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东北证券-7月政治局会议点评:国内大循环与宽信用-200731
2020-07-31 20:39:34  沈新凤
研报摘要

  会议背景:十四五将至,国内大循环为主体的新格局。对内,我国在全面建设小康社会目标达成之后将向第二个百年目标奋进,进入跨越中等收入陷阱的关键期,人口红利减少,对此大家需要制定一个高质量发展的规划。对外,过去中国通过改革开放、加入WTO组织,借助强大的人口红利融入全球化,获得飞速发展。这一格局正在面临逆全球化思潮的考验,外部环境逼迫着大家加快改革创新的步伐。由此,国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局应运而生。“国内大循环为主体”意味着大家需要构建完整的内需体系,催生新供给和新需求,加快进口替代和出口转内销,发展内需为主的经济内循环模式。未来大家将看到,新一轮科技和产业革命兴起,同时伴随着区域协调发展、要素体制改革、收入分配调节、资本市场改革深化等多方面的配合。
  经济形势判断:短期表态积极,中长期做好持久战准备。本次政治局会议对二季度经济工作的定调是增长明显好于预期,对经济的表态从4月的偏谨慎转为积极乐观。同时,首次提出做好持久战准备,强调经济面临的不稳定性不确定性较大,政策制定更加强调跨周期设计,着重解决中长期问题。
  货币政策:大家认为下半年货币政策依然是宽信用稳货币的组合,并且注重精准导向,综合融资成本要明显下降。总体上,货币政策暂未到退出时,收敛而非收紧。具体操作上,央行可能采取自由裁量的方式进行灵活运用货币工具,这是不具体提“降准、降息、再贷款”等具体工具的最好理解方式。宽信用继续,但下半年信用扩张速度大概率边际趋缓,但更注重精准导向,引导资金重点流向制造业、中小微企业,把控房地产的总闸门,继续保持房住不炒的表态一致。
  财政政策:口粮备足,下半年重点抓落地。财政政策继续保持“积极有为”的基调,但强调“注重实效”。考虑到上半年已经确定财政空间,而上半年投放速度较慢,下半年可用的财政资金较多,政策表态也更加注重项目落地,预计下半年基建投资增速可能将进一步加快。
  年内经济着重扩内需保就业。会议明确提出“牢牢把握扩大内需这个战略基点”,强调了扩大内需的重要性。在国内大循环为主体的背景之下,最终落脚点在于扩大最终消费。大家预计在保就业稳增长扩内需的政策基调下,下半年国内消费市场的恢复有望加快。投资方面,本次删去了传统基建,强调了新基建的地位和重要性。大家预计,这可能与上半年资金大多流向传统基建用于拉动投资有关,预计下半年对新基建的倾斜力度或将有所加大,基建投资高增长的预期将有所降温,基建投资稳中有升。
  风险提示:外部环境持续恶化,货币政策进一步收紧,国内疫情再次爆发
  
