必赢56net手机版-必赢365net手机版

招商证券-招商研究一周回顾-200522
2020-05-23 22:32:42  章红宝
研报摘要

  招商研发宏观组与策略组重要观点回顾摘要:
  宏观组。
  1、中国经济进一步融入全球产业链面临的国际环境。中国全球产业链地位所处的国际环境目前面临以下危险:一是,本次新冠疫情引发产业链从中国外迁的忧思;二是,政治压力和中美贸易摩擦直接加剧产业链从中国外迁的风险;三是,印度和越南等邻近国家积极通过优惠政策吸引国际投资者;四是,2016年以来,国际直接投资陷入低迷期,大家面临不利的直接投资和供应链国际金融环境。当前的机遇在于:1、全球产业链中断恐慌带来的备份需求;2、全球最终需求来源地从发达国家向新兴市场迁移带来的机会;3、货物贸易全球产业链的停滞和服务贸易全球产业链的兴起;4、全球产业链常识密集度上升和劳动力密集度下降趋势带来的机遇;5、全球产业链变“短”,全球性减弱,区域性增强;6、逆全球化未成主流,日本和欧洲国家更支撑全球化的主张。
  2、总体而言,尽管拒绝实施负利率,但美联储认为货币、财政政策都应更加积极,宽松的政策取向没有改变。并且,美国经济前景若相对悲观,虽然对全球总需求不利,但对新兴市场的跨境资本流动形势将相对有利,有利于温和的外部环境。
  策略组。
  1、极致的风格,修复的可能。从成交额、机构持仓以及估值来看,目前市场呈现出极致的风格。具体而言,医药消费TMT三大领域的成交金额占比再度接近60%,而金融地产成交额占比创新低;公募基金和陆股通对医药+消费+TMT的配置比例均达到历史高点;以金融地产为代表的低市盈率指数估值相对全A(非金融石油石化)接近历史新低。这种极致的风格反映的是市场对于传统经济下行的悲观预期。但是,4月工业增加值累计增速回升至-4.9%,单月回升至3.9%,一个关键原因是房地产和基建投资增速提升,这与3~4月社融超预期回升一致,显示需求端的回暖。另外,4月超额流动性同比增速继续回升至40%,社融扩张的条件仍在,如果社融增速保持高位,则投资回升的持续性可能超出市场预期,一旦对于经济预期修复预期出现,以金融为代表的低估值板块可能迎来阶段性修复的机会。
  2、5月12日,行云二号01/02星发射升空,作为中国航天科工天基物联网星座的首发星,正式展开在轨技术验证和应用测试。天基互联具有成本优势以及应用场景优势,潜力巨大,行云二号01/02星成功发射,意味着中国天基互联迈入新阶段。特斯拉电池日临近,近期,据路透社,特斯拉可能采用宁德与自身专家队伍的技术,采用无钴、添加剂、涂层等材料与工艺创新。随着宁德时代加入特斯拉电池供应链以及新型电池的研发,其电动车的价格或进一步下降,从而更快占领市场,建议关注天基互联网与特斯拉新电池产业链相关投资机会。
  
研报全文

招商证券-招商研究一周回顾-200522

证券研究报告|策略定期报告市场策略研究回顾招商研究一周回顾2020年5月22日(0515-0522)上证指数:2813.77市场走势190527-20200522上证综指一周市场表现上证开盘2872.52上证最高2900.22上证最低2808.02上证收盘2813.77上证成交(万手)104636成交金额(亿元)13103涨跌幅-1.91%深证成指一周市场表现深成开盘10969.08深成最高11056.98深成最低10559.30深成收盘10604.97深成成交(万手)163855成交金额(亿元)19686涨跌幅-3.28%招商研发宏观组与策略组重要观点回顾摘要:宏观组。

1、中国经济进一步融入全球产业链面临的国际环境。

中国全球产业链地位所处的国际环境目前面临以下危险:一是,本次新冠疫情引发产业链从中国外迁的忧思;二是,政治压力和中美贸易摩擦直接加剧产业链从中国外迁的风险;三是,印度和越南等邻近国家积极通过优惠政策吸引国际投资者;四是,2016年以来,国际直接投资陷入低迷期,大家面临不利的直接投资和供应链国际金融环境。

当前的机遇在于:1、全球产业链中断恐慌带来的备份需求;2、全球最终需求来源地从发达国家向新兴市场迁移带来的机会;3、货物贸易全球产业链的停滞和服务贸易全球产业链的兴起;4、全球产业链常识密集度上升和劳动力密集度下降趋势带来的机遇;5、全球产业链变“短”,全球性减弱,区域性增强;6、逆全球化未成主流,日本和欧洲国家更支撑全球化的主张。

2、总体而言,尽管拒绝实施负利率,但美联储认为货币、财政政策都应更加积极,宽松的政策取向没有改变。

并且,美国经济前景若相对悲观,虽然对全球总需求不利,但对新兴市场的跨境资本流动形势将相对有利,有利于温和的外部环境。

策略组。

1、极致的风格,修复的可能。

从成交额、机构持仓以及估值来看,目前市场呈现出极致的风格。

具体而言,医药消费TMT三大领域的成交金额占比再度接近60%,而金融地产成交额占比创新低;公募基金和陆股通对医药+消费+TMT的配置比例均达到历史高点;以金融地产为代表的低市盈率指数估值相对全A(非金融石油石化)接近历史新低。

这种极致的风格反映的是市场对于传统经济下行的悲观预期。

但是,4月工业增加值累计增速回升至-4.9%,单月回升至3.9%,一个关键原因是房地产和基建投资增速提升,这与3~4月社融超预期回升一致,显示需求端的回暖。

另外,4月超额流动性同比增速继续回升至40%,社融扩张的条件仍在,如果社融增速保持高位,则投资回升的持续性可能超出市场预期,一旦对于经济预期修复预期出现,以金融为代表的低估值板块可能迎来阶段性修复的机会。

2、5月12日,行云二号01/02星发射升空,作为中国航天科工天基物联网星座的首发星,正式展开在轨技术验证和应用测试。

天基互联具有成本优势以及应用场景优势,潜力巨大,行云二号01/02星成功发射,意味着中国天基互联迈入新阶段。

特斯拉电池日临近,近期,据路透社,特斯拉可能采用宁德与自身专家队伍的技术,采用无钴、添加剂、涂层等材料与工艺创新。

随着宁德时代加入特斯拉电池供应链以及新型电池的研发,其电动车的价格或进一步下降,从而更快占领市场,建议关注天基互联网与特斯拉新电池产业链相关投资机会。

资料来源:WIND资讯章红宝86-10-57601852zhanghongbao@cmschina.com.cnS1090611050142策略研究2目录一、宏观篇...................................................................................................................41、2020年4月宏观数据点评-逆周期调节起效的几点证据...................................42、拒绝负利率不改美联储宽松政策取向-一图一观点(2020年第19期)......................53、中国经济进一步融入全球产业链的路在何方:从中国制造到中国资产系列报告五............54、中日改善,其余恶化——3月全球经济数据综述........................................65、美国升级对HUAWEI出口限制的目的与影响—中美观察系列报告之二..........................76、负债端的挑战才刚刚开始——4月全社会债务数据综述...................................7二、策略篇...................................................................................................................91、极致的风格,修复的可能——必赢56net手机版周报............................................92、融资余额延续大幅回升,券商ETF获集中申购——金融市场流动性与监管动态周报.........103、工业机器人产量同比转正,社会用电需求明显改善——行业景气观察(0520).............114、中国天基互联迈入新阶段,特斯拉加速电池产业创新——科技前沿及新产业观察周报(0520)12三、行业报告精粹.......................................................................................................131、同程艺龙2020Q1财报解读—Q1成本管控实现盈利,出行需求逐渐回升....................132、招商交运物流周报—高速公路是刚性内需,将率先复苏.................................143、国际原油本周价格涨幅居前,PVA、氯化钾价格跌幅较大—招商基础化工行业周报2020年5月第2周................................................................................154、建材、建筑行业定期报告—基建投资增速底部回升明显,持续推荐产业链.................155、“异常”数据修复不等于复苏通道,低估值策略终将发酵—房地产行业最新观点及4月数据深度解读..................................................................................166、5月至今全国样本城市新房销量继续改善,二手房销量降幅扩大——周度销售全数据跟踪....177、2020年深圳地区升学指南..........................................................198、海外跟踪报告—思科FY20Q3季报总结及业绩说明会纪要................................209、招商通信周周谈(2020年第20周)卫星互联网晋升“新基建”,低轨卫星通信发展进入新阶段2110、通信行业点评报告—移动广电5G共建共享落地,利好700MHz产业链....................2211、美国制裁HUAWEI再升级事件点评—信创产业加速,应用App环节稳步提升..................2212、京东2020Q1业绩点评—业绩超预期,电商主业GMV有望继续加速.......................2313、零售行业周报(2020.05.17)—关注低估值百货板块与高成长性电商板块................2414、阿里VS京东VS拼多多:分级、竞争、进化——三大平台之对比分析....................2515、澳麦“双反”加税对啤酒行业影响点评—关税靴子落地,盈利提升不改..................2516、招商农业周报第一百零三期(5.11-5.17)-猪价边际影响减弱,把握确定性养猪龙头......2617、招商非银一周观点(20200517)—券商保险景气向上,利率有助保险估值修复............2718、排放政策调整利好整车,长期利好尾气处理企业—汽车行业............................2719、国六排放政策调整,建议关注整车龙头以及尾气处理企业—汽车行业周报................2820、“外资”北上动态&业内估值比较—家电周度估值观察20w20...........................29策略研究321、中小盘策略&新股梳理周报—调整格局中,新股申购关注佰奥智能和三人行...............29四、企业报告精选.......................................................................................................301、万科A(000002)—提请回购授权或助力估值修复,4月拿地力度已较明显改善............302、迈为股份(300751)—技术变革不可阻挡有望分享迭代红利............................313、中简科技(300777)—重大订单签订,千吨线转固带来产能飞跃.........................324、五粮液(000858)—加推团购,批价回升,重申强烈推荐...............................335、恒顺醋业(600305)—改革正向实处落地,上调至“强烈推荐-A”.......................346、中新药业(600329)—发生实质变化,看好估值修复...................................357、伯特利(603596)—转债募资助力轻量化海外建厂、线控制动发展.......................368、安车检测(300572)—增发助力检测服务扩张,正直检测并购持续推进...................36五、债券、基金和量化研究........................................................................................371、一文读懂百强县城投(下篇)——城投债主题必赢56net手机版之二.............................372、信用风险行业比较(2020年版):逻辑、框架与测度...................................383、走过“深V”——2020年4月经济数据点评...........................................394、可转债周报—年报过后,哪些转债蓄势待“发”?.....................................415、走过“深V”,迎接“W底”.........................................................416、化险为夷,交易信仰...............................................................427、银行非标投资解构(2020年版)....................................................438、生产强势回暖——高频数据跟踪(2020年5月第3周).................................449、基金市场一周观察(0511-0515)-市场震荡医药TMT领跑银行系基金有望扩容...........4510、把握新兴成长产业投资机遇增强指数如虎添翼——景顺创业板增强投资价值分析.........4611、因子周报20200518:建议提升对质量因子的重视程度.................................4712、当前市场面临的两大不确定性——A股趋势与风格定量观察20200517....................48策略研究4一、宏观篇1、2020年4月宏观数据点评-逆周期调节起效的几点证据(分析师:谢亚轩等;联系方式:86-755-83295524;xieyx@cmschina.com.cn)事件:根据国家统计局2020年5月15日公布的宏观经济数据:2020年4月规模以上工业增加值同比增长3.9%,社会消费品零售总额同比名义下降7.5%,1-4月全国固定资产投资(不含农户)同比名义下降11.8%。

评论:第一,复工复产以来,国内经济供给侧呈现持续修复的特征。

从4月的数据看,工业生产修复延续了快于服务业生产的特征。

4月工业增加值同比增长3.9%,比3月加快5.0个百分点,而服务业生产指数当月同比仍为负增长,4月水平为-4.5%,比3月降幅收窄4.6个百分点。

可见,无论从增速水平还是改善程度,服务业生产形势均不及工业。

第二,4月工业生产的亮点在于高端装备制造业和高技术制造业。

从行业看,4月高技术制造业工业增加值同比增长10.5%,比3月增速加快1.6个百分点,延续了生产加速回升的态势。

4月装备制造业生产出现显著改善,同比增速由3月的-3.6%提高至9.3%,增速加快12.9个百分点。

从产品产量看,4月集成电路产量同比增长29.2%,比3月加快9.2个百分点,1-4月累计增速已经达到25个月以来的最高水平。

4月工业机器人产量同比增长26.6%,增速比3月加快13.7个百分点。

当月同比增速也达到近期高点。

第三,4月需求侧的亮点在于社会消费零售总额改善势头明显超预期。

4月社零同比下降7.5%,降幅较3月收窄8.3%。

原因是多方面的,从商品零售额看,4月社零加速改善主要是汽车零售额的大幅改善。

4月汽车零售额同比增速为零,比3月加快18.1个百分点,商用车销售受基建投资需求刺激大幅改善对近期汽车销售形势回暖有重要贡献。

根据中汽协数据,4月商用车销量同比增长31.6%,比3月加快54.2个百分点,而乘用车销量同比下降2.6%。

从零售业态看,网购增速和占比继续提高。

1—4月份,全国实物商品网上零售额同比增长8.6%,增速比1—3月份加快2.7个百分点;实物商品网上零售额占社会消费品零售总额比重为24.1%,比上年同期提高5.5个百分点。

第四,4月固定资产同比累计增长-10.3%,降幅比上期收窄5.8个百分点。

其中,基建投资增速回升幅度最大,宽口径基建投资增速为-8.8%,较上期回升7.6个百分点,窄口径基建投资增速为11.8%,较上期回升7.9个百分点。

房地产增速水平最高,本期较上期降幅收窄4.4个百分点至-3.3%,房地产投资增速领先整体投资增速7个百分点。

制造业投资增速整体偏弱,前4月制造业投资同比下降18.8%,降幅收窄6.4个策略研究5百分点。

但高技术制造业投资增速改善势头较为明显,4月增速为-3.6%,较3月回升9.9个百分点。

2、拒绝负利率不改美联储宽松政策取向-一图一观点(2020年第19期)(分析师:谢亚轩等;联系方式:86-755-83295524;xieyx@cmschina.com.cn)核心观点:5月13日,美联储主席鲍威尔在彼得森国际经济研究所主持的网络广播中就当前的经济形势发表讲话,讲话中主要强调了三方面内容:一是修正市场的负利率预期。

虽然美联储官员一直对负利率持保守态度,但市场指标显示出了负利率的预期,川普的口头施压也造成了预期的增强。

本次鲍威尔继续表示目前并不考虑这一政策,并且表示将会继续充分使用现有工具,直到危机过去。

短期内打消了有关美联储负利率的预期。

二是对经济持悲观看法。

鲍威尔表示,冠状病毒引起了对长期经济危害的担忧。

经济衰退的范围和速度是“史无前例的”,更严重、更持久的衰退可能会对经济的生产能力造成持久损害。

复苏可能需要时间来积聚动能。

并且在就业方面,鲍威尔提到调查显示,收入低于4万美金的家庭中有40%的人失去了工作。

三是财政政策应进一步发力。

鲍威尔提到,到目前为止,美国政府已经为家庭、企业、医疗保健提供者、州和地方政府提供了大约2.9万亿美金的财政支撑,约占GDP的14%。

财政方面的反应是战后任何衰退中最快、规模最大的。

他表示,虽然未来财政必须回到可持续发展的水平,即经济增长要快于债务增长,但现在并不是解决这一问题的最好时机,现阶段财政政策应该发挥更多力量。

总体而言,尽管拒绝实施负利率,但美联储认为货币、财政政策都应更加积极,宽松的政策取向没有改变。

并且,美国经济前景若相对悲观,虽然对全球总需求不利,但对新兴市场的跨境资本流动形势将相对有利,有利于温和的外部环境。

3、中国经济进一步融入全球产业链的路在何方:从中国制造到中国资产系列报告五(分析师:谢亚轩等;联系方式:86-755-83295524;xieyx@cmschina.com.cn)中国经济进一步融入全球产业链的目标:在全球产业链上从先进制造国向先进服务和创新驱动升级,实现向创新驱动经济增长模式的转变,大力提升服务业在中国国内和国际间增加值中所占比重和份额,在向世界各国提供更高质量的商品和服务的同时满足国内市场不断增长的需求,稳步提升人均收入水平,成功跨越中等收入陷阱。

策略研究6中国经济进一步融入全球产业链面临的国际环境。

中国全球产业链地位所处的国际环境目前面临以下危险:一是,本次新冠疫情引发产业链从中国外迁的忧思;二是,政治压力和中美贸易摩擦直接加剧产业链从中国外迁的风险;三是,印度和越南等邻近国家积极通过优惠政策吸引国际投资者;四是,2016年以来,国际直接投资陷入低迷期,大家面临不利的直接投资和供应链国际金融环境。

当前的机遇在于:1、全球产业链中断恐慌带来的备份需求;2、全球最终需求来源地从发达国家向新兴市场迁移带来的机会;3、货物贸易全球产业链的停滞和服务贸易全球产业链的兴起;4、全球产业链常识密集度上升和劳动力密集度下降趋势带来的机遇;5、全球产业链变“短”,全球性减弱,区域性增强;6、逆全球化未成主流,日本和欧洲国家更支撑全球化的主张。

中国经济进一步融入全球产业链的优势和不足。

优势包括:1、工程师红利;2、积聚效应和规模经济优势;3、市场规模优势;4、数字经济先发优势;5、根据世界银行的《全球竞争力报告》,中国的整体竞争力比较均衡,金融体系的效率有所提高。

不足包括:1、从全球竞争力看,中国在劳动力市场、产品市场、制度、技能和宏观稳定性方面还有进一步提升的空间;2、对常识产权的保护不够;3、对创新的鼓励和对失败的容忍度远远不够;4、对待来自越南和印度等经济体竞争的态度需适度调整;5、对中国企业家海外投资的态度需要转变。

