(四)》2019.11.20《员工持股利益共享,彰显企业未来发展信心》2019.11.18《业绩如期高增长,上调盈利预测持续看好——2019年三季报点评》2019.11.01事件:2019年12月,挖掘机国内外合计销量20155台,同比增长25.8%,其中国内销量17238台,同比增长20.7%;出口销量2917台,同比增长66.8%。

2019年1-12月,挖掘机累计销量23.57万台,同比涨幅15.9%,其中累计内销20.91万台,同比增长13.4%;累计出口2.66万台,同比增长39.4%。

核心观点:①2019年完美收官,季度波动较大。

大家判断2019年挖机延续高景气度,主要受益于基建投资节奏前移及地产增速保持韧性带动的新增需求、不断超预期的出口需求以及更新需求。

②展望2020年,高基数背景下,挖机行业仍有望正增长。

一方面,更新需求确定性强;另一方面,在经济下行压力加大背景下,逆周期调节仍是首选,新增需求有保障。

存量市场下,龙头企业凭借技术、规模、渠道等优势,市占率仍将进一步提升。

大家继续强烈推荐业绩确定性高、估值低的工程机械龙头企业。

※回顾2019:销量再创新高,龙头市占率稳步提升2019年完美收官,出口继续高增长。

①2019销量再创新高,季度波动较大。

2019年全年销量23.6万,再创历史新高,同比+15.9%,实现完美收官,分季度看,Q1/Q2/Q3/Q4增速分别是25%、4%、16%、20%,Q1异常火爆,Q2消化过热,Q3恢复增长,Q4增速环比加快,季度间波动较大。

②分吨位看,小挖和大挖增速表现抢眼。

12月小、中、大挖增速分别为22.8%、13.3%、22.1%,小挖和大挖表现亮眼,大家判断中挖受到房地产投资增速环比放缓影响,增速表现略低于行业平均。

③出口增速较快,占比逐步提升。

12月挖机出口增长66.8%,1-12月累计出口增长39.4%,出口表现亮眼,进一步印证国产挖机生产厂商海外渠道日渐完善,进入收获期,出口占比不断提高,2019年出口占比达11.3%,同比提升1.9pct。

国产龙头企业市占率稳步提升,强者恒强趋势明显。

①行业集中度提升,强者恒强效应突出。

行业集中度从2012年触底回升,2012-2019年,CR4由36.6%增长至59.5%,提升22.9pct;CR8由60.4%增长至80.3%,提升19.8pct,向头部企业集聚的现象明显,强者恒强效应突出。

②国产龙头增速较快,市占率稳步提升。

12月,三一、徐工、卡特、柳工、小松销量增速分别为+43.2%、+62.2%、+46.3%、+32.5%、-8.6%,在销量快速增长带动下,三一12月市占率27.7%,同比提升3.4pct,稳居行业首位;徐工市占率15.2%,同比提升3.4pct,仍保持第二;卡特彼勒市占率机械设备行业-12月份挖机行业销量点评报告13.0%,同比提升1.8pct,位居行业第三。

※展望2020:行业景气仍继续,龙头业绩增长无忧更新需求确定叠加新增需求有保障,行业景气将延续。

一方面,更新需求是“安全垫”,是本轮需求核心驱动力之一,也是本轮行业持续超预期的原因之一,行业目前仍处于更新高峰期,且环保政策趋严,目前保有量中,国二之前的挖机占比达7成,未来随着国四标准落地,国二之前的挖机逐步退出市场,更新需求确定性强;另一方面,在经济下行压力加大背景下,逆周期调节仍是首选,专项债催化下的基建投资增速回升以及地产仍将保持韧性,新增需求有保障,此外,目前出口基数仍较低,随着国内企业海外布局成效渐显,出口增速有望保持较高水平。

龙头企业2020年业绩增长无忧。

存量市场下,龙头企业将凭借其渠道、研发、服务等优势攫取更多市场份额,市占率将继续提升。

2020年,大家假定三一在挖掘机市场的占有率提升2.0pct(近3年年均提升均值1.9pct),通过测算,行业增速在2020年只要下滑不超过7%,三一挖机板块收入将能实现正增长;若市占率每多提升1个百分点,挖机板块收入增速将增加3.5个百分点,而在企业报表继续修复背景下,利润增速弹性更大,龙头业绩增长无忧。