研报全文

东北证券-7月政治局会议点评:国内大循环与宽信用-200731

证券研究报告/宏观数据国内大循环与宽信用——7月政治局会议点评报告摘要:会议背景:十四五将至,国内大循环为主体的新格局。

对内,我国在全面建设小康社会目标达成之后将向第二个百年目标奋进,进入跨越中等收入陷阱的关键期,人口红利减少,对此大家需要制定一个高质量发展的规划。

对外,过去中国通过改革开放、加入WTO组织,借助强大的人口红利融入全球化,获得飞速发展。

这一格局正在面临逆全球化思潮的考验,外部环境逼迫着大家加快改革创新的步伐。

由此,国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局应运而生。

“国内大循环为主体”意味着大家需要构建完整的内需体系,催生新供给和新需求,加快进口替代和出口转内销,发展内需为主的经济内循环模式。

未来大家将看到,新一轮科技和产业革命兴起,同时伴随着区域协调发展、要素体制改革、收入分配调节、资本市场改革深化等多方面的配合。

经济形势判断:短期表态积极,中长期做好持久战准备。

本次政治局会议对二季度经济工作的定调是增长明显好于预期,对经济的表态从4月的偏谨慎转为积极乐观。

同时,首次提出做好持久战准备,强调经济面临的不稳定性不确定性较大,政策制定更加强调跨周期设计,着重解决中长期问题。

货币政策:大家认为下半年货币政策依然是宽信用稳货币的组合,并且注重精准导向,综合融资成本要明显下降。

总体上,货币政策暂未到退出时,收敛而非收紧。

具体操作上,央行可能采取自由裁量的方式进行灵活运用货币工具,这是不具体提“降准、降息、再贷款”等具体工具的最好理解方式。

宽信用继续,但下半年信用扩张速度大概率边际趋缓,但更注重精准导向,引导资金重点流向制造业、中小微企业,把控房地产的总闸门,继续保持房住不炒的表态一致。

财政政策:口粮备足,下半年重点抓落地。

财政政策继续保持“积极有为”的基调,但强调“注重实效”。

考虑到上半年已经确定财政空间,而上半年投放速度较慢,下半年可用的财政资金较多,政策表态也更加注重项目落地,预计下半年基建投资增速可能将进一步加快。

年内经济着重扩内需保就业。

会议明确提出“牢牢把握扩大内需这个战略基点”,强调了扩大内需的重要性。

在国内大循环为主体的背景之下,最终落脚点在于扩大最终消费。

大家预计在保就业稳增长扩内需的政策基调下,下半年国内消费市场的恢复有望加快。

投资方面,本次删去了传统基建,强调了新基建的地位和重要性。

大家预计,这可能与上半年资金大多流向传统基建用于拉动投资有关,预计下半年对新基建的倾斜力度或将有所加大,基建投资高增长的预期将有所降温,基建投资稳中有升。

风险提示:外部环境持续恶化,货币政策进一步收紧,国内疫情再次爆发。

相关数据60.3%0.9%4.1%2.7%1.4%9.9%2.8%15.3%0%10%20%30%40%50%60%70%20206相关报告《债市快速调整的压力已过——流动性周度观察(2020年第29周)》20200719《Q2经济如期正增长,货币政策不宜过早退出——6月经济数据点评》20200717《如何理解央行最新政策信号?——流动性周度观察(2020年第28周)》20200712《下半年信用投放将减缓,但同比表现趋稳》20200712《货币政策退出尚早,债市具备安全边际——流动性周度观察(2020年第25周)》20200621《预计二季度经济转正,但边际放缓值得关注》20200616证券分析师:沈新凤执业证书编号:S055051804000118917252281shenxf@nesc.cn研究助理:刘星辰执业证书编号:S055012003000315216889116liuxingc@nesc.cn证券研究报告发布时间:2020-7-31宏观研究报告-数据1.会议背景:十四五将至,国内大循环为主体的新格局本次政治局会议除了常规部署下半年经济工作之外,正值制定十四五规划前夕,会议释放了更多中长期的发展信号,这对于大家领悟后续的政策取向具有一定的指引作用。

十四五规划孕育在新的时代背景之下,承担了更多使命,其重大意义不言而喻。

会议提出,“当前和今后一个时期,我国发展仍然处于战略机遇期,但机遇和挑战都有新的发展变化。

当今世界正经历百年未有之大变局,和平与发展仍然是时代主题,同时国际环境日趋复杂,不稳定性不确定性明显增强。

”大家经济发展面临的时代背景已经发生了深刻而长远的变化。

一方面,我国在全面建设小康社会目标达成之后将向第二个百年目标奋进,进入跨越中等收入陷阱的关键期,人口红利减少,对此大家需要制定一个高质量发展的规划。

另一方面,过去中国通过改革开放、加入WTO组织,借助强大的人口红利融入全球化,获得飞速发展。

这一格局正在面临逆全球化思潮的考验。

当前全球化的大背景正在发生转变,世界正面临单边主义威胁,川普上台之后企图在多领域制造矛盾摩擦导致中美关系陷入紧张,外部环境也在逼迫着大家加快改革创新的步伐。

会议提到,“必须把新发展理念贯穿发展全过程和各领域”。

新发展理念对应着新发展格局,大家认为这就是最高决策层近期多次提到,政治局会议中也首次提及的“国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局”。