中国经济进一步融入全球产业链将对中国股票市场产生的影响:一方面,更多的科技创新企业将在中国股票市场中脱颖而出。

另一方面,更多的国际机构投资者将投资中国股票市场,持有中国资产。

再次强调,从中国制造到中国资产,从商品贸易到金融资产交易,从经常账户到资本和金融账户,中国对外开放的进程逐步加深,中国的资本市场也将更加异彩纷呈。

4、中日改善,其余恶化——3月全球经济数据综述(分析师:谢亚轩等;联系方式:86-755-83295524;xieyx@cmschina.com.cn)大家是全市场对全球经济监测非常全面和连续的机构,在盈利债务周期框架下持续跟踪全球GDP占比超过3/4的15个经济体。

在回溯了二战之后的中美经济史后,大家主要的工作是在盈利债务周期框架下持续跟踪全球15个经济体的高频数据。

这15个经济体在全球GDP中占比超过3/4,包括:美国、欧元区、英国、日本、新加坡、马来西亚、泰国、印尼、金砖五国、墨西哥、阿根廷。

本篇报告为相关经济体3月主要经济数据综述,综合来看,3月中日有所改善,美欧英、除中国外新兴作为一个整体均有大幅恶化。

策略研究75、美国升级对HUAWEI出口限制的目的与影响—中美观察系列报告之二(分析师:谢亚轩等;联系方式:86-755-83295524;xieyx@cmschina.com.cn)2020年5月15日,美国商务部针对HUAWEI企业出台出口管制新规,修改了“直接产品原则”,升级了海外企业对HUAWEI的出口限制政策。

虽然过去美国对应用美国相关技术和App的海外生产产品向实体清单中企业的出口同样存在管制,但管制标准较为宽松,HUAWEI所需产品,特别是芯片等受影响不大。

本次扩大标准后,海外生产产品对HUAWEI出口所受约束和美国国内企业大体趋同,因而预计负面影响较之此前要显著。

美国升级对HUAWEI限制政策的原因。

这一政策早有传言,并且一度遭到美国政府的否决,然而最终成为事实,这反映了美国政府、可能也包括川普对于中国态度的变化。

其背后的原因:一是,川普出于竞选目的的政治诉求。

他曾明确表示把HUAWEI视为重要的谈判筹码。

二是,美国政界整体对中国的敌对态度随着新冠疫情发展有所加强,在经贸政策方面针对性地限制中国的大方向或将延续。

美国升级对HUAWEI限制政策导致美国相关企业股价出现短期调整。

美国针对HUAWEI政策升级或将使HUAWEI上下游相关企业在营收层面受到一定负面影响。

基于基本面预期和风险情绪的变化,部分相关企业股价出现了短期下跌。

长期而言,美国歧视性政策释放“逆全球化”信号,或将影响全球产业链的深化发展,并对全球企业的战略乃至国家产业战略产生显著的影响。

6、负债端的挑战才刚刚开始——4月全社会债务数据综述(分析师:谢亚轩等;联系方式:86-755-83295524;xieyx@cmschina.com.cn)3月下旬的股债双牛一直延续到4月底,进入5月之后债市率先下跌,权益紧随其后,整体来看,债市表现符合大家的预期,但权益表现稍稍强于大家的预期(详见《未出清衰退考验政策智慧——3月全社会债务数据综述》,2020-4-18)。

其背后的逻辑主要是,4月政策边际放松力度仍然较大,超出大家的预期。

4月数据基本上是3月的翻版,在政策刺激下,负债端仍然高歌猛进,资产端则改善有限,资产负债表两端的分裂进一步加剧。

资金还是更多的流入了金融系统,实体部门虽也有资金流入,但仍未大规模转化为投资和消费,存款增速继续超过负债增速。

而离开了实体,金融机构的歌舞升平还能延续多久呢。

2015年中至2016年中实体部门负债增速上升了5.1个百分点至18.8%,然后有三年去杠杆,届时还有行业集中度上升红利。

2018年底至今,实体部门负债增速上升3.7个百分点至11.8%。

空间还有多大呢,还剩下什么红利呢?引用刘鹤主任的一句话进行评价,“我感到了真正的危机”。

好消息是,政策层面应该已经注意到了上述问题,5月10日,央行发布2020年一季度货币政策实行报告。

大家在报告《宏观杠杆率目标不会放弃——简评一度货币政策实行报告》(2020-5-11)中评论如下:“大家欣喜的看到,央行在对政策效果进行思策略研究8考,并保持宏观杠杆率目标不变。

政策不是万能的,短期政策目标是使实际经济增速尽可能接近潜在水平,面对重大疫情冲击,快速实施政策对冲责无旁贷,但过犹不及,如果过度刺激,‘负作用也会逐步显现’。

而衡量刺激过度与否的一个关键指标就是宏观杠杆率(等于实体部门债务余额除以名义GDP),近期市场上有关是否放弃宏观杠杆率目标的讨论很多,央行在报告中给出了明确的答案‘保持M2和社会融资规模增速与名义GDP增速基本匹配并略高’,这和之前的说法保持一致。

结合央行2019年四季度货币政策实行报告和易刚行长最近的发言,每年宏观杠杆率上升的阈值或仍在大约10个百分点。

大家测算的数据显示,一季度中国宏观杠杆率上升了14个百分点,这意味着未来其进一步上升的空间很小。

政策方面未来或将主要致力于配合‘疫情防控进展’,在通胀可控范围内,促进分母端名义GDP增速的上行;而非进一步刺激分子端实体部门债务余额增速的上升。

而考虑到政策要‘把支撑实体经济恢复发展放到更加突出的位置’,金融机构的扩表情况或亦会发生转折。

这意味着,政策进一步放松的空间已经不大。

”从现有高频数据来看,5月信用债发行动能明显减弱,但地方政府债发行规模超过1万亿,预计5月末实体部门债务余额增速略高于4月。

根据两会公布的各项指标匡算,5月末实体部门负债增速将触及12%左右的顶部,下半年实体部门和金融机构负债增速下降的概率远大于上升的概率。

上述背景下,大家继续对中国股债保持趋势性悲观的看法,债券在5月初虽有超跌之嫌,但收益率或已进入震荡上行的趋势之中。

而放在开放框架中,还需要关注可能出现的资金外流风险。

就资产端的表现来看,和大家之前的预期一致,中国和全球或许已经度过了最差的时候。

继中国之后,欧美在4月出现疫情拐点,如果没有疫情的二次恶化,那么中国实际GDP同比增速底部出现在一季度,最差的月份是2月份,海外实际GDP同比增速底部出现在二季度,最差的月份是4月份。

目前需要担心的是,除中国外其他新兴经济体仍有继续恶化的风险。

商品价格方面,CRB现货综合指数4月下旬以来企稳回升,同比大概率已于4月见底;其与国内GDP平减指数趋势一致,结构上看,PPI同比底部在4月,CPI下行压力仍较大。

不过,从长周期来看,疫情对于潜在增速的影响正在得到越来越多的关注。

央行在一季度货币政策实行报告中承认,疫情对全球供需两侧都产生了重大冲击,这意味着,潜在增速(也就是供给)也会出现下行,未来恢复程度尚存疑问,从而进一步压缩本已十分狭窄的政策空间。

负债端的风险则有增无减。

中国实体部门负债增速连续第二个月快速上升,4月录得11.8%,高于前值11.3%;具体来看,家庭、政府、非金融企业三大实体部门4月负债增速全面高于前值,背后的核心原因仍然是政策刺激。

如果年底实体部门负债增速维持在4月的水平,那么全年宏观杠杆率上升10个百分点的要求是,名义GDP同比增长7.4%,目前来看,这几乎是一个不可能完成的任务。

另一方面,实体部门4月存款余额增速上升幅度继续超过负债,说明资金虽然有流入实体,但并未有效转化成消费和投资。

策略研究9货币政策和金融机构方面,4月继续有降息发生,而且三大数量指标(基础货币余额增速、金融机构负债增速、超额备付金率)整体维持高位,其中金融机构负债增速更是大幅上升2.4个百分点至10.3%,是2018年以来的最高水平,而且大概率超出了今年的名义GDP增速。

大家测算的数据显示,政策放松确实对实体形成了支撑,实体部门负债增速由1月的10.5%,上升至4月的11.8%。

但更为值得关注的是,金融机构扩比速度更快,包括银行和非银金融机构,大家测算的广义金融机构负债增速由1月的4.3%上升至4月的10.3%。

金融机构扩表快于实体,或已引起政策关注,央行一季度货币报告中开始担心政策刺激带来的“负效果”,明确表示“把支撑实体经济恢复发展放到更加突出的位置”。

二、策略篇1、极致的风格,修复的可能——必赢56net手机版周报(分析师:张夏;联系方式:0755-82900253zhangxia1@cmschina.com.cn)【观策·论市】极致的风格,修复的可能。

从成交额、机构持仓以及估值来看,目前市场呈现出极致的风格。

具体而言,医药消费TMT三大领域的成交金额占比再度接近60%,而金融地产成交额占比创新低;公募基金和陆股通对医药+消费+TMT的配置比例均达到历史高点;以金融地产为代表的低市盈率指数估值相对全A(非金融石油石化)接近历史新低。

这种极致的风格反映的是市场对于传统经济下行的悲观预期。

但是,4月工业增加值累计增速回升至-4.9%,单月回升至3.9%,一个关键原因是房地产和基建投资增速提升,这与3~4月社融超预期回升一致,显示需求端的回暖。

另外,4月超额流动性同比增速继续回升至40%,社融扩张的条件仍在,如果社融增速保持高位,则投资回升的持续性可能超出市场预期,一旦对于经济预期修复预期出现,以金融为代表的低估值板块可能迎来阶段性修复的机会。

【中观·景气】4月经济数据显示国内经济活动的生产端和需求端均处于恢复中。

4月规模以上工业企业工业增加值同比增速继续回暖至3.9%,其中制造业生产恢复最为迅速,高技术制造业和装备制造业工业增加值同比增幅均快于整体增速。

前四个月固定资产投资累计同比增速跌幅收窄至-10.3%,其中基建投资回暖力度最为明显,制造业投资回暖幅度相比有限。

消费数据回暖情况略低于市场预期,居民线上消费规模进一步扩大;大众消费品零售额加权平均增速已经回暖至正值,地产产业链的零售消费也已经出现好转。

【资金·众寡】融资资金延续强势流入,陆股通加仓家电。

5月11日~5月16,陆股通继续净流入,规模有所回升;融资资金连续第二周大规模流入,在前4个交易日净流入近139亿元;新成立公募基金较前期略降,ETF资金延续大规模净流出。

北上资金加仓家用电器、医药生物、电气设备等;融资资金净买入电子、医药、计算机、电气设备等;科技ETF仍有较明显赎回。

重要股东延续净减持,净减持规模有所扩大,计划减持规模基本与前期持平。

策略研究10【主题·风向】本周产业观察——自主可控,强国之路。

市场对于外部芯片禁运预期重起,自主可控的迫切需求将倒逼产业资源和国家政策的倾斜。

预计我国将加大在短板领域的投入力度,建议关注集成电路、云计算、网络安全、以及部分国产化率较低的核心科技细分领域等自主可控主线主题。

【数据·估值】本周全部A股估值水平保持稳定。

全部A股PE(TTM)下行0.1X至15.4X,处于历史估值水平的49.8%分位数。

在行业估值方面,电子板块估值明显上涨,休闲服务、农林牧渔、汽车板块估值下跌。

风险提示:经济数据低于预期,政策支撑力度不及预期,疫情扩散超预期2、融资余额延续大幅回升,券商ETF获集中申购——金融市场流动性与监管动态周报(分析师:张夏等;联系方式:0755-82900253zhangxia1@cmschina.com.cn)超额流动性增速继续走高。

2020年4月超额流动性同比增速为39.19%,较前期的26.83%继续大幅提升,显示银行体系流动性仍处于较高水平。

结合社融的数据来看,4月金融数据再次超市场预期,政策支撑和引导融资需求改善,中长期融资继续回升,企业是4月社融继续大幅回升的主要来源。

目前超额流动性正逐渐引导至实体经济领域,超额流动性增速的大幅回升为社融扩张提供条件。

并且根据超额流动性增速对社融的领先作用,未来社融增速有望保持较高水平。

5月14日,有2000亿元MLF到期。

5月15日,针对中小银行定向降准0.5个百分点落地,释放长期资金约2000亿元。

同时,央行开展MLF操作1000亿元,利率2.95%,与此前操作利率保持一致。

货币市场利率先下后上,总体上行,R007与DR007利差收窄;长、短端国债收益率均上行,利差走扩。

1年期国债到期利率上行0.89bp至1.22%,10年期国债利率上行4.20bp至2.68%,期限利差走扩3.31bp至1.46%。

股市方面,A股市场流动性较前期小幅上升,市场流动性继续向好,招商A股流动性指数为1.65。

上周北上资金流入40.6亿元,相比前期有所增加;上周融资余额增加,延续净买入,融资净买入133.5亿元;ETF净赎回规模扩大。

重要股东净减持规模扩大,计划减持规模有所上升。

从投资者偏好来看,陆股通净买入规模较高的行业有家用电器、医药生物、电气设备等;净卖出行业规模较高的有非银金融、农林牧渔、食品饮料等。

融资资金净买入行业规模最高为电子、医药生物、计算机,净卖出规模最高的是非银金融、家用电器、采掘。

个股方面,陆股通净买入最多为GREE电器、美的集团等,净卖出最高为牧原股份、平安银行等;融资净买入规模最高为牧原股份、省广集团等,融资净卖出规模较高的包括GREE电器、中国平安等。

ETF净赎回规模扩大,信息技术ETF净赎回规模较高,券商ETF净申购较多,国泰中证全指证券企业ETF净申购份额最高(6.8亿份)。

策略研究11海外市场风险偏好有所下降。

具体地,上周VIX指数先升后降,总体上升,全周较前期上升3.91至31.89。

美债短端收益率持平,长端收益率下行,利差收窄。

上周美金指数总体水平较高,收于100.38,人民币对美金小幅贬值。

3、工业机器人产量同比转正,社会用电需求明显改善——行业景气观察(0520)(分析师:张夏等;联系方式:0755-82900253zhangxia1@cmschina.com.cn)【信息技术】4月集成电路产量继续攀升,同比增幅扩大。

DRAM存储器价格持续下行,32GBNANDflash存储器价格跌幅扩大。

1-4月TMT行业固定资产投资完成额累计同比和工业增加值累计同比均转正;光缆产量累计同比转正,移动信息基站产量累计同比跌幅收窄。

互联网数据中心业务许可项目数同比维持较高增速。

【中游制造】新能源汽车产业链中正极材料价格略有下行,碳酸二甲酯和碳酸锂价格持续下行,钴价整体持续上行。

光伏行业综合价格指数下行,光伏产业链价格整体下行。

中国沿海散货运价综合指数CCBFI和波罗的海干散货指数BDI上行。

4月工业机器人产量同比转正,金属切削机床和金属成形机床产量同比上行,造船厂累计新接船舶订单量涨幅收窄,手持船舶订单跌幅扩大。

【消费需求】白酒价格指数震荡小幅上行。

生猪均价和猪肉均价继续下行,仔猪价格降温,自繁自养生猪养殖利润和外购仔猪养殖利润大幅降低;肉鸡苗价格小幅下行,维持低位,鸡肉平均零售价持续小幅下行;蔬菜价格指数小幅震荡上行,棉花期货结算价周环比上行,玉米期货结算价小幅下行。

【资源品】本周螺纹钢和钢坯价格持续上行,国内港口铁矿石、唐山钢坯和主要钢材品种库存量保持下行趋势,产能持续回升。

动力煤、焦炭和焦煤期货结算价上行;秦皇岛港煤炭库存、天津港焦炭库存持续下行;6大煤炭发电集团耗煤量上行。

本周浮法玻璃均价有所回升;浮法玻璃、白玻璃生产线库存下行,玻璃产能利用率持平。

水泥均价小幅上行,其中华东地区、中南地区和西南地区水泥均价较上周上行。

国际原油价格持续上行,化工品价格上行。

工业金属价格整体回暖,铜、铝、锌、锡等价格上行。

本周黄金价格回升,白银价格持续上行。

【金融地产】本周隔夜/1周/2周SHIBOR均下行,1天银行间同业拆借利率上行。

1周理财产品预期收益率与上周持平。

A股成交额和换手率均上行,6个月/1年/3年国债到期收益率均上行。

土地成交溢价率上行,4月商品房销售面积累计同比跌幅继续收窄。

【公用事业】4月全社会用电量同比增速由负转正,电厂发电量跌幅继续收窄;我国天然气出厂价继续下行;本周基建投资审批速度继续放缓。

风险提示:产业扶持力度不及预期,宏观经济波动策略研究124、中国天基互联迈入新阶段,特斯拉加速电池产业创新——科技前沿及新产业观察周报(0520)(分析师:张夏等;联系方式:0755-82900253zhangxia1@cmschina.com.cn)5月12日,行云二号01/02星发射升空,作为中国航天科工天基物联网星座的首发星,正式展开在轨技术验证和应用测试。

天基互联具有成本优势以及应用场景优势,潜力巨大,行云二号01/02星成功发射,意味着中国天基互联迈入新阶段。

特斯拉电池日临近,近期,据路透社,特斯拉可能采用宁德与自身专家队伍的技术,采用无钴、添加剂、涂层等材料与工艺创新。

随着宁德时代加入特斯拉电池供应链以及新型电池的研发,其电动车的价格或进一步下降,从而更快占领市场,建议关注天基互联网与特斯拉新电池产业链相关投资机会。

【本周重点关注——中国天基互联迈入新阶段,特斯拉加速电池产业创新】天基互联网:“行云二号”01/02星由航天行云企业自主设计研制,是行云工程α阶段的2颗验证星,两颗卫星在国内低轨星座中首次采用了星间激光链路技术与星载数字多波束通信载荷,并将进行智能集装箱监管、海上运输通信等多个行业提供应用测试,并为后续天基物联网的组网奠定基础。