投资建议:在基建稳增长力度加大及环保趋严催化更新需求加速释放背景下,以基建、能源等为主要下游的工程机械行业正在经历快速复苏,相关主机厂及零部件配套企业有望充分受益,强烈推荐三一重工、恒立液压、徐工机械、中联重科、浙江鼎力、艾迪精密等整机和核心零部件龙头企业。

风险提示:经济增速大幅下滑、基建投资增速不及预期、海外市场拓展不及预期。

机械设备-重大行业事件点评报告目录1回顾2019:挖机销量创新高,龙头市占率稳步提升..............................................................51.1行业整体:2019年挖机销量创新高,出口继续高增...........................................................................51.1.1挖机全年销量创新高,季度波动较大............................................................................................51.1.2小挖和大挖增速抢眼,占比逐渐提高............................................................................................61.1.3出口增速较快,占比逐步提升.......................................................................................................61.2市场格局:内资龙头市占率稳步提升...................................................................................................72更新需求是本轮核心需求...........................................................................................................83展望2020:行业景气仍继续,龙头增长无忧........................................................................124投资建议.....................................................................................................................................145风险提示.....................................................................................................................................14机械设备-重大行业事件点评报告图表目录图表1:2019年12月挖机销量同比25.8%.....................................................................................................5图表2:2019年挖机销量创新高(23.6万台)..............................................................................................5图表3:2014-2019年挖机月度销量增速情况.................................................................................................5图表4:2015-2019年挖机分季度销量及增速.................................................................................................5图表5:小挖和大挖增速表现抢眼...................................................................................................................6图表6:小挖和大挖占比逐年上升...................................................................................................................6图表7:基建投资逐步企稳...............................................................................................................................6图表8:地产投资增速环比放缓.......................................................................................................................6图表9:2019年挖机出口继续高增..................................................................................................................7图表10:挖机出口占比逐步提升...................................................................................................................7图表11:行业集中度提升,强者恒强效应突出............................................................................................7图表12:国产强势崛起,外资品牌一路下行................................................................................................7图表13:主要企业2019年月度市占率对比.................................................................................................8图表14:主要企业挖掘机年度市占率情况...................................................................................................8图表15:主要挖掘机企业市占率变化情况一览............................................................................................8图表16:不同吨位挖机使用寿命...................................................................................................................9图表17:1992-2018年挖机销量及工程机械进出口贸易金额对比.............................................................9图表18:非道路机械排放标准整理.............................................................................................................10图表19:2018年非道路移动源排放占比....................................................................................................10图表20:2018年工程机械排放量占比........................................................................................................10图表21:工程机械HC排放国二占比最高...................................................................................................11图表22:工程机械NOX排放国二占比最高.................................................................................................11图表23:工程机械PM排放国一、国二占比居前......................................................................................11图表24:非道路机械排放标准时间轴.........................................................................................................12图表25:挖机保有量中“国二”设备占比最大..............................................................................................12图表26:展望2020:更新需求加速释放,行业景气仍继续.....................................................................12图表27:2020年行业增速下滑不超过7%,三一重工挖机营收将能实现正增长...................................13图表28:三一重工2020年挖机营收增速对市占率提升与行业增速的敏感性分析................................14图表29:重点企业盈利预测.........................................................................................................................14机械设备-重大行业事件点评报告1回顾2019:挖机销量创新高,龙头市占率稳步提升1.1行业整体:2019年挖机销量创新高,出口继续高增1.1.1挖机全年销量创新高,季度波动较大12月挖机销量增速26%,2019年销量23.6万台。

2019年12月,挖掘机国内外合计销量20155台,同比增长25.8%,其中国内销量17238台,同比增长20.7%;出口销量2917台,同比增长66.8%。

1-12月,挖掘机累计销量23.57万台,同比涨幅15.9%,销量创新高。

其中,累计内销20.91万台,同比增长13.4%;累计出口2.66万台,同比增长39.4%。

图表1:2019年12月挖机销量同比25.8%图表2:2019年挖机销量创新高(23.6万台)-100%-50%0%50%100%150%200%05,00010,00015,00020,00025,0002006200720082009201020112012201320142015201620172018201912月销量(台)同比(右)-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%051015202520062007200820092010201120122013201420152016201720182019销量(万台)同比(右)资料来源:CCMA挖掘机分会、方正证券研究所资料来源:CCMA挖掘机分会、方正证券研究所分季度看销量波动较大。