“国内大循环为主体”意味着大家需要构建完整的内需体系,催生新供给和新需求,加快进口替代和出口转内销,发展内需为主的经济内循环模式。

一是要抓住新一轮科技和产业革命的机遇期,在推动新兴产业发展的同时,通过数字化技术为传统产业赋能。

只有科技创新才能兼顾进口替代和匹配需求升级。

也与会议提出的提高产业链供应链稳定性和竞争力,更加注重补短板和锻长板相呼应。

二是加强区域协调发展,通过推动城市群、都市圈一体化发展加强资源的优化配置。

三是,提高居民收入水平,推动居民充分就业,收入才是保障居民消费的基础。

四是,深化体制改革,释放市场活力。

如要素市场化配置改革、国企改革、产权制度改革等等。

同时“国内国际双循环”意味着,大家依然要继续扩大开放,通过优化营商环境、放宽市场准入、推动多边合作等,实现国际经济的良性循环。

2.经济形势判断:短期表态积极,中长期做好持久战准备2.1.二季度经济增长积极向好会议指出,“经济稳步恢复,复工复产逐月好转,二季度经济增长明显好于预期”。

对比一季度工作总结,“在常态化疫情防控中经济社会运行逐步趋于正常,复工复产正在逐步接近或达到正常水平”。

显然党中央对二季度经济工作成果给予了积极肯定,表明经济修复速度超预期向好。

实际上也透露出,相较上半年而言,下半年政策应当是有所收敛的,这也与我国经济增长的节奏相匹配。

宏观研究报告-数据2.2.宏观政策强调跨周期设计,着重解决中长期问题值得注意的是,政治局会议首次提出持久战的说法,显示出经济中长期面临的复杂性和不确定性较大,宏观政策更加强调跨周期设计,着重于中长期问题的解决。

一方面,人类可能要与病毒长期共存,大家要客观的看待这一问题,“建立疫情防控和经济社会发展工作中长期协调机制”。

另一方面,外部环境的不稳定性不确定性较大,疫情也加速了逆全球化的进程,倒逼中国加快内部改革,加快形成以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局。

3.货币政策:自由裁量,宽信用注重精准性下一阶段货币政策继续保持“更加灵活适度”的基调,但增加了“精准导向”,删除“运用降准、降息、再贷款等手段”,同时强调“要保持货币供应量和社会融资规模合理增长”、“推动综合融资成本明显下降”。