天基互联具有成本优势以及应用场景优势,潜力巨大,行云二号01/02星成功发射,意味着中国天基互联迈入新阶段。

特斯拉电池:特斯拉自身在电池领域有一定积累,并与Jeff在电化学领域合作,高镍、单晶、无钴是特斯拉重点研究方向,新型电解液添加剂也是其重点突破口。

随着宁德时代加入特斯拉电池供应链并参与新型电池的研发,其电动车的成本进一步下降,将更快占领市场。

并且,根据行业信息,CTP、刀片电池等新技术的应用正在补铁锂电池短板,铁锂电池可能已经进入特斯拉的考虑范围,建议关注产业链投资机会。

【其他科技热点追踪】半导体:国家集成电路基金二期等多方同意分别注资15亿美金及7.5亿美金予中芯南方注册资本,中芯南方注册资本将由35亿美金增加至65亿美金。

新冠疫苗:国家卫生健康委副主任曾益新先容已有一项重组腺病毒载体疫苗和4项灭活疫苗相继获国家药监局的批准,开展一期和二期合并临床实验。

北斗:中央企业北斗产业协同发展平台揭牌,目前,兵器工业集团联合中国移动、中国电科等央企,正在抓紧建设北斗三号区域短报文应用服务平台,将有力推动北斗高精度、短报文服务与5G、大数据、云计算等融合创新。

【全球科技行业股指走势】全球主要股指方面,上周全球股指分化明显,欧美股市普涨,而亚太股市普跌。

具体来看,俄罗斯RTS指数以2.78%领涨,圣保罗IBOVESPA、德国DAX、富时100涨幅也相对靠前,分别上涨2.69%、2.16%、1.83%;孟买SENSEX30指数以-4.85%领跌,恒生、台湾加权、日经225指数跌幅较大,跌幅分别为2.71%、2.48%、1.26%。

主要原因在于制药企业Moderna疫苗早期人体试验结果积极,及美联储主席鲍威尔表示准备使用其全部工具,直至经济重回正轨。

科技指数方面,美国科技行业普涨,但涨幅较小,纳斯达克中国科技股指数领涨;亚太地区科技指数涨跌分化明显,台湾生技医疗指数领涨,通信(中信)领跌。

策略研究13【全球重点科技企业跟踪】HUAWEI:美国商务部修改出口管制规定,限制HUAWEI使用美国技术和App在海外设计和制造半导体的能力。

新规要求只要使用美国相关技术的海外企业向HUAWEI及关联企业供应芯片,都需先取得美国政府的许可。

Tencent、金蝶:金蝶与Tencent云达成战略合作,双方将在平台共研、产品集成以及生态互惠等方面进行深度合作。

中国长城:中国长城官微显示,我国首台半导体激光隐形晶圆切割机于近日研制成功,填补国内空白,在关键性能参数上处于国际领先。

【科创板企业跟踪】截止到5月19日,本周共有2家新增科创板企业完成注册并公告发行安排。

这里梳理了已注册企业的基本情况,供投资者参考。

三、行业报告精粹1、同程艺龙2020Q1财报解读—Q1成本管控实现盈利,出行需求逐渐回升(分析师:梅林等;联系方式:18818238656meilin@cmschina.com.cn)事件:5月21日,港股同程艺龙(0780.HK)公布2020Q1财报。

按合并基准,企业Q1实现收入10.05亿元/下降43.6%;经调整的EBITDA1.6亿元/下降74.2%;经调整的净利润0.78亿元/下降82.6%。

企业初步预计Q2收入将同比减少约24%-29%,经调整的净利润为1.2-1.7亿元。

评论:1、疫情影响需求减弱,节约成本收支平衡。

新冠疫情使得旅游需求减弱,Q1企业收入10.05亿元/下降43.6%,企业在疫情期间采取节约成本的运营模式,期间费用大幅减少,配合以灵活的营运策略和轻量的营运模式,Q1净利润为0.78亿元,实现收支平衡。

2、低线城市复工较早,用户减少相对温和。

按合并基准,企业Q1的MAU(平均月活用户)为1.48亿人/下降25.5%,MPU(平均月付费用户)为1480万人/下降35.9%。

用户数降幅相对于行业较为温和,主要是:1)企业在低线城市具有优势,而低线城市在3月份较早放宽出行限制;2)用户中商务旅客及复工人士占比较高;3)微信平台的流量来源较为稳定。

3、住宿交通收入减半,同程学问并表增厚其他业务收入。

按合并基准,Q1住宿预订和交通票务收入为2.29和6.87亿元,分别下降53.18%和45.45%,主要是新型疫情使得住宿和交通票务的服务需求减少。

其他业务收入为0.89亿元/增长153.08%,主要由同程学问的景点门票收入(同程学问旅游由2019年4月起并表)、广告和会员服务驱动。

住宿预订和交通票务收入占比分别下降4.61pct和2.24pct,其他业务收入占比上升6.86pct至8.9%。

策略研究144、期间费用大幅下降,Q1调整净利率7.8%。

Q1企业销售成本3.51亿元/同比下降29.5%,主要因:1)交通票务订单减少,订单处理成本下降;2)员工人数减少;3)云资源和服务器租赁减少,因收入下滑,销售成本占比34.6%/同比提升7.5pct。

销售费用2.91亿元/下降38.1%,销售费用率在19Q4冲高后回落至28.2%,主要是一系列营销计划因疫情暂停,导致用于销售渠道的广告及推广开支减少;管理费用和研发费用分别为1.2和2.87亿元,分别下降47.4%和33.3%,主要是由于以股份为基础的酬金费用减少,导致管理和研发人员的福利开支下降,但管理费用率和研发费用率呈现上行趋势。

综合来看,企业Q1经调整EBITDA利润率15.8%/下降18.7pct,经调整净利率7.8%/下降17.3pct。

5、出行需求逐渐回升,多元举措巩固领先地位。

疫情使企业短期业绩承压,但随着国内疫情得到控制、政府推出消费券刺激消费,出行需求将逐渐回升。

企业在低线城市具有优势并积极拓展微信等流量来源,未来将进一步获益于低线城市旅游产品线上渗透率的提高。

同时,企业通过与HUAWEI合作,为用户提供更为便捷和智能的出行服务,进而增强用户黏性和提高留存率,同时加深与供应商的长远关系,寻找并购机会以促进增长,企业的市场领先地位将进一步得到巩固。

风险提示:疫情控制不达预期;宏观经济下滑风险;期间费用率上升。

2、招商交运物流周报—高速公路是刚性内需,将率先复苏(分析师:苏宝亮等;联系方式:010-57601998subaoliang@cmschina.com.cn)必赢56net手机版:高速公路恢复通行费征收,国内车流量已恢复至疫情前水平。

4月快递行业单量增速超30%,景气度持续维持高位。

推荐组合为:山东高速、宁沪高速、京沪高铁、韵达股份、中远海能。

数据跟踪:据交通部统计,5月15日,全国铁路,道路、水路、民航共发送旅客2197万人次,同比-51.28%,环比-0.51%;总人次恢复至疫情前的近3成。

其中民航发送量达到87.98万人次,同比-48.6%,环比+14.7%,总人次恢复至疫情前的4-5成。

高速公路、铁路:短期来看,疫情冲击影响明显,但至暗时刻已经过去。

目前,经济活动已经逐渐重启,全国高速公路自5月6日开始收费,至暗时刻已经过去。

在车流量逐步复苏的情形下,行业景气度提升。

中长期来看,高速板块具备较强防御,利率下行驱动超额收益。

另外,铁路客运也将优先受益于国内客流复苏。

重点推荐山东高速、宁沪高速、京沪高铁。

快递物流:Q2景气度仍维持高位,寡头格局有望提前来临。

1)电商需求维持景气,5月快递单量增速将继续超30%,全年快递单量增速有望达到20%。

2)受高速公路恢复收费影响,多家快递上调价格,预计Q2价格战将阶段性企稳,但Q3仍有延续态势。

在目前市场竞争激烈的条件下,全年快递单票价格可能出现波动。

3)二线快递出清结束,一线快递分化。

中期来看,大家认为中通将进一步扩大市占率达到30%,韵达有望达到23%,圆通达15%,申通占12%。

在行业价格战持续,竞争格局充满策略研究15变数的背景下,大家认为具备较强竞争优势的行业龙头有望突出重围。

重点推荐韵达股份,中通快递(ZTO.N)。

油运:OPEC+减产不足以改变原油供需逻辑,浮仓储油需求上升明显。

减产协议无法改变原油供给过剩的根本局面。

前期补库存活动叠加需求低迷,陆上原油库存紧张,浮仓储油需求逐渐上升。

全球共有储油VLCC运力占比提升至9.86%。

大家重点推荐中远海能。

受制裁情况下中远海能Q1业绩仍表现亮眼,预计Q2释放业绩弹性。

企业有望在高位寻求期租提前锁定全年利润。

基于前期运价数据,考虑到航线运输周期,预计Q2企业VLCC整体运价均值为11万美金/天,Q2净利润有望达20亿元。

航空:此次新冠疫情扩散程度远超03年,但大家坚信中期航空业仍然将迎来复苏。

短期航空业处于至暗时刻,但生存下来的航司将迎来更好的竞争环境。

积极关注需求率先复苏的春秋航空、华夏航空、吉祥航空。

风险提示:疫情扩散超预期,油价大幅上涨,宏观经济下滑。

3、国际原油本周价格涨幅居前,PVA、氯化钾价格跌幅较大—招商基础化工行业周报2020年5月第2周(分析师:周铮等;联系方式:15117973113zhouzheng3@cmschina.com.cn)板块整体走势本周基础化工板块(申万)下跌0.91%,上证A下跌0.92%,板块领先大盘0.01个百分点。

涨幅排名前5的个股分别为:御家汇(+50.15%),世名科技(+27.97%),凯美特气(+18.41%),永悦科技(+16.77%),拉芳家化(+16.25%)。

跌幅排名前5的个股分别为:*ST大化B(-22%),丹科B股(-15.92%),华谊B股(-14.48%),安道麦B(-13.15%),氯碱B股(-11.83%)。

此外,本周基础化工板块(申万)动态PE为23.83倍,低于2015年来的平均PE32.94%。

化学品价格及价差走势根据招商基础化工数据库统计的207个产品价格,周涨幅排名前5的产品分别为:国际乙烯(17.3%),国际汽油(14.01%),OPEC一揽子原油(13.52%),丙烯酸(13.43%),WTI原油(12.37%)。

周跌幅排名前5的产品分别为:聚乙烯醇(PVA)(-11.85%),氯化钾(-11.43%),三氯乙烯(-11.11%),NYMEX天然气(-10.62%),液化气(长岭炼化)(-10.12%)。

根据招商基础化工数据库统计的52个产品价差,周涨幅排名前5的产品分别为:环氧丙烷价差(+36.45%),三聚磷酸钠价差(+27.25%),原油价差(+25.46%),己二酸价差(+19.31%),DMF价差(+10.2%)。

周跌幅排名前5的产品分别为:电石法PVA价差(-29.76%),顺酐法BDO价差(-28.41%),醋酸乙烯法PVA价差(-23.84%),氯化钾价差(-19.35%),气头尿素价差(-8.25%)。

4、建材、建筑行业定期报告—基建投资增速底部回升明显,持续推荐产业链(分析师:郑晓刚等;联系方式18613868657zhengxiaogang@cmschina.com.cn)策略研究16水泥行业:水泥价格继续上行,市场需求保持平稳。

本周全国水泥市场价格保持上行趋势,环比涨幅为0.9%。

价格上涨地区有湖南、广西、重庆、四川、贵州、西藏、新疆南部等地,幅度20-50元/吨不等。

5月上旬,国内水泥市场需求保持平稳,库存处于合理水平,原价格相对偏低区域陆续恢复性上调,预计5月下旬多地将迎来第二轮价格上行。

重点推荐全国水泥龙头海螺水泥,以及区域竞争格局明显改善的祁连山。

玻璃行业:库存削减稳中有升,短期价格触底回升。

本周末全国建筑用白玻平均价格1366元,环比上周上涨7元。

周末玻璃产能利用率为66.45%,环比上周下跌0.04%,剔除僵尸产能后玻璃产能利用率为78.88%。

在产玻璃产能89742万重箱,环比上周减少60万重箱。

周末行业库存5133万重箱,环比上周减少26万重箱。

周末库存天数20.88天,环比上周减少0.09天。

总体来看,由于终端加工企业订单水平良好且企业备货积极性略有增加,玻璃现货市场走势好于预期。

同时,由于下游的积极参与,行业库存持续减少,预计短期内现货价格呈现触底回升的趋势。

玻纤行业:无碱粗纱市场成交尚可,电子纱价格调后暂稳。

无碱池窑粗纱市场主流走稳,成交尚可。

受政策面利好支撑,国内风电纱需求向好,多数大型池窑企业对风电纱产量有所增加。

多数企业近期调价意向不大,仍以稳价出货为主,内贸市场恢复尚可,出口方面仍受到一定限制。

部分企业送到价格受成本影响报价较高,大客户价格较低,不同区域价格或有差异。

电子纱市场整体价格出现一定下调,主要受下游需求放缓影响,前期部分企业价格提涨计划落空,电子布价格暂时维稳,后期仍将有所松动。

下游电子布市场价格呈现平稳走势,主流报价在3.6元/米左右。

建筑行业:城市基建需求走强,多地放松落户政策,融资信贷面持续拓宽,有益基建房产。

1)货币政策宽松力度走强,交运投资有望加码。

国内M2、融资规模存量同比增加11.1%和12%,房地产开发投资、基础设施投资同比增速均有触底反弹迹象。

同时,由于铁路运输与道路运输大幅增长,交运投资有望在未来加码,实现降幅收窄。

2)新增PPP项目基建居首,房地产融资面持续放宽。

新增PPP项目中城市基础建设新增项目位居榜首。

住建部表示将扶持城市政策性租赁住房建设,预计在三年内,提供不少于1900亿元的贷款。

3)REITs试点工作稳起步,利好建筑板块估值。

监管机构将继续推进规则明确,呼吁行业理性看待试点工作。

5、“异常”数据修复不等于复苏通道,低估值策略终将发酵—房地产行业最新观点及4月数据深度解读(分析师:赵可等;联系方式:0755-82943231zhaoke@cmschina.com.cn)4月销售恢复到接近去年同期的水平,5月高频数据显示销售恢复趋缓,结构分化拉大,政策或有更多边际改善,观察期在季度末的6月,不论政策改善来的慢或快,低估值策略都会发酵。

4月销售恢复到接近去年同期的水平,略低于前期公布的百强房企数据,其中一二线城市维持负增长,进入5月高频数据显示销售恢复趋缓,结构分化拉大,维持行业核心逻辑已由供给侧主导变为需求侧主导的判断,政策或有更多边际改善,观察期在季度末的6月,不论政策改善来的慢或快,低估值策略都会发酵,经营和管理红利高的房企价值将二次绽放,选取高质量周转标的。

策略研究17房地产投资4月同比回升至7.0%,结构上三四线贡献更高,判断5-6月反弹力度或减弱,全年下行压力仍较大;新开工4月反弹至0%附近,5-6月仍将反弹但边际趋缓,囤地型企业的缩表周期也会进一步压低新开工中枢。

新开工同比4月继续反弹,修复至0%附近,判断5-6月仍将反弹但边际趋缓;后续在“稳房价”影响下,依靠房价弹性赚钱的囤地型房企约有2年以上的被动缩表周期,进一步压低新开工中枢;竣工是最确定的回补变量,短期震荡回落不改今明年复苏趋势,同时关注老旧小区改造。

竣工4月单月同比下降7.9PCT至-8.8%,疫情影响下3月竣工回补拉高当期数据,4月回到正常节奏,大家仍认为竣工是最确定的回补变量,短期震荡回落不改今明年复苏趋势,同时关注老旧小区改造,或为竣工复苏周期之外的第二beta。

资金来源降幅继续收窄,结构上销售回款边际贡献最大但同比仍为负,国内贷款和自筹资金亦有较大贡献且同比均已转正,这与无风险利率改善往房地产行业的顺畅传导一致且一定程度佐证银行可配置资产有限,资金链压力或倒逼行业全年在去杠杆和降合意库存通道中前行。

受“限价”和“稳价”影响,70城房价指数先后出现两次“失真”,表现为与百城住宅价格指数“削峰填谷”,这也导致70城房价指数在上涨时被低估涨幅,在回调时被低估下行压力,这或使得市场高估了当前房价的韧性,以及低估了政策可能的边际改善。

不论政策改善来的慢或快,低估值策略都会发酵。

强调行业核心逻辑已由供给侧变为需求侧主导,外需不确定性上升,购房需求大幅延后和消失的风险在上升;新房销量恢复不及预期,二线城市二手房销量不升反降,或形成政策正反馈。

政策目前已在房企租赁环节降低税费,市场波动加大下低估值策略配置了房地产,地产板块政策悲观已充分反映到估值,或直接受益;同时需求端按揭和融资端发债以及开发贷等的量和价(利率)改善肉眼可见,在“稳房价”下,经营和管理红利高的房企价值将二次绽放,选取高质量周转标的(=非囤地模式+无息负债驱动):“造血能力”强的高质量周转企业【万科A】、【保利地产】,未来大象跳舞概率增加;边际改善而获弹性的【金地集团】等;精选“高质量杠杆”的弹性品种,如【金科股份】等;资源型企业或现金流改善型标的仍可获稳健回报,关注【华侨城A】【华夏幸福】【阳光城】等;(限制名单调出)。

风险提示:疫情影响超预期,外需下滑对国内居民部门收入预期影响超预期,政策边际改善低于预期,三四线销售回调大幅超预期6、5月至今全国样本城市新房销量继续改善,二手房销量降幅扩大——周度销售全数据跟踪(分析师:赵可等;联系方式:0755-82943231zhaoke@cmschina.com.cn)1.重点城市销量:该周期中全局销量的意义较过往周期或变淡,三四线城市与一/二线城市错峰更大,导致总量数据周期看上去被拉长;结构上看,19年下半年。

房企已经策略研究18出现以价换量,尤其三四线,或极大削弱后期全局销量的韧性,20年初由于受到春节提前的影响使得1月销售走弱,2月受疫情影响房地产销售基本停滞,使得单月销售大幅下滑,3月至今随着复工的持续推进销量有所改善。

根据大家跟踪的36城高频数据(房管局数据,较之前的57城剔除部分停更城市,剩下可连续获得数据的36个城市样本)来看,新房方面,5月至今(5月1日至5月15日)36城整体销量同比增速较4月继续改善,随着复工的推进,同比增速由4月-26%回升至-9%,预计销售后续将会进一步弱改善。

结构上各线城市销售均受到复工推进影响,一线/二线/三四线同比负增速分别收窄至-9%/-0%/-15%。

二手房销量方面,5月至今(5月1日至5月15日)全国重点城市(13城)二手房销量同比增速较4月降幅扩大,同比由4月-25%降至-51%,结构上看,一线/二线城市降幅分别扩大至-41%/-58%,三四线城市销量同比增速回升至-1%。