分季度看,Q1/Q2/Q3/Q4增速分别是25%、4%、16%、20%。

一季度各家主机厂积极备货,销售火爆,销量增速远超市场预期,出现短期过热现象;二季度开始消化前期过热,5月份行业增速首次转负,从6月份开始行业增速为正,随着秋季开工小旺季来临,行业自7月以来,连续三月达10%以上增速,9月挖机行业销量增速又一次超市场预期;随着专项债提前下达,基建投资节奏前移,四季度挖掘机销量增速逐月提高,增速分别为11/22/26%,并最终带动挖掘机销量实现全年完美收官。

图表3:2014-2019年挖机月度销量增速情况图表4:2015-2019年挖机分季度销量及增速-100%-50%0%50%100%150%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月201420152016201720182019-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,00080,00015Q115Q215Q315Q416Q116Q216Q316Q417Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q4季度销量(台)季度同比(右)资料来源:CCMA挖掘机分会、方正证券研究所资料来源:CCMA挖掘机分会、方正证券研究所机械设备-重大行业事件点评报告1.1.2小挖和大挖增速抢眼,占比逐渐提高分吨位看,小挖和大挖增速表现抢眼。

2019年12月份国内市场挖机销量17238台,同比+20.7%,国内市场分吨位来看:小、中、大挖增速分别为22.8%、13.3%、22.1%,小挖和大挖表现亮眼,中挖增速继续低于行业平均,大家判断主要由下游应用领域影响所致,小挖应用领域广泛,大挖主要用于矿山开采,而中挖是与房地产最相关的挖机品类。

2019年1-11月,房地产开发投资累计同比增速为10.2%,环比下降0.1pct,从5月份以来,地产增速出现逐月回落的态势,大家判断中挖受到房地产投资增速环比放缓影响,增速表现略低于行业平均,占比也逐步下降。

图表5:小挖和大挖增速表现抢眼图表6:小挖和大挖占比逐年上升-40%-20%0%20%40%60%80%100%2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月大挖(≥30t)中挖(20-30t)小挖(<20t)行业整体42%61%47%25%11%14%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20092010201120122013201420152016201720182019小挖(<20t)中挖(20~30t)大挖(>30t)资料来源:CCMA挖掘机分会、方正证券研究所资料来源:CCMA挖掘机分会、方正证券研究所图表7:基建投资逐步企稳图表8:地产投资增速环比放缓0%5%10%15%20%25%固定资产投资完成额:基础设施建设投资:累计同比0%5%10%15%20%25%房地产开发投资完成额:累计同比资料来源:国家统计局、方正证券研究所资料来源:国家统计局、方正证券研究所1.1.3出口增速较快,占比逐步提升出口继续高增,占比逐步提高。

2019年12月,挖掘机出口销量2917台,同比增长66.8%;1-12月,累计出口2.66万台,同比增长39.4%。

受益于国内工程机械企业不断加快海外业务布局的步伐,且逐步进入海外业务收获期,叠加出口基数整体较低,近年出口增速一直维持较高水平,受益于出口增速较高,出口销量在总销量中的占比也逐步提高。

2019年挖机出口占比11.3%,同比2018年提升1.9pct。

机械设备-重大行业事件点评报告图表9:2019年挖机出口继续高增图表10:挖机出口占比逐步提升-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%05,00010,00015,00020,00025,00030,0002007200820092010201120122013201420152016201720182019出口销量(台)同比增速(右)0%2%4%6%8%10%12%2010201120122013201420152016201720182019出口市场占比资料来源:CCMA挖掘机分会、方正证券研究所资料来源:CCMA挖掘机分会、方正证券研究所1.2市场格局:内资龙头市占率稳步提升行业集中度提升,强者恒强效应突出。

行业集中度从2012年开始触底回升,2012-2019年,行业CR4由36.6%增长至59.5%,提升22.9pct;CR8由60.4%增长至80.3%,提升19.8pct。

行业集中度在逐步提高,且向头部企业集聚的现象明显,强者恒强效应突出。

国产强势崛起,外资品牌一路下行。

从地区品牌的市占率上看,国产市占率依旧表现亮眼,一路高歌猛进,截至2019年国产市占率已达62.4%,而日系和韩系市占率则下滑明显,分别从2006年32.7%和32.2%,下滑至2019年10.5%和10.0%。