整体来看,大家认为下半年货币政策依然是宽信用稳货币的组合,并且注重精准导向,综合融资成本要明显下降,因此总的来说货币政策暂未到退出时,收敛而非收紧。

大家认为货币工具使用方式将更注重自由裁量。

大家必须认识到下半年整体货币政策空间将较上半年明显收敛,尤其是传统型工具的使用频率可能将降低,但新工具或定向工具的使用还将会陆续出现,实现精准导向目的。

尽管本次会议没有提及降准、降息、再贷款等货币政策工具,但依然给出了货币政策的终极目标,即“推动综合融资成本明显下降”。

此前一行一会发布会上也有相应说法,为了配合国常会提出的让利1.5万亿目标,融资成本仍需要继续下降。

我国现有的社会融资结构中,间接融资占比达60%,直接融资占比达28%(债券融资占比25%),也即信贷与债券融资占绝对比重。

如果从融资方式来看,综合融资成本明显下降可以理解为贷款或者债券利率中枢水平仍然应该稳中有降。

如果从融资主体的角度来看,今年以来央行着重支撑中小微企业融资,创新货币工具将信贷资源引流至中小微企业,会议也强调新增融资要重点流向制造业、中小微企业。

从这个角度来说,如果全社会中小微企业获得比过去更低成本的融资,也可以理解为综合融资成本下降。

不论哪一种理解方式,都代表着银行需要让利,那么必然银行对流动性或者政策也需要更多支撑。

综上,大家认为央行可能采取自由裁量的方式进行灵活运用货币工具,这是不具体提“降准、降息、再贷款”等具体工具的最好理解方式。

货币政策整体收敛但并未收紧,货币工具使用主要看效果,并非简单理解为下一步一定有什么工具使用或者一定没有什么工具使用。

宽信用继续,但下半年信用扩张速度大概率边际趋缓,引导资金重点流向制造业、中小微企业,把控房地产的总闸门。

本次会议提到,保持货币供应量和社会融资规模合理增长,也与易纲行长此前提出的今年新增信贷20万亿、社融超30万亿的目标相一致,符合大家前期的判断。

考虑到上半年新增社融20.8万亿、人民币贷款12万亿,下半年信用投放的空间将有所收敛,二季度社融增速将为年内高点。

但具体投向来看,更注重精准导向,引导融资重点流向制造业、中小微企业等薄弱环节。

此次房住不炒的表态保持一致,意味着未来房地产调控政策将继续从严。

二季度房地产销售回暖带动部分城市房价上涨加快,同时信贷资金也大规模流入房市。

6月份房企开发资金来源中,国内信贷资金增速高达20%。

7月以来,部分核心一二线宏观研究报告-数据城市陆续收紧房地产限购政策,防止资金违规流入房市,预计下半年房地产整体表现相对平稳。

4.财政政策:口粮备足,下半年重点抓落地财政政策继续保持“积极有为”的基调,但本次会议增加了“注重实效、注重质量和效益”。

考虑到上半年已经确定财政政策的空间,下半年可用的财政资金较多,重点落在实行层面。

从政府债券发行情况来看,上半年政府债券发行6万亿左右,下半年剩余空间约为6.7万亿。

由于为特别国债腾挪空间,7月地方债发行速度明显放缓,根据财政部通知,要求专项债力争在10月底前发行完毕,大家预计8月将迎来下半年债券供给的高峰。

同时,从财政资金运用的角度来看,上半年投放速度较慢,相应的下半年投放比重要高于往年同期水平,政策表态也更加注重项目落地,预计下半年基建投资增速可能将进一步加快,尤其是新型基础设施建设。

同时,“注重实效、注重质量和效益”也表明基建支撑经济不会像过去激进,防止产生地方债务风险或者项目烂尾等。

5.年内经济着重扩内需保就业本次会议明确提出“牢牢把握扩大内需这个战略基点”,强调了扩大内需的重要性。

一方面,符合当前需求侧修复弱于供给侧的特征,需求侧仍是拖累当前经济修复的主要矛盾,尤其是消费的复苏较为缓慢。

另一方面,在国内大循环为主体的背景之下,最终落脚点在于扩大最终消费。

通过培育新兴消费、保障居民收入、推动居民消费升级来扩大国内消费市场。

本次会议也重点强调了“缓解疫情对青年人就业影响,强化外出农民工就业服务,引导返乡农民工就近就业”。

大家预计在保就业稳增长扩内需的政策基调下,下半年国内消费市场的恢复有望加快。

投资方面,本次删去了传统基建,强调了新基建的地位和重要性。

大家预计,这可能与上半年资金大多流向传统基建用于拉动投资有关,预计下半年对新基建的倾斜力度或将有所加大,基建投资高增长的预期将有所降温,预计基建投资保持稳中有升趋势。