2.行业政策和金融:住建部、国家发改委:限制各地建500米以上建筑;深圳:落实住房制度改革,住房供应计划需落实在2035年前达到170万套的任务;北京:今年将开工80个老旧小区整治项目,投资超12.8亿;上海:发布土地交易市场管理办法,将集体经营性建设用地纳入土地入市交易范围。

3.板块行情与估值:a.2020年初CDS继续维持低位,2月底强势反弹,3月继续走高,5月CDS高位震荡,反映流动性风险或仍较大;b.板块行情:上周,中信房地产指数涨幅-1.9%,较沪深300的相对收益为-0.6%,在29个大类行业中排名第25;19年累计超额收益在29个大类行业排第13名,较沪深300无超额收益。

2020年累计超额收益-12.5%,在29个大类行业中排第24名;c.个股行情:上周,中信房地产板块涨幅top5的个股分别为:云南城投、华丽家族、新华联、招商积余、大港股份;2020年至今,中信房地产板块超额收益top5的个股分别为:招商积余、万通地产、ST宏盛、大名城、黑牡丹。

4.重点企业动态追踪:【金地集团】2020年4月,企业实现签约面积83.2万平方米,同比+0.42%;实现签约金额167.9亿元,同比+2.92%。

2020年1-4月,企业累计实现签约面积210.7万平方米,同比-13.81%;累计实现签约金额449.9亿元,同比-10.23%;【首开股份】2020年4月份,企业共实现签约面积33.93万平方米,签约金额89.52亿元。

2020年1-4月份,企业共实现签约面积76.76万平方米,同比-7.65%;签约金额215.43亿元,同比-6.05%;【北辰实业】贺江川先生因工作变动,辞去企业董事长、实行董事、董事会战略委员会委员及主席、董事会提名委员会委员及主席职务。

风险提示:海外疫情风险放大加剧中国外需下行,房地产调控政策放松不及预期导致内需承压,土地市场波动加大策略研究197、2020年深圳地区升学指南(分析师:顾佳等;联系方式:021-68407977gujia@cmschina.com.cn)关卡1幼升小:主要方式为积分入学,针对不同行政区拥有不同积分细则,家长需要有针对性地提前准备。

整体来看,积分的计算方式由基础分和加分项两项组成,其中基础分针对考生及家庭的户籍、房产属性进行分类,每个类别被分别赋予不同的基础分。

而加分项则涉及社保缴费年限、房产居住/购买年限,以及是否为独生子女等。

部分行政区对于房屋居住或者父母在当地工作年限的要求较高,需提前近10年进行准备方可得到满分。

同时,深圳也是对新移民最为友好的一线城市,深漂子女在深幼升小的门槛不高,且可以在深圳当地就读初高中、统一参加高考。

关卡2小升初:点招择校全面禁止,2020年实现积分派位。

2020年,无论民办校还是公办校实现全面超额摇号,选拔考试、简历投递、学校点招等点招模式全面禁止。

想要避免小升初阶段竞争的家长,可以在幼升小阶段攒够积分,入读一贯制或者双学位小学。

拥有小学、初中双名校学位资源的学区购房或租住是保证小学及初中顺利入读名校的主要途径。

然而,该类学区往往连年发出学区预警,即使是有房有户也并不一定能够入学,因此对于有条件购房的家长,应该尽早在该区域准备好学区房。

九年一贯制与对口直升学校实行自愿直升政策,即既可选择直升初中学校,也可申请住房所属地段所属初中学校学位。

近两年一贯制学校纷纷取消“小初直升”政策,重新按积分计算入学;市属学校则皆采取积分入学。

想要对口直升的家长,需要密切关注该学校当年具体直升录取政策的变化。

关卡3初升高:深圳中考招生途径共有3条,包括自主招生、普通中考以及指标生招生。

指标生招生的名额占据优质高中当年招生计划的50%,由于指标生计划中国足球协会超级联赛过2/3的部分仅面对AC类考生,即深户考生进行指标招生,对于深户是一项重大利好政策。

对于深户考生来说,选择进入成绩一般但是招生人数多、拥有到校指标多的初中,也许可以在中考时凭借指标生招生计划实现弯道超车。

而对于非深户来说,D类考生指标名额有限,统一中考依然是主流录取方式。

除此之外,在义务教育阶段全面取消特长生的背景下,深圳市在初升高阶段仍保持艺体特长招生,自主招生中包含特殊的招生计划:术科特长班或特色艺术团。

术科班在全市12所高中开展招生,涉及体育、艺术领域的多种特长,对于特长生来说是进入高中名校的捷径。

关卡4新高考:2021年起,广东省高考将采取3+1+2的新方案,从物理、历史两门关键性副科中2选1。

广东省高考录取方式除了统一招考、综合评价、高水平艺术团及运动员外,还有地方专项计划以及高校专项计划两项地方特色计划。

该两项计划仅面向特定边缘、贫困地区考生,拥有单独的招生名额。

其中,地方专项计划主要针对广东省内的一本院校进行招生,而高校专项计划包含了全国各地的部属及拥有自招资格的重点高校。

广东省对于综合评价招生的推进工作进展较为缓慢,预计随着新高考改革的稳步推进,综合评价招生的推进步伐加快,逐年增加该途径的录取人数。

风险提示:政策变化风险:学区变动风险;K12培训需求变化;报告统计误差。

策略研究208、海外跟踪报告—思科FY20Q3季报总结及业绩说明会纪要(分析师:鄢凡等;联系方式:0755-83074419yanfan@cmschina.com.cn)Cisco(NASDAQ:CSCO)于5月13日发布FY20Q3季报(对应2020Q1),单季度营收120亿美金,同比-8%/环比持平,非GAAP营业利润率为34.9%,同比+2.7pcts。

非GAAP净利润为34亿美金,同比-2.49%/环比+2.43%。

非GAAPEPS为0.79美金,同比+1%。

综合财报及交流会信息,总结要点如下:1、受疫情影响,FY20Q3营收120亿美金,同比-8%。

思科成立于1984年,是一家跨国际的网络解决方案供应商,总部设于美国加州硅谷,提供开发、制作和出售网络硬件、App、通信设备等高科技产品及服务。

FY20Q3单季营收120亿美金,同比-8%/环比持平;非GAAP总毛利率66.6%,同比+2pcts/环比持平;非GAAP净利润为33.68亿美金,同比-2.49%/环比+2.43%。

非GAAPEPS为0.79美金,同比+1%。

营收同比下降的主要原因是供应链受到了疫情的影响。

但与此同时,第1季度思科的业务基本面、财务状况和资产负债表表现都很好,企业的领导地位仍然稳固。

受疫情影响,企业95%的员工在家办公;在Webex和安全技术方面,思科为客户及合作伙伴引入了免费供应和试用版帮助他们远程办公。

FY20Q3思科通过股票回购和分配股息向股东返还了25亿美金。

另外宣布了25亿美金的融资,以提供财务灵活性并支撑业务连续性。

企业承诺投入3亿美金支撑疫情应对工作履行社会责任。

2、FY20Q3产品业务营收同比下行,而服务业务稳中有升。

FY20Q3从营收结构来看,产品业务总营收86亿美金,同比-11.57%/环比-0.85%。

产品业务非GAAP毛利率65.8%,同比+2.1pcts/环比持平,具体来说,其中基础设施平台业务营收64.29亿美金,同比-15%。

应用程序业务营收13.63亿美金,同比-5%。

安全业务7.76亿美金,同比+6%。

服务业务营收33.86亿美金,同比+4.64%/环比+1.56%,非GAAP毛利率68.9%,同比+1.6pcts/环比+1.2pcts。

企业的App产品74%都是订阅的,同比+9pcts。

产品毛利率的提高是由生产力、持续的成本节约以及积极的产品组合推动的。

基础设施平台业务下滑,主要是由于疫情对供应链带来了挑战,该业务受其影响最大。

另外应用程序受统一通信和TP端点下降的影响而下滑。

安全业务中的云安全产品组合实现了两位数的强劲增长。

服务收入增长得益于App和解决方案支撑的推动。

从销售区域来看,美洲地区持平,EMEA(欧洲中东非洲)地区下降了4%,APJC(亚太)地区下降了22%。

新兴市场总量下跌了21%,金砖四国和墨西哥下降了29%。

3、指引FY20Q4营收承压,但企业仍居于市场有利位置。

FY20Q4预计营业收入将同比下降8.5%-11.5%。

非GAAP毛利率将在64%-65%之间。

非GAAP营业利润率预计在31.5%-32.5%之间。

非GAAP的税款准备金率预计为20%。

预计非GAAPEPS在0.72美金-0.74美金之间。

在远程医疗、远程教育、移动办公等领域,客户对基础设施的建设仍有很大的需求。

企业在长期内仍然处于有利地位,并创造与云、5G、WiFi6相匹配的差异化价值,协助客户建立现代化的基础设施。

策略研究214、风险提示:客户需求低于预期;宏观经济风险;同行竞争加剧。

9、招商通信周周谈(2020年第20周)卫星互联网晋升“新基建”,低轨卫星通信发展进入新阶段(分析师:余俊等;联系方式:18936881652yujun@cmschina.com.cn)卫星互联网晋升“新基建”,政策持续驱动卫星通信行业不断发展。

国家发改委首次明确“新基建”范围,卫星互联网与5G、物联网、工业互联网一起并列为通信网络基础设施。

政策持续驱动卫星通信行业不断发展。

卫星通信行业的重要性逐渐显现;近年来政策的驱动为卫星通信行业注入新的动力。

低轨卫星具有明显的覆盖广、时延低的优势,是卫星互联网的主要方案。

低轨卫星通信系统历经20年发展,进入互联网服务时代。

轨位与频率资源卡位促使低轨卫星星座发展紧迫,国外Starlink低轨卫星即将进入商用阶段,OneWeb已完成74颗低轨卫星的成功发射。

我国低轨卫星通信进入高速发展阶段,“鸿雁”星座和“虹云”工程如期建设。

建议关注低轨卫星星座的研制单位中国卫星(军工组覆盖),航天发展(军工组覆盖)。

卫星产业市场规模逐年增长,产业链较为复杂,低轨卫星通信有望成商业航天切入口。

卫星产业市场主要集中在卫星服务和地面设备领域,商业通信卫星在卫星制造产业占比较高。

卫星星座是低轨卫星通信系统的核心组成部分,全球卫星互联网建设进入景气周期,将为卫星制造、发射和地面设施建设带来增量空间,进一步打开卫星宽带和卫星移动通信等业务的成长空间。

卫星通信及其应用产业链较长,我国的卫星通信产业链以国有军工企业为主,低轨卫星通信有望成为商业航天切入口。

卫星互联网与5G/6G地面蜂窝无线通信系统将协同发展,预计卫星互联网的主流运营方将以国有企业为主,整合运营资源更利于行业发展。

天基物联网将成为低轨卫星通信的主要应用场景之一。

产业链重点推荐海格通信,建议关注中海达、北斗星通、中国卫通、航天电子(军工组覆盖)。

投资建议:5G规模建设开启,云计算进入实质性落地阶段,5G应用加速发展,2020年通信板块围绕5G基建、云计算大数据中心、物联网及应用三条主线进行长期布局。

本周组合重点推荐:光环新网、宝信App、奥飞数据、光迅科技、天孚通信、中际旭创、新易盛、中国联通、中兴通讯、星网锐捷、移远通信;建议关注:紫光股份、太辰光、烽火通信、世嘉科技、广和通、有方科技、亿联网络、和而泰(电子组覆盖)、数据港、海格通信、会畅通讯。

风险提示:中美贸易摩擦升级、新型肺炎疫情持续蔓延、5G投资规模不及预期、云计算发展不及预期。

策略研究2210、通信行业点评报告—移动广电5G共建共享落地,利好700MHz产业链(分析师:余俊等;联系方式:18936881652yujun@cmschina.com.cn)700MHz5G共建共享落地,移动将主导建设和维护。

根据公告内容,双方将共同投资建设700MHz5G网络,中国移动以有偿的方式向中国广电提供数据传输、网络运维、其他2G/4G/5G网络等服务。

5G网络建设进入高景气阶段,700MHz组网推高投资热潮。

2020年三大运营商整体资本开支在5G规模建设的拉动下出现较大增长,同比增速有望超过15%,接近3500亿元。

根据业界估算,700MHz频段实现全国覆盖,需要40万座基站,进一步推高5G投资。

中国广电牵头制定的700MHz频段2×30/40MHz技术提案已获3GPP采纳列入5G国际标准,成为全球首个5G低频段大带宽的5G国际标准。

700MHz5G网络建设进入到全面发力阶段,对应中低频段的通信设备产业链日趋成熟,部分终端设备制造商中低频段手机已进入测试验证阶段,即将面向通信市场发布,700MHz5G商业化运营条件逐渐成熟。

除在5G网络基础设施实现共建共享外,中国移动与中国广电在内容和平台上也有望加强合作,打造“网络+内容”生态,聚焦工业互联网+内容下游应用。

投资建议:中国移动+中国广电强强联合,推动5G共建共享落地。

在5G网络建设已进入高景气阶段的背景下,700MHz组网将进一步推高投资热潮,利好相关中上游器件及设备制造商。

目前700MHz产业链日趋成熟,共建共享有望打造“网络+内容”生态,推动物联网、工业互联网、5G内容端等应用加速落地。

重点推荐:【中兴通讯】【烽火通信】【光迅科技】【世嘉科技】【中际旭创】【新易盛】【天孚通信】【宝信App】。

风险提示:共建共享推进不及预期、5G网络建设不及预期、下游应用推进不及预期11、美国制裁HUAWEI再升级事件点评—信创产业加速,应用App环节稳步提升(分析师:刘玉萍等;联系方式:18910335945liuyuping@cmschina.com.cn)事件:2020年5月15日,美国商务部发布通知,对HUAWEI及其在“实体清单”上的关联企业的临时通用许可证最后一次延期,延长90日至8月14日,但同时在另一份公告中计划通过限制HUAWEI使用美国技术和App在国外设计和制造半导体的能力,只要采用到美国相关技术和设备生产的芯片,都需先取得美国政府的许可。

这意味着HUAWEI供应链受掣肘程度加大。

策略研究23HUAWEI事件将推进我国信创产业提速发展,中长期看,IT基础设施、基础App、应用App等产业都将面临机遇。

大家认为2020年是我国信创产业全面推广的起点,未来三到五年行业将迎来黄金发展期。

从计算机板块看,服务器、基础App及应用App都有较大国产替代空间,市场空间超过千亿。

其中大家更看好应用App发展前景,不同于目前服务器仍然依赖海外半导体企业亦或是基础App与海外存在较大差距的状况,应用App更加多元化,空间巨大,且受芯片制约较小,目前我国已经拥有在细分领域具备全球竞争力的企业。

多项事件印证信创产业加速发展。

4月9日,公安部科技信息化局发布招标公告,采购包括服务器、虚拟化计算节点等28类产品均要求国产化,总预算5.54亿,其中中科可控中标3.53亿元。

5月6日,中国电信发布2020年服务器集采招标预审公告,其中拟采购鲲鹏和海光的国产处理器服务器共计11185台,占比约为20%。

此外,近日国家集成电路基金二期以及上海集成电路基金二期对中芯南方分别注资15、7.5亿美金,通过本次注资,中芯南方14nm工艺芯片产能计划从6000片/月扩大至35000片/月,我国发力自主芯片代工生产能力战略已基本确立。

大家认为芯片、服务器等底层硬件国产化需求加大侧面印证我国信创产业已全面展开,基础App、应用App等板块有望跟上硬件步伐。

投资建议:大家认为HUAWEI事件对计算机板块负面影响较小,从行业基本面看目前国产化应用App依然是板块内最具确定性的投资方向,行业本身随着云化推进高速发展,叠加信创产业加速推进,长期具备较大成长空间。

大家建议关注国产服务器芯片龙头中科曙光,国产SaaS应用App龙头金山办公、用友网络,以及国产操作系统龙头中国App。

风险提示:HUAWEI及鲲鹏产业链发展受阻;贸易摩擦持续升级。

12、京东2020Q1业绩点评—业绩超预期,电商主业GMV有望继续加速(分析师:宁浮洁等;联系方式:02168407749ningfujie@cmschina.com.cn)1)经营端:用户增长继续触底反弹,新老用户唤醒活跃度明显。

2020Q1年活跃买家数达到3.87亿人,同比+24.64%;环比增加2500万,环比+6.91%;单用户获客成本为179元。

2)收入端:产品收入占比小幅提升,预测自营产品在Q1发力明显。

2020年第一季度实现营业收入1462.05亿元,同比增长20.75%。

从收入结构来看,2020年产品净收入为1300.93亿元,同比+19.73%;2020年Q1净服务收入为161.12亿元,同比+29.62%,细分来看,物流及其他服务收入为65.85亿,同比+53.65%;市场和广告收入为95.26亿,同比+16.98%。

Q1社会化物流停摆下,预计自营发力,除自营产品和物流增长外,预计自营广告超越大盘广告增速。

策略研究243)利润端:毛利率提升,费用率下降,利润率显著提升。

2020年Q1企业毛利率为15.41%,同比+0.39pct;履约毛利率为8.3%,环比提升0.68pct;销售/管理/研发/履约费用率(non-gaap)分别为2.91/0.65/2.43/6.99%,分别同比-0.06/-0.15/-0.43/+0.42pct,整体费用率下降0.22pct;营业利润为23.20亿元,营业利润率为1.59%,去年同期盈利12.26亿元,主要原因在于物流、为供应商服务等新业务亏损缩减,且京东商城盈利能力提升。

2020年京东归母non-gaap净利率为2.03%。

4)核心电商增速有望加速,物流价值有望重估。

受疫情影响,具备自营物流价值的京东受影响较小,并且Q2核心电商主业有望持续超预期。

同时,受达达上市催化影响,京东物流价值重估。

截至2020Q1京东共运营超过730家仓库,占地面积约1700万平方米,几乎覆盖所有乡镇,建议积极关注。

风险提示:整体消费需求下降、线上增速放缓、竞争激烈、线上线下不及预期13、零售行业周报(2020.05.17)—关注低估值百货板块与高成长性电商板块(分析师:宁浮洁等;联系方式:02168407749ningfujie@cmschina.com.cn)超市:疫情增强居家消费,超市业绩或迎拐点,疫情影响下收入增速仍为正。