图表11:行业集中度提升,强者恒强效应突出图表12:国产强势崛起,外资品牌一路下行0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20062007200820092010201120122013201420152016201720182019CR4CR80%10%20%30%40%50%60%70%20062007200820092010201120122013201420152016201720182019国产欧美日系韩系资料来源:CCMA挖掘机分会、方正证券研究所资料来源:CCMA挖掘机分会、方正证券研究所国产龙头增速较快,市占率稳步提升。

2019年12月,三一、徐工、卡特、柳工、小松销量增速分别为+43.2%、+62.2%、+46.3%、+32.5%、-8.6%,主要几家国产龙头主机厂销量增速较快。

在销量快速增长的带动下,三一12月份市占率27.7%,同比提升3.4pct,稳居行业首位;徐工市占率15.2%,同比提升3.4pct,仍保持第二;卡特彼勒市占率13.0%,同比提升1.8pct,位居行业第三。

国内龙头市占率稳步提升,三一重工一枝独秀。

企业月度销量和市占率受多种因素影响,波动较大,但从年度市占率上,则更能看出行业内企业间竞争强弱的变化情况。

2006年至今,三一市占率一路走高,市占率从2006年1.9%提高至2019年26.3%,提升24.4pct,体现机械设备-重大行业事件点评报告出其强大的产品和服务竞争力;同样,徐工后来居上,2018年开始市占率已跃居行业第二;与之相反,小松等外资品牌市占率逐年下滑,2006年至今下滑超10个百分点(小松下滑10.7pct)。

图表13:主要企业2019年月度市占率对比图表14:主要企业挖掘机年度市占率情况0%5%10%15%20%25%30%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月三一卡特徐工-5%0%5%10%15%20%25%30%20062007200820092010201120122013201420152016201720182019三一重工徐工挖机卡特彼勒柳工小松资料来源:CCMA挖掘机分会、方正证券研究所资料来源:CCMA挖掘机分会、方正证券研究所图表15:主要挖掘机企业市占率变化情况一览资料来源:CCMA挖掘机分会、方正证券研究所2更新需求是本轮核心需求更新需求是“安全垫”,也是本轮需求核心驱动力之一,影响因素有两方面:使用寿命+排放标准。

使用寿命:接近使用寿命的工程机械设备无法再继续承担高强度的作业压力,就会带来更新需求。

按照协会口径,挖机平均使用寿命是8-10年,但是根据大家草根调研的情况,挖机从大到小吨位来看,使用寿命基本5-8年,大挖5年左右,中挖6年左右,小挖8年左右。

①市场误解一:使用寿命到期,就立即退出市场?No,这种状态是理想化的,一般使用寿命到期后,有的会流转至二手机市场,有的会从一线城市流转至三四线城市,从三四线城市流转至农村市场,直至最后刚性报废。

②市场误解二:吨位越大的挖机,使用寿命越长?No,大挖主要用于矿山,设计寿命长(10年)但工况复杂,工作环境恶劣,磨损大,一般24小时工作不停歇,每年工作5000小时以上,考虑到设备故障率和停工损失,工作三年,达到1.5万小时后,基本就流转至二手市机械设备-重大行业事件点评报告场了,工作6年(3万小时)退出有效市场,8年左右刚性报废。

大挖更新周期短,但因为台班费也最高,因此投资回报率较高,投资回收期也较短。

③市场误解三:终端投资不增加,挖机没有更新必要?No,本质上确实是有活干,挖机机主更换新机动力更足,但是当市场能干的活没有变多(也即投资端不增加的背景下),挖机仍会不断更新,一方面,因为旧机故障率高,维修成本高,另一方面,旧机排放不达标。

图表16:不同吨位挖机使用寿命吨位更新退出有效市场刚性报废小挖(13吨以下)7~8年10年左右12~15年小挖(13~20吨)5年左右10年左右12~15年中挖(20~30吨)6年左右8年左右10年左右大挖(30吨以上)3年左右6年左右8年左右资料来源:草根调研、方正证券研究所更新需求也是本轮行业持续性超预期的原因之一。

①上一波周期,增量市场为主。

我国整个工程机械市场在1992-2005年之间,处于高度依赖进口阶段,贸易逆差,2005年以后,本土品牌逐渐崛起,进入贸易顺差阶段,以挖掘机为代表的工程机械行业进入了“高速增长期-低谷期-复苏期”,目前处于复苏期。