此次会议还较罕见提到要推进资本市场基础制度建设,依法从严打击证券违法活动,促进资本市场平稳健康发展。

表明决策层对资本市场仍然是史无前例地重视,资本市场制度改进如果加上经济转型、国内大循环顺利启动,未来慢牛可期。

风险提示:外部环境持续恶化,货币政策进一步收紧,国内疫情再次爆发。

宏观研究报告-数据分析师概况:沈新凤:东北证券首席宏观分析师,上海财经大学经济学博士。

出版两部学术译著《内部流动性与外部流动性》(诺贝尔经济学奖得主梯若尔、霍姆斯特罗姆合著)和《行为经济学教程》。

独立论文《内生家庭谈判力与婚姻匹配》发表于《经济学(季刊)》,曾担任该刊匿名审稿人。

多次在《中国证券报》、《经济参考报》、《金融市场研究》等主流金融媒体发表评论文章,观点常被国内外主流媒体引用。

华尔街见闻、陆想汇、今日头条等媒体专栏编辑。

尤春野:美国约翰霍普金斯大学金融学硕士,北京大学理学学士,经济学双学士,现任东北证券宏观分析师。

2018年以来具有2年证券研究从业经历。

刘星辰:上海财经大学数量金融硕士,上海财经大学数学本科,现任东北证券宏观组研究助理。

曾任职于首席经济学家论坛做宏观经济研究,2020年加入东北证券研究所。

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投资评级说明股票投资评级说明买入未来6个月内,股价涨幅超越市场基准15%以上。

增持未来6个月内,股价涨幅超越市场基准5%至15%之间。

中性未来6个月内,股价涨幅介于市场基准-5%至5%之间。

减持在未来6个月内,股价涨幅落后市场基准5%至15%之间。

卖出未来6个月内,股价涨幅落后市场基准15%以上。

行业投资评级说明优于大势未来6个月内,行业指数的收益超越市场平均收益。

同步大势未来6个月内,行业指数的收益与市场平均收益持平。

落后大势未来6个月内,行业指数的收益落后于市场平均收益。

宏观研究报告-数据东北证券股份有限企业网址:电话:400-600-0686地址邮编中国吉林省长春市生态大街6666号130119中国北京市西城区锦什坊街28号恒奥中心D座100033中国上海市浦东新区杨高南路729号200127中国深圳市福田区福中三路1006号诺德中心34D518038中国广东省广州市天河区冼村街道黄埔大道西122号之二星辉中心15楼510630机构销售联系方式姓名办公电话手机邮箱公募销售华东地区机构销售阮敏(副总监)021-2036112113636606340ruanmin@nesc.cn吴肖寅021-2036122917717370432wuxiaoyin@nesc.cn齐健021-2036125818221628116qijian@nesc.cn陈希豪021-2036126713262728598chen_xh@nesc.cn李流奇021-2036125813120758587Lilq@nesc.cn李瑞暄021-2036111218801903156lirx@nesc.cn周嘉茜021-2036113318516728369zhoujq@nesc.cn刘彦琪021-2036113313122617959liuyq@nesc.cn金悦021-2036122917521550996jinyue@nesc.cn华北地区机构销售李航(总监)010-5803455318515018255lihang@nesc.cn殷璐璐010-5803455718501954588yinlulu@nesc.cn温中朝010-5803455513701194494wenzc@nesc.cn曾彦戈010-5803456318501944669zengyg@nesc.cn周颖010-6321081319801271353zhouying1@nesc.cn李圣元010-5803455318513602167lisy@nesc.cn华南地区机构销售刘璇(副总监)0755-3397586518938029743liu_xuan@nesc.cn刘曼0755-3397586515989508876liuman@nesc.cn王泉0755-3397586518516772531wangquan@nesc.cn周金玉0755-3397586518620093160zhoujy@nesc.cn陈励0755-3397586518664323108Chenli1@nesc.cn非公募销售华东地区机构销售李茵茵(总监)021-2036122918616369028liyinyin@nesc.cn赵稼恒021-2036122915921911962zhaojiaheng@nesc.cn

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