疫情使生鲜供应端面临考验,供应链能力优秀的超市企业更具优势。

从长期看,本次疫情或加速农贸市场向商超转型,经营管理能力与供应链能力突出的商超将显著受益。

重点推荐永辉超市、家家悦、红旗连锁。

百货:疫情影响下利润承压,静待线下复苏。

疫情对百货企业短期的营收与业绩来确实会有一定影响,但不具备持续性,建议从明年及更长期角度进行考虑。

百货企业目前估值均处于历史低位,且有物业价值高,现金流充沛,安全边际充足,建议投资者积极把握超跌机会,推荐重庆百货、王府井、天虹股份。

电商及休闲零食:电商板块作为消费恢复第一受益板块,平台与品牌预计复苏情况好于传统零售,同时疫情加速品牌方重视线上渠道建设,长期来看利于具有消费决策属性的电商平台以及电商线上龙头品牌。

推荐行业双龙头良品铺子、三只松鼠(休闲零食行业具备万亿市场规模,整体呈现集中度低、电商渗透率低(14.3%)的市场特点。

休闲零食进入下半场,全渠道能力突出、经营稳健、产品质量领先的企业有望受益。

)。

导购电商值得买(业绩符合预期,用户活跃度及粘性进一步增强,受疫情影响短期利润低增长。

股权激励落地,绑定核心高管,彰显企业发展信心),美股推荐京东,关注alibaba、拼多多。

风险提示:疫情发展超出预期;宏观经济下行影响终端消费需求。

策略研究2514、阿里VS京东VS拼多多:分级、竞争、进化——三大平台之对比分析(分析师:宁浮洁等;联系方式:02168407749ningfujie@cmschina.com.cn)首先,对零售电商的六大长期判断:1)需求或者是供给思维决定平台的属性,alibaba及京东是供给思维,拼多多是需求思维;2)电商运营效率的比较优势,让电商仍具备高速成长的条件,线上渗透率将进一步提升;3)零售电商巨头强者恒强,集中度或将进一步提升;4)对电商的流量、产品运营的要求逐步升高,更需要技术手段解决体验和效率问题;5)各大平台具备差异性维度的价值,同一层次的品牌选择不同平台的盈利状况不同。

对电商/零售平台判断:京东——更多是夯实自身的护城河,比如加大对仓储基础设施的建设,过去更多的是通过外租的方式,现在通过拿地自建仓储的模式。

京东的用户体验提升作为核心考核指标,为保证并稳固一、二线市场,提供了管理方向的正确选择,而能够进一步利用好京喜的流量入口,持续为自己的主站倒流,将成为京东长期成长的关键。

拼多多——流量足够强大,已经稳坐电商流量行业的第二把交椅,未来将进一步提升已有用户的潜力挖掘,不断加强消费者高性价比的心智,也是未来销售费用市场投入的重要方向之一。

同时核心还是经营端,包括商品运营、用户管理、品牌引入等等,提升消费者的复购率,成为平台型的Costco。

大家看到拼多多的农产品销售额增长非常迅速,目前占平台销售额比例的15%,为农业的供给到消费者的流量提供了很好抓手,同时白牌的C2M的方式,拼品牌的持续投入,都将为拼多多长期增长提供强劲的动力。

alibaba——已经建立围绕核心商业的周边基础设施,未来增长较为稳定,同时用户维护相较于拼多多和京东来说更具备丰富性,数据多维度的运用将为商户的精准营销和工厂的成本降低提供了很好的契机。

风险提示:整体消费需求下行,线上增速不及预期,竞争加剧等15、澳麦“双反”加税对啤酒行业影响点评—关税靴子落地,盈利提升不改(分析师:杨勇胜等;联系方式:021-68407562yangys5@cmschina.com.cn)事件:商务部5月18日发布公告,宣布19日起对澳洲进口大麦征收反倾销税和反补贴税,反倾销税率为73.6%,反补贴税率为6.9%,征收期限为5年。

澳麦自15年10月起为免税产品,加征关税后税率升至80.5%。

评论:1、澳麦加税靴子落地,替代空间充足,行业龙头近两年已加大全球一揽子采购。

策略研究262、20年大麦采购价格已锁定,大麦成本几无影响,包材成本下降明显,利好全年成本节约。

3、预计明年起大麦成本将上涨,静态中性测算影响毛利率2.25%。

高端化加速+产能优化效能释放,盈利提升逻辑不改。

4、若出现成本压力骤增情况,预计行业集体提价将是大概率。

成本压力出现之时,往往是布局行业龙头良机,重点推荐华润啤酒(H股)、青岛啤酒(A+H)。

风险因素:需求恢复不及预期、高端推进不及预期、行业竞争波动16、招商农业周报第一百零三期(5.11-5.17)-猪价边际影响减弱,把握确定性养猪龙头(分析师:雷轶等;联系方式:075583218146leiyi@cmschina.com.cn)行情走势:本周(5.11-5.17)大盘整体下跌,相比上周下跌1.28%。

农林牧渔II(申万)指数收于3725.15,相比上周下跌3.88%,跑输沪深300指数2.60个百分点。

动保跌幅最小(-1.21%),饲料跌幅最大(-5.56%)。

从估值来看,动保和种植以及水产PE/PB高于平均值(一年)。

猪价边际影响减弱,把握确定性养猪龙头近期猪价的持续加速下跌引发市场对周期和企业盈利的担忧进而导致股价大幅调整。

猪易通数据显示,全国猪价在最近一个星期加速下跌,5.17日跌至26.91元/kg,已经接近行业5个月前外购仔猪在当前出栏的完全成本,从而引发市场对于周期和盈利的担忧导致股价大跌。

通过调研分析,猪价大跌是由于当前本身处于消费淡季(大家统计了2000-2019年生猪价格月度均值,发现5月是一年当中猪价最低的月份),同时便宜的进口肉在一季度大量到港,叠加大猪不断抛售使得当前猪价阶段性承压。

展望未来大家认为,随着复产复工逐步推进,消费端有望逐渐改善,而供给端是确定性环比降低的,同时进口受到新冠疫情的影响,后续到港量或出现下滑,猪价有望逐步回升。

对应到投资标的,大家认为当前节点头部企业的出栏已经开始逐步放量,并且成本得到不断优化,预计后续这一趋势的演绎将更加强烈。

同时回顾本轮周期以来的股价走势,无论是猪价的阶段性不达预期还是由于疫苗等因素导致的大幅回调事后来看都是很好的布局时点。

投资建议:大家认为具有较强长期成长逻辑的卓越养殖企业二季度即将放量增长,其迎来的或是长达多个季度的量价双升蜜月期,量增的可持续性、确定性和始终领先于行业的成本优势将是投资的主线条,继续强烈推荐率先稳定实现非洲猪瘟防控,出栏持续高速增长,成本不断优化,面朝未来食品端发展聚落养殖的以牧原股份等为代表的封闭式工业化养殖龙头。

策略研究27风险提示:生猪价格波动,突发大规模不可控疫病,重大食品安全事件,宏观经济系统性风险,极端气候灾害导致农作物大规模减产推升粮价,上市企业感染非洲猪瘟、出栏量不达预期、国家调控猪价(含进口肉)。

17、招商非银一周观点(20200517)—券商保险景气向上,利率有助保险估值修复(分析师:郑积沙等;联系方式:0755-82943241zhengjisha@cmschina.com.cn)保险4月保费呈持续改善趋势,符合预期。

本周保险4月报更新,1-4月份平安、国寿、太保、新华累计原保费增速总体呈显著改善趋势。

平安4月新单保费94亿(3月为96亿),单月同比降幅大幅收窄至-6.0%(3月为-21.9%)。

自二季度开始,各企业均辅助以积极的费用政策刺激代理人销售动力,同时积极将疫情期间积累的客户资源进行挖掘开发实现较好效果。

负债端在后疫情时期行业景气度呈现回升并同比正增长趋势,并且该趋势在后续3-6个月内持续性较强、确定性较高,支撑保险股估值修复。

券商4月业绩反映高景气,略超预期。

可比口径32家证券企业4月合计实现营收/净利润309/126亿,环比+41%/+39%,同比+74%/+94%。

1-4月累计营收/净利润988亿/408亿,同比+16%/+12%。

展望后市,监管加速深改的决心明确,活跃资本市场以辅助实体经济提振,后续行业政策有望加速落地。

同时考虑基数逐步走低,预计全年券商业绩有望同比两位数增长,业绩确定性较高。

结合招商证券宏观、固收对于利率的判断,大家倾向于认为利率下行压力缓释甚至存小幅回升预期,实体部门负债增速已达顶部区域,宏观杠杆率目标恢复,且社融趋势性回升,经济处于挣扎中企稳回升的状态。

该趋势将利好保险股估值修复。

个股推荐:券商板块:强烈推荐东方财富(2020年PE40.4X)、中信证券(PB1.71X);保险板块:强烈推荐中国平安(PEV0.93X)、中国人寿(PEV0.69X),建议关注中国财险(PB0.81X);风险提示:市场大幅波动、交投活跃度下降、居民收入下滑抑制保险消费、利率进一步向下、行业政策推进不及预期。

18、排放政策调整利好整车,长期利好尾气处理企业—汽车行业(分析师:汪刘胜等;联系方式:075525310137wangls@cmschina.com.cn)对部分地区增加6个月国五销售过渡期,有助于车型清理国五车型库存。

策略研究28原国六文件要求:自2020年7月1日起,所有销售和注册登记的轻型汽车应符合国六a阶段限值要求;自2023年7月1日起,所有销售和注册登记的轻型汽车应符合国六b阶段限值要求。

本次调整要求:自2020年7月1日起,全国范围实施轻型汽车国六排放标准,禁止生产国五排放标准轻型汽车,进口轻型汽车应符合国六排放标准。

对2020年7月1日前生产、进口的国五排放标准轻型汽车,增加6个月销售过渡期,2021年1月1日前,允许在全国尚未实施国六排放标准的地区(辽宁、吉林、黑龙江、福建、江西等省份全部地区,以及山西、内蒙古、四川、陕西等省份公告已实施国六排放标准以外的地区)销售、注册登记。

大家认为,受疫情影响,2020年1到4月乘用车销量下滑,车企在生产端和销售端均面临较大压力,车企在部分地区可能仍有一定规模的国五库存车型待售。

对于尚未实施国六排放标准的地区,政策将“2020年7月1日起停止销售和注册国五车型”调整为“2021年1月1日前仍可销售、注册”。

国五车型的生产成本低于国六车型车成本,此次调整在一定程度上可以缓解车企的压力,尤其是国五车型的库存压力。

延长PN限值的过渡时间,降低车企生产成本压力。

原国六文件要求:2020年7月1日前,汽油车PN的过渡限值为6.0×1012个/千米,之后PN限值应符合6.0×1011个/千米的要求。

本次调整要求:PN限值6.0×1012个/千米的过渡期截止日期,由2020年7月1日前调整为2021年1月1日前。

2021年1月1日起,所有生产、进口的国六排放标准轻型汽车,PN限值应符合6.0×1011个/千米要求。

此调整延长了6个月PN的过渡时间,在此时间段内,车企可以继续生产PN为6.0×1012个/千米的车型,不同排放限值的差别主要在于是否安装GPF,GPF及相关零件涉及到的成本约为几百元到一千多元不等。

这在一定程度上降低了车企的生产成本。

大家通过产业调研了解到,主流企业已经针对国六b和PN值为6.0×1012个/千米的要求做好了方案。

所以此调整涉及到的企业相对有限。

19、国六排放政策调整,建议关注整车龙头以及尾气处理企业—汽车行业周报(分析师:汪刘胜等;联系方式:075525310137wangls@cmschina.com.cn)国六排放政策调整,利好整车龙头和尾气处理企业。

5月15日,生态环境部、工业和信息化部、商务部和海关总署公告联合发布关于调整轻型汽车国六排放标准实施有关要求的公告。

公告称,自2020年7月1日起,全国范围实施轻型汽车国六排放标准,禁止生产国五排放标准轻型汽车,进口轻型汽车应符合国六排放标准。

大家认为,此次政策调整主要是在疫情的环境下,汽车行业面临一定压力,国家从排放政策上给予汽车企业一定的支撑。

从长期来看,排放标准的提升仍是确定的趋势。

企业将车企从策略研究29排放标准国五升级到国六的过程,大多一次性升级到了国六b。

大家认为,从国五升级到国六b平均增加成本约为3000元,不同企业和车型的排放升级成本有一定差别,主要是原有排放水平不同、采购规模不同等因素影响。

因此,在尾气处理领域有竞争力的企业将持续受益与排放标准的提升。

必赢56net手机版方面,此次政策的调整,短期和中期整车企业更受益,长期尾气排放类企业更受益。

整车方面,日系车在排放技术方面处于领先地位,推荐以合资企业以日系为主的广汽集团;零部件方面,推荐尾气排放领域的企业威孚高科等。

4月狭义乘用车批发同比-3.5%,车市结构性回暖迹象显著。

根据中汽协数据口径,4月狭义乘用车批发销量为150.1万辆,同比下滑3.5%。

其中,轿车销量为74.2万辆,同比下滑6.6%;MPV销量为6.2万辆,同比下滑33.9%;SUV销量表现强劲,4月批发销量为69.7万辆,同比增长4.4%。

在行业逐步企稳过程中,车市销量开始显现出结构性回暖迹象。

首先,SUV车型销量实现增长,多款SUV车型热卖;其次,高端品牌销量表现强劲,4月一汽奥迪销量同比增长37.9%,北京奔驰销量同比增长13.2%,华晨宝马销量同比增长18.1%;再者,一汽大众、吉利汽车、一汽丰田等龙头车企销量率先恢复增长。

大家认为,目前产业链供给、渠道运转以及终端需求已逐步常态化,叠加政策组合拳刺激汽车消费市场,车市处于大幅下滑后的筑底阶段。

结合去年四季度的车市情况来看,当行业处于相对平稳期时,优质整车龙头销量表现好于行业平均,龙头车企市占率上升。

受疫情影响,一季度行业再次出现大幅下滑,但随着车市运转再次逐步回归常态,优质整车龙头销量有望率先复苏。

风险提示:汽车销量不及预期,相关政策落地情况不及预期,智能化进展不及预期。

20、“外资”北上动态&业内估值比较—家电周度估值观察20w20(分析师:隋思誉等;联系方式:15625211626suisiyu@cmschina.com.cn)【“外资”北上动态】本周陆股通增持标的:GREE电器、美的集团、海信家电风险提示:家电市场竞争加剧、宏观经济增长不及预期21、中小盘策略&新股梳理周报—调整格局中,新股申购关注佰奥智能和三人行(分析师:董瑞斌等;联系方式:021-68407847dongruibin@cmschina.com.cn)本周市场略微下跌,周末美国对HUAWEI极限打压或带来中美贸易不确定性进一步升级,短期市场需维持谨慎。

本周市场指数略微下跌:上证指数、深圳成指、中小板指和创业板指分别下跌0.93%、0.33%、0.93%、0.04%。

周末美国商务部宣布将全面限制HUAWEI购买采用美国App和技术生产的半导体,意味着短期中美贸易不确定性进一步升级。

短期市场需维持谨慎,但也将加速科技产业进口替代,可关注相关领域机会。

策略研究30市场寻底中,优质成长股有望迎来布局良机。

大家判断后续市场仍将继续弱势震荡,但这将有望给优质成长股带来较好买入机会。

从估值角度看,4月30日上证指数、深圳成指、中小板指和创业板指PE-TTM分别为13.8/26.3/28.2和46.0倍,处于历史底部区间。

若市场持续调整,优质成长股则有望迎来布局良机。

下周核发六只新股,建议重点关注佰奥智能和三人行。

佰奥智能从事智能装备及零部件开发,企业自动化整体解决方案技术先进,目前企业与立讯精密、艾尔希汽车、中车时代等国内外知名企业都建立了长期、良好的合作关系。

三人行从事数字营销服务,企业凭借专业的整合营销服务能力,在广告行业建立了较高的品牌知名度,拓展了包括中国电信、中国移动等电信运营商领域客户;企业校园媒体网络目前已覆盖全国31个省800余所高校;在线上媒体资源方面,企业已与国内众多知名互联网媒体建立了良好的业务合作关系。

风险提示:国内经济持续低迷,海外不确定性风险暴露。

四、企业报告精选1、万科A(000002)—提请回购授权或助力估值修复,4月拿地力度已较明显改善(分析师:赵可等;联系方式:0755-82943231zhaoke@cmschina.com.cn)(1)提请回购授权或助力估值修复。

5月15号,公告称将提请股东大会给予董事会回购的一般性授权,回购总额不超过总股本的10%(A/H股均不超过各自的10%),按目前股价估算10%股本对应市值283亿,回购用途包括但不限于注销、员工持股或股权激励等,授权自2019年度股东大会(6月30号)和类别股东大会批淮之日起生效。

企业上次回购发生在2015年,当时房地产市场低迷,企业估值偏低,拟回购金额不超100亿,后因险资举牌股价快速拉升,企业于2015年9月-12月实际回购1248万股(占总股本0.113%),约1.6亿,回购股份全部注销。

5月15号提请的回购尚处获取股东大会授权阶段,预计回购发生或在6月30号之后,回购股份若用于注销,则增厚EPS,提升ROE,推升股东价值;若用于员工持股或股权激励等,利于进一步提升管理层能动性,助力企业价值提升;除此之外,还有其他回购用途,但整体来说,企业提请回购授权,代表着对企业价值的认可,或利于估值修复。

另外,企业还将提请股东大会给予董事会发行H股的一般性授权,这是2017年股东大会以来的“例行”事项,先获取授权,最终发行与否存在不确定性,在2019年3月,企业曾按H股每股29.68港元配股2.6亿股,总额约77.8亿港元(扣费用),配售净额用于境外债务性融资还款,不会用于住宅开发,配售完成后H股占比总股本14.0%(配售前占比11.9%)。

(2)4月拿地力度已出现较明显改善,杠杆提升空间有余及存量业务渐成熟利于开发业务基本盘稳步扩张。

企业今年1-4月全口径销售面积/金额分别为1189万平米/1858亿元,同比分别-8.2%/-11.3%;对应销售均价1.56万元/方,较19年全年+1.6%;其策略研究31中,企业4月单月销售额约480亿元,同比增速受高基数等影响有所回落,不过随着全国楼市的逐步恢复(4月已恢复到接近19年同期水平),企业销售或将进一步回暖。