复盘1992年至今的挖机行业销量,1993-2005年,挖机行业一直处于缓慢增长状态,这13年合计销量16.5万台,且以国外品牌为主。

2006-2011年,挖机行业开启高速增长模式,仅2011年挖机销量超19万台,而这个阶段由于挖机保有量较少,还未大规模进入存量更新模式。

②这一波周期,存量市场为主。

按照前文所说,挖机正常使用寿命8~10年左右,则2008-2012年的挖机到了2016-2021年,刚好进入更新换代时期。

图表17:1992-2018年挖机销量及工程机械进出口贸易金额对比资料来源:中国工程机械工业年鉴、方正证券研究所排放标准是更新需求的催化剂。

排放标准指的是对非道路机械排气污染物(一氧化碳CO、碳氢化物HC、氮氧化物Nox、微粒排放PM)限值做出限定,现行标准为国三(绿牌)。

机械设备-重大行业事件点评报告图表18:非道路机械排放标准整理资料来源:生态环保部、方正证券研究所非道路机械中工程机械污染物排放占比最高,而工程机械里挖掘机、装载机污染物排放最高。

从非道路机械移动源排放占比来看,工程机械HC占比44.5%,Nox占比34.2%,均居第一,PM排放占比25.2%,也处于较高水平;从工程机械细分来看,挖掘机和装载机排放量靠前,HC/Nox/PM这三类污染物二者合计排放占比均超65%。

未来排放标准趋严,挖机和装载机是重要控制领域。

国二阶段工程机械设备污染物排放占比最高。

从HC/Nox/PM不同阶段排放占比来看,HC国二占比40%,排第一,Nox国二占38.5%,排第一,PM国二占26.3%,排第二,总体上国二排放位居前列。

图表19:2018年非道路移动源排放占比图表20:2018年工程机械排放量占比资料来源:生态环保部、方正证券研究所资料来源:生态环保部、方正证券研究所机械设备-重大行业事件点评报告图表21:工程机械HC排放国二占比最高图表22:工程机械NOx排放国二占比最高21.40%20.70%40.00%17.90%HC国Ⅰ前国Ⅰ国Ⅱ国Ⅲ27.10%24.10%38.50%10.30%NOX国Ⅰ前国Ⅰ国Ⅱ国Ⅲ资料来源:生态环保部、方正证券研究所资料来源:生态环保部、方正证券研究所图表23:工程机械PM排放国一、国二占比居前34.00%25.80%26.30%13.90%PM国Ⅰ前国Ⅰ国Ⅱ国Ⅲ资料来源:生态环保部,方正证券研究所国二设备保有量占比最大,随着排放标准趋严,未来更新需求仍有保障。

①挖机一般隔一代淘汰。

国四标准出来后,国二设备将逐步淘汰。

根据生态环保部意见稿,国四排放标准有望在2020年年底推出,一旦正式实行国四后,主机厂新生产的新机必须是国四标准发动机,可能出现旧机的集中换新高峰,一定程度上会刺激库存机的集中销售。

②国二阶段保有量占比最大。

每年挖机实际需求量=销量-出口+进口,该数据代表的是真正卖到国内市场的挖机,将这个数据不同排放阶段累加,可算出不同阶段保有量及占比。

从结果来看,国二设备目前保有量85万台左右,占比57%,排第一,国一设备保有量23万,占比16%,国一、国二设备保有量合计108万,占比73%结论:目前挖机存量设备中,国二及以下排放标准的设备超70%,而前文也讲到国二设备污染物排放量占比最高,未来国四标准出来后,国二及以下标准的设备都将逐步退出市场,更新需求仍有强劲支撑,更新需求也是此轮周期持续性强的原因之一。

机械设备-重大行业事件点评报告图表24:非道路机械排放标准时间轴图表25:挖机保有量中“国二”设备占比最大资料来源:生态环保部、方正证券研究所资料来源:Wind、方正证券研究所3展望2020:行业景气仍继续,龙头增长无忧更新需求确定叠加新增需求有保障,行业景气仍将继续。

展望2020年,大家认为,挖机行业仍将保持景气。

一方面,行业目前仍处于更新高峰期,且环保政策趋严,目前保有量中国二之前的挖机占比达7成,未来随着国四标准落地,国二之前的挖机逐步退出市场,更新需求确定性强;另一方面,随着经济下行压力加大,固定资产投资,尤其是基建投资稳增长的力度将逐步加强,且叠加专项债催化以及地产仍将保持韧性,新增需求有保障;此外,目前出口基数仍较低,随着国内企业海外布局成效渐显,出口增速有望保持较高水平。