根据企业的经营简报,2020年1-3月企业累计新增全口径计容建面/总地价分别为246.1万平/108.9亿元,对应楼面均价约0.44万元/平;拿地额/销售额仅有7.9%,拿地金额权益比为67.6%,大体维持19年水平(66.7%),疫情下,受供需两端影响,企业1季度拿地补货相对收缩;4月单月全口径拿地金额约163亿元(考虑了4月底佛山和南京两块地),4月单月全口径拿地额/销售额回升至34%,拿地力度已出现较明显改善,而疫情缓解、销售复苏,或为后续加速拿地提供保障。

再次强调,关注企业今年拿地情况,一方面,企业净负债率具备提升空间,另一方面,企业“物业+商管+物流地产”三大存量业务均已发展成对应子行业的潜在龙头,现在重点更多是提升在手项目的综合运营效率,这或有利于作为企业基本盘的开发业务。

投资建议:过去一段时间内,存量业务重估曾是企业估值提升的潜在逻辑,但大家认为目前关注开发业务基本盘的效率提升或是更重要且直接的估值提升动能。

行业整体去杠杆背景下,新的起跑线已出现,具备高质量周转的类万科企业或已和其余企业拉开距离,高质量周转=无息负债驱动+非囤地模式,特点是前端(拟开发)+后端(在建未售)周转效率均较高,基本盘拥有造血功能而不是靠周期来换账面盈利,在现金流量表上则体现为销售回款持续且稳定的高于融资回款(图3),理应享有估值溢价;短期角度,企业业绩持续稳健增长能力较强,新业务潜在价值进一步凸显,提请回购授权及事业合伙人再次增持充分彰显对企业发展信心,持续看好企业长期价值且短期性价比凸出,维持“强烈推荐-A”评级,目标价38.3元/股。

风险提示:疫情影响超预期、拿地力度低于预期、结算规模低于预期。

2、迈为股份(300751)—技术变革不可阻挡有望分享迭代红利(分析师:刘荣等;联系方式:0755-82943203liur@cmschina.com.cn)大股东着力研发,十年修成丝印王者。

丝网印刷设备为迈为拳头产品,2007年创始人周剑、王正根(一致行动人,直接/间接合计控制股权40%左右)瞄准光伏机遇,组建研发团队,2009年研发出国内首台光伏电池丝网印刷设备,打破国外垄断的局面,经过10余年发展,如今已成丝网印刷环节龙头,市占率70%以上。

2018/19年企业前瞻布局HJT技术路线,与电池片龙头通威合作,同时积极拓展OLED面板设备,中标维信诺固安AMOLED面板生产线激光项目进入量产阶段,成功打破日韩垄断。

企业能不断提高市占率、击败国内外对手的原因有4点,而这4点优势新进入者都很难做到,未来丝网印刷领域迈为仍将保持统治地位:(1)产品领先性:拥有核心技术并不断改善产品性能,适时推出新产品,夯实统治地位。

(2)具备服务优势:为品质背书,拿下好口碑。

(3)与客户加强绑定:客户覆盖面广,可以积累先进经验,加强客户粘性。

(4)供应链管理能力:拥有行业最大产能,有较强的供应链管理和较低产品成本,并始终保持优势。

策略研究32站在现在的节点,PERC的低价一定程度抑制市场对新技术的热情,但高效率电池片技术未来成为主流的趋势仍未改变。

大家在《关于HJT技术的5个核心问题》报告中就指出,HJT最有可能成为下一代主流技术。

HJT产品结构&优势核心在于:凭借开路电压高、双面率高等天然特性,有望实现相对最低的LCOE,解决了产业痛点(与面积相关的BOS成本下降空间较小),也是目前最契合双面组件工艺(未来主流发展方向)的电池片技术。

继续坚定推荐迈为股份。

在高效率技术逐渐替代PERC进程中,得益于行业固有的先发优势,率先突围者产品价格可以控制的更低,而质量和口碑甚至更好,几乎不给新进入者试验和改错的机会。

技术迭代的巨大增量红利,将被率先突破者分享大部分,这是由行业属性决定的必然演化结果。

如今,迈为PECVD国产化进度相对领先,如果迈为成功率先突围,那在技术迭代浪潮下,迈为面对市场空间扩大,对口设备占比也扩大,估值自然有望提升;同时由于先发优势,行业地位也将不断夯实,格局决定ROE,盈利水平也将提升,有望进一步迎来戴维斯双击,这就是迈为的发展逻辑。

看好企业发展,继续强烈推荐。

风险提示:技术进步不及预期、电池片需求低于预期、毛利率持续下滑。

3、中简科技(300777)—重大订单签订,千吨线转固带来产能飞跃(分析师:王超等;联系方式:01057601716wangchao18@cmschina.com.cn)事件:企业发布公告,与客户签订价值26465.8万元的碳纤维、碳纤维织物订单,合同履行期限为自签订日起12个月。

订单总金额占最近一个会计年度经审计的营业收入的112.88%,该合同的履行将对企业业绩将产生积极影响。

评论:1、企业在手订单充沛,2019年企业业绩增长受制于产能瓶颈。

根据企业2019年年报,企业生产的高性能碳纤维主要为ZT7系列(高于T700级)碳纤维,产能100吨,2019年度实际产量90.61吨,实际销量79.86吨,产销率88.14%,产能利用率90.61%;与主要客户签订金额为34,369.36万元的《产品订货合同》,年内企业实际履行订单22,390.58万元,占订单总量的65.15%,其余尚未完成订单正在履行。

叠加本次披露大额订单,企业在手订单约在3亿左右。

大家认为,企业2019年业绩增长受制于产能瓶颈,但目前行业下游需求旺盛,预计企业新产能投产后有助于突破前期增长瓶颈。

2、2020年Q1营收略有下降,千吨线扩建带来产能大幅上升。

策略研究332020年Q1,受疫情影响,企业实现营业收入0.45亿元,同比下降19.41%,企业营业成本金额797万元,对应合并毛利率82.13%,同比大体持平。

此外,企业收到155.85万元政府补助,同比增长2297.62%。

期间费用层面,企业销售费用金额91万元,同比下降7.14%;管理费用金额764万元,同比下降32.45%,系享受减免企业社保费用,企业招待费下降所致;财务费用1.58万元,同比下降96.14%,主要系归还贷款,利息减少所致;研发费用金额297万元,同比下降10.54%,企业一季报期间费用压缩明显。

资产负债表层面,企业固定资产期末余额6.99亿元,同比增长246.92%,在建工程期末余额0.24亿元,同比减少95.29%,系企业千吨级生产线达到预定可使用状态转固所致。

大家认为,企业千吨线投入使用后,生产能力将大幅上升,企业未来业绩弹性大幅上升。

3、对标西方差距显著,产业国产化赛道优异。

根据《2018全球碳纤维复合材料市场报告》统计,2018年中国的宇航级碳纤维复合材料总需求占全球用量的5%、金额的16%,差距较大。

究其原因在于宇航级碳纤维下游需求以民用飞机为主(约70-80%),现代高端航空装备为辅(约15%-20%)。

考虑到我国目前军机迭代趋势明显,民机领域以ARJ21、C919等型号为代表的商用飞机开始出现突破,同时航空航天用宇航级碳纤维市场具有准入壁垒高、供应商稳定等特点。

企业作为我国国产化领先者,产品及生产设备国产化率高,技术水平处于国内第一梯队,同时也建立了完备科学的研发模式,重视研发积累及常识产权。

预计未来将核心受益于我国航空产业的高速发展。

4、业绩预测预测2020-2022年企业归母净利润分别为2.06亿、2.68亿和3.50亿元,对应估值分别为69、53、41倍,维持“强烈推荐-A”评级!风险提示:产能扩张不及预期,毛利率出现大幅波动,限售股解禁带来股价波动。

4、五粮液(000858)—加推团购,批价回升,重申强烈推荐(分析师:杨勇胜等;联系方式:021-68407562yangys5@cmschina.com.cn)营销改革有序落地:渠道管控能力实质增强,企业团购加快推进,高价位战略产品拓展。

近期大家参加五粮液19年暨20年一季度线上业绩说明会,明显感受到营销改革动作在20年加快细化落地,不仅有效对冲疫情短期影响,保障全年目标达成,更显示企业正坚实步入现代化经营的全新阶段:(1)数字化管控实质提升,护航渠道生态持续改善。

通过19年渠道数字化建设,五粮液当前到终端的渠道透明度达到89.6%,加上129个异常监控模型,监控水平及异常货流的处理效率均大幅提升。

另外企业去年对违反规定的商家果断处理,今年疫情下对经销商分类优化,渠道生态已在持续改善。

(2)新型渠道布局加快落地,企业团购顺利推进。

企业3月份提出“两管控、一加快”,企业战区协同经销商一起,加快开发企业级团购,截止目前,团购订单总数已达到3000多笔,企业规划今年五粮液销量20%将在团购实现。

另外线上和新零售布局推进,在策略研究34实现渠道转型的同时,也弥补疫情对传统渠道年内销售影响。

(3)高价位战略单品拓展,拔高主品牌势能。

企业主品牌“1+3”定位进一步清晰,近期发布501高端产品外,20年将推出价位3000+产品,在纵向维度形成1(经典五粮液)+3(39度五粮液、3000+价位五粮液、501五粮液)的产品矩阵,年内目标看,也将实现老品损失新品补的应对方案。

节后措施切实体现,普五批价企稳920-930元,短期目标站上959元。

企业节后一系列措施的成效体现,包括经销商进行分类调节优化、“减负减压、三损三补”等,疫情缓解后批价走出底部区间,企业反馈经典五粮液批价在920-930元,渠道库存率9%左右(一个月左右),近期目标实现959元,再并保持价格稳定上升态势。

看好批价上行,迎来经营正循环,看好估值中枢进一步上移。

企业精细化经营能力在20年已经进入全新阶段,且在渠道转型、产品矩阵等关键战略方向上清晰,改革红利正加速步入释放阶段。

20年尽管面临疫情短期冲击,企业管理改善有效对冲,批价上行趋势不改,看好批价后续稳步上行,进而催化经营正循环全面到来。

渠道口碑放大、品牌势能拔高,千元王者地位巩固,在高端白酒估值重构加速背景下,看好五粮液估值中枢进一步上移并站稳30X。

投资建议:改革红利循序释放,催化估值重构加速,维持目标价165元,重申“强烈推荐-A”评级。

企业股价3月底快速走出底部,并攀上新高,市场预期经历过山车,预期修复的基础是企业改革红利循序释放,全年确定性溢价显现。

当前时点看,企业批价回升潜力有望加快兑现,催化估值重构加速。

大家维持20-22年EPS预测5.30、6.31和7.25元,维持目标价165元,对应20年30倍PE,维持“强烈推荐-A”投资评级。

风险提示:消费复苏缓慢、批价回升不及预期、税率上升5、恒顺醋业(600305)—改革正向实处落地,上调至“强烈推荐-A”(分析师:杨勇胜等;联系方式:021-68407562yangys5@cmschina.com.cn)事件:大家近期调研恒顺,新领导班子就投资者关注问题进行解答,并对未来发展态势进行展望。

会议务虚成分较少,改革正向实处落地,管理团队分工有序,凝聚力整体增强。

年初至今已启动“四大项目”,改革落地速度超预期。

虽然受到疫情影响,但企业改善改革速度整体较快,已经启动的“四大项目”包括,醋、料酒产能项目,内部信息系统建设暨效率优化项目,副产品再利用项目。

从企业动作来看,恒顺不仅仅关注短期的成长加速,而是立足中长期发展,从生产、销售、运维多个角度,排查、降低内外部发展障碍,为今后加速发展奠定基础。

企业展望中,希翼“三年再造一个恒顺”,质量发展并重,从大家解读来看,这不仅仅是对未来快速发展、扩张销量的信心,也体现了企业希翼由内而外,重整河山的决心。

内部士气良好,员工动力增强。

从大家参会的感受来看,恒顺整体团结一心,上下统一思想,看得出董事长有较高的管理调度权利,同时愿意授权放权,中高层可发挥空间更大,整体凝聚力增强。

草根调研反馈,基层人员薪酬和业绩激励已经有所优化,有进一步完善的可能。

恒顺自上而下正向好的方向发展。

策略研究35顶层设计注入精力,为市场发展奠定基础。

从交流反馈来看,企业在产品包装、品牌建设方面深挖思考,期待能够挖掘百年恒顺品牌在用户心智上的的更大空间,建立恒顺“好吃好看好用”的用户体验感。

渠道建设上,优化战区建设,强调按业绩分配,打造样板市场,优化新渠道和特渠建设,期待顶层设计落地后,市场销售能够更加顺畅的发展。

投资建议:改革正向实处落地,上调至“强烈推荐-A”评级。

恒顺股东大会整体交流效果超过大家此前预期,疫情下改革速度并未受到影响,四大项目启动、品牌产品有望再优化,战区建设、样板市场推进、人员薪酬改革正在有序展开,企业内部凝聚力增强。

短期来看,Q2开始预计动销环境环比有所改善,趋势良好。

虽然改革路上仍有诸多不确定性,但恒顺品牌底蕴、市场地位及企业人员内部状态让大家对其未来更有信心,大家上调20-21年EPS预期为0.47、0.57元(前次0.47、0.54),给与一年目标价至24元(对应明年42X),上调评级至“强烈推荐-A”。

风险提示:疫情持续影响,改革引起内部动荡6、中新药业(600329)—发生实质变化,看好估值修复(分析师:李点典等;联系方式:0755-83287995lidiandian@cmschina.com.cn)经营已经改善,主业利润在18-20年大概率实现翻倍。

企业发布19年年报,收入、归母净利润和扣非归母净利润分别为69.9亿、6.3亿和6.0亿,同比分别+10%、+11%和+10%。

速效在18年提价效应释放后,19年销量/销售额实现了15%左右的增长,是业绩的主要驱动。

20年一季度因为疫情影响,企业收入和利润同比下降,大家判断主业利润在18-20年大概率实现翻倍(17年基数)。

近期企业发生了实质变化,未来还有催化剂:1、董事长李总大概率连任,倪总任上市企业副总,统管营销。

之前3年很多积极政策将得以长久、坚决的贯彻,营销资源整合有望提速;2、18年入选“双百行动”后,大家估计企业在19年底已经完成了职业经理人的改革,目前高管基本上都是职业经理人身份,薪酬和考核目标都有明显的提升。

3、“双百行动”另外一个举措是国企的股权激励,企业已经于19年10月推出股权激励方案,看似20-22年EPS相对18年增长要求不高,但实际上相对指标EPS绝对值排名/增速排名(24家同类企业)的要求较高。

目前天津医药集团混改持续进行,大家判断20年出台方案,21年落地;医药集团混改结束后,中新药业的考核目标可能提升到更高的水平。

看好动态pe估值修复到25x以上,上升到A股品牌中成药的估值中枢。

参考片仔癀、同仁堂、东阿阿胶等传统中成药的历史估值,大家判断A股品牌中成药的估值中枢在25x-30x左右(利润增速10%-15%)。

盈利预测和投资评级:大家预计20-22年归母净利润分别同比+16%/+20%/+20%,EPS分别为0.94/1.12/1.34,当前股价对应20/21年pe估值分别为15x/13x左右,看好策略研究36企业未来业绩和估值的提升,维持“强烈推荐-A”评级。

风险提示:产品销售不达预期,医药集团混改进度不达预期。

7、伯特利(603596)—转债募资助力轻量化海外建厂、线控制动发展(分析师:汪刘胜等;联系方式:075525310137wangls@cmschina.com.cn)增发募资助力轻量化海外建厂、线控制动发展企业晚间公告拟发行总额不超过9.0亿元可转换企业债券,用于墨西哥轻量化工厂投建、汽车配件加工、线控制动2.0研发和补充流动资金。

大家认为此举助力企业国际化、智能化业务开展,看好持续增长潜力。

具体投向项目分析来看:轻量化投建海外工厂,助力客户拓展和品类扩张。

致力线控制动2.0研发,深度布局智能驾驶L2-L3核心环节。

投资4亿(募资2.7亿)投资铸铝、铸铁配件加工环节。

风险提示:1.下游客户出货量不及预期的风险;2.自主品牌尾部客户发生坏账的可能性;3.美国市场业务波动的风险;4.可转债发行尚需股东大会和监管机构核准,尚有不确定性8、安车检测(300572)—增发助力检测服务扩张,正直检测并购持续推进(分析师:董瑞斌等;联系方式:021-68407847dongruibin@cmschina.com.cn)定增引入战略投资者,加速检测服务业务推广。

此次引入的战略投资者均与企业战略方向有关。

中国信达资金实力雄厚,并购经验丰富。

远致主要资源在深圳,伟鼎投资主要资源位于成都、重庆等西南地区,华菱津杉主要位于长沙。

随着定增落地以及正直检测到位,企业将以自身开发的检测服务系统叠加正直经验加速在全国扩张。

正直是现代化汽车检测服务的标杆。

正直检测为国内收入与利润最大的汽车检测服务企业,与目前极度零散、服务意识较差的个体区别显著。

企业以服务为核心,具备优秀的连锁经营基因。

是真正将检测业务与保险、二手车等汽车后市场业务结合并规模化复制的企业。

拥有统一的标准,完整的管理、培训体系,丰富的实战经验,为现代化汽车检测服务行业典范。

正直将成为企业管理输出的核心单元之一。

汽车检测服务行业呈现碎片化的状态,目前整体状况比较原始。

从行业发展趋势看,中国的发展历程预计将与欧洲最为相似,后续一定会从零散走向整合。

后续企业将利用自身对行业的理解,从更高维度推进服策略研究37务过程的标准化与模块化,而正直作为具体管理单元利用其经验与培训体系将实现完整的管理输出,后续将进入发展快车道。

收购价格合理,交易结构实现利益高度绑定。

12倍PE收购的不仅为利润,更多的是优秀的经验与管理团队。

此次交易完成后,正直将持有安车检测2634万元股票,同时参股临沂基金(1亿元)与德州基金(3000万元),实现利益的高度统一。

维持强烈推荐评级。

预计20/21年净利润分别为3.53/4.96亿元。

企业在检测服务行业已经布局:1.控股青岛兴车。

2.设立德州基金。

3.拟收购中检汽车。

4.拟设立临沂基金。

5.拟收购正直检测。

预计后续随着正直的加入,以及定增落地,整体将进入快速发展阶段,考虑到中国汽车检测服务市场有接近600亿规模,且在未来5年复合增速在15%以上,看好企业未来发展。

风险提示:增发进度不达预期,并购进度不达预期五、债券、基金和量化研究1、一文读懂百强县城投(下篇)——城投债主题必赢56net手机版之二(分析师:尹睿哲等;联系方式:021-68407423yinruizhe@cmschina.com.cn)30强头部县平台概览。

三十强县城投平台共92个,存量债规模在3867亿(截至4月14日)。

其中,“包邮区”承包绝大多数平台。

并且,外部评级AA+与AA对等,存量券不乏高收益品种。

一方面,平台外部评级AA+及AA数量相当,但一旦剔除江苏与浙江两地之后,剩下15家平台中,70%都是AA评级。

另一方面,从存量券收益来看,截至4月13日,62%个券估值收益率已经低于4%,也得益于近期债市行情较火的积极作用。

不过,收益率高于6%的城投债依旧存在,私募债品种偏多,公募债集中在海安市、丹阳市和海城市。

判断资质之前,得平衡县域城投样本。

1)剔除数据严重缺损的7家平台,2)指标无准确数值时,大家采取4类方法处理数据。

值得注意的是,来自政府部门的应收账款不明确时,取值主要有如下方法:第一,若应收账款文字描述中表示主要来自政府部门,但未说明具体占比,也无单位明细的,取全值作为该指标数值;第二,若应收账款风险组合中有“政府、国企、关联单位”这一分类,但未提及比例,也无具体单位明细的,取全值作为该指标数值;第三,若披露了应收账款单位明细或者前五大应收账款单位的,则将明细中政府单位的金额相加,作为该指标数值;第四,公开资料中未提及政府单位的应收账款,则认为无政府往来款项。

细数85家城投平台基本面。

1)营业收入增速两极分化明显,2018年,部分平台营业收入增长“惊人”,7家增速大于100%;然而,受基建放缓等影响,共36家平台营业收入增速为负;2)应收账款总规模比较分散,但来自政府部门的应收账款为1亿以下的平台数量最多;3)城投平台对政府补助有一定程度的依赖,政府补助/(其他营业收入+营业外收入)普遍高于80%;4)净资产能够与对外担保规模相当;5)策略研究38授信额度与有息债务相当;6)2018年,85家城投平台(实收资本+资本公积)均未超过500亿元。

百强县城投资质分析。

首先,选用地方实力和平台实力2个一级指标,分别赋予40%和60%的权重,并结合数据的可得性设计二级与三级指标,力求多角度、全面综合评价百强县城投平台资质。

其次,将各指标换算成百分制体系,目的在于将各指标放在同一维度上对比。

再者,按照各指标权重加权求和,得到最终评分结果,并划分城投平台资质等级。

结果上看,1)优质平台的地方实力和平台实力均强健,叠加之后优势得以强化;2)资质良好平台一是地方实力与平台实力均处于中等或稍微偏上的水平;二是江阴、太仓、常熟三地实力仅次于昆山和张家港,但入围平台自身实力却一般;3)资质中等平台延续了“地方偏强、企业偏弱”的特点;4)资质偏弱平台中,区域得分拖累较为明显。

需要注意的是,三十强县的地方实力尚可,只是评价体系将不同科目最低值设计为0分,进而出现“强县”和“弱县”的差别。

实际上,上述样本中地方实力造成的拖累是相对的。

如果引入更加多不同县及县级市的城投平台进入评分体系,三十强县的地方实力评分都将得到提高。

配置策略上,城投债成为机构竞相追捧的资产,省级及地级市平台债利差已经降至较低水平。

相对而言,县(市)级城投债仍有不错的利差空间。

不过,在筛选上,大家建议依照百强县为基础,省管县建制做安全垫,这也意味着如果省管县建制下,县(市)级还处于百强县前30强,对应城投债投资机会值得关注。

风险提示:县域城投出现信用风险,测算模型失真,遗漏县域城投重要数据2、信用风险行业比较(2020年版):逻辑、框架与测度(分析师:尹睿哲等;联系方式:021-68407423yinruizhe@cmschina.com.cn)疫情打破资产负债表修复逻辑。

2019年下半年,经济状态已经进入弱复苏区间,微观企业信用资质在边际上透露改善的迹象。

好景难长,疫情的爆发与蔓延让内需与外需同时受创。

全产业链复工难度加剧,对等的是现金回款不及预期,利润端必然受损,偿债资质下沉亦在预期之内。

实体压力骤增,导致债市上演急剧分化,城投债“好券难求”,产业债则略显“冷清”,这不仅是背景优势缺失的体现,且是对信用风险无序释放的忌惮。

各行业信用资质是否如市场预期般演绎?负债结构的问题会否促使偿债能力加速下沉?大家通过上市企业19年年报及20年1季报数据,测算行业信用曲线,结果来看:第一类:投资回报企稳与降杠杆并举,偿债资质显著改善——农业/军工。

第二类:信用资质下沉形成趋势,关注债务结构问题——建筑装饰/机械设备/家用电器/汽车。

第三类:龙头企业成支撑行业关键——地产。

策略研究39第四类:信用资质曲线底部中枢小幅抬升,降杠杆趋势需关注——纺织服装。

第五类:偿债能力改善有限——计算机/有色金属/公用事业。

第六类:信用资质下沉加快——轻工制造/商业贸易/电子/医药生物/通信/交通运输/化工。

第七类:去杠杆以抵消信用资质的弱化——钢铁/采掘/电气设备/休闲服务/综合/建筑材料/传媒/食品饮料。

综上所述,疫情造成的“复工慢→回款难→资质下沉”的逻辑已经在信用资质曲线方面得到了最好的印证。

并且,从信用资质曲线变化原因来看,进入第六类和第七类行业数量之所以增加,主要与利润受创联动投资回报下降有关。

现阶段,疫情走势虽得到控制,但对于部分行业而言,仍无法摆脱中期的影响,诸如家电、休闲服务等,行业格局“洗牌”进程加速,集中度提升是大势所趋。

而对于农业、通信和计算机等行业,短期虽有利好,但可持续性有待商榷,信用资质持续改善的逻辑还不够坚实。

择券上,1)地产龙头企业是不错的选择,稳健的经营与融资有利于企业抵抗风险;2)机械设备龙头企业亦是如此,稳增长背景中,基建投资加快会给龙头企业提供支撑。

风险提示:监管超预期,行业风险超预期,测算值与真实值偏离较大3、走过“深V”——2020年4月经济数据点评(分析师:尹睿哲等;联系方式:021-68407423yinruizhe@cmschina.com.cn)4月工业增加值同比转正,自-1.1%回升至3.9%。

分三大工业行业看:采矿业增加值同比自4.2%继续回落至0.3%;电力热力燃气及水生产供应业自-1.6%仅回升至0.2%;而制造业自-1.8%大幅回升至5.0%(虽然仍低于去年12月高点7.0%,但已经基本回到去年10月之前水平),是推动工业生产提速的主要力量。

短期看,需求回暖确实是企业增产的“催化剂”。

大家在此前PMI点评报告中提示过(详见“50.8,是喜是忧?”),进入4月,除了部分中小企业仍在复工复产过程中,规上企业从“复工复产”转向“需求回补”。

需求端的“暖意”主要来自三个领域:一是汽车消费。

4月狭义乘用车零售142.9万辆,同比下跌5.6%,跌幅大幅收窄34.8个百分点。

汽车终端零售好转,带动汽车制造业增加值同比上涨5.8%,较上月大幅反弹28.2个百分点,为制造业行业中生产改善之最。

二是部分订单周期较长的出口部门。

在机电产品与高新技术产品的积压订单释放支撑下,4月出口继续回升,带动计算机通信和其他电子设备制造业、电气机械和器材制造业的增加值维持在9%以上的高速增长。

三是地产与基建投资。

4月地产与基建投资折算的当月同比分别为6.7%、2.3%,均为正增长,带动相关行业如非金属矿物制品业的增加值反弹8.7个百分点至4.2%。

高频指标中也有体现:①螺纹钢库存高位去化。

截至4月底,库存已经下降至1078万吨,较节后高点去化完成24.5%。

②水泥发货率快速提升。

截至4月底,全国水泥平均发货率达到91.4%,创下近三年最高水平,其中华东、华南地区销大于产,发货率策略研究40达到103%。

③挖掘机销量同比高增。

4月挖掘机销售同比增长59.9%;其中国内同比增长64.5%,出口同比增长0.88%。

④重卡销量同比大幅转正。

4月重卡销量同比增长自-24%大幅转正至61%。

⑤基建申报“井喷”增长。

在逆周期调节之下,发改委平台的基建项目申报总投资在3-4月出现井喷。

关于上述部分指标改善,有观点认为是“备货”在发挥作用。

即工地复工备货,库存实现了“转移”但还未真正“消耗”。

不过,水泥不易储存,该指标变动的含义相对“客观”,加上地产与基建投资增速回升佐证,大家认为需求端回暖是客观存在的,且在持续性上超出了大家此前的预期。

接下来的问题是,经济数据已然走出“深V”,稳态会在哪里?有必要考虑以下约束:1)季节性方向变动。

每年3-4月份,一般都是开工需求旺季。

今年2月经济因国内疫情“停摆”,导致需求滞后并累积释放,在进入夏季高温窗口之前,季节性方向有利于生产扩张;然而一旦过了6月底,地产与基建等户外施工领域因气温因素将不得不逐渐放缓,即有利的季节性窗口正在过去。

2)制造业“生产热、投资冷”。

4月制造业投资折算的当月同比为-6.7%,不及制造业生产(3.9%);与房地产(6.7%)、基建(2.3%)相比,恢复速度也偏慢。

如何理解,制造业“生产热、投资冷”局面?这意味着目前的生产扩张主要不是依靠“产能扩张”,而是依靠“产能利用率提升”。

从Q1数据看,工业产能利用率总体为67%,较历史最高值78%尚存在提升空间;但从最新的高频数据看,既有产能已经得到了更加充分的利用,如唐山钢厂产能利用率自节后70%提升至4月底77%,5月中旬又进一步提升至88%,已经达到了2016年来的最高水平。

从理性角度,制造业生产或许会受到短期需求回暖的提振,但制造业投资是基于对更长期需求的判断,投资端偏弱反映了企业对于未来需求的预期依然偏悲观。

更何况,库存水平较高也是压抑制造业投资的一个现实因素,高库存行业面临着较大的产出削减或价格通缩压力。

3)外需扰动还会有反复。

虽然4月出口数据继续回升,但结构上主要是对疫情缓和地区的机电产品订单的积压释放。

且出口数据本身具有“高波动”属性,更应关注趋势项:大家可以通过PMI新出口订单同比“拟合”出口趋势,4月方向仍在下探。

因此对于出口而言,现在还不是“下定论”的时候,后续还有波动风险。

近期,可以观察到若干现象:①汽车轮胎开工率二次大跌,且半钢胎品种(主要出口欧洲国家)跌幅明显大于全钢胎。

②4月监管运输工具总量较去年同期大幅减少59.3%,其中除进出境火车以外,其他运输工具数量跌幅较上月进一步扩大,与货运量及出口额出现严重“背离”。

③4月主要制造业增加值同比普遍反弹,只有医药制造业自10.4%回落至4.8%。

从生产到交货存在时间差,后续医疗物资对出口总量的贡献或减弱。

总之,4月以后需求回补接力复工复产,驱动工业生产“深V”反弹;且在进入夏季高温窗口前,方向上都有季节性因素支撑。

不过,空间上还能反弹多少?需要考虑以下约束:一方面,现在生产反弹主要依靠产能利用率提升,而不是产能扩张,生产热但投资冷。

另一方面,外需扰动可能还会反复,如进出境运输工具大跌难以说明,加之医药制造业增加值同比已经回落,后续医疗物资对出口总量的贡献或减弱。

策略研究414、可转债周报—年报过后,哪些转债蓄势待“发”?(分析师:尹睿哲等;联系方式:021-68407423yinruizhe@cmschina.com.cn)摘要年报过后,哪些转债蓄势待“发”?消费、TMT多个优质新券即将补充。

年报季之后的5月为转债发行淡季,当前存量中过会未发行转债35只、发审委审核通过17只,仍有诸多优质券值得期待。

上游原材料中有铜板带龙头楚江新材、不锈钢+碳酸锂双主业的永兴材料;中游制造虽有5只、优质标的较少;下游消费益丰补齐四大药房,速冻龙头安井再次回归,稀缺标的家家悦填补超市空白,生猪养殖再添正邦;TMT板块优质标的补充尤多,计算机行业有OA龙头泛微网络、显控集成商淳中科技,消费电子再添立讯精密、欣旺达、歌尔股份,游戏板块增加宝通科技;大基建将迎来优质水泥标的万年青,光伏产业链新增光伏玻璃龙头福莱特。

一周市场回顾:本周股市下跌,市场主线仍集中于内需消费的食品饮料以及国产替代的电子板块。

转债方面,本周中证转债指数下跌1.54%、跌幅大于指数,成交继续回落,市场热度降低;估值方面,转股溢价率已经调整至35%左右的水平,松动明显。

股市:关注投资持续回升背景下,金融地产等低估值板块的修复。

当前市场风格已经在医药生物、食品饮料、TMT等内需消费行业停留许久,且以上行业的成交占比持续创新高,公募基金对以上三个行业的持仓占比也创历史新高,市场对经济下行的悲观预期体现到极致。

但本周五的经济数据出现“深V”,社融增速也保持高位,基建与房地产投资对经济的支撑仍在,若社融仍保持高速增长,则投资回升或超出市场预期,可关注以金融地产等为代表的低估值行业阶段性修复机会。

此外本周美国对HUAWEI的打压进一步升级,HUAWEI替代产业链或存有一定交易性机会。

转债:估值出现松动,关注业绩支撑标的以及待发行新券。

本周转债指数跌幅大于权益市场,转股溢价率从上周开始出现明显回落,市场估值出现明显松动。

虽然高换手个券仍存,但在泰晶赎回的警告下,数量也开始逐渐减少。

标的方面,当前估值松动的背景下,应重点关注有业绩以及政策支撑的标的:1)业绩有保障的环保类标的:长集、瀚蓝、龙净等;2)基建链条,远东,永高;3)优质次新券:联创、华体。

此外年报季过后将迎来新的发行潮,多个优质新券可以关注。

一级市场跟踪:本周无新券发行,5家企业发布董事会预案,14家企业转债发行获股东大会通过,7家可转债获发审委通过,1家企业可转债过会。

风险提示:宏观经济不达预期;海外疫情超预期5、走过“深V”,迎接“W底”(分析师:尹睿哲等;联系方式:021-68407423yinruizhe@cmschina.com.cn)策略研究42交易复盘:成交回暖,谁在托市?①资金利率维持低位。

本周MLF操作“量缩价平”引发市场关注,然而考虑到降准落地后市场实际流动性总量有增无减,且一级交易商在当前极低的货币市场利率环境中获取高成本MLF资金的意义较为有限,缩量MLF操作也有可能市场主观选择的结果。

②债券市场成交回暖。

本周现券成交结束节后萎靡状态,日均成交回升至1.28万亿元接近节前最高值。

不过国债收益率曲线继续陡峭化上行,公募基金持仓久期回落至2.87年,呈现“放量下跌”局面。

③谁在“逢低买入”?债市连续调整后,以农商行与外资为代表的逢低买盘有所增加。

①190015:本周外资与农商行分别买入53.1亿元、35.2亿元,券商、股份行与基金企业均在卖出。

②190215:本周农商行买入87.9亿元,可谓“一骑绝尘”。

策略思考:走过“深V”,迎接“W底”。

本周4月数据全部揭晓,有以下几点特征值得关注:①货币供需缺口较3月小幅收敛;②经济、信用、货币周期均边际扩张;③需求恢复加快,但还是慢于供给。

不过,经济数据兑现后,市场反而有“利空出尽”之感,阶段性企稳反弹。

透过现象看本质:这一轮下跌以“陡峭化”的形式展开,期限利差在下跌过程中“高位再攀升”,说明驱动逻辑主要是“经济企稳”而非“政策反转”。

走过“深V”,迎接“W底”。

近期的“陡峭化”下跌可以对应到2009年1月的“熊陡”行情,若短端不跟进,长端在“急跌”后会有一个再度回落的过程,当然是否能回到前期低点,需要观察后续基本面“稳态”的位置。

牛熊切换多以“熊平”为标志,即出现货币转向预期,目前看,这种可能性并不高。

可能会观察到比较漫长而复杂的“底部形态”:①到目前为止,本轮经济下行周期中还未能观察到一轮完整的信用扩张出现,这是后续经济持续向上的“核心约束”;②随着疫情冲击后“报复性”上涨(3月复工复产、4月需求回补)的红利期散尽,预计5月以后经济数据环比波动会下降,而部分指标目前所处位置已经不低,最终“稳态”位置未必会比现阶段高多少;③本轮冲击在短期幅度上强于国际金融危机,其产生的“衍生影响”(如库存积压等)会缓慢释放。

对应到市场策略层面,短端利率在调整后,重新参与的确定性较高;长端利率更多是交易机会而非趋势机会,需高频数据边际转弱信号。

风险提示:风险偏好再度反复、“两会”政策信息超预期6、化险为夷,交易信仰(分析师:尹睿哲等;联系方式:021-68407423yinruizhe@cmschina.com.cn)供给没有压力,套息保护不算太差,为何“打新”还降温?1)供给结构不符合市场“口味”。

短融和中票本周发行量累计800亿,但净增量却是负的;企业债、企业债及定向工具净增量达到208亿,但相比短融中票,这三类券种期限偏长,新券流动性整体一般,不太符合目前机构对持仓的流动性要求。