综合考虑以上因素影响后,大家在中性假设下,测算出2020年挖掘机行业销量为254,355台,同比增速为7.9%。

图表26:展望2020:更新需求加速释放,行业景气仍继续项目2018A2019A2020E2021E国内保有量1,372,7561,448,7541,535,6791,612,463增长率-5.5%6.0%5.0%(1)保有增量76,28175,99886,92576,784外资品牌更新量69,17875,04169,28971,988内资品牌更新量38,91258,03863,54047,360(2)更新量108,090133,079132,829119,3481.国内销量((1)+(2))184,371209,077219,754196,132YOY13.40%5.11%-10.75%2.出口销量19,09326,61634,60143,251YOY39.40%30.00%25.00%总销量(1+2)203,465235,693254,355239,383YOY15.8%7.9%-5.9%更新贡献率53.12%56.46%52.22%49.86%新增贡献率37.49%32.24%34.17%32.08%出口贡献9.38%11.29%13.60%18.07%资料来源:CCMA挖掘机分会等、方正证券研究所2020年挖机行业下滑幅度小于7%,龙头企业可实现正增长。

大家认为,当前工程机械行业进入以更新需求为主的存量市场,驱动行业增长的核心因素已经和以往靠基建等投资拉动的时候不同。

存量市机械设备-重大行业事件点评报告场下,更考验行业内企业的产品研发和制造能力、渠道管理与优化能力,以及是否具备足够的资金与规模优势等。

而在大家看来,这些方面正是行业龙头的优势所在,龙头企业将凭借其先发优势攫取更多市场份额,市占率将继续提升,而受行业整体增速的影响较小。

2020年,大家假定三一在挖掘机市场的占有率中性假设下将提升2.0pct(近3年年均提升均值1.9pct),据大家测算,挖掘机行业增速在2020年只要下滑不超过7%,三一重工挖掘机营收将能实现正增长;而若市占率每多提升1个百分点,挖机营收增速将增加3.5个百分点。

而在企业报表继续修复背景下,利润增速弹性更大,龙头业绩增长无忧。

图表27:2020年行业增速下滑不超过7%,三一重工挖机营收将能实现正增长年份挖机行业销量(台)YOY三一挖机销量(台)YOY三一市占率三一挖机营收(亿元)三一挖机均价(万元)营收同比2006457028631.89%20076650745.52%1858115.30%2.79%20087709615.92%320472.44%4.16%20099501223.24%620093.51%6.53%201016681375.57%14154128.29%8.48%62.444.120111783526.92%2061345.63%11.56%104.750.867.79%2012115583-35.19%15619-24.23%13.51%9560.8-9.26%2013112214-2.91%156820.40%13.98%79.250.5-16.63%201490507-19.34%13640-13.02%15.07%66.648.8-15.91%201556350-37.74%9998-26.70%17.74%61.261.2-8.11%20167032024.79%1405840.61%19.99%74.753.122.06%资料来源:CCMA挖掘机分会等、方正证券研究所注:1.假设2020年三一市占率提升2%;2.2019-2020年全年挖机均价以2019中报均价代替(2019中报披露挖机收入159.1亿,销量34995台,计算均价45.5万元)机械设备-重大行业事件点评报告图表28:三一重工2020年挖机营收增速对市占率提升与行业增速的敏感性分析资料来源:CCMA挖掘机分会等、方正证券研究所4投资建议在基建稳增长力度加大及环保趋严催化更新需求加速释放背景下,以基建、能源等为主要下游的工程机械行业正在经历快速复苏,相关主机厂及零部件配套企业有望充分受益,强烈推荐三一重工、恒立液压、徐工机械、中联重科、浙江鼎力、艾迪精密等整机和核心零部件龙头企业。

图表29:重点企业盈利预测资料来源:Wind,方正证券研究所5风险提示经济增速大幅下滑、基建投资增速不及预期、海外市场拓展不及预期。

机械设备-重大行业事件点评报告分析师声明编辑具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格,保证报告所采用的数据和信息均来自公开合规渠道,分析逻辑基于编辑的职业理解,本报告清晰准确地反映了编辑的研究观点,力求独立、客观和公正,结论不受任何第三方的授意或影响。

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行业投资评级的说明:推荐:分析师预测未来半年行业表现强于沪深300指数;中性:分析师预测未来半年行业表现与沪深300指数持平;减持:分析师预测未来半年行业表现弱于沪深300指数。

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