其次,从券种类型来看,城投债发行绝对规模偏低,进一步削弱配置积极性。

2)投资者预期与发行人控成本的分歧加大。

打新报价通常参考同一主体相近期限存量券或者相似主体相近期限存量券,在样本券二级估值收益率(或者成交利率)基础上加点形成。

供给结构本就不太理想的背景下,策略研究43如果加点较高,有利于提高发行成功率,尤其是机构处于后市偏弱的预期中,加点幅度将高于一般情况。

可对发行人而言,加点多等于支付更多的利息,这又将阻碍融资计划的安排。

需求与供给之间的分歧加剧,就可以明显看到两类结果,一是认购降温(因为投资者不满意加点),二是主动取消发行增加,避免支付过高的利息。

AA城投债成交异乎寻常,成交占比在4月中旬触底反弹后,已然逼近27%(占全体城投债成交),回升至2月下旬抢筹区间的绝对水平。

事实上,2月下旬,疫情导致发行人融资启动缓慢,二级市场成为机构争抢的主战场,而既可吃票息,又可赚资本利得的AA城投债自然演变为机构增持的品种。

问题是,信用债供给不再缺位,为何4月以来,AA城投债成交占比再次攀升?推动机构寻券的动机可能有两点,各类城投事件迅速且安然解决,巩固信仰是之一,但更为关键的一点是波动市中,AA城投债估值收益率变动迟滞,且票息保护充足。

尤其是,近期有大规模抛售利率债的机构,存在拿城投债补仓的行为。

并且,AA城投债高估值成交笔数再创新高,进一步佐证其成为利率债或者高等级信用债的替代资产,但顾虑1)后市波动,2)仓位流动性,所以达成交易,要以卖盘给予折价为前提,同时增持期限把控在3年以内。

由此,活跃AA城投债收益率与利差表现多对应上行和走阔,这是高估值成交引领估值收益率的结果,毋须过度解读为交易情绪恶化的表征。

综上所述,前置融资透支后,5月一级市场难以重复4月的火热。

可寡淡中恰巧为二级市场交易创造机会,高估值信用债抛盘与低价资金构建不错的套利空间,为减持利率债的机构提供新的博弈机会。

而AA城投债凭借高票息与估值收益率稳定的优势,正在上演今年2月下旬的戏码,成交占比直线上升与高估值成交笔数陡增彰显“王者归来”的态势,加之各类城投风险事件化险为夷,持续缩短信仰充值到交易的距离。

向后展望,发行人严控低票面与投资者要求增厚利差的矛盾还会延续,这一方面会打压新债发行,同时会弱化一级市场性价比(票面利率一高,发行人就会择期融资)。

二级加杠杆增持依旧是不错的选择,利用高估值抛盘增厚盈利空间的策略并未失效。

具体选择上:1)AA市级平台债不错,但需要有隐性债务占有息债务偏大的支撑,2)结合省管县与百强县“双保障”筛券县级城投债亦是不错选择,3)1年期以内龙头房企债票息优势显著,建议负债端稳定的机构积极关注,4)机械设备龙头企业个券正在享受“稳基建”带来的回报,亦可适当介入。

风险提示:利率债涨幅低于预期,城投债超预期违约,监管风险超预期7、银行非标投资解构(2020年版)(分析师:尹睿哲等;联系方式:021-68407423yinruizhe@cmschina.com.cn)本文将先容如何通过挖掘上市银行年报,掌握非标投资在规模、形式、到期分布等方面的更多信息及理解其中含义。

策略研究44总体情况:2019年末上市银行表内非标5.0万亿元(降幅11%),占总资产比重3%。

总体上,2019年银行表内非标投资的压缩方向不变,但压缩力度与2018年(减少1.8万亿元,降幅25%)相比有所减弱。

具体地,①股份行非标规模最大,3.0万亿元;②城商行非标占自身总资产的比重最高,为13%;③股份行与农商行的非标压缩最剧烈。

业务模式:“债权投资”全面取代“应收款项类投资”,成为非标投资主要方式。

2018年新的会计准则推行之后,银行表内非标投资“重分组”进入三个金融投资项:“交易性金融资产”、“债权投资”、“其他债权投资”。

截至2019年末,不同类型银行全面实施新准则:76%的非标资产记在“债权投资”科目下,成为上市银行表内非标投资的主要模式;其次,21%通过“交易性金融资产”科目开展。

实现形式:依旧以“信托及资管计划”等SPV形式为主。

在三个金融投资科目下,非标资产大多列示为“信托及资管计划”、“信托计划”、“资管计划”、“他行理财”等SPV形式,少数也会直接列示为“非标资产:信贷类资产”、“非标资产:票据类资产”等基础资产形式。

关于列示形式,不同类型银行有各自偏好,国有行比较“含蓄”,其他银行更加直接,部分股份行还会直接亮出底层资产。

到期分布:2020年有16%的表内非标到期,到期压力与2019年(17%)相当。

考虑到76%的非标资产记在“债权投资”科目下,大家以该金融投资项的到期结构,大致推测全部非标资产的到期结构。

2019年末数据显示:1年内到期(2020年到期)的非标占比合计为16%。

这意味着,假定这部分非标全部自然到期、不续作,2020年非标压缩力度大约就是16%。

而回顾过去三年的银行年报,2018、2019年到期的非标占比分别为29%、17%,可以说,2018年是近年来非标到期压力较大的一年,而2019-2020年到期压力有所减轻,有利于最终借款人的融资稳定。

8、生产强势回暖——高频数据跟踪(2020年5月第3周)(分析师:尹睿哲等;联系方式:021-68407423yinruizhe@cmschina.com.cn)经济增长:生产强势回暖,需求平稳回补生产强势回暖。

(1)发电耗煤量同比扩大至14.6%。

过去一周,5大发电集团日均耗煤量58.0万吨,周环比上涨5.3万吨(+10.1%)。

5月以来,日均耗煤量同比上涨14.6%,涨幅进一步扩大。

(2)唐山钢厂高炉开工率与产能利用率上升至2016年10月以来新高。

过去一周,唐山钢厂高炉开工率从82.5%小幅上升至83.3%,产能利用率从82.7%大幅上升至87.6%,均创下16年10月以来的新高。

(3)汽车半钢轮胎开工率强反弹至60%以上。

过去一周,汽车半钢胎开工率自28.3%大幅反弹至60.2%;全钢胎开工率从53.5%上升至62.8%。

半钢轮胎开工率近期波动较大,除了假期因素外,海外需求对其影响仍需进一步观察。

需求平稳回补。

(1)商品房销售仍在改善。

过去一周,30大中城市商品房周销售面积333.6万平方米,创年后新高。

5月以来,商品房成交面积环比上涨5.1%,同比下策略研究45跌15.7%;其中,一线城市边际改善程度最明显,环比上涨18.0%。

(2)土地成交转弱。

5月以来,100城土地成交面积3个月移动同比下跌13.8%;其中,一线城市同比上涨14.8%,绝对水平仍然不低。

(3)乘用车销量平稳。

5月1-10日,乘用车零售销售环比增长12%,同比下降7.0%。

(4)钢材需求旺盛。

过去一周,螺纹钢、线材、热轧和冷轧周环比分别上涨2.0%、4.3%、4.4%和4.8%。

在钢厂开工率不断攀升的同时,库存仍在去化,反映了需求较为旺盛并对价格形成支撑。

(5)水泥价格继续上涨。

过去一周,全国水泥价格环比上涨0.3%,华东和长江地区环比上涨0.3%和0.7%。

5月以来,水泥均价环比上涨0.6%,同比下跌1.9%,跌幅已经持稳。

(6)浮法玻璃价格低位企稳。

过去一周,浮法玻璃周环比小幅上涨0.2%。

(7)SCFI指数同比反弹。

过去一周,SCFI和CCFI指数环比下跌0.1%。

5月以来,SCFI指数环比上升0.3%,同比上涨14.3%;CCFI指数环比下跌5.0%,同比上涨5.1%。

海外订单削减在出口上的反映仍存在时滞。

通货膨胀:猪价加速下跌,油价维持反弹CPI:猪价加速下跌。

过去一周,农产品价格指数环比下跌2.2%。

5月以来,该指数同比上涨2.0%,涨幅较上月收窄4.4个百分点。

分品种看,鸡蛋、蔬菜和水果同比分别下跌24.5%、5.6%和19.6%;猪肉同比上涨99.7%,涨幅较上月大幅收窄20.7个百分点。

过去一周,猪肉加速下跌,仔猪、生猪和猪肉周环比分别下跌5.4%、9.0%和7.1%。

PPI:油价维持反弹。

过去一周,CRB指数环比上涨0.9%,南华工业品指数环比上涨2.6%。

5月以来,CRB现货指数环比上涨1.1%,同比下跌13.5%;南华工业品指数环比上涨3.4%,同比下跌11.2%,内盘强于外盘。

随着减产的进行以及美欧逐步启动复工,国际原油价格继续上涨,布伦特现货价从25.7美金上涨至32.7美金,WTI现货价从24.1美金上涨至32.5美金,基本回到3月中旬的位置。

9、基金市场一周观察(0511-0515)-市场震荡医药TMT领跑银行系基金有望扩容(分析师:杨雨珩等;联系方式:15201521671yangyuheng@cmschina.com.cn)上周市场下跌,截至收盘,沪深300指数收于3,913点,下跌1.3%;上证综合指数收于2,868点,下跌0.9%;深证成分指数收于10,965点,下跌0.3%;中小板指收于7,165点,下跌0.9%,创业板指收于2,124点,下跌0.1%。

中债总财富指数收于200.2点,下跌0.4%。

我国市场ETF基金(非货币型)已成立307只,已上市292只。

已上市ETF基金(剔除货币类)总资产为6,954.3亿元,较前周下降了169.3亿元;上周净申购份额为-132.5亿元,资金流出。

价格平均下跌0.5%,净值平均下跌0.6%,总成交额为1,197.6亿,日均交易额平均下跌10.4%。

策略研究46上周市场收跌,主动偏股基金方面,开放式股票基金平均上涨0.4%,混合基金上涨0.3%;被动偏股基金方面,股票指数型基金下跌0.7%,股票ETF基金下跌0.6%。

绝对收益基金下跌0.1%,债券基金下跌0.2%,QDII基金下跌0.6%,货币市场基金获得0.02%的收益。

上周共有22只基金公告成立,23只基金结束募集,120只基金处于发行期。

此外,根据最新公告,即将开始募集的基金有47只。

5月15日,在证监会举办的“5·15全国投资者保护宣传日”活动上,中国证监会主席易会满强调,将积极创造条件畅通各类资金尤其是中长期资金入市渠道。

进一步发展壮大公募基金管理人队伍,加大政策支撑和引导力度,继续推进商业银行发起设立基金管理企业。

10、把握新兴成长产业投资机遇增强指数如虎添翼——景顺创业板增强投资价值分析(分析师:曾恺羚等;联系方式:0755-82940787zengkailing@cmschina.com.cn)景顺长城创业板综指增强型证券投资基金(代码008072)是一只增强指数型基金,对创业板综指进行跟踪及增强。

与创业板指数对比,创业板综合指数更全面地反映了创业板整体情况,在成长行情“下半场”中投资价值显著,建议关注新兴成长产业投资机会的投资者重点关注。

-景顺长城创业板综指增强型证券投资基金(代码008072)是一只增强指数型基金。

基金一方面采用指数化被动投资以追求有效跟踪标的指数,另一方面采用量化模型调整投资组合力求超越标的指数表现。

-拟任基金经理黎海威为景顺长城基金的量化及ETF投资总监,具有6.6年公募基金管理经验,目前管理着景顺长城沪深300增强、景顺长城MSCI中国A股增强、景顺长城中证500指数增强三只增强指数基金,及6只量化投资基金,合计管理规模138.9亿元。

-未来注册制实施后创业板将更好地承载支撑创新创业、支撑实体经济转型升级的重要功能,推动科技产业发展并为关注创业板的投资者带来更多投资机会,增加创业板市场的整体配置价值。

-创业板综指是一只全收益指数,成分股包括创业板上市的全部股票。

截至5月15日,创业板综合指数总共有806只成分股,权重在各市值区间、各行业分布较为均衡。

成分股中,医药、计算机、电子、电气、传媒等代表未来的“新经济”行业个股数量较多、权重占比较大。

-与创业板指数对比,创业板综合指数更全面地反映了创业板整体情况。

在成长行情“下半场”中,基于成长行情的“扩散”效应,创业板综合指数囊括的小市值个股将策略研究47在这一阶段贡献较高收益。

目前成长行情仍未演绎到“扩散”阶段,本轮成长行情仍后市可期,凸显创业板综合指数投资价值。

-由于聚焦中国经济中最具有活力的领域,随着新兴成长产业迅速发展,创业板综指过往近11年收益138.6%,与其他宽基指数相比,超额收益较为显著。

-从过往沪深300增强指数基金与中证500增强指数基金来看,增强指数型基金增强效果较为显著。

景顺沪深300增强指数基金收益稳超沪深300指数增强基金中位数收益,累计收益为63.1%,展现了模型优秀的收益增强能力。

-景顺长城基金早在2013年开始布局增强指数基金产品,截至2020年一季度末,增强指数基金管理数量、管理规模均排名市场前三。

-在指数产品与量化投资领域,景顺长城基金量化投资团队有效结合了海内外先进理念与本土市场投资经验,同时与景顺集团全球量化团队保持密切交流,构建了基本面驱动多因子量化投资模型,模型经市场验证成熟有效,持续产生稳定的超额收益。

目前量化产品线已覆盖指数增强、主动量化、市场中性/多空对冲、风险平价等多种策略、不同收益/风险特征的产品。

11、因子周报20200518:建议提升对质量因子的重视程度(分析师:任瞳等;联系方式:15816861856rentong@cmschina.com.cn)1、过去一周因子表现综述从价值成长维度来看,过去一周成长表现依旧相对占优。

成长因子中的单季度营业收入同比增长率(Gr_Q_Sale)、最近预测年度预期净利润增长率(Gr_FY0_Earning)、过去三年的营业收入增长率(Gr_3Y_Sale)、单季度净利润同比增长率(Gr_Q_Earning)表现进入前十;价值因子中的营业收入企业价值比(Sales2EV)、市销率(SP_TTM)、市净率(BP_LR)和未来12个月的预期市盈率(EP_Fwd12M)表现进入后十。

从大小盘维度来看,过去一周小盘风格表现相对占优。

流通市值的对数(Ln_FloatCap)因子的行业中性多空组合收益为0.95%。

过去一周质量因子表现依旧强势,流动比率(CurrentRatio)、总资产收益率(ROA_TTM)、总资产周转率(Sale2Asset)、毛利率(GrossMargin)、长期债务和所有者权益比(LTDebt2Equity)等表现均进入前十。

2、大类风格因子表现与估值分析从大家所构建的大类风格因子的表现来看,过去一周价值、成长、反转、情绪、交易行为和规模六大类风格因子的行业中性多空组合收益分别为-1.50%、1.34%、-3.76%、-0.39%、-1.39%和0.95%。

截至2020年05月18日,价值、成长、反转、情绪、交易行为和规模六大风格因子估值差所处的历史分位水平分别为96.93%、2.56%、89.50%、95.13%、92.32%和88.86%。

整体来看,价值、反转、情绪、交易行为和规模因子相对估值较低,成长因子估值相对较高。

策略研究483、本周观点近期市场风格呈现出了明显的动量特征。

过去一周从价值成长维度来看,成长表现依旧相对占优;从大小盘维度来看,小盘风格持续复苏,表现相对占优。

过去一周质量因子表现依旧抢眼,质量因子已经连续五周表现强势,高盈利能力和盈利质量的个股短期具有明显的超额收益。

大家认为当前基本面不确定性依旧较大的背景下,市场更倾向于给质优个股的确定性支付更大的溢价,建议提升对质量因子的关注度。

风险提示本报告模型及结论全部基于对历史数据的分析,当市场环境变化时,存在模型失效风险。

12、当前市场面临的两大不确定性——A股趋势与风格定量观察20200517(分析师:王武蕾等;联系方式:15901694136wangwulei@cmschina.com.cn)1.当前市场面临的两大不确定性展望后市,当前A股短期面临两大不确定性因素,将一定程度上制约后市的反弹空间:一方面,从最新经济数据来看,得益于疫情的有效控制供给端恢复迅速,但从消费、投资的同比数据来看需求端恢复较慢,同比依然是明显下滑,通缩风险提升约束了企业盈利的修复空间;另一方面,微观层面二季度市场换手率逐月下行,月日均换手率从2月份高点3.41%已下滑至2.16%水平,反映出赚钱效应减弱的当下市场投资者情绪的降低,对市场估值的推动力减弱。

2.市场最新观察市场择时:对于中长期投资者,当前市场估值水平已有所分化,但观察市场整体估值尤其是低估蓝筹板块的估值水平相对债券资产仍有显著吸引力,权益类资产依然值得超配,但投资者需持续跟踪观察市场的盈利修复速度。

对于灵活投资者,当前市场仍处于中长期底部区域,展望后市当前市场面临两大不确定性,即偏弱的需求端对盈利修复空间的制约、以及微观角度市场流动性下降对估值的推动力下降,导致市场仍处于磨底阶段并未脱离震荡区间,结合择时模型评分来看当前市场大概率仍处于磨底阶段,大家建议短期投资者将组合中权益仓位设置在中等水平,保持耐心。

风格择时:大小盘轮动模型建议维持超配大盘状态,行业板块风格轮动模型维持超配金融和消费板块的建议。

风险提示:择时模型结论基于合理假设前提下结合历史数据统计规律推导而出,市场环境变化下可能导致出现模型失效风险。

策略研究49分析师承诺负责本研究报告的每一位证券分析师,在此申明,本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。

本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与,未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。

重要声明本报告由招商证券股份有限企业(以下简称“本企业”)编制。

本企业具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。

本报告基于合法取得的信息,但本企业对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。

本报告所包含的分析基于各种假设,不同假设可能导致分析结果出现重大不同。

报告中的内容和意见仅供参考,并不构成对所述证券买卖的出价,在任何情况下,本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。

除法律或规则规定必须承担的责任外,本企业及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任。

本企业或关联机构可能会持有报告中所提到的企业所发行的证券头寸并进行交易,还可能为这些企业提供或争取提供投资银行业务服务。

客户应当考虑到本企业可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。

本报告版权归本企业所有。

本企业保留所有权利。

未经本企业事先书面许可,任何机构和个人均不得以任何形式翻版、复制、引用或转载,否则,本企业将保留随时追究其法律责任的权利。

本报告仅向特定客户传送,未经我企业授权许可,任何引用、转载以及向第三方传播等行为均可能承担法律责任。

操作成功

本研报来自"慧博投资分析终端",想要查看更多研报,您可以下载慧博APP。

马上下载

XML 地图 | Sitemap 